上市公司應(yīng)如何防止“門外野蠻人入侵”—萬科股權(quán)之爭所引發(fā)的思考

初冬輝 薄建奎

【摘要】在我國資本市場上股權(quán)分散的時代已經(jīng)悄悄來臨，萬科的股權(quán)之爭使我們真正意識到“門外野蠻人入侵”已經(jīng)盡在咫尺，如果“野蠻人”真的“入侵”那我們究竟應(yīng)該如何保護(hù)創(chuàng)業(yè)投資者的人力資本呢？本文從萬科的股權(quán)之爭出發(fā)，結(jié)合京東、阿里的成功對上市公司應(yīng)如何防止“門外野蠻人入侵”進(jìn)行了簡要的探討與分析。

【關(guān)鍵詞】股權(quán)分散 萬科股權(quán)之爭 門外野蠻人入侵 人力資本

近來，擁有“世界最大的住宅地產(chǎn)商”稱號的萬科，悄然迎來了危機(jī)。一時間，萬科的股權(quán)之爭成為了中國A股市場歷史上規(guī)模最大的一場公司并購與反并購攻防戰(zhàn)。其實(shí)，萬科的股權(quán)之爭從最開始就注定會成為我國資本市場的典型案例。這不僅是因?yàn)閷毮芤①彽氖俏覈鴥?yōu)秀的房地產(chǎn)行業(yè)萬科，更是因?yàn)樗牟①弻ο笫且酝跏癁槭椎膭?chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)。寶能的并購將萬科置于一個進(jìn)退兩難的境地中，到底是應(yīng)該遵循資本市場的股權(quán)至上的邏輯，還是應(yīng)該保護(hù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的人力資本投資。這進(jìn)而也引發(fā)了我們對上市公司究竟應(yīng)如何防止“門外野蠻人入侵”進(jìn)行思考。

一、萬科股權(quán)之爭案例回顧

萬科公告顯示，截至到2015年7月10日，寶能系通過二級市場耗資80億元買入了萬科約5.52億的股份，占萬科A總股本的約5%。這次舉牌，也正式拉開了萬科股權(quán)之爭的序幕。此時，以王石為代表的萬科的管理層也迅速展開行動，開始對門外野蠻人進(jìn)行“驅(qū)趕”，這場沒有硝煙的戰(zhàn)爭一直持續(xù)到了恒大表示將持有的萬科股票表決權(quán)交給深鐵行使的那天。本文將這場沒有硝煙的戰(zhàn)爭做出了梳理，大致分為3個回合。第一回合是從2015年7月一直持續(xù)到了2015年12月，在這期間，寶能頻頻舉牌萬科，直到2015年12月18日，萬科以重大資產(chǎn)重組和收購資產(chǎn)為由，宣布臨時停牌，事件才得以暫停。此后，萬科也在積極開展行動，到2016年6月初，萬科引入安邦保險，并想用股權(quán)增發(fā)的方式與深圳地鐵進(jìn)行合作重組，這也開始了第二回合大戰(zhàn)，在此后的一個月內(nèi)，萬科股權(quán)之爭達(dá)到了一種白熱化的地步，寶能通過兩次增持萬科股票，最終持股比例高達(dá)25%。接下來，在第三回合大戰(zhàn)中，萬科跟萬科工會都分別做出了反彈，萬科向監(jiān)管部門舉報(bào)寶能的違規(guī)行為，萬科工會也起訴寶能損害股東利益。隨后，保監(jiān)會要求前海人壽等暫停，這樣萬科股權(quán)之爭才引來了新的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。在2017年1月，華潤將所持有的股份轉(zhuǎn)讓給了深圳地鐵，保監(jiān)會也撤銷了姚振華任職資格并禁入保險業(yè)10年，戰(zhàn)爭才基本結(jié)束。

二、萬科股權(quán)之爭原因分析

其實(shí)，現(xiàn)在回看整個事件，萬科之所以會成為被惡意收購的對象，與萬科現(xiàn)在的股權(quán)安排有很大的關(guān)系，也可以稱為是這起事件最直接根本的原因。萬科在王石的帶領(lǐng)下，用了短短的25年就成為了優(yōu)秀的住宅開發(fā)商。但是萬科風(fēng)光的背后，也隱藏著很多的風(fēng)險。其實(shí)萬科股權(quán)之爭從最初就跟以前的資本市場控制權(quán)轉(zhuǎn)移的特點(diǎn)不一樣。第一，在萬科不存在絕對的大股東，無論是以前的華潤還是在爭奪中的寶能，以及最后的深圳地鐵，他們的持股比例都是20%左右，跟其他后面股東相差不大。第二，也就是我們上面所分析的同時存在幾個持股比例相近的股東。第三，“野蠻人”不斷“撞門”。萬科從最開始的寶能到華潤試圖增持，再到最后深圳地鐵加入混戰(zhàn)，這其中我們都能強(qiáng)烈的感受到“野蠻人”想要闖進(jìn)來的沖動。眾所周知，寶能系并非第一家舉牌萬科的“野蠻人”。在1994年時候，就上演了著名的“君萬之戰(zhàn)”。其實(shí)，萬科被寶能舉牌的另外一個原因就是，萬科的股價長期處于低估狀態(tài)，企業(yè)最真實(shí)的價值并為得到展現(xiàn)。因此，外部“野蠻人”只要付出很少的代價就可以取得萬科的控制權(quán)，所以出現(xiàn)萬科股權(quán)之爭這樣的局面并非偶然與意外。

三、對上市公司防止“野蠻人”入侵的啟示

萬科與寶能之爭不僅僅是一場控制權(quán)的爭奪戰(zhàn)，而是標(biāo)志著我國資本市場分散股權(quán)結(jié)構(gòu)時代的來臨。那就說：在一股獨(dú)大的股權(quán)時代，控股股東說了算，而在分散股權(quán)結(jié)構(gòu)時代，需要大家商量著來。其實(shí)，萬科之所以取得這么大的成就離不開王石的功勞，王石在萬科股權(quán)改革時候向職業(yè)經(jīng)理人改變，因而放棄了股東的身份，這使得王石有機(jī)會按照自己的意愿來打造萬科，因此造就了一個萬科商業(yè)帝國。類似的情形也出現(xiàn)在其他世界知名企業(yè)之中，正如當(dāng)年喬布斯同樣由于控制權(quán)安排不當(dāng)被迫下離開了自己一手創(chuàng)立的蘋果公司。像現(xiàn)在爆發(fā)的萬科股權(quán)之爭是我們真真正正意識到了“野蠻人”的存在。如果自己辛勤打拼的“天下”就那么輕易的被“野蠻人”占有，這樣不僅僅會挫傷人力資本的積極性，也更加會挫傷整個社會創(chuàng)新的積極性。

因此，整個事件背后我們開始反思：如何防止“門外野蠻人”入侵呢？其實(shí)像不平等的投票權(quán)這種方式在保護(hù)創(chuàng)業(yè)者的人力資本方面獲得了很多人的支持，例如像Facebook、百度跟京東這類企業(yè)都實(shí)行的是超過普通股一股一票的B類股票，在美國上市的京東A類股票是一股就有一票的投票權(quán)，而B類股票一股則有20票的投票權(quán)，這樣劉強(qiáng)東持有B股股票就占有了京東80%多的投票權(quán)，實(shí)現(xiàn)了對京東的絕對控制權(quán)，這樣也會避免出現(xiàn)萬科股權(quán)之爭的情況，更會預(yù)防“野蠻人”入侵。但是我國資本市場現(xiàn)在還不允許這么發(fā)行。

其實(shí)，不僅只有像京東那樣的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)可以保護(hù)創(chuàng)業(yè)家的人力資本，以阿里為典型代表的合伙人制度也具備同樣的功能。雖然阿里的第一股東軟銀跟第二股東雅虎分別持有31.8%跟15.3%的股份，這都遠(yuǎn)超于馬云合伙人13%的股份，但是第一股東跟第二股東卻愿意放棄對阿里的實(shí)際控制權(quán)，讓以馬云為首的34位合伙人有權(quán)利任命董事會的大多數(shù)成員，正是通過這種合伙人制度推出的不平等投票權(quán)讓馬云合伙人成為阿里真正的控制人。因此，通過我們上面所分析的無論是雙層股權(quán)制度的京東還是合伙人制度的阿里，都實(shí)現(xiàn)了對企業(yè)的真真正正的控制權(quán)。

通過對萬科股權(quán)之爭整個事件的分析總結(jié)，我們可以得出這就樣的結(jié)論：上市公司股權(quán)分散的時代已經(jīng)到來。因此無論是對政府監(jiān)管部門還是企業(yè)自身都應(yīng)該積極的進(jìn)行變革與創(chuàng)新，適應(yīng)現(xiàn)在局面的發(fā)展。

在未來我國資本市場也應(yīng)該順應(yīng)現(xiàn)在時代的發(fā)展，政府監(jiān)管部門也應(yīng)該允許一些企業(yè)實(shí)行像京東那樣的雙層股權(quán)制度來發(fā)行不平等投票權(quán)的股票，通過這種方式保護(hù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的人力資本。所謂的不平等的投票權(quán)，是指上市公司同時發(fā)行A股跟B股股票，A股就是我們所熟知的一股一票，B股就是一股多票。正例如實(shí)施雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)酷跟京東，分別為一股三票跟一股二十票，這樣創(chuàng)業(yè)企業(yè)家通過這種方式即使擁有很少的股份也可以對企業(yè)進(jìn)行控制。

企業(yè)可以嘗試引入合伙人制度來實(shí)現(xiàn)對人力資本的激勵與保護(hù)。像我們所熟知的阿里就實(shí)行的是合伙人制度，按照公司規(guī)定，阿里合伙人擁有特別的提名權(quán)，也可以任命大部分的董事會成員。這樣，阿里通過合伙人制度就形成了“董事會中的董事會”，履行了“特殊的董事長”的職能。由于阿里團(tuán)隊(duì)自己手中牢牢掌握著運(yùn)營管理權(quán)，他們對未來被控股股東“趕出門外”與“野蠻人入侵”等行為不再擔(dān)心。合伙人制度也成為阿里團(tuán)隊(duì)預(yù)防“野蠻人”入侵的重要手段，因此，合伙人制度也成為了保護(hù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家人力資本的一種良好方式。

無論是京東實(shí)行的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)還是阿里的合伙人制度，他們共同的特點(diǎn)都是通過“不平等的投票權(quán)”，實(shí)現(xiàn)了真正的對企業(yè)的控制。這樣我們就可以不用擔(dān)心被“門外野蠻人”等機(jī)會主義者入侵，充分保護(hù)好創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的人力資本。因此，上述模式的成功不僅對萬科以后如何預(yù)防“野蠻人”入侵是一個良好的借鑒，同時也對我國資本市場股票發(fā)行的管理提出了更高的要求。

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