森林碳匯資產證券化的REITs模式初探

(東北林業大學 經濟管理學院 黑龍江 哈爾濱 150040)

引言

由于森林能夠吸收和存儲二氧化碳、控制全球氣候變暖，森林碳匯交易機制建設顯得尤為重要。而我國林業領域的融資模式較為單一，投資小融資難一直是制約林業發展的重要因素之一，探索創新新的融資方式才是促進我國林業經濟可持續發的關鍵。資產證券化最大的優點就是比私有化林地具有更大的流動性，在交易所進行交易對于投資者的進入或退出具有更大的靈活性。對于傳統的封閉式林地基金，投資者選擇終止投資的權利有限，而且十分耗時，對投資者的投資回報也非常低。此外，由于林業市場具有周期性，有時在基金計劃周期終止時可能會遇到市場下跌，這是還需要全體股東投票決定是否延長基金壽命直至價格回到正常水平。而證券化林業，投資周期是非固定的，投資者可隨時購買，同時也可以隨時以最低的費用退出投資。證券化會約束發行人提供更為固定的股息，在有組織的交易所交易的證券會隨著基礎公司財富的增加而增加股息。林業碳匯資產證券化的定義，是通過造林再造林和森林管理，減少毀林等活動吸收二氧化碳所產生的碳匯資源屬于森林資源，林業碳匯資產證券化就是要把碳匯這種缺乏流動性的無形的森林資源轉化為具有流動性的證券資產。

一、林業REITs

林業地產投資信托基金是房地產投資信托基金(Real Estate Investment Trusts)的衍生品種。1998年6月，梅溪木材公司向它的基金持有人公布了一項提議，將其MLP結構公司在年底轉為房地產投資信托公司，他們提出公司的木材加工設施和經營活動將由一個REITs主體通過其子公司來進行。林業REITs可以在證券交易所上市，屬于權益類REITs，所管理的資產是森林資源，并由專業的管理團隊經營管理，主要收入來源于經營森林資源所產生的現金流。REITs結構的主要優勢之一在于REITs如果將至少90%的凈收益作為股息發放給投資者，其企業所得稅全部免繳。

在REITs運作過程中，涉及的主要參與者包括REITs的發起者、REITs的持有者、REITs管理者、REITs托管者。輔助參與主體包括中介機構如代理銷售機構、第三方評估機構、監督管理機構等。REITs的持有者是基金的持有人和受益人，同時也是風險承擔者。REITs管理者，對REITs基金擁有投資運作的權利，一般由基金管理公司擔任。REITs托管者，接受REITs的委托，依法對基金資產進行保管，一般由指定商業銀行擔任。

二、林業碳匯項目REITs的運作方式

對于資產證券化，首先要找到適合證券化的資產，證券化是以發行有價證券的方式將流動性差的資產轉化為具有流動性的資產。而用于證券化的資產必須滿足該資產能夠產生穩定的現金流，并將其盤活。目前我國碳匯市場的交易方式主要有兩種：一種是我國與發達國家的林業碳匯項目，這種項目屬于《京都議定書》中的清潔發展機制(CDM)項目；另一種就是我國的企業或個人的自愿減排項目(VER)，他們出于政府規定的碳排放指標、企業形象或者社會責任心的考慮，自愿到碳排放市場上購買碳排放指標。將森林經營農戶、造林營林企業以及其他主體統稱為林業碳匯的供給方，林業碳匯的供給方通過碳交易平臺將碳匯產品出售給碳匯的需求方，從而產生收益。因此，林業碳匯資產證券化過程中可以選擇經營林業碳匯業務而享有的特定期間內實現的林業碳匯銷售收入及所對應的收益權。

林業REITs的運作方式以較為常見的信托制REITs為基礎，REITs主體向投資者發放信托憑證，而REITs本身就是信托實體。將募集到的資金用于林業碳匯項目的建設，并將經營林業碳匯項目所產生的現金流向投資者還本付息。林業碳匯項目的發起人選定證券化資產并出售給REITs主體，但與傳統的SPV不同的是，REITs主體仍對森林碳匯資產保有主動經營的權利。

圖1 林業碳匯REITs運營結構

三、林業REITs面臨的問題

風險問題 林業REITs的主要風險是系統性風險，上市公司都要面臨系統性風險和非系統性風險，非系統性風險容易消除。當資產進入公開股票市場就會產生系統性風險并且會隨著市場的整體方向變動。

政策問題 我國目前缺少針對REITs的法律法規，美國已經通過了REITs相應的法律法規，要成立REITs需要滿足其法律的相關規定各條件要求。香港等國家是通過REITs專項立法來正式推出REITs相關產品，而我國由于沒有相關的專項立法，在發行REITs產品時沒有一個統一的標準。

稅收問題 除了上述提到的在將基礎資產轉移給SPV時，還需要原來的法律原始權益人繳納25%的企業所得稅。按照我國《公司法》的規定，成立公司制的REITs還需面臨雙重稅收(公司所得稅及個人所得稅)的壓力。

其它問題 不同于傳統的房地產投資信托基金，其收入來自租金。林業REITs收入取決于相關林業資產的銷售。比如立木價值根據當地木材市場條件的變化而變化，森林碳匯價格也受到諸多因素的影響，有時是不穩定的。而對于林業碳匯REITs來說，我國的森林碳匯交易市場正初步發展，一直處于純粹的賣方地位，在國際上缺少定價權，往往會影響收入，而證券化則需要定期為股東發放并提高股息，這是存在矛盾的。在未來，隨著市場的不斷發展，我國森林碳匯市場的不斷完善，形成更為成熟的定價機制，國家推出完善的政策法規，推出標準化的碳匯產品也將成為可能。

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