999精品在线视频,手机成人午夜在线视频,久久不卡国产精品无码,中日无码在线观看,成人av手机在线观看,日韩精品亚洲一区中文字幕,亚洲av无码人妻,四虎国产在线观看 ?

如何改善中國經(jīng)濟(jì)的資本配置?

2018-07-18 07:19:14譚德波
南風(fēng)窗 2018年15期
關(guān)鍵詞:上市企業(yè)

譚德波

資金是最重要的生產(chǎn)要素之一。要打造一個創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)體,提升資本配置效率無疑是先決條件,它也是經(jīng)濟(jì)體制改革的核心命題。

目前,中國A股上市公司有3500家左右,總市值曾一度僅次于美國。在風(fēng)投領(lǐng)域,中國市場的活躍程度在全球排名前列,互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)熱潮異常猛烈。

近期,港股再次迎來中國內(nèi)地公司的上市熱潮。繼小米7月9日香港上市之后,美團(tuán)等新興互聯(lián)網(wǎng)巨頭又在沖刺港股,爭奪上市的最佳“時間窗口”。

盡管資本充裕,創(chuàng)業(yè)活躍,但中國距離一個創(chuàng)新大國的地位依然還很遙遠(yuǎn)。在經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部,資本的配置機(jī)制尚有眾多亟需改革之處。

比如,大量中小企業(yè)并未得到有效的金融資源接入;部分上市公司圈錢和保殼的動力遠(yuǎn)比創(chuàng)新大;機(jī)構(gòu)投資者還沒有能力有效促進(jìn)公司治理的改善等。種種難題,如何破解?為此,《南風(fēng)窗》記者采訪了清華大學(xué)五道口金融學(xué)院院長助理、講席教授田軒。

銀行競爭利于中小企業(yè)創(chuàng)新

南風(fēng)窗:在《創(chuàng)新的資本邏輯》一書中,你提出一個有意思的觀點(diǎn),即銀行競爭會促進(jìn)中小私人企業(yè)的創(chuàng)新水平,然而會減弱上市公司的創(chuàng)新水平。怎么理解?

田軒:這個結(jié)論最初是來自于我對美國銀行業(yè)的研究。美國的銀行體系和中國不同,由于特殊的歷史原因,美國在銀行領(lǐng)域并不是大一統(tǒng)的。最開始,這個國家并不允許銀行跨州擴(kuò)張,所以中小銀行眾多,但它們是當(dāng)?shù)刂行∑髽I(yè)融資的主要供應(yīng)者。

進(jìn)入20世紀(jì)后半葉,特別是90年代之后,美國進(jìn)行了監(jiān)管的改革,比如對銀行跨州經(jīng)營的限制有所放松,之后銀行競爭加劇,導(dǎo)致地區(qū)內(nèi)企業(yè)整體創(chuàng)新水平出現(xiàn)分化。

對私人(未上市)中小企業(yè)來說,銀行競爭促進(jìn)了這個群體的創(chuàng)新。為什么?因?yàn)椋y行競爭導(dǎo)致利率走低,低廉的貸款讓更多中小企業(yè)能得以存活,而存活下來的中小企業(yè)則有機(jī)會產(chǎn)生更多創(chuàng)新。

但對上市公司(主要是大企業(yè))而言,銀行競爭對它們的影響較小,甚至還減弱了其創(chuàng)新水平。為什么?

因?yàn)椋芏嗝绹鲜写笃髽I(yè)的創(chuàng)新,不再是自身研發(fā),而是不斷收購具有創(chuàng)新能力的中小企業(yè)。然而,銀行競爭提高了中小企業(yè)融資的可得性,降低了融資成本,那么從銀行競爭中獲得貸款后,它們更不會選擇為大企業(yè)所收購。因此,隨著收購標(biāo)的的減少和收購成本的走高,必然降低大企業(yè)的創(chuàng)新水平。

南風(fēng)窗:那么,你認(rèn)為中國情況如何,我們到底需要中小私人企業(yè)的創(chuàng)新,還是需要上市公司的創(chuàng)新呢?抑或達(dá)到一種平衡?

田軒:我認(rèn)為,前者更重要。

首先,在全球范圍內(nèi),我們可以看到,大企業(yè)在很多領(lǐng)域已不再適合創(chuàng)新,它們可能形成了并不適合創(chuàng)新的企業(yè)文化,還可能科層化很嚴(yán)重。但當(dāng)下的新技術(shù)和新模式剛好需要一個扁平化的架構(gòu),從而降低信息流動的損耗,催生更多富有價(jià)值的創(chuàng)意。

在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域,趨勢更加明顯。在國內(nèi),BAT三大互聯(lián)網(wǎng)巨頭前幾年一直在積極地收購各類創(chuàng)業(yè)企業(yè)就是典型例證。對它們來說,收購已經(jīng)成為主要的創(chuàng)新方式。

其次,我們還不能忽略中國資本市場的現(xiàn)實(shí)。我在這本書里做了一個統(tǒng)計(jì)研究,發(fā)現(xiàn)很多中國公司在上市之后,反而創(chuàng)新能力下降。此外,很多上市公司通過核準(zhǔn)制上市,但退市制度還沒有真正建立起來,殼資源特別寶貴,在這種情況下,一些上市公司早已經(jīng)是夕陽產(chǎn)業(yè),失去了創(chuàng)新的動力和能力。

不過,大企業(yè)依然是創(chuàng)新不可或缺的力量。特別在一些資本密集行業(yè),只有大企業(yè)才具備創(chuàng)新的條件,比如制藥業(yè),一項(xiàng)新藥的研發(fā)投入很大,動輒數(shù)億、數(shù)十億美金,而且周期很長。因此,只有制藥巨頭才有這個實(shí)力。

股東積極主義改善上市公司治理

南風(fēng)窗: “寶萬之爭”是中國資本市場的一個里程碑,市場終于見識到股東積極主義對公司治理的價(jià)值。你多次提到,中國資本市場需要股東積極主義,它對促進(jìn)創(chuàng)新到底有什么好處?

田軒:在20世紀(jì)七八十年代,華爾街流行的是敵意收購。到了21世紀(jì),相對溫和的股東積極主義成為了主流。對那些股價(jià)低估的公司,機(jī)構(gòu)投資者在獲取足夠的股份之后,會積極施加影響,必要時會通過改組董事會等手段對經(jīng)營進(jìn)行干預(yù),從而提升公司業(yè)績表現(xiàn)和股價(jià)。

在華爾街,由于很多公眾公司股權(quán)分散,管理層的代理問題比較嚴(yán)重。管理層會熱衷于構(gòu)建自己的帝國(Empire-building),用簡單的話來講,即通過業(yè)務(wù)擴(kuò)張或者并購,不斷擴(kuò)張企業(yè)的規(guī)模。

投資期限短,LP急著退出,這也是中國很多創(chuàng)業(yè)公司著急上市的主要原因。

這樣做,好處很多。企業(yè)規(guī)模越大,就越容易進(jìn)行利益輸送。當(dāng)然,美國監(jiān)管嚴(yán)厲,這種情況不算嚴(yán)重。但對CEO而言,管理1萬人和管理10萬人,感覺肯定很不一樣。同時,企業(yè)變大更易于建立自己的不可替代性,也會增加職務(wù)消費(fèi)的空間。

對這種高成本的代理問題,華爾街的“解決方案”是股東積極主義。所以,在很多案例中,我們發(fā)現(xiàn)對沖基金進(jìn)入董事會之后,要做第一件事就是砍掉企業(yè)帝國中那些缺乏競爭力的業(yè)務(wù),給企業(yè)不斷“做減法”,從而提升核心業(yè)務(wù)的業(yè)績指標(biāo)和股價(jià),最終實(shí)現(xiàn)退出。

實(shí)際上,那些被砍掉的部門,賣給別人或者獨(dú)立之后,反倒獲得了創(chuàng)新空間,比留在原企業(yè)好。某種意義上來說,這是優(yōu)化了全社會創(chuàng)新的人力資本配置。

南風(fēng)窗:A股公司偏離主業(yè)的情況也很多,背后往往是 “一股獨(dú)大”作祟,“一股獨(dú)大”到底算不算個問題?

田軒:對。中美資本市場的“主要矛盾”的確不一樣,美國是管理層和投資者之間的矛盾,而中國是大股東和中小投資者之間的沖突,一股獨(dú)大是背后的重要原因。

但是,A股公司的擴(kuò)張和美國上市公司的“帝國構(gòu)建”是不一樣的。A股大股東為了炒概念或者保殼,往往會搞“雙主業(yè)”經(jīng)營。比如,一家點(diǎn)鈔機(jī)公司上市了,但現(xiàn)在移動支付普及率如此之高,市場急速萎縮,它怎么辦?等著退市嗎?顯然大股東不愿意,殼資源太值錢了。于是,他必須要通過并購,進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)。

中國需要什么樣的“新型風(fēng)投”?

南風(fēng)窗:你是國內(nèi)研究企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資CVC(Corporate venture capital)的拓荒者。CVC和VC之間各有什么優(yōu)勢,中國現(xiàn)在VC已經(jīng)夠多了。我們還需要CVC嗎?

田軒:非常需要。首先,什么是CVC?傳統(tǒng)意義上的風(fēng)險(xiǎn)投資即VC,其實(shí)可以叫IVC(Independent venture capital),它和CVC都是私募股權(quán)基金,都是從有限合伙人(LP)那里募資,而由普通合伙人(GP)管理和投資。

兩者在投資端的運(yùn)作模式是一樣的,最大的不同是募資端,即資金的來源。IVC的資金來源于很多LP,這些LP是為了財(cái)務(wù)回報(bào),而CVC則只是來源于一家企業(yè),企業(yè)設(shè)立CVC的目的主要是服務(wù)于企業(yè)的戰(zhàn)略。

CVC起源于美國,它產(chǎn)生于大企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略的需要。就像我們剛才聊的,有的大企業(yè)到了一定程度,它本身的創(chuàng)新能力會降低。同時,一家企業(yè)也沒有必要、沒有能力把所有的創(chuàng)新都自己做。如果一家大企業(yè)要不斷發(fā)展,它就需要不斷尋找新的增長點(diǎn),這些增長點(diǎn)可能來自于一家小企業(yè)的技術(shù)或者模式創(chuàng)新。

于是,大企業(yè)便成立專門的風(fēng)險(xiǎn)投資部,通過專業(yè)的風(fēng)投操作來“捕捉”那些富于創(chuàng)新的初創(chuàng)企業(yè)。在IT產(chǎn)業(yè),技術(shù)和模式的迭代很快,所以大企業(yè)的CVC最為活躍。谷歌、因特爾、微軟等都有自己的CVC。同樣,中國的騰訊、阿里和百度也有。

南風(fēng)窗:CVC更利于被投資公司長期的創(chuàng)新,對嗎?

田軒:CVC在投資的時候,也會考慮財(cái)務(wù)回報(bào),但企業(yè)的戰(zhàn)略布局肯定排在第一位。

首先,CVC使用企業(yè)的自有資金,而IVC要從LP募資,這使得前者投資存續(xù)期期更長,更利于長期創(chuàng)新。拿IVC來說,美國的投資存續(xù)期基本上10+2,即一般10年,在一定的條件下可以延長到12年。國內(nèi)呢?一般是5+2,甚至更短。投資期限短,LP急著退出,這也是中國很多創(chuàng)業(yè)公司著急上市的主要原因。

但在很多行業(yè),過短的投資期限對真正的創(chuàng)新是不利的。比如制藥業(yè),從開始有想法,到實(shí)驗(yàn)室,再到臨床,最后產(chǎn)品上市,期限非常漫長。傳統(tǒng)意義上的IVC存續(xù)期沒有辦法滿足這種需求,但CVC就可以。

其次,CVC對失敗的容忍度比IVC更高,而且CVC母公司還能提供戰(zhàn)略上的支持,這能給被投資企業(yè)更大的創(chuàng)新空間。在《創(chuàng)新的資本邏輯》一書中,我和合作伙伴的一個統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn),小企業(yè)在拿到IVC和CVC之后,從申請專利水量來看,兩者創(chuàng)新水平都有爆發(fā)式增長。但是,拿到CVC的企業(yè)的增長曲線位于拿到IVC的企業(yè)的上方,并能一直保持這個趨勢。

一家公司只是更換了上市地點(diǎn),基本面一點(diǎn)沒變,但估值一下子變成原來的三倍、五倍和七倍,泡沫就是顯而易見的了。

中國的CVC發(fā)展也很快,但前面還是一大片藍(lán)海。前些年,A股很多上市公司遭遇了一個難題:一方面是大量現(xiàn)金趴在賬上,閑置資金只能去買理財(cái)產(chǎn)品,金融空轉(zhuǎn)、脫虛向?qū)崱5硪环矫妫髽I(yè)希望找到新增長點(diǎn),卻不得其門而入。CVC正好可以解決這個問題。

在我看來,無論是對企業(yè)的持續(xù)增長,還是對國家的整體創(chuàng)新戰(zhàn)略來說,CVC對中國經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步創(chuàng)新都是不可或缺的。

A股互聯(lián)網(wǎng)公司估值高得不正常

南風(fēng)窗:小米是做CVC的一個“積極分子”,按照披露,截至2018年3月,小米共投資或孵化超過210家公司,小米稱是布局“生態(tài)鏈”。谷歌于2004年上市,時隔五年,于2009年才成立風(fēng)投部門。小米在上市之前,自己還需要資金,做CVC的步伐是否太大?還是說,小米和谷歌不一樣,中美互聯(lián)網(wǎng)也有“國情差異”?

田軒:并不覺得小米做得太早,CVC服務(wù)于企業(yè)的戰(zhàn)略,而生態(tài)鏈就是一種戰(zhàn)略。在核心技術(shù)并不足以支撐戰(zhàn)略優(yōu)勢的時候,搶占生態(tài)鏈的先機(jī),是一種理性的選擇。

谷歌的故事是在10年前了,互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展太快。而且,中國市場的容量和模式創(chuàng)新的可能性比美國更大,模式的迭代更快。因此,小米在上市前做CVC,在邏輯之中。此外,這對它的估值也有好處。

除了小米,還有一個例子。找鋼網(wǎng)成立于2012年,但成立3年之后就投資了大量的“找字輩”互聯(lián)網(wǎng)公司,它們都是垂直電商。現(xiàn)在,找鋼網(wǎng)也沖刺港交所。這些例子都說明,不要低估中國互聯(lián)網(wǎng)的模式變革速度。

南風(fēng)窗:小米沒有在A股上市,CDR發(fā)行也取消了。有觀點(diǎn)認(rèn)為,A股估值太高,這是很多紅籌或者中概股回歸的主要原因,比如分眾、360回歸A股之后,市值都翻為原來的六七倍。美股和A股的估值差異如此巨大,是好是壞?

田軒:毫無疑問,這是一件很不正常的事情。一家公司只是更換了上市地點(diǎn),基本面一點(diǎn)沒變,如果估值變成之前的150%或者200%,還情有可原。但估值一下子變成原來的三倍、五倍和七倍,泡沫就是顯而易見的了。那么,我們對此只能從相關(guān)法律制度和投資者結(jié)構(gòu)上找原因了。

資本市場的制度建設(shè)任重道遠(yuǎn),同樣,機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展也絕非一蹴而就。從投資者結(jié)構(gòu)上講,中國是散戶主導(dǎo)的市場,追斬殺跌,這種夸張的估值并不奇怪。如果這些超高的估值回歸正常,我認(rèn)為這倒是一次有價(jià)值的投資者教育。

猜你喜歡
上市企業(yè)
20.59萬元起售,飛凡R7正式上市
車主之友(2022年6期)2023-01-30 08:01:04
10.59萬元起售,一汽奔騰2022款B70及T55誠意上市
車主之友(2022年4期)2022-11-25 07:27:30
52.8萬元起售,全新奔馳EQE正式上市
車主之友(2022年5期)2022-11-23 07:24:48
企業(yè)
14.18萬元起售,2022款C-HR上市
車主之友(2022年4期)2022-08-27 00:57:48
企業(yè)
企業(yè)
企業(yè)
企業(yè)
13.29萬元起售,全新XR-V熱愛上市
車主之友(2022年5期)2022-04-06 11:54:26
主站蜘蛛池模板: 国产免费精彩视频| h视频在线播放| 亚洲高清无码久久久| а∨天堂一区中文字幕| 无码'专区第一页| 欧美精品啪啪一区二区三区| 黄片在线永久| 亚洲视频四区| 综合社区亚洲熟妇p| 狠狠亚洲五月天| 2021天堂在线亚洲精品专区| 香蕉精品在线| 美女被操91视频| 欧美亚洲一区二区三区在线| 成人免费视频一区| 波多野结衣AV无码久久一区| 日本一本正道综合久久dvd | 四虎影视永久在线精品| 国产精欧美一区二区三区| 亚洲AV无码久久天堂| 久久亚洲天堂| 天天做天天爱夜夜爽毛片毛片| 国产精品乱偷免费视频| 欧美精品二区| 亚洲午夜天堂| 四虎精品国产AV二区| a免费毛片在线播放| 亚洲av无码久久无遮挡| 91麻豆国产视频| 亚洲人成网7777777国产| 四虎永久免费在线| 国产精品久久久久婷婷五月| 国产精品青青| 97在线碰| 深爱婷婷激情网| 尤物成AV人片在线观看| 国产亚洲视频中文字幕视频| 国产区免费| 国产精品视频久| 国产精品亚洲综合久久小说| 在线观看免费黄色网址| 国产无码网站在线观看| 欧美亚洲国产精品久久蜜芽| 国产熟睡乱子伦视频网站| 久久精品无码中文字幕| 91在线视频福利| 原味小视频在线www国产| 国产成人精品亚洲日本对白优播| 国产精品观看视频免费完整版| 国产1区2区在线观看| 91色在线观看| 波多野结衣二区| 91精品视频网站| 91尤物国产尤物福利在线| 狠狠色噜噜狠狠狠狠色综合久 | 婷婷亚洲视频| 久久精品国产在热久久2019| 性激烈欧美三级在线播放| 成AV人片一区二区三区久久| 亚洲av无码片一区二区三区| 永久免费精品视频| 国产亚洲精久久久久久久91| 就去吻亚洲精品国产欧美| 亚洲无码视频喷水| 午夜激情福利视频| 国产一区三区二区中文在线| 91成人免费观看在线观看| 国产精品夜夜嗨视频免费视频 | 欧美精品xx| 人妖无码第一页| 国产激爽大片高清在线观看| 亚洲精品视频免费| 人妻丰满熟妇AV无码区| 欧美成人一级| 漂亮人妻被中出中文字幕久久| 99一级毛片| 福利视频一区| 一级毛片不卡片免费观看| 在线无码私拍| 国产精品无码在线看| 亚洲综合精品香蕉久久网| 亚洲最新在线|