中國融資融券業(yè)務(wù)處置效應(yīng)的實證分析

肖 琳,趙大萍,房 勇

(1.中國科學(xué)院數(shù)學(xué)與系統(tǒng)科學(xué)研究院，北京 100190；2.中國科學(xué)院大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，北京 100190；3.首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院，北京 100070)

1 引言

處置效應(yīng)是資本市場中普遍存在的一種投資者非理性行為，它闡述了一種有悖于“理性人”假說和期望效用理論的金融異象：投資者傾向于賣出處于盈利狀態(tài)的投資；而當(dāng)投資處于虧損狀態(tài)時，投資者則不愿意出售此項投資。對于投資者產(chǎn)生處置效應(yīng)的原因，學(xué)者們從傳統(tǒng)金融學(xué)和行為金融學(xué)的角度均做出了解釋。傳統(tǒng)金融學(xué)的觀點認(rèn)為，投資者往往抱有均值回復(fù)信念[1]，即期望其目前所持有的虧損股票的價格在未來會發(fā)生逆轉(zhuǎn)，因此不會選擇及時止損。基于行為金融學(xué)的解釋主要是前景理論以及損失厭惡與后悔理論。在前景理論的框架下，當(dāng)人們面臨多個選擇時，他們往往是最大化“S”形價值函數(shù)，而不是傳統(tǒng)的效用函數(shù)。由于價值函數(shù)在盈利部分是凹函數(shù)，在虧損部分是凸函數(shù)。因此，當(dāng)處于盈利狀態(tài)時，投資者是風(fēng)險回避者，傾向于賣出風(fēng)險資產(chǎn)； 當(dāng)處于虧損時， 投資者是風(fēng)險偏好者，表現(xiàn)出愿意持有風(fēng)險資產(chǎn)的投資行為[2]。而損失厭惡與后悔理論則認(rèn)為，當(dāng)不確定條件中包含后悔因素時，投資者會選擇投資決策，使得后悔因素最小，因此為避免實現(xiàn)損失所帶來的痛苦與后悔，投資者傾向于長時間持有虧損股票[3]。

自從Shefrin等首次提出并命名處置效應(yīng)后，國內(nèi)外大量實證研究驗證了處置效應(yīng)的存在性。……