企業投資效率影響因素分析

曹瓊

【摘 要】企業投資行為是現代企業三大核心金融活動之一，也是眾多學者一致關注的重點學術問題之一。毋庸置疑，現代企業投資過度和投資不足的非效率投資現象比比皆是。對投資效率的影響因素進行系統分析，對癥下藥，方能改變現狀。本文從外部和內部兩個視角，對企業投資效率的影響因素進行梳理，并提出進一步研究展望，以期有助于切實提高企業的投資效率。

【關鍵詞】投資效率；外部影響因素；內部影響因素；展望

企業投資效率是指某一生產單位內部的資源在各個部門、項目上是否達到最優的配置效率。Wurgle首次提出投資反應系數[1]，但該模型對于從微觀層面考察資本配置效率缺乏解釋力。Richardson 在投資決策影響因素的基礎上，提出了公司投資期望模型。此后，眾多學者李維安[2]等利用該模型投資效率的影響因素及其作用機理進行研究，但對投資效率的影響因素進行系統分析的卻不多。

Myers and Majluf（1984）[3]認為信息不對稱和代理沖突是影響投資效率的重要因素。任何一件事情的發生都有其內因和外因。企業投資效率的主要影響因素既有外部因素也有內部因素。

一、企業投資效率的外部影響因素

企業的投資行為受到外部環境的影響，趨利避害，造成投資的非效率行為。影響企業投資效率的主要外部因素是政府干預和市場完善程度。政府干預包括政府補貼、產業政策傾斜、稅收優惠、資源地區傾斜、政治關聯等形式。市場完善程度包括市場化程度、投資者法律保護程度、經濟發展水平、金融發展水平、法制水平等。

（一）政府干預降低企業投資效率

林毅夫、李志赟（2004）[ 4]認為除了政績目標和經濟目標之外，地方政府還肩負著公共服務與社會穩定目標。黃海杰等（2016）[5]研究發現，“四萬億投資”政策導致企業投資效率下降。

政府干預會降低企業投資效率。從政府的視角看，由于信息不對稱，政府無法判斷企業投資低效率的真實根源究竟是政策性負擔，是投資項目的不合理，還是企業經營者的道德風險，只能繼續對已投資項目提供再融資，從而造成企業投資過度，導致投資效率下降。從企業視角看，由于資源的稀缺性，企業會利用政府的政策傾斜、稅收優惠等政府干預進行投資。尤其是受政府管控程度大的企業，會通過企業投資規模的擴張，造成投資過度，同時可能因為要承擔過多的社會性職能，導致企業投資效率低下；而部分投資項目因為不能受到政府“優惠”，被企業投資不足，同樣造成企業投資效率下降。

（二）市場完善程度與投資效率成正比

市場完善程度對企業運行存在很大程度上的影響。市場化程度高，市場調節資源的作用才能得到更好的發揮，優化資源配置，降低企業投資非效率行為。投資者法律保護程度和法制水平越高，投資者更理性，信息不對稱程度較低，便于投資者作出正確的投資決策，提高企業投資效率。經濟發展水平和金融發展水平越高，企業的融資約束越小，能緩解企業投資不足問題，提高企業投資效率。因此，總體而言，市場完善程度與企業的投資效率成正比。

二、企業投資效率的內部影響因素

相對于外因而言，內因是主觀的，也是復雜的。企業投資效率的內部影響因素很多，主要的內部影響因素有三個：企業產權性質、內部治理水平和管理層特征。

（一）企業投資效率內部影響因素具體形式

企業產權性質主要分為表現為國有企業和非國有企業兩種形式。內部治理水平包括內部控制水平、自由現金流、資本結構、治理機制、會計信息質量、銀企關系等，其中治理機制包括股東行為治理、董事會治理、利益相關者治理、集團控制等，會計信息質量包括會計穩健性、會計彈性、財務報告質量、盈余管理 等。管理層特征包括管理層行為特征、高管個人特征、獨董獨立性、代理成本等。

（二）企業投資效率內部影響因素理論分析

企業投資效率的內部影響因素繁雜共生，既直接影響投資效率，又會通過影響其他內部因素而間接影響投資效率。對投資效率的內部影響因素的分析不能分立而為之，應該從理論上進行總體分析，這也許正是目前投資效率影響因素實證研究結論不一致的根本原因。內部因素對投資效率的影響可以用信息不對稱理論和委托代理理論進行分析。

信息不對稱理論認為，各類人員對信息的了解和掌握情況不同。委托代理理論認為，由于委托代理經營的出現，所有人和經理人之間信息不對稱將導致經理人存在逆向選擇和道德風險，從而降低企業的投資效率。委托代理出現的代理沖突問題造成委托人和代理人之間的利益不一致，代理人為了實現自己的利益可能使企業的投資決策偏離企業價值最大化的日標，這也同樣會降低了企業的投資效率。企業內部影響因素中的內部控制水平、治理機制、會計信息質量、管理層特征等具體形式對投資效率的影響都是適用上述理論分析。

信息不對稱問題和委托代理問題，使得外部資本成本大于內部資本成本。融資約束較強企業的投資支出，更多依賴于企業內部現金流。當企業同時面臨內外部資本融資約束時，就要被迫放棄好項目的投資，造成投資不足。相反，如果企業的銀企關系良好或者內源資金充足，都能很好地預防或緩解投資不足的發生，提高企業投資效率。企業內部影響因素中的企業銀企關系、資本結構、自由現金流對投資效率的影響，都可以從這一理論視角進行分析。

三、企業投資效率影響因素研究展望

企業投資效率影響因素的作用機理是復雜的。從外部因素來說，政府干預和市場是共存的，內部因素之間也是彼此影響的，內外部因素之間也是彼此影響的，因此，對投資效率影響因素的研究應該系統化。

【參考文獻】

[1] Wurgler J. Financial market and the allocation of capital[J].Journal of Financial ecomics，

2000（58）：187-214。

[2]李維安，馬超.“實業金融”的產融結合模式與企業投資效率——基于中國上市公司控股金融機構的研究[J].金融研究，2014（11）：109-125.

[3] Myers，S.，and N. Majluf. Corporate Financingand Investment Decisions When Firms Have Information that In-vectors do not Have[J]. Journal of Financial Economic， 1984. （2）：187-221.

[4] 林毅夫，李志赟. 政策性負擔、道德風險與預算軟約束[J].經濟研究，2004，1（2）：12-23.

[5]黃海杰 呂長江 Edward Lee “四萬億投資”政策對企業投資效率的影響[J].會計研究，2016（2）：51-57.