“寶萬大戰”中的資本力量與企業家精神

曹淑紅

摘 要：“寶萬股權之爭”毫無疑問已成為中國資本市場發展史上的里程碑事件。在寶能集團以資本為矛的突襲和萬科聯合深圳地鐵以實體為盾的博弈中，企業家的個性與精神得到了淋漓盡致的彰顯。其中，崇尚資本力量或者實體力量的企業家品格、共同的強烈追求個體自由的意識、高度有序的組織行為藝術、自覺的原創與開放精神，都展示出了中國企業家的膽識與技能、智慧與魅力，中國的企業家正在走向成熟。

關鍵詞：寶萬股權之爭；資本力量；企業家精神

中圖分類號：F272.91 文獻標識碼：A 文章編號：1671-0037（2018）6-75-3

DOI：10.19345/j.cxkj.1671-0037.2018.06.019

Abstract： “Baowans equity battle” has undoubtedly become a milestone in the history of Chinese capital market development. In the Baoneng Group's capital-spike raid and the Vanke-Shenzhen Metro's entity-based game， the entrepreneurs personality and spirit were fully demonstrated. Among them， the entrepreneurial character that advocates capital strength or entity strength， the common awareness of strongly pursuing individual freedom， the highly orderly organization of performance art， and the conscious originality and open spirit all show the courage and skill， and wisdom and charm of Chinese entrepreneurs， and Chinese entrepreneurs are maturing.

Key words： Baowan equity battle； captial power； entrepreneurship

盡管備受關注的“寶萬股權之爭”有了“終盤”式的結果，但是它所引發的政府和資本市場對股權投資的關注和討論，以及在我國資本市場上所上演的企業控制權爭奪戰，使其毫無疑問地成為中國資本市場發展史上的里程碑事件。在這場沒有硝煙的戰斗當中，我們不僅僅看到了資本杠桿的力量，同時也看到了實體抱團的重磅，更主要的是在這腥風血雨中所呈現出的企業家個性與精神。

1 資本為矛、閃電襲擊的寶能

1.1 “兵貴神速”，瞬間“秒殺”

從2015年7月10日起，寶能集團旗下公司前海人壽保險股份有限公司斥資逾80億元，通過二級市場購入萬科A股5.52億股股份。后又聯合一致行動人通過3次舉牌，截至2015年12月24日，其持有萬科的份額已增至24.26%，超過了20年來始終位居萬科第一大股東的華潤，成為萬科第一大股東[1]。按常理所演，王石下課已成定局，作為寶能集團的掌門人姚振華堂皇入室已無疑問，用不足200天的時間就完成“鯨吞”，這可謂是“兵貴神速”、瞬間“秒殺”。

1.2 膽大心細，技法繚繞

姚振華首先在寶能系內部——前海人壽及鉅盛華及其控股公司進行杠桿操作。主要的行動是，鉅盛華將前海人壽9億股質押給上海銀行南京分行、華福證券有限責任公司；將寶能投資集團30%的股權質押給了東莞銀行長沙分行等，從而獲得大批資金來收購萬科股份[2]。寶能系在將萬科超過15%的股份收入囊中后，便對這些股權進行騰挪。鉅盛華將手中持有的萬科股份質押給其他資產管理公司，由此獲得現金。萬科公告顯示，截至2015年11月10日，鉅盛華通過二級市場、融資融券和收益互換的方式共計持有萬科股票9.26億股，占公司總股本的8.38%，其中質押股票合計7.28億股，占萬科總股本的6.59%。鉅盛華還通過南方資本、泰信基金、西部利基金這三大基金，設立7個分級資產計劃，以1∶2的杠桿（鉅盛華出資約32.17億，三大基金出資約64.34億），購買了萬科4.97%的股份。

整體看來，寶能系在收購的過程中，通過證券公司的融資融券業務與證券公司收益互換，以及采用多元手法，通過多個主體、多種方式大舉購入萬科股份。顯然，寶能系綜合運用了萬能險、抵押等層層借貸，杠桿已經放至極致。根據萬科公布的翔實權益變動報告書來看，鉅盛華近兩年的營業總收入平均只有4億多元，其自有資金來源估計大部分都是保費和借貸，因此真實杠桿率恐怕遠不止資管配比計劃1∶2顯示的那么低。

2 實體為盾、抱團自救的萬科

2.1 姍姍來遲的貴族迎戰

面對寶能志在必得的“閃電襲擊”，萬科的反應似乎太過傲慢與遲鈍。直至2015年12月17日，王石才正式回應：“想成為大股東，我是不歡迎的，因為你的信用不夠。”隨后，萬科相繼啟動了“毒丸計劃”、停牌、股東聯合意思表示、尋求官方支持、延遲召開董事會等一系列措施，都未奏效。

2.2 實體聯手，萬科易人

顯然，萬科已是背水一戰，它必須聯手其他強者來渡過難關。2016年3月13日，萬科公告宣布與深圳地鐵集團合作。深圳地鐵集團向萬科注入400億～600億元的項目資產，萬科以新發行股份方式收購[3]。2016年6月17日，萬科召開董事會，以超過2/3的票數通過此次預案。

2017年1月12日，萬科的大股東華潤與深圳地鐵集團簽訂萬科股份受讓協議，深圳地鐵集團擬受讓華潤所持有的共16.89億股萬科A股股份，成為萬科的第二大股東，而華潤徹底退出萬科[4]。

2017年6月9日，萬科宣告恒大下屬企業將所持有的約15.5億股萬科A股份以協議轉讓方式全部轉讓給深圳地鐵集團，約占萬科公司總股本的14.07%。至此，深圳地鐵集團持有萬科約32.4億股股份，占公司總股本的29.38%，成為萬科的第一大股東[5]，王石退出萬科已無懸念。

3 姚振華與王石的個性比較

3.1 姚振華與王石的商業成就

1970年出生于廣東潮汕的姚振華，擔任深圳市寶能投資集團董事長、前海人壽董事長、廣東潮聯會名譽會長等職務，在文化、科技和商界成就顯著。旗下涵蓋現代物流、高端制造、物業開發、綜合金融、文化旅游、航空業務、民生服務七大核心板塊，參控股的公司超過70家[6]。

王石作為萬科企業股份有限公司創始人之一，長期擔任董事會主席，歷任中國房地產協會常務理事、中國房地產協會城市住宅開發委員會副主任委員、深圳市房地產協會副會長，深圳市總商會副會長等職。他所領導的萬科，經過30年的地產開發的歷練，業務覆蓋珠三角、長三角、環渤海的大中型城市，在“2016中國企業500強”中排名第86位[7]。

3.2 姚振華與王石的個性比較

3.2.1 潛行與率性。若不是這次的寶能大戰，或許姚振華就如潛行之鯊，很少被人警覺。他一貫低調，以至于媒體在渲染這次寶能大戰時竟然找不到他的合適照片，也找不到關于他的完整介紹。而王石則不然，在媒體上一貫高調而且率性，甚至為摩托羅拉做廣告代言，有意給媒體提供豐富的資源以對他本人進行各具特色的配置。

這種潛行和率性，更深層次地表現在商業謀局上。姚振華在幾十年間，將“寶能系”發展成集地產、物流、保險、小額貸款、醫療、教育、農業等眾多產業的龐大的商業帝國，卻鮮有人知他的運作軌跡。但王石卻不同，他對萬科的戰略規劃、實施路徑和應用的工具總是高調先行，以造市場預期響應之勢。

3.2.2 獨斷與超脫。寶能系的發展，靠的就是姚振華，要進入或退出哪個行業，均由姚振華獨斷。只要判定某個行業有戲，他就會大力布局，并寄望于短時間內沖進行業前列。一旦發現決策失誤，立刻就自我否定，無論此前投入多少均不顧及，當斷立斷。

而王石則是另外一種做派，他致力于上市公司的制度建設和規范性運作，同時又對自己進行了職業經理人的生涯設計。因此，面對萬科的戰略規劃和重大決策，我們看到的是王石的輕松與超越，他以集體決斷的股東會、董事會為方式來了斷之。實際上他在這些會議面紗的背后也起到了類似姚振華的作用。

3.2.3 苦行與瀟灑。姚振華嚴于律己，除了出差或外出應酬，他幾乎都在辦公室，和其他員工一樣上下班打卡，周六、周日在辦公室伏案也是常態，沒有見到有關他的興趣與愛好的報道。而王石卻是幾近瀟灑，有報道說他一年中有近1/3的時間登山、跳傘、玩極限運動等。據王石自述，創業初期的他“不管工作多么繁忙，睡眠多么少，到了星期六仍要約上公司的一幫小伙子到小梅沙游泳，星期天再約另一撥年輕人踢足球”。2000年49歲的王石創造了中國飛滑翔傘攀高6 100米的紀錄。2003年52歲的王石成功登上珠峰，成為中國登頂珠峰年齡最大的一位登山者[8]。

3.2.4 激進與穩健。在潛行、獨斷與苦行的個性當中，姚振華是一個敢于冒險的激進派，他冷眼跟蹤于萬科發展，2013年采用“物業銷售養資產”的模式大力進軍房地產行業。2015年便開始了鯨吞萬科的行動，絲毫不顧及國進民退的大潮和政府的站位。而看似率性、超脫和瀟灑的王石，卻一貫穩健地做事，定力十足。30年來萬科一直以地產為王，模仿麥當勞“一個漢堡打天下”的一元化模式，一直在規避跨界的風險。

3.2.5 善學與敏銳。這是姚振華和王石共同的特質。對姚振華來講，當整個商業帝國的未來都押注在他一人身上時，更高的視野、更敏銳的洞察力、更專業的知識框架便是對他的基本要求。對于地產、保險和各種晦澀難懂的金融杠桿來說，姚振華都是一個“門外漢”，但是，在這次“寶萬大戰”中，卻處處露出姚振華的真容：知識淵博、技法精湛。這得益于他的“善學與敏銳”，以及對其下屬在打造學習型組織過程中的精心設計與持續推動。

王石也是同樣，他自己不斷地參加國際著名的各種會議，接受培訓和熏陶，活躍于學術圈內，并且著書不斷。他也在萬科內部推動“學習革命”，讓萬科先以索尼為師學習售后，后以福布斯財富譽為“美國管理最佳企業”的帕爾迪為標桿，效仿其地產開發的“七部曲”，如此等等。

4 孰勝孰敗中的企業家精神

面對這場舉國矚目的“寶能大戰”，人們對其“終盤”式的結局有探究“孰勝孰敗”的好奇。面對姚振華的“并購”來說，他已宣布不在企求，似乎違背初衷，敗下陣來。對萬科來說，其被動應戰的反收購，似乎衛冕成功，終于打贏了一場股權保衛戰。

但是細細思量，姚振華在收購萬科前便進行了周密的進退設計。如果如愿取得萬科的控制權，將獲得一個優質企業，同時可以借助控股萬科，發展自己地產、物業，進而整合旗下資源。即使無法取得萬科的控制權，但由于選擇的進入萬科時機最佳，正處于萬科業務發展快、市盈率低、利潤率和分紅比例高的時段，也可以獲得豐厚的股價溢價和分紅收益。不可否認，姚振華做了筆好生意。

再看看萬科，沒有寶能的入侵，就沒有與深圳地鐵的強強聯合。這樣被動促成的聯合，使萬科不僅可以直接獲得深圳地鐵地段的優質項目，拓展了未來獲取土地儲備的渠道，而且還可以直接介入“軌道+物業”的開發模式，加快向“城市配套服務商”轉型，實現長期盈利能力的提升。因此，把筆墨用在討論輸贏上，略顯多余。我們更應該將筆墨用在這場“戰爭”中閃爍著的企業家精神上。

習近平總書記在2017年11月亞太峰會演講時指出：“市場活力來自于人，特別是來自于企業家，來自于企業家精神。”“寶萬大戰”恰恰就是體現市場活力最為鮮活的一場演出。在這場看得見的演出中所折射出來的崇尚資本力量或者實體力量的企業家品格，折射出來的強烈的追求個體自由的意識，折射出來的高度有序的組織行為藝術，折射出來的自覺原創與開放的精神，都令人嘆為觀止。我們看到了中國的企業家的智慧與魅力，也看到了中國企業家的膽識與技能，中國的企業家在走向成熟，這正是中華民族復興的脊梁所在。

參考文獻：

[1] 田杰敏.淺析寶能萬科控股權之爭[J].全國商情，2016（15）：89

[2] 劉寶.從寶能系舉牌萬科股票談上市公司的反收購策略[J].中國商論，2015（34）：74-76.

[3] 韓瑋競.上市公司反惡意收購措施簡述：以“寶能系”擬惡意收購萬科為例[J].時代金融，2017（12）：151，160.

[4] 袁舒曉.淺談“野蠻人”的收購困境：以寶能收購萬科為例[J].現代商業，2017（32）：98-99.

[5] 王艾，南星恒.惡意收購、股權結構、公司治理之間的關系下公司治理的缺陷：以寶能收購萬科為例[J].蘭州文理學院學報（社會科學版），2018（1）：73-78.

[6] 王繼禹.對上市公司獨立董事制度的觀察與思考：以寶能萬科之爭為背景[J].經濟研究參考，2016（44）：90-94，102.

[7] 萬瑩茜.企業財務管理目標在萬科股權之爭中的映射[J].商業會計，2017（29）：99-100.

[8] 劉國.從財務投資視角透視“寶能系”舉牌萬科事件[J].財務與會計，2016（7）：63-64.