PPP項目融資方式思考

朱睿 肖大強 王會

摘 要： 從2014年PPP項目的提出并進一步發展成為當前較為火熱的項目，隨著PPP項目的不斷增多，PPP項目融資在實際操作過程中出現了諸多問題。在2018年4月，媒體報道出一家省級PPP項目融資平臺出現違約現象。由此本文將對PPP項目融資的方式進行簡要分析，提出降低PPP項目融資風險的建議，減少違約情況的出現。

關鍵詞： PPP項目；項目融資；資產證券化

一、引言

在2016年12月21日，國家發展改委和證監會聯合提出《推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作項目證券資產化相關工作》，這意味著PPP項目資產證券化是未來PPP項目融資新的發展方向。隨后財政部辦公廳于2017年11月10日發布92號文件，要求加強管理和規范PPP項目，及時并有效地糾正PPP項目泛化濫用的現象。

從以上國家各個部門提出的要求看來，目前有為數不少的PPP項目存在融資和實施方式等方面的問題[1]。這些問題將對PPP項目的推廣和發展帶來不少的負面影響，更嚴重的將會影響到社會的金融秩序。為了更好的運用PPP項目建設政策，為祖國的發展添磚加瓦，我們在PPP項目的建設和實施過程中必須解決其融資方面可能存在的問題，使得PPP項目融資變的更加合理規范，并具有更強的防金融風險能力。

二、PPP項目融資的現有方式

項目融資可以分為股權融資和債權融資兩大類[2]。在PPP項目融資過程中常見的有股權融資有政府引導基金，社會化股權投資基金，信托公司、資產管理公司以及保險公司的股權計劃。PPP債權融資通常有銀行貸款[3]，信托公司、資產管理公司和保險公司的債權計劃，債券發行和融資租賃等方式。

三、現有融資模式的成本

從股權融資和債權融資的成本上來說。債權利息可以在企業繳稅前進行支付，以抵消部分稅額。同時債權融資由于利息固定，投資者承受的風險低，從而支付給投資者的利息低，因此債權融資的成本相對低于股權融資的成本[4-5]。

四、現有融資方式的風險

站在融資者的角度，對于股權融資與債權融資的風險高低來說。股權融資的風險相對低于債權融資的風險[6-7]。因為公司盈利水平直接決定了投資者的股息收入，公司盈利多股息多，盈利少，股息支付的少，甚至可以不支付，這樣大大地降低了融資公司的風險[8]。而債權融資則是一定時間內支付固定的利息，無關公司盈利水平，到期必須償付固定利息，否則違約。因此PPP項目公司采用債權融資將會帶來較高的風險。

五、當前主要融資模式面對的問題

當前參與PPP項目的債權投資主要表現為回報低，時間長，對社會資金的吸引力十分有限等不足。除了大型基金在國家相關政策的鼓勵下才會進入PPP項目債權投資以外，參與PPP項目股權融資的社會資金往往也會因為項目融資設計的不合理出現了投資時間長，資金退出渠道單一，風險防范能力較弱等問題。這些問題直接影響了PPP項目融資對社會資本的吸引力，同時一旦發生違約現象，將會打擊以后社會資本投入PPP項目的積極性并進一步影響社會金融秩序。

從目前來看，國內PPP項目主要通過銀行貸款和PPP產業基金進行融資。僅通過銀行貸款對PPP項目進行融資，這種融資方式的渠道較為單一，會集中項目融資風險。PPP產業基金融資的難點主要在于PPP產業基金屬于私募基金，它不同于一般證券投資基金，依照《證券投資基金法》規定，私募基金只能非公開地向合格投資者募集資金。由于只能非公開募集，因此這樣不利于PPP產業基金對資金的募集。其次，無論銀行貸款還是PPP產業基金這兩種融資方式最終以約定回購的方式退出。由此不僅降低了社會資本的流動性同時加大了社會資本的投資風險。

六、采用PPP項目資產證券化解決相關問題

PPP項目資產證券化是在2016年12月由國家發展改改革委員會和證監會聯合提出的。緊接著2017年2月上海證券交易所公布了《關于推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作（PPP）項目資產證券化業務的通知》文件，隨后2017年3月，首創股份污水處理PPP項目收費收益權資產支持專項計劃，華夏幸福固安工業園區新型城鎮化PPP項目供熱收費收益權資產支持專項計劃等四個PPP資產證券化項目獲準發行。這象征著PPP項目融資開啟了新的模式。

PPP項目資產證券化為PPP項目融資的新模式，它為發起企業提供了一個低成本、低風險、高效率的融資方式。首先從融資成本來說，發起企業通過結構化交易，將基礎資產轉讓給特殊目的載體，這樣可將PPP項目分離出來，由于特殊目的載體與發起企業整體分離。其信用基礎由特殊目的載體來體現，這樣企業就能夠發行比自身信用等級更高的證券化產品以降低融資成本。再從風險角度來說，由于發起企業和PPP項目通過特殊目的載體可以實現風險隔離，發起企業主體出現信用風險時不會影響到PPP項目特殊目的載體的信用等級。同時固定資產轉化為流通證券并不會像債權融資一樣計入資產負債表，低資產負債能有效降低特殊目的載體和發起企業的融資風險。最后從資金高效率來講，PPP項目資產證券化是將缺乏流動性但又能產生可預見的穩定現金流的固定資產轉換為可在金融市場上出售和流通的有價證券，通過將資產轉化為流動有價證券的方式可以化解PPP項目資產體量過大的問題，減少企業和政府的資金壓力。同時有價證券可以在國家指定的平臺上進行交易，進而增加了一個高效率而且便捷的退出渠道，加速了PPP項目資金流轉的速度，有助PPP項目主體以有限的資金，來建設更多的項目。

七、PPP項目資產證券化的展望

為了便于已建成的PPP項目的融資資金的退出和提高未來PPP項目的融資能力可以采用資產證券化。通過資產證券化能夠降低PPP項目的融資成本，盤活PPP項目資金，用有限的資金驅動更多的項目，解決PPP項目資產體量大給政府和企業帶來的資金壓力，降低項目發起主體的金融風險，同時還拓寬了PPP項目的融資渠道和PPP項目融資資金的退出方式。可以說PPP項目資產證券化的融資方式在很多方面補足了以前PPP項目融資的短板，使得PPP項目融資變得更加完善和標準化。預計在以后的PPP項目中，政府和企業會大量采用資產證券化這種融資模式為祖國基礎建設添磚加瓦。

參考文獻

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