美圖不美

張程

許多科技公司在面對資本市場時總是希望能夠獲得高估值，這種對高估值的渴望幾乎沒有上限。

許多科技公司在面對資本市場時總是希望能夠獲得高估值，這種對高估值的渴望幾乎沒有上限。而且在多數情況下，這些科技公司希望獲得高估值的依據并不是公司的經營現狀，而是基于其勾畫出的一幅關于未來的美好商業藍圖。但是這些美好的商業藍圖能在多大程度上得到實現，一切都是未知數，而建立在這之上的高估值也變得如同空中樓閣。由此市場上也衍生出了一個新的名詞“市夢率”，來形容那些市盈率如夢幻一般離奇高的現象。

2016年底，市盈率一度逼近600倍的樂視網，迎來了夢幻破滅的時刻，由于資金鏈危機愈演愈烈，樂視網股價急速下滑。當樂視網正處在資金鏈斷裂的危機漩渦中之時，另一家明星科技公司美圖，正在進行繼騰訊之后港股的第二大“互聯網”公司IPO，美圖短期的目標市值是1000億港幣，而長期的目標市值則是3000億港幣。但是截至上市時，美圖還沒有清晰的盈利模式。與許多科技公司在估值上的邏輯相似，美圖的高估值并非基于其現實的經營業績，而是基于對未來的暢想。

今年8月21日，美圖公司發了2018年的中期財報，上市一年半之后，這份財報并未坐實美圖此前的暢想，相反，它顯露出了美圖的疲態：多項核心業務出現嚴重下滑。財報公布后美圖公司股價大跌，盤中跌幅一度超過18%，當日收盤價已跌到不及IPO時發行價的一半。美圖公司暢想的破滅也再度提醒人們，科技公司所勾畫出的美好藍圖很可能僅僅只是藍圖，其能否實現存在著很大的不確定性。然而在今天的資本市場上，仍然有許多公司不顧基本的經營業績，前赴后繼地盲目追求高估值。秦人不暇自哀，而后人哀之；后人哀之而不鑒之，亦使后人而復哀后人也。

美圖暢想破滅

根據美圖公司披露的2018年中期財報，此前作為支撐美圖市值的兩大主要經營項目——智能硬件和直播業務，經營業績在上半年都出現了嚴重下滑。其中智能硬件營業收入同比下滑23.4%；直播業務月活躍用戶人數下滑56.4%，且營業收入遠低于行業平均水平。

2016年美圖公司上市之初，曾定下了“打造美麗生態鏈，讓每個人都使用美圖產品”的愿景。而在當時，實現上述美好愿景的主要抓手就是依靠智能硬件部分的“美圖手機”和直播業務的“美拍”，來擴展美圖的應用場景，構建一個“美麗生態鏈”。從經營業績的角度來看，這兩項目業務也支撐起了美圖公司的營業額。從過去幾年的財務數據來看，這兩個項目所帶來的營業收入占到了美圖公司總營業收入的九成，尤其是智能硬件業務，占了整個營收的七成以上。而美圖公司真正的業務基礎——美圖秀秀所帶來的互聯網廣告收入只有一成。

美圖公司上市之初人們就曾質疑其硬件業務的發展前景。美圖公司自2013年推出美圖手機以來，雖然銷量一路上漲，但是總體規模仍然較小，至2017年高峰時期，美圖手機的年出貨量也才152萬部，與國產手機頭部廠商動輒幾千萬、上億的銷量相比，規模非常之小。以如此小的體量要想在已經是巨頭林立的手機“紅海”中脫穎而出，難度非常之大。美圖手機業務在研發和營銷方面完全不占優勢，大型手機廠商一年的研發費用和營銷費用甚至比美圖公司的總營收還要高。另外，在市場地位上也與競爭對手不對等，在對上下游供應鏈的議價能力上小廠商與大廠商相比，完全沒有優勢可言。

在這樣一種競爭格局下，美圖手機業務很難完成其構建“美圖生態鏈”的任務，看起來更像一個為了做大營業收入的“面子工程”。根據美圖公司的經營現狀，如果除去美圖手機這部分的營業收入，美圖公司在互聯網服務上的營業收入相對于其市值而言非常少。2016年美圖公司互聯網服務部分收入僅人民幣1億元，而在此背景之下，美圖公司的市值卻一度沖擊到1000億港幣，二者之間的反差顯而易見。

美圖公司的另一個重要業務——美拍——同樣出現了嚴重的問題。2018年上半年，美拍的月活躍人數同比下滑56.4%，雖然這種下滑與整個直播行業的不景氣有關，但是美拍活躍用戶數的下降幅度遠超同行。另一方面，美拍的營業收入與其用戶數相對于其他直播平臺而言也顯得不成比例。2018年上半年，直播平臺映客的營業收入為22.8億元人民幣，映客的月活躍用戶數為2400萬左右；然而美拍雖然有著高達4200萬的月活躍用戶數，但是其上半年的營業收入卻僅有2.8億元人民幣，只是映客的一個零頭。

在兩大主營業務出現嚴重下滑的同時，美圖公司最核心、最基礎的產品——美圖秀秀，同樣出現了用戶數下滑的現象。2018年上半年美圖秀秀的月活躍用戶總數同比下滑1.2%。作為美圖公司三大發展戰略，平臺化、國際化、商業化的根基，這一業務的衰退傷及的是美圖的命脈。2018年美圖的年中報不僅沒有能夠成為證實美圖商業藍圖可行性的有力證據，反而成為終結美圖此前暢想的序曲。美圖的2018年中期財報在某種程度上揭示了美圖此前的暢想皆已落空。

美圖的新藍圖

在2018年的中報公布之前，8月8日，美圖在北京舉辦了“美和社交”戰略發布會，宣布美圖進行組織架構調整，以美圖秀秀、美拍兩個龍頭產品為先鋒，全力向精品社交平臺轉變。這一方面意味著美圖開啟了一段新的商業征程，另一方面也在某種意義上宣告了對于此前發展戰略的一種否定。

在這次發布會上，美圖公司CEO吳欣鴻傳達了非常明確的意圖，即產品向社交化邁進。首先，美圖秀秀和美拍都轉成社交平臺，以圖片信息流和短視頻信息流為核心，做社交信息共享。并宣布在未來18個月將進行優質內容的打造計劃。包括頭部的明星和經紀公司，以及面向個人用戶的內容補貼，希望借此形成基于生活興趣核心點的社交閉環。

美圖公司全力向社交邁進是其保有用戶量的重要手段，也是對當前美圖用戶量出現下滑的一個積極回應。但是在騰訊、微博等壟斷社交領域多年的情況下，美圖全力以赴向社交進軍，最終能取得什么樣的成績還是一個未知數。如阿里巴巴這樣擁有強大的電商用戶系統和支付寶用戶系統，多年來在社交領域的嘗試都以失敗告終，美圖這樣一個依靠一款修圖工具軟件向社交化的嘗試又能做到什么程度呢？

在美圖向社交轉變的道路上，商業模式自然也將發生重大轉變。相對應于社交，美圖的主要商業模式將轉變為廣告。其模式將與當前的微博十分相似。微博當前的市值為170億美元，2018年第一季度的營業收入為22億元人民幣，其中廣告收入19億元。

不過市場對于美圖向社交的轉變似乎并不看好，在這場發布會之后，美圖股價再下臺階，連續多日大幅下滑，從此前的6元多跌到不足4元，市值跌去三分之一，僅剩170億港幣，較2017年初市值最高點時跌去近八成。距離其3000億港幣市值的目標越來越遠。

估值迷思

過去幾年中國在“大眾創新、萬眾創新”的政策號召之下，迎來了一波互聯網創業的高潮。在這股創業高潮中，資本也以前所未有的熱情投入其中，科技公司的造富神話也刺激著人們的神經，仿佛一夜之間夢想都能實現。

憑著一紙商業計劃書就能融資幾千萬元，在過去數年的創業潮中并不是神話，成立才一年估值就以億計的公司也不在少數。然而在這樣的狂歡背后，留下的很可能是一地雞毛。

8月24日，浙江樂清一名滴滴司機殘忍奸殺一名20歲女乘客，而在這之前的5月5日，滴滴剛剛因為鄭州一名空姐被滴滴司機殺害而進行了大規模整頓，但是顯然，整頓并未取得實質性成效。作為曾經引以為豪的共享經濟代表之一，滴滴出行也因為屢次發生這類惡性事件而陷入了空前的輿論聲討之中。這家成立才6年的公司，如今有著高達5000億元的估值，這種造富效應簡直令人暈眩。但是在高額的估值背后隱藏的卻是許許多多懸而未決的問題，有些已經演變成了社會問題。這些問題此前并非沒有人指出過，只不過被歡呼聲所掩蓋了。

細看這一輪互聯網創業潮，在造富神話的助推下，一個個風口呼嘯而過，從共享出行、互聯網金融、O2O服務，到網絡直播、共享單車、新零售、區塊鏈，每一次風口過境都是成千上萬的創業者蜂擁而入，但是最后真正能成功的十不存一。

共享出行的后遺癥在滴滴身上顯露無疑。互聯網金融更是掀起了一輪“跑路潮”、“倒閉潮”，無數投資人的血汗錢被席卷一空。網絡直播、共享單車、區塊鏈也是“事故”高發領域。網絡直播中低俗、色情內容充斥，同時還引誘打賞和消費；共享單車無序投放造成了資源的極大浪費，單車企業倒閉更是導致大量用戶押金難退，合法權益受到損害。8月31日，自行車生產廠商上海鳳凰起訴ofo小黃車拖欠貨款，掀開了最大共享單車企業的遮羞布。區塊鏈項目則在一夜暴富的神話中野蠻生長，許多項目以區塊鏈之名行詐騙之實，令無數投資人血本無歸。

另一方面，即使是業已功成的科技公司，在當前潮水漸退的資本市場環境中，估值也大幅縮水。2018年以來，奔赴香港和境外上市的科技公司大多跌破了發行價，市值大幅縮水。

隨著越來越多美麗的藍圖止于暢想，以往科技公司所勾畫出的美好圖景也越來越沒有市場，美圖不美，已經是許多人的共識，回歸商業本質恐怕才是當前創業公司們應該做好的事情。

編輯：姚志剛 winter-yao@163.com