樊繼拓
2018年以來,上證指數、深證成指、中小板指跌幅均接近8%,表現尚好一些的創業板指跌幅也近4%,個股跌幅超過30%的更是比比皆是。市場很可能類似2011年的慢熊,對于宏觀的擔心會逐步影響到微觀行業的盈利,雖然目前無法判斷對盈利影響的幅度,但是盈利下行大概率會見得到。
從第一印象來看,2011年和2018年股市面臨的宏觀背景差異很大,2011年是典型的滯脹(高通脹+經濟下行),2018年是經濟有下行壓力,通脹水平很低。不過,從股市微觀表現來看,2018年和2011年驚人地相似。
首先,最直接的感受是,股市雖然在調整,但大部分時候微觀企業盈利情況非常好,2011年,前三季度ROE均維持在12%以上的高位,市場的下跌主要來自宏觀的利空,導致股市估值大幅調整。2018年也很類似,PPP整頓、信用風險、中美貿易戰等因素帶來估值的大幅調整,但各行業(包括周期)依然維持很高的利潤水平,這一點和2011年前三個季度很類似。
分析2018年年初至今股市的下跌,大部分下跌來自估值的調整,雖然2018年凈利潤增速相比2017年已經下降,但ROE絕對水平依然是上升的。如果假設2018年全A非金融業績增速能維持10%以上的話,2018年預測估值已經達到2016年2638點的水平。
這一情況上一次出現正是2011年。從2010年下半年到2011年三季度,全A非金融ROE(TTM)維持10%以上的高位一年多,但股市在不斷加息的沖擊下,從2011年4月份開始下跌后,再也沒有像樣的反彈。這種分化最典型就是周期行業,建材、有色、化工、采掘等周期行業2011年ROE(TTM)依然在大幅上行,但股價已經往2008年看齊了?!?br>