我國股票收益率影響因素的實證分析

【摘要】近年來，我國金融業有了長足的發展，隨著廣大投資者金融素養的不斷提升，人們越來越關注股票投資中的收益率大小及其影響因素。本文以上證綜合指數為基礎，用其一階差分的對數值來衡量我國股票市場的收益狀況。通過構建計量經濟學的多元回歸模型，重點研究1996年至2015年間我國國內生產總值，廣義貨幣供應量，美元對人民幣的匯率，居民消費價格指數，社會固定資產投資總額，政府財政支出等宏觀經濟因素對股票收益率的影響，最終求出關于股票收益率的函數表達式，并結合實際提出相關建議。

【關鍵詞】宏觀經濟因素 股票收益率 EVIEWS軟件 多元回歸分析

一、導論

最近幾年，實體經濟與資本市場的關聯越來越緊密。“十三五”期間，中國明確提出要創建一個健康的資本市場，增加直接融資比例。可見，建立健康規范的資本市場必將成為“十三五”后我國金融行業的重要任務。而就我國而言，其證券市場的發展歷程較短，相應的市場準則和制度以及相關理論尚且不成熟，這就導致了我國證券市場中存在許多內部矛盾，在短短二十幾年間我國股市起伏明顯，出現了近十次的牛熊市交替，極大地降低了投資者的收益。本文即從影響股票收益率的眾多宏觀經濟因素入手，具體量化其對股票收益率的影響程度，為推動證券市場的快速發展和規范證券市場秩序提供建議。同時，也為廣大投資者提供投資依據，豐富其投資策略。

本文以上證綜指的一階差分的對數值作為股票收益率，建立計量經濟模型，運用EVIEWS軟件得出其與我國國內生產總值，廣義貨幣供應量，美元對人民幣的匯率，居民消費價格指數，社會固定資產投資總額，政府財政支出等宏觀經濟因素的多元回歸方程，并對該回歸方程進行簡要分析。

二、研究現狀

在查閱了相關文獻后，我們發現當前我國對股票收益率的影響因素的研究思路大致如下：

張玉華、宋韞赟、張元慶（2016）在《基于空間面板數據模型的股票收益率影響因素分析》一文中選取了2007年至2015年的空間面板數據，對影響股票收益率的宏觀和微觀因素進行了研究，并最終得出以下結論：股票市場各項數據存在空間依賴性，空間誤差模型對參數估計和模型建立都存在一定的影響[1]；吳燦（2014）在《滬深300股票收益率影響因素實證研究》一文中則是運用了ARMA- ARCH模型和多因素套利模型從定性角度對滬深300股票收益率及其影響因素進行分析，并最終為廣大投資者和上市公司提供建議[2]；趙俠（2005）在《宏觀經濟對股市收益影響的協整計量分析》中建立協整模型來研究宏觀經濟變量對股市收益的影響，經過研究發現宏觀經濟變量對股票收益的數量方面具有顯著影響，而對收益質量則影響甚微[3]。

三、模型設定

（一）解釋變量與被解釋變量

按照相關經濟理論和中國股市現狀，選取如下幾點作為影響我國股票收益率的主要因素：

對于被解釋變量，本文是以股價指數的一階差分的對數值作為股票收益率（用logY來表示）。因為其所得出的股票收益率則更為穩定和平滑，更能確切地反應股價變動情況。

而對于解釋變量，我們根據以往經驗和當前我國股市發展實際情況，選取了國內生產總值（用X1表示），廣義貨幣供應量（用X2表示），美元對人民幣的匯率（用X3表示），居民消費價格指數（用X4表示），社會固定資產投資總額（用X5表示），政府財政支出（用X6表示）六個宏觀經濟因素作為模型的解釋變量。具體數據則來源于中國國家統計局統計年鑒2007年至2015年各宏觀經濟變量的統計數據。

（二）模型的確立

為了使該模型更加平穩同時避免多重共線性的影響，我們將各解釋變量進行了對數化處理，而由于被解釋變量本身就由對數運算得來，因而我們不再對其進行對數處理。我們將模型進行如下變換以簡化運算：

運用OLS法建立模型得：

經過對模型的簡單分析表明，該模型擬合較好，方程的整體顯著性較高，但個別變量不顯著。因此，使用EVIEWS軟件對模型進行詳細分析。

四、模型的檢驗及修正

（一）經濟意義檢驗

由經濟分析可知，股票收益率（Y）與社會固定資產投資總額（X5）、政府財政支出（X6）應呈正相關關系。但是，在多元回歸模型中，社會固定資產投資總額（X5）和政府財政支出（X6）的系數均為負值，與經濟意義相悖。因此，原來的模型是錯誤的，需要調整。

（二）統計意義檢驗

由上述回歸結果可知，R2與■2的值都較接近于1，模型的擬合優度比較高。在α=0.05的顯著性水平下，lnx1、lnx2和lnx6的t統計量值均通過了顯著性檢驗。F值的統計量的臨界值為3.11，其大于該臨界值，所以模型的線性關系在95%的置信水平下顯著成立。

（三）計量經濟學檢驗

1.利用逐步回歸法檢驗修正多重共線性。lnY，lnx1，lnx2，lnx3，lnx4，lnx5，lnx6的相關系數矩陣如表1所示：

由上表可知：lnx2與lnx3，lnx2與lnx6，lnx3與lnx6都存在有較強的相關性。則通過對比可先建立一元回歸方程：

lnY=α+βlnx2+ε

接著依次在初始模型中引入lnx1，lnx3，lnx4，lnx5和lnx6，最終依據逐步回歸法的原則可以得到股票收益率函數應以lnY=f（lnx1，lnx2，lnx6）為最優，擬合結果如下：

lnY=-20.9360+0.6476lnx1+5.8651lnx2-3.7752lnx6

2.異方差性檢驗（white檢驗法）。利用white檢驗法對回歸模型進行異方差性檢驗，結果如圖1所示：

由上圖可以看到，nR2的伴隨概率為0.8941，大于顯著性水平，即不拒絕樣本方差相同的假設，所以該模型不存在異方差性。

3.自相關性檢驗。

{1}對該模型進行偏相關系數檢驗，檢驗結果如圖2所示：

由上圖可知該模型存在一階自相關。

{2}接著我們再對模型進行Breusch-Godfrey檢驗，設定其滯后期p為2，其結果如圖3所示：

由于臨界概率p=0.0107<0.05，因此該回歸模型顯著拒絕原假定，即存在自相關性。我們接著使用廣義差分法來修正模型，消除自相關性，結果如圖4所示：

上圖表明，估計過程經過14次迭代后收斂；并且檢驗都較為顯著，說明該模型確實存在一階和二階自相關性。我們再對調整后的模型進行偏相關系數檢驗，結果如圖5所示：

可見此時該模型的自相關性已消除，因而其模型的最終表達式為：

lnY=-21.1397+0.6940lnx1+5.8580lnx2-3.7698lnx6

五、模型分析與改進

（一）模型分析與解釋

在選擇的六個宏觀因素中，國內生產總值、廣義貨幣供應量、政府財政支出對股票收益率的影響較為顯著；同時，排除了美元兌人民幣匯率，居民消費價格指數和社會固定資產投資總額這三個解釋變量，因為它們未能通過t檢驗和顯著性檢驗。

通過最終的回歸模型函數表達式可以得到：國內生產總值與股票收益率呈正相關關系，即平均來說，國內生產總值每增加1%，相應地股票收益率就要提高0.69%。這是因為隨著經濟增長或者經濟周期迎來繁榮時，社會需求也日益旺盛，有利于推動股價的上漲，增加收益率；廣義貨幣供應量與股票收益率呈正相關關系，即平均來說，國內生產總值每增加1%，相應地股票收益率就要提高5.86%，這是由于中央銀行貨幣供應量增加，用于購買股票的資金增加，需求增加，股票價格上漲。當然，隨著貨幣供應量的增加，利率也會隨之下降，企業融資成本降低利潤增加，投資者對企業的信心會增強，股價也會上漲；政府財政支出與股票收益率呈負相關關系，即平均來說，政府財政支出每增加1%，相應地股票收益率就要降低3.75%，這是由于政府財政政策效用的發揮要受到貨幣需求對于利率的敏感程度h和投資對于利率的反應程度d兩個重要因素的制約，當h較高而d較低時，政府財政支出的增加使得貨幣需求增加，此時利率上升幅度較小。即使利率上升了，由于d較小所以投資也不會下降太多，即“擠出效應”較小；反之擠出效應較大，政府財政支出對股票收益影響較小，甚至出現負相關關系。

（二）模型局限性與改進

1.樣本容量有限。本文所選取的樣本僅僅是1996年至2015年間相關變量的數據，其樣本容量有限，構造的模型僅僅反映樣本變化趨勢，對總體變量的分析與預測還不夠準確。

2.選取的解釋變量不足。本文僅僅選取了影響股票收益率的六個宏觀因素作為解釋變量，而事實上股市變化以及股票收益率的變化要復雜的多。其影響因素不僅局限于宏觀因素，還和企業自身的發展狀況和投資者個人預期等因素息息相關。

3.理論基礎不足。本文的理論基礎相對簡單，僅僅是從外部環境影響因素來進行宏觀分析，并沒有進行具體的技術分析和更為深入的理論剖析，因而導致其與實際變化趨勢還存在一定誤差。

模型改進：可以擴大該模型的樣本容量，增加解釋變量的個數，從宏觀因素，行業因素和微觀個體因素的不同角度來對股票收益率進行分析。加強理論學習，用更為深入復雜的理論來為模型奠定基礎。

六、結論

我國股票市場收益率和國內宏觀經濟環境密切相關，投資者在投資股市前可參考國內經濟大環境的具體情況，可以利用宏觀經濟環境、貨幣供應量、利率等因素進行分析；同時，證券市場的利好與否也會對我國宏觀經濟產生影響。投資者可根據股市和宏觀環境的交互關系，結合實際情況做出最終的投資選擇。

參考文獻

[1]張玉華，宋韞赟，張元慶.基于空間面板數據模型的股票收益率影響因素分析[J].中國軟科學，2016.

[2]吳燦.滬深300股票收益率影響因素實證研究[D].東華理工大學，2014.

[3]趙俠.宏觀經濟對股市收益影響的協整計量分析[D].首都經濟貿易大學，2005.

[4]黃鶴，郭城.我國股票收益率影響因素的理論分析[J].金融在線，2016.

[5]傅能普.股票收益率影響因素的實證研究——基于中國A股市場面板數據回歸[D].重慶大學，2013.

[6]謝寧.我國股票價格影響因素的實證研究——基于2005～2014年的數據分析[J].金融經濟，2017.

作者簡介：馬歡（1995-），男，漢族，安徽合肥人，現就讀于安徽財經大學金融學院14金融4班，專業：金融學。