順豐借殼上市的案例研究

李九陽　向崇學

目前，隨著我國電子商務的發展，消費者的需求在不斷釋放，快遞行業也隨之進入高速發展階段。快遞企業想要提升自身競爭力，實現快速發展，施行現代化的管理制度，從而擴大市場占有率，就需要資本力量的不斷注入，通過上市這種渠道直接進行融資自然成為多數行業發展的必經之路。其中，借殼上市更是因其快速便捷而成為快遞這一飛速變化行業里多數企業的不二之選。本文在研究順豐借殼上市這一案例全部過程的基礎上，結合了我國快遞行業的發展特點，從上市動因、財務效益分析得出成功經驗，為民營企業在借殼上市方面提供可以借鑒。

一、順豐借殼上市過程介紹

賣殼方——鼎泰新材全稱為馬鞍山鼎泰稀土新材料股份有限公司，公司主要從事稀土合金鍍層防腐技術的開發與應用，公司于2010年掛牌上市，股票代碼為“002352”，注冊資本為7，800萬元。借殼方——順豐控股股份有限公司（簡稱順豐），主要從事物流服務行業，包括：順豐標快、速運傳輸、電商件運輸、物流普運等業務，采用整體直營模式。順豐上市前三年間利潤如表1所示。

順豐借殼上市過程如下：

（一）重大資產置換。鼎泰新材用其凈資產估值8億元與順豐控股全體股東持有的本公司100%股權的等值部分進行資產置換。置換后，鼎泰新材在重組前上市的資產被整體置出，重組后上市公司的資產變為順豐控股自身的優質資產。

（二）發行股份購買資產。經雙方協議，鼎泰新材擬置出的資產與擬置入順豐控股的資產差額為425億元，鼎泰新材通過發行股份購買順豐全體股東持有的原公司股份，彌補差額。本次購買資產發行的股份價格為每股21.66元，經除權、除息調整后，鼎泰新材購買價格為每股10.76元，向順豐全體股東發行股份數量為394，981萬股。

（三）募集配套資金。順豐上市后采用詢價發行方式擬向不超過10名符合條件的特定對象進行非公開發行股份募集配套資金。募集的配套資金主要用于上市后購置航材購置、冷運車輛等項目，以發展公司航空運輸業務以及擴大對生鮮市場的開發力度。經除權、除息調整后，以不低于每股11.03元，交易發行股份數量不超過72，529.47萬股，募集共80萬元。

二、順豐借殼上市的動因與財務績效

（一）順豐借殼上市的動因

1.順豐借殼上市的動因：（1）提前上市時間。一般情況下，順豐進行IPO需要經歷改制、審批、路演等程序，繁瑣耗時。（2）拓寬金融渠道。順豐在航空運輸業，機場建設，設備購買等在航空領域投資前后近200億元，龐大的缺口已經阻礙了順豐的快速發展。（3）同行業競爭壓力。順豐2016年年報顯示，公司當年營業收入為482億元，其中凈利潤為19.6億元，整體凈利潤率偏低僅有4%。

2.鼎泰新材動因：（1）提升業績。受國內宏觀經濟下行影響，鼎泰新材近年來凈利潤實現不斷下降。鼎泰新材“借殼”順豐，能使公司得以注入順豐快遞業務，順利實現公司的業務轉型。（二）看好順豐速運發展前景。近年我國快遞年均總收入增長率超30%，順豐作為快遞民營龍頭，其自身優勢更為明顯。

（二）借殼上市財務績效分析

本文從營運能力、盈利能力和發展能力三個指標來對本次順豐借殼上市案例進行分析比較。

1.順豐財務指標縱向比較

（1）營運能力。順豐的總資產周轉率指標如表2所示。

從表2可以看出，順豐在2013年的總資產周轉率低于1，表明企業當年銷售實現不夠靈活，但從2014年開始，企業的總資產周轉率均保持在合理水平。

（2） 盈利能力。營業利潤率是衡量一家公司盈利能力高低的有效指標 。順豐公司近幾年的營業利潤率如下表3。

從表3可以看出，去除2014年順豐因業務虧損造成的利潤總額整體偏低外，順豐近幾年在利潤增長上一直保持著較快水平，業績增長主要是得益于快遞業增長。

（3） 發展能力。資本積累率和總資產增長率衡量發展能力的重要指標。順豐公司近幾年的營業利潤率如下表4。

從近三年數據來看，順豐在整體上數據增長明顯，但2015年的所有者權益數值降低影響了其資本累積率和總資產增長率的持續增長，但到了2016年順豐的雙項指標都實現了一半的增長率，反映在實際中主要得益于借殼上市使順豐募集了大量資金。

2.順豐財務指標橫向比較

申通、圓通與順豐三家企業作為國內快遞行業的“第一梯隊”，又同樣是通過“借殼”方式進行上市的，我們將申通、圓通的有關財務數據與順豐做橫向對比，以反映順豐在同行企業中的財務績效能力。主要以三家公司2016年年末的營運能力、盈利能力和發展能力等幾項財務數據來進行分析。

（1） 營運能力

從表5可以看出，三家公司的總資產周轉率水平相當，都對資產的利用效率較高，這也符合快遞行業周轉快的特征，三家企業的營運能力都較強，順豐依舊處于領先水平。

（2）盈利能力

從表6可以看出，在營業利潤上順豐高達36.93億元，比其他兩家總和32.55億元都還要高。在營業總收入上順豐也高達574.83億元，接近其他兩家公司總和的3.3倍，在成本費用利潤率上更是明顯低于其他兩家公司，綜合來看快遞行業中順豐的盈利能力處于領先地位。

（3）發展能力

從表7可以看出，在資本積累率和總資產增長率方面申通的數據指標增長驚人，年增長幅度達到6倍，剩下的圓通和順豐也均增長強勁可見借殼上市短期內給三家企業帶來了良好的發展動力，順豐的發展能力應該依舊表現強勁。

三、順豐成功借殼上市的經驗與啟示

從2016年5月23日順豐借殼鼎泰新材上市的消息首次公布，到10月12日證監會有條件審批通過此次借殼方案，值得借鑒的經驗有四個方面：

（一）殼公司的選擇。當“殼”具有稀缺性時，便在資本市場上形成資源優勢。順豐控股成功借殼得首要因素就是選擇了鼎泰新材這一合適的殼資源。鼎泰新材符合優質殼資源具有以下幾個特征；第一，公司得市值和股本規模較??；第二，作為殼公司較為“干凈”，降低了后續企業資產重組的風險；第三，鼎泰新材現階段經營狀況并不樂觀，未來營利能力也預計降低，公司適合作為殼資源；第四， 鼎泰新材的股東構成簡單，利于借殼方在借殼后的資產管理。

（二）順應政策，剝離金融資產。在鼎泰新材披露的順豐與其進行重大資產重組的方案中，順豐主要對此次借殼上市的重大事項進行了公布。信息中可以看出順豐此次借殼上市的主體包括下旗下所有子公司、控股或持有的金融資產。

（三）剝離嚴重虧損業務。順豐果斷地剝離虧損業務并將其進行出售，使凈利潤提升明顯，同時也未影響順豐的整體估值，避免了對企業未來發展產生不利影響。

（四）緊跟監管步伐，多次調整方案。由于近年來國內借殼市場火爆，選擇以借殼作為上市方式的公司越來越多，同時出現的問題也增多。2016年證監會出臺了《上市公司重大資產重組管理辦法征求意見稿》，此次修改主要是給借殼市場降溫，同時加強管理。在新的修訂出臺后，2016年9月鼎泰新材緊跟政策迅速發布了調整后的上市方案，剝離了其持有的兩項金融資產。在監管日漸嚴格的形勢下，順豐僅僅142天完成上市，方案的迅速調整起到了很大作用。（作者單位為安徽工業大學）

作者簡介：李九陽（1996—），男，安徽合肥人，安徽工業大學商學院會計學專業本科生，研究方向：資本市場會計問題。

向崇學（1966.12-），女，漢，安徽廬江縣人，安徽工業大學商學院副教授，主要研究方向為資本市場財務與會計問題。