消費升級里的好生意

董量

在存量的市場里，行業發展已接近天花板，市場里的企業互拼運營效率，優勝劣汰，強者生存，要實現營收的增長都是數量和價格的累積。

把區間拉長到十年，營收增長就這么幾種排列組合：一、量價齊飛（比如貴州茅臺、恒瑞醫藥、房地產）；二、量平價飛（比如產品不斷漲價的東阿阿膠）；三、量升價平（比如格力電器基本在維持空調價格的基礎上擴大出貨量），四、量價齊跌（比如創維電視和味千拉面）。

正如1982年沃倫·巴菲特致投資者的信中所述，如果產品的價格和成本完全由市場競爭來決定，而市場的可拓展空間又非常有限，消費者也不在乎其所用產品由誰提供，這樣的產業一定表現平平，甚至會面臨悲慘的結局。

以上幾種類型中，哪怕現在是一樣的盈利水平/資產質量/現金流量，因為有對于未來的預期下，市場給第一種企業的估值和第四種肯定也是天差地別。那么，我們能比市場望的再遠一點，看清楚今后量價的走勢嗎？或者說，買入的企業的利基穩固，以后可以量價齊升嗎？

從各種形勢、房價和消費習慣來看，1985-2005年間日本的消費習慣的變化有一定的前瞻性，而且日本在這20年里通脹非常低，可以排除通脹的影響。筆者選擇日本的統計局2004-2005年的家庭支出變動情況，希望能幫助預判消費升級里的好生意。

全民皆保健

隨著老齡化和個人醫療負擔的增加，健康花費明顯走入長牛。醫藥/醫療器械/診所/保健品的支出金額如果以1995年為指數100的話，到2004年緩慢攀升到123.5。其中，最大的明星是保健品，如果以1995年為指數100的話，到2002年到達175。雖然2003年受到連續發生的減肥食品損害肝功能事件的影響有一次下跌，但是隔年迅速又走高，達到227.2的高位。

圖1中，紅柱表示1994年的水平，藍柱表示2005年的水平。幾乎全年齡段對于保健品需求都大幅增長。有意思的是，在日本30歲以下的年輕人和50-59歲的人群反而是保健品增長的火車頭。

保健品在日本被定義為營養補充及所有用于保健、健康增進的食品，含液體、粒狀、膠囊和粉末狀。2017年已獲日本衛生省批準的339種特定保健品里，186件或54.7%用于改善腸道功能及通便，36件或10.6%用于降血糖，30件或8.8%用于降血脂，25件或7.4%用于降血壓，另17件或5%用于健齒。

毫無疑問，保健品行業是個很好的行業，這個行業的發展前景在中國一定是非常大的，人均收入的提升，老齡化的到來，以及老年人對健康需求的增加都會促使這個行業快速發展。2016年產值達到2621.1億元，約為2009年的6倍，增長非常迅猛，預計未來幾年中國營養保健品行業銷售收入仍將保持增長態勢，2020年產值或將到達4840億元。但即使這樣，截至2016年，中國人均保健品消費額年均僅24.4美元，明顯低于日本約93美元的人均消費水平，消費提升空間巨大（數據來自《2017年中國保健品行業發展現狀及趨勢分析》及日本統計局2018年發布《高齡者的支出》）。

在這個增量市場里，真正優質、有效、能夠實現進口替代的產品廠商是會享受到行業快速發展而快速成長的。

個人娛樂增長實在

在日本，書籍的支出金額到2000年為止，還是處在一個平移狀態。后來隨著互聯網的普及開始走弱，移動互聯等想必更一步加速了紙質圖書市場的衰退。但總體來說，書籍的消費量不減，只是今后的消費慢慢挪到線上罷了。

相反地，電影、戲劇的入場費用卻在過去15年里穩扎穩打地漲了近50%，這在日本已經是了不起的數字了。日本總務省統計局在2014年發布的數據是，從2000年到2014年，兩人以上的家庭每年花在教育娛樂方面的錢從40.3萬日元降到36.4萬日元，降幅9%。其中，教育娛樂耐久材（電視/照相機/樂器）從4.2萬日元降到2.2萬日元。教育娛樂用品（體育裝備/游戲機及軟件）從9.1萬日元降到8萬日元。書籍（含雜志報紙）從5.4萬日元降到4.6萬日元。觀光旅游費（特指跟團游）從7萬日元降到5.5萬日元。教養類（各種成人培訓班）從4.4萬日元降到3.7萬日元。電影和戲劇入場費從0.56萬日元增加到0.7萬日元。雖然這是2014年的數據，但從中可以看出，只有電影和戲劇的消費是增長的。

中國的電影市場這些年也是增長相當之快，《2018年中國電影行業發展現狀及發展前景分析》披露，2017年票房增長14.5%，觀影人次同比增長18%。跟2012年比更是翻4倍的快速發展。雖然行業是好行業，但是行業的特性決定定價權不在影視公司，增長的蛋糕基本被明星拿走吃掉了。反而是不那么倚重明星和名導的主題公園等演劇類利基更為穩固。

服裝消費大幅下降

服裝是非常受經濟影響的軟性支出，從1985年開始，在日本股市達到泡沫期的同時，服裝支出量價齊飛，然后就一路不回頭地往下走低。

值得注意的是，女士服裝價格指數非常穩定，雖然購入數量和支出總額下滑得厲害，但就算衣服買少了，幾件出客見面的衣服品質不降，換句話說，高級女裝有一定護城河的。

補充一下，平價服裝雖然是個紅海，但日本人依靠規模/標準化/中國市場也能殺出一條血路（畢竟中國的服裝市場目前還有增量），以大家比較熟悉的優衣庫（排第一的是ZARA，第二是H&M;）為例，2017年錄得世界第三，營收為1139億元人民幣，利潤達71億元人民幣，市值大概是2000億元人民幣。而2010年的時候，優衣庫在日本國內和海外的營收分別是6151億日元和727億日元（店鋪數：日本是808家，海外是136家），到2017年8月，日本和海外的營收是8107億日元和7081億日元（店鋪數：日本是831家，海外是1089家）。所以，強如優衣庫也沒法在這個拼存量的市場里得到很大的發展，翻了10倍的火車頭還是在海外（90%的店鋪在中國）。紅海變藍海，存量變增量的關鍵是跑到海外對后發市場的競爭對手進行降維打擊。

類似的還有家具賣場nitori。

家用電器需求普遍下滑

在一個需求已經飽和的社會里，電冰箱、空調、洗衣機和電視機等家用電器就是一個標準的存量市場，壞了舊了就替換一臺新的，除非出現特別的技術升級，否則每年需求相對固定，所以數量基本恒定，起伏不大。

1990-2005年期間的日本，其中，冰箱、空調的價格一路向下，而洗衣機穩中有升，電視機走出一個U字形，在世紀之交的2000年左右受益于液晶電視，數字信號的技術革新，價格有一次翻轉。

這個行業的從業者想必十分辛苦，需要不斷地提升效率開發新產品，增加設備投資，才能勉強守住自己的市場份額。

從《2016年中國家電行業市場現狀及發展趨勢分析》中摘錄幾個數據，對比看一看中國的家用電器需求量到達什么程度（人口大概是10比1）。2015年，中國的電視銷售5344萬臺，日本是1050萬臺。中國的洗衣機銷售3905萬臺，日本是480萬臺。中國的空調銷售約6000萬臺，日本是852萬臺。中國的冰箱銷售約4916萬臺，日本是384萬臺。

投資是一門藝術，對未來的判斷，其實都是在現有情況的基礎上去猜測的。如果過于單純地基于財務報表去投資，難免會陷入利潤增長緩慢的價值陷阱。反過來，過于重視長期前景，忽視基本財務常識，則一旦預測落空會掉進更恐怖的戴維斯雙殺里。

好生意、好公司、好價格，是價值投資的三大圭臬。相對來說，借鑒日本的經驗，好生意更容易預測些，相關行業的公司，即使犯點這樣那樣的錯誤，也總是能安全上岸。這就是巴菲特所說的：“我只跨越一尺高的欄桿”。