企業并購策略及案例分析

閆文婧 顏蘇莉

摘要：并購是企業資本運營的重要方式，并購策略的選擇對企業的生存發展意義重大。本文結合具體案例分析了企業的橫向并購策略、縱向并購策略與混合并購策略的運用，并列舉了并購可能存在的風險，以便為我國企業選擇合理的并購策略提供借鑒。

關鍵詞：并購策略；橫向并購；縱向并購；混合并購；策略運用

近年來經濟增長速度放緩，經濟矛盾加劇，企業并購為市場經濟的發展注入了活力，成為調整資源配置的重要手段。2012年以來，我國并購市場發展迅速，2016年中國企業間的境內并購交易金額達2，532億美元，相比較于2012年增長140.95%，境內并購交易總體增長顯著。與此同時，中國企業作為買方企業進行的出境并購交易金額也已連續3年增長。基于此，本文分別以滴滴并購優步中國、神華國電合并、阿里巴巴集團并購優酷土豆為例，論述了企業并購策略的運用，并提出了并購中可能出現的風險。

楊艷等（2014）發現成長期企業傾向于橫向并購，成熟期企業傾向于橫向和混合并購，衰退期企業傾向于混合和縱向并購。孫曉燕（2015）研究并購行為對上市公司的效應，提出并購策略建議。徐靜航等（2017）針對我國企業的并購風險進行了研究，給出了相應的防范措施。

一、并購策略

企業并購是指企業有償取得其他企業的產權，最終實現對目標企業控制的經濟行為。從定義上講，并購即兼并和收購。兼并指兩家及兩家以上的獨立公司合并為一體的情形，合并后原公司的權利和義務由存續或新設公司承擔。收購指公司通過購買股票、控制資產等方式取得另一個公司的控制權，被收購公司的法人地位予以保留。實踐中，兼并和收購相互交織，不易劃分，往往結合在一起使用，簡稱“并購”。

按并購對象的相關性，并購一般分為橫向并購、縱向并購和混合并購。

（一）橫向并購策略

橫向并購又稱水平并購，指為擴大企業規模、提高市場占有率，在同行業類企業間的并購行為。

1.案例簡介：滴滴出行與優步全球于2016年8月1日達成戰略協議。滴滴收購了優步中國的品牌、業務、數據等全部資產在中國大陸運營，雙方的創始人分別加入對方董事會，同時，滴滴出行和優步全球還將相互持股。

2.案例分析：合并前，2016年第二季度，滴滴和優步的市場份額分別為85.4%，8.2%，在中國網約車市場中實力強大。為了搶占市場份額，滴滴與優步采取補貼政策，耗用大量資金補貼乘客與司機。這種純粹的補貼戰導致了雙方連年的虧損，2015年優步在中國的虧損額達到10億美元。合并后，2016年第三季度，滴滴市場份額增長至94.6%，遠超易到用車與神舟專車。第四季度月活躍用戶量達3723萬，而神舟專車、易到用車的活躍用戶規模均小于百萬（見表1），優勢明顯。

隨著網約車的不斷發展，網約車行業的發展模式更加人性化。滴滴推出快車的業務戰略計劃，計劃可以讓用戶在非常短的時間內叫到車輛，縮短用戶等待時間。這一計劃的推出使得滴滴快車的數量無法滿足現實需要，并購優步中國可以實現優步的車輛資源為己所用，緩解快車數量緊張的局面，并進一步提升資源的整合與優化效率。同時，滴滴雖然在國內網約車市場中具有優勢，但激烈的市場競爭使其不得不繼續擴大市場份額。通過對排名第二的優步的并購，滴滴的競爭優勢更加明顯，易到用車、神州專車與其差距很大。綜上，滴滴并購優步中國，既是自身業務發展的需要，也是國內激烈競爭形勢下的必然選擇。

滴滴并購優步中國，一方面結束了雙方數年的不良競爭，降低了運營成本。另一方面，通過橫向并購，滴滴實現了規模擴張，擴大了市場份額，提高了競爭優勢。同時，規模的擴大有助于滴滴達到上市公司的入市標準，實現公司上市的戰略規劃。

（二）縱向并購策略

縱向并購又稱垂直并購，指為加強生產過程和各環節的配合、實現戰略協同，基于產業鏈和價值鏈上下游企業間的并購行為。

1.案例簡介：2017年8月28日，經國務院批準，中國神華集團有限責任公司吸收合并中國國電集團公司，合并重組為“國家能源投資集團有限責任公司”（簡稱“國能投資集團”）。合并后，國能投資集團資產總額達1.8萬億，僅次于國家電網、中石油和中石化，成為中國第四大能源央企。

2.案例分析：神華集團是一家綜合性大型能源企業，成立于1995年。主營業務為電力、熱力生產和供應，煤炭生產、銷售，煤制油、煤化工以及相關鐵路、港口等運輸服務。作為我國五大發電集團之一的國電集團，主要從事的業務有：電源的開發、投資、建設、經營和管理，電力（熱力）生產和銷售以及煤炭、發電設施、新能源的投資與建設等。國電集團和神華集團在相關區域發電業務上存在同業競爭情況，此次合并不僅可以減少雙方的同業競爭，還能提高市場占有率，增強競爭優勢。基于此，神華集團與國電集團的合并既屬于同業之間的橫向合并，又屬于產業鏈上下游企業間的縱向合并。在此，本文主要基于縱向合并，分析神華集團與國電集團間的合并行為。

神華集團是我國規模最大的煤炭企業，煤炭產量僅2016年就達到3億噸。作為火力發電產業鏈的上游企業，戰略地位十分重要。煤電矛盾在我國火電行業普遍存在，最近幾年表現尤為突出。神華集團和國電集團的并購重組，實現了煤電間的外部矛盾向內部矛盾的轉換，由于矛盾在同一集團內部更利于協調，因而在一定程度上能緩解煤電矛盾。此次煤電聯營不僅對現存的煤電矛盾起到了緩解作用，還有利于充分發揮企業間的協同效應。

通過縱向并購，煤炭取得成本降低，發電燃料成本下降，有利于打造全產業鏈競爭優勢，提高煤、電產業效率，實現1+1>2。同時，國電集團的風電發展處于領先地位。截至2017年6月底，風電裝機近2617千瓦，位居世界第一。國電集團的風電板塊可以和神華集團發展迅速的新能源板塊進行聯合，在“一帶一路”建設的新開放格局下積極拓展國際風電市場。

（三）混合并購

混合并購又稱復合并購，指為實施多元化經營戰略、降低企業經營風險，在不同行業或商業模式企業間開展的并購行為。

1.案例簡介：2015年10月16日，阿里巴巴集團向優酷土豆董事會發出非約束性要約，現金收購除阿里巴巴已持有的股份外，優酷土豆的剩余所有流通股。11月6日，雙方正式簽署了并購協議，阿里巴巴以每股27.60美元，總并購金額47.7億美元收購優酷土豆。2016年4月6日，優酷土豆完成私有化交易，標志著繼2014年戰略入股優酷土豆后，阿里巴巴實現了對優酷土豆的全資收購。至此，優酷土豆成功并入阿里巴巴集團旗下，成為阿里巴巴集團的全資子公司，并且正式從美國紐交所退市，并計劃在五年內實現在國內的A股上市。

2.案例分析：近年來，互聯網行業的發展呈現多元化趨勢。阿里巴巴作為中國目前最大的網絡公司，在積極發展自身核心業務的同時，大規模并購文化傳媒、物流、金融等領域的企業，力圖構建互聯網生態圈，提供多元化的電子互聯網業務。

伴隨大數據時代的到來，數據資源對互聯網企業的發展作用突顯。優酷與土豆在2012年合并后，擁有的用戶數量大量增加，數據資源得到了極大地擴充。這些數據能記錄反映用戶的不同偏好，對企業精準的服務提供有借鑒意義。阿里巴巴通過并購優酷土豆，掌握其擁有的用戶數據，一方面能幫助阿里影業制作出符合大眾偏好的作品，另一方面可以將用戶數據用于集團內部的其它各項業務，擴大市場勢力。

合并前，通過對文化傳媒領域的投資，阿里巴巴已經擁有了自身的電影制作、放映、電視播放渠道，但視頻網絡播放處于空白。阿里巴巴與優酷土豆的合并，完善了阿里影業傳媒娛樂的布局，實現多元化經營，并通過對相關資源的整合，發揮協同效應。

阿里巴巴混合并購優酷土豆，獲取優酷土豆的在線視頻與用戶資源，與自建或和在線視頻企業的合作相比，降低了交易成本。同時，優酷土豆為阿里巴巴提供了廣告播放的平臺，將阿里巴巴外部的廣告支出轉換為企業集團內部的交易費用，降低了成本。優酷土豆也獲取了收入，雙方實現了共贏。

二、并購風險

并購是資本運營的一種重要方式，由于各種不確定性因素的存在，并購在實施時會遇到諸多風險。并購風險按風險存在的環節分為并購前的風險、并購中的風險、并購后的風險。

（一）并購前的風險

1.戰略風險

戰略風險指由于信息不對稱性、動機不合理性導致的制定戰略決策時發生錯誤引發的風險。在并購前，企業依據客觀情況與自身需要制定、選擇戰略目標。然而，參與并購的雙方掌握的信息具有差異，并購方對被并購方可能會產生錯誤的認知，無法實現預期并購效果。企業單純以擴大規模為目的盲目并購是引發戰略風險的另一大重要因素。盲目擴張帶來的可能不是競爭力的提高，而是一系列的經營問題。

2.政治風險

政治風險指由于國家之間體制、政策、意識形態等的差異性引發的風險。由于我國經濟體制的特殊性，部分企業尤其是國有企業的并購由政府主導實施，在一定程度上會削弱甚至無法發揮市場對資源優化配置的作用。各國之間因意識形態或其它政治力量的不同，為保護本國政治經濟安全，會對跨國并購嚴加審查，使跨國并購的不確定增強、風險加大。

3.法律風險

法律風險指由于法律法規的不健全及參與并購的主體違反法律規定引發的風險。我國目前與并購相關的法律體系仍有完善的空間，并購企業在明確法律準則的指引下能規范自身并購行為、切實保護企業權益。法律風險的發生有時因并購企業的違法行為導致，企業依法承擔的法律后果會對企業造成不利影響，表現為經濟損失和社會形象的損壞等。

（二）并購中的風險

1.估價風險

估價風險指由于被并購企業提供失真的財務信息、評估機構未正確估價引發的風險。并購方通過支付對價取得被并購方權益，對價的確定依賴于對被并購方的資產評估。限于自身利益的追求，被并購企業的財務信息存在不準確的現象，加之我國資產評估的技術并不成熟，出現估價高于企業的內在價值的現象，加大了并購方的財務負擔。

2.融資風險

融資風險指不同的籌資方式引發的財務風險、經營風險。由于并購交易的實施需要充足的資金保障，并購企業往往通過融資才能達到這一要求。但選擇不同的融資方式都有可能導致諸如企業償債能力下降的結果，對企業正常生產經營產生不良影響。

（三）并購后的風險

整合風險指由于并購參與方之間的差異性引發的并購后不能整合的風險。參與并購的企業在經營目標、技術生產、文化理念等方面存在差異，在積極施行整合措施后，部分企業間在不同方面仍會存在相互抵觸的情形，背離了并購實現協同的目標并造成一定的負面效果。

三、結論

并購是企業規模擴張、整合資源的有效途徑。并購策略具有多樣性，不同的并購策略會給企業帶來不同的影響，企業應根據自身的實際需要來選擇適當的并購策略。同時，企業還應建立風險管控體系，加強風險管控，采取積極有效的措施以防范因盲目并購而引發的一系列風險。

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