順豐快遞上市對物流板塊股票的影響

(福建師范大學經濟學院 福建 福州 350117)

一、引言

近幾年來，中國勞動力成本逐年上升。快遞業作為勞動密集型產業，受其影響更為明顯。雖然順豐依靠自身的經營管理和銀行借貸成為民營企業中的快遞之王，但隨著我國多家快遞公司正扎堆上市以及國外快遞巨頭對于國內快遞市場的沖擊，為了調整經營模式和滿足擴大企業資金需求，順豐快遞在2017年2月14日借殼上市是情理之中的[1]。

過去消費者抱怨快遞配送速度慢的一個最主要的原因是快遞公司在目的地的配送網絡不夠完善，但當前我國經濟的快速發展已經使得整個快遞市場的配送流程越發完整，消費者對快遞服務的滿意程度也逐漸增高[2]。順豐作為快遞行業的巨頭，它的上市對整個物流行業會產生怎樣的影響，這是本文所研究的問題所在。

股市的波動能夠直觀的反映整個行業的變化情況。根據有效市場的假說，當市場是有效的時候，金融資產的價格能夠對新信息做出快速調整[3]。所以，我們試圖根據物流行業股價的波動情況找出順豐的上市與整個物流市場之中的必然聯系。

二、現狀與背景

中國快遞起源于20世紀80年代，國際快遞公司的陸續進入以及電商快遞的持續需求成為刺激我國快遞發展的主要動力。目前我國有規模不等的快遞企業數萬家，基本形成了三大市場板塊，即國際快遞、國內異地快遞和同城快遞。特別是在此良好的市場環境下，物流市場的競爭也越來越激烈[4]。在順豐快遞上市之前，圓通速遞、申通快遞、韻達快遞也先后借殼成功上市。順豐作為民營快遞的龍頭老大，其上市也必然會對整個行業產生影響。

在弱勢有效市場中，市場只能對過去的信息做出反應，但是并不能及時做出調整，因此投資者可以獲得超額收益。根據現有的分析表明，重大事件的披露會對股市產生影響是因為投資者為了獲得超額收益而產生的預期消息[5]。順豐在上市之前，就已經發布了上市輔導公告。投資者根據順豐快遞上市這一信息的披露，會對整個物流行業的經營狀況做出預期并采取相應的行動，從而使得股價在事件日前后產生波動。

三、研究設計

(一)事件研究法

本文采用事件研究法來討論順豐快遞上市的發生對同行業的股票價格帶來的沖擊。事件包括合并、收購、收益公告或再融資行為等,若果研究者關心增發對股東財富的影響,那么此時的事件就是增發公告。事件研究所涉及的窗口包括估計窗、事件窗和事后窗等。估計窗的作用在于估計正常收益，估計窗的長度一般大于或者等于30天。事件窗是用于檢驗股價對事件有無異常反映的期間，有時事件窗僅為一天，即事件發生的當天；有時事件窗為兩天，即事件公告當天與后一天；有時事件窗為三天，即公告前一天、公告當天與公告后一天，事件窗長短主要取決于研究者的研究目的。事后窗主要用于考察事件發生后股價或企業價值有無異常變化，常見于探討某一事件長期績效的研究中[6]。

事件研究一般包括六個步驟：定義事件和事件研究窗口、選擇研究樣本、選擇度量正常收益的模型、估計異常收益、檢驗異常收益的顯著性、實證結果與解釋。事件研究法的金融經濟學基礎是市場有效性假說，有關事件的影響將會立刻反映在證券價格之中。因此，運用相對來說比較短期所觀測到的證券價格就可以測定某一事件的經濟影響[7]。

(二)CAPM資本資產定價模型

本文用事件研究法和capm模型來研究物流市場對順豐快遞上市的反應。通過考察樣本公司在事件日前后窗口中的平均或累計超長報酬率偏離0的程度來判斷市場對信息的反應。

1.Rs,t表示樣本公司股票s在t日股票日報酬率，ps,t表示樣本公司股票s在t日的平均價格，ps,t-1表示樣本公司股票s在t-1日的平均價格，Im,t表示上證綜指或深證綜指在t日的收盤指數，Im,t-1表示上證綜指或深證綜指在t-1日的收盤指數。上證綜指是上海證券交易所編制的,以上海證券交易所掛牌上市的全部股票為計算范圍,以發行量為權數綜合。它反映了上海證券交易市場的總體走勢。

2.采用市場模型估計事件期間的正常收益率，其市場模型為Rs,t=αs+βsRm,t+ξs,t，其中αs和βs要用每只公司股票在估計期的日收益率與市場證券組合的日收益率進行回歸求得。其中，ξs,t為隨機擾動項，即第s 只股票 t 日的超常收益率。

3.事件期間股票s的超常報酬率：ARs,t=Rs,t-αs-βsRm,t

4.樣本選擇

本文的樣本選擇來自于在上海證券交易所和深圳證券交易所發行的物流板塊的A股公司。在物流板塊公司中，考慮到樣本數據的連續性和本文的研究需求，所以對國內一共上市的34所物流公司進行篩選，其篩選要求是：

(1)與順豐快遞之間有競爭關系，并且其主營業務必須是物流服務。

(2)在其事件窗口期和估計窗口期必須得有連續交易行情數據。

(3)在其事件窗口期沒有發生類似于定向增發等特殊事件。

最終確定了12家物流公司，它們分別是天順股份、廣匯物流、申通快遞、飛馬國際、外運發展、安通控股、韻達股份、圓通速遞、中儲股份、長久物流、普路通、華貿物流。而且這12家物流上市公司的股票價格數據都來源于同花順。

(三)窗口選擇

本文的事件日為2017年2月24日，即鼎泰新材正式更名“順豐控股”并在深交所敲鐘上市，同時這也意味著順豐控股正式亮相資本市場。事件窗口選取為2017年2月20日到2017年3月3日，包括事件日2月24號那天一共10個交易日。以事件日為中心，取其前后時間段主要是為了考察事件發生前后股價或者說是企業價值有無發生變化，能夠比較清晰的反映事件的影響，因為事件發生前也存在信息披露對投資者預期估計的影響。正常收益的估計窗口為2016年12月30日到2017年2月17日，一共30個交易日，它的目的在于估計正常收益(或者說是估計正常收益模型的參數)。

四、實證分析

變量的顯著性檢驗所應用的方法是數理統計學中的假設檢驗，它可以通過一次抽樣的結果檢驗總體參數可能值的范圍(最常用的假設為總體參數值為零)。假設檢驗先根據實際問題的要求提出一個論斷，稱為統計假設。然后根據樣本的有關信息，對這個假設的真偽進行判斷，做出拒絕或接受的決策，對變量的檢驗方法分為參數檢驗和非參數檢驗。參數檢驗最普遍的是t檢驗。t檢驗的擬合優度越高，則解釋變量對被解釋變量的解釋程度就大，相關性就越明顯，反之就是不明顯。而非參數檢驗秩檢驗和符號檢驗，在這里我們主要采用參數檢驗。假設檢驗的基本思想是概率性質的反證法，它的根據是小概率事件原理，該原理認為“小概率事件在一次試驗中幾乎是不可能發生的”。變量的顯著性檢驗，旨在對模型中被解釋變量與解釋變量之間的線性關系是否顯著成立做出推斷，或者說考察所選擇的解釋變量是否對被解釋變量有顯著的線性影響。

表1 顯著性表

表1是12家物流上市公司在窗口期2017年2月20日到2017年3月3日這10個交易日的每日累積超額報酬率，t值和p值。從上表可以看出累積超額收益率基本為正，僅2月20日和3月3日兩天為負，t值有6天大于2，顯著性水平有6天在0.05以下，1天在0.05到0.1之間，1天在0.1左右，2天的顯著性水平比較高在0.8左右。由此可以說明順豐的借殼上市顯著地影響物理市場股票的收益，市場對事件反映靈敏。從順豐上市(不含上市日當天)前三天顯著開始為正，但僅從上市日前一天開始通過顯著性0.05的水平，在上市的后三天也通過了顯著性0.05的水平，在此之后顯著性水平就變得很高。順豐24號上市之前就有消息稱順豐將要上市，從公告前三天每日累積超額報酬率為正值，表明樣本組獲得超額收益率。股票市場提前反應，說明順豐快遞上市的消息提前泄露。事件日當天的顯著性結果比較小，說明順豐快遞上市當天對物流行業的影響比較大。因為消費者的投資有滯后期，所以在事件日的后一個交易日即2月27號顯著性結果最小，此時對股票市場的影響最大。2月27號之后，顯著性結果慢慢變大，考慮到整個物流行業的發展還與許多因素有關，因此隨著事件的發生，順豐快遞上市的影響慢慢變小，從3月3號這天顯著性結果看出，此時可以說此時兩者之間已經沒有任何聯系了。由于每日累計超額報酬率為正值，并且大部分結果都通過了顯著性檢驗，可以說順豐快遞上市對物流行業有的發展一個正向的促進作用。

五、結論與解釋

根據前面的實證分析，我們可以看出順豐快遞上市對物流行業的發展有正面的影響，即順豐快遞上市會推動物流行業的發展。因此，我們可以得出以下結論和解釋：

1.順豐作為民營快遞的龍頭老大，長久以來就號稱其不缺乏資金，它的上市也正是表明其希望稱霸物流行業的野心[9]。在物流市場蓬勃發展的大好機遇下，順豐的上市拉動了物流企業之間的相互競爭能力，并且使得其他民營快遞也試圖在資本市場中獲得利潤，從而拉動了整個行業的發展[10]。

2.投資者都有從眾心理，當少部分人選擇投資物流行業時，也帶來了更多人對物流行業的投資[11]。從另一方面來說，很多投資者缺乏個人主見，他們僅僅是因為順豐的上市從而推斷出物流市場有利可圖，或者是看到自己的同伴投資物流行業，自己也跟隨著他們做出相應的非理性投資行為，這種盲目跟風也推動了物流行業的發展。

3.順豐快遞借殼上市這一事件確實會對物流行業上市公司的股價造成異常的影響，這也和“有效市場假說”理論相符合。如果一個市場是弱勢有效的，會使投資者獲得超額報酬，具體表現為股價的異常波動[12]。物理行業上市公司之所以會出現股票價格的波動，主要是來自于投資者對物流行業上市公司的預期。我們可以看到，在事件日前3天出現了正向的顯著性，表名投資者提前知道了順豐將要上市的消息。他們認為順豐快遞選擇上市是因為物流行業市場比較穩定，其在物流產業獲得投資利益的收益將會更大，這源自于他們對物流行業比較好的預期。順豐快遞上市在短期內對物流行業股價的影響與證券交易所無關，在上交和深交上市的物流公司，都會受到順豐快遞上市的影響[13]。