業績型股權激勵、資產減值與真實盈余管理

唐國瓊 張合偉

一、引言

股權激勵是每一個現代化規范運作企業的必由之路，主要通過有條件地給予員工部分股東權益，使其具有主人翁意識，從而與企業形成利益共同體，促進企業與員工共同成長，從而幫助企業實現穩定發展的長期目標。在眾多股權激勵方案中，業績型股權激勵是最常見的一種模式，是指公司在年初確定一個合理的年度業績目標，如果激勵對象在年末實現目標，則可獲得一定數量的股票，或一定數量的獎金來購買本公司的股票。從本質上講，業績型股權激勵是 “獎金”的延遲發放，不僅能夠激勵公司高管人員努力完成業績目標，還能夠發揮滾動激勵與滾動約束的作用。如劉寶華和王雷（2018）研究發現，業績型股權激勵具有激發員工企業創新的效應，相比于未實施業績型股權激勵方案的企業，實施企業的研發投入和專利申請數量分別高出40%和46.2%。但不可否認，這種激勵模式也存在一定的缺陷，例如，謝德仁和湯曉燕（2014）研究發現，業績型股權激勵方案的業績目標容易導致公司高管人員為獲得業績股票而弄虛作假，出現加權平均凈資產收益率和凈利潤增長率兩項業績指標分別集中在10%和20%上。還如，林大龐和蘇冬蔚（2011）研究發現，業績型股權激勵的激勵成本較高，可能施加給企業支付現金的壓力。

我國的《企業會計準則》規定，企業可依據資產的實際狀況確定資產減值計提標準，這賦予了企業較大自由裁量權，客觀上也導致了計提資產減值準備成為盈余管理的常用工具（龔啟輝等，2015）。業績型股權激勵將公司業績與高管股票期權的行權直接掛鉤，為達到業績標準，管理層很可能利用資產減值準則授予的自由裁量權進行盈余操縱。例如，在激勵計劃公布前，管理層可以操縱資產減值準備，計提大額資產減值損失，降低行權的業績條件，并在后續行權年度少提減值準備，以增加行權概率。

因此，本文提出以下兩個問題，第一，為滿足業績型股權激勵額行權條件，管理層是否會通過資產減值實施真實盈余管理？第二，在業績型股權激勵計劃實施后，資產減值的真實盈余操縱行為會對企業的經營業績造成怎樣的影響？本文以2007-2015年間A股市場中推出業績型股權激勵方案的上市公司作為研究樣本，研究發現：首先，在業績型股權激勵計劃的實施年度，管理層會通過計提較高的資產減值準備進行真實盈余管理，以滿足行權條件。其次，在業績型股權激勵計劃實施后，真實盈余操縱會對未來經營業績造成不利影響。進一步，本文還發現，首先，為踩線達到業績型股權激勵條件，管理層更傾向于使用真實盈余管理，而非應計盈余管理，且更傾向于操縱流動資產減值科目來達到業績型股權激勵的行權條件，而非長期資產減值科目。

二、文獻綜述、理論分析與研究假設

我國實施的是業績型股權激勵方案，相比于標準的股權激勵方案，除了高管的任職時間外，業績型股權激勵條款中還明確設置了行權的業績條件，為了達到業績條件，高管有強烈的動機去進行盈余管理。由于會計準則對資產減值準備的計提和轉回只做了原則性的規定，這賦予了管理層較大的選擇空間，導致管理層可能從自身利益出發，選擇對己有利的資產減值政策。這種自由裁量權體現在兩個方面：第一，管理層可以選擇減值的時機，即可以在資產減損的早期進行減值，也可以在資產毀損時進行減值；第二，管理層可以決定資產減值的規模。

實施股權激勵方案的企業有動機操縱資產減值準備的計提，往往會在股權激勵績效考核的基準年度大量計提資產減值損失，并在以后年度進行轉回（僅限流動性資產減值）或少計提資產減值，以達到降低基準年度的業績，進而降低行權解鎖條件的目的。張海平和呂長江（2011）研究發現，在業績型股權激勵方案推出后，實施企業的管理層會利用資產減值政策操縱會計盈余來推動股權激勵方案的順利實施。激勵公司在股權激勵方案中都詳細規定了股票期權的行權條件或限制性股票的解鎖條件，大部分方案都設定了考核基準年度，行權解鎖階段的業績考核以該年的業績作為基準。部分方案沒有明確規定基準年度，但也可將第一個業績考核年度的前一年作為基準年度。一般來說，基準年度的績效水平越高，方案中設定的行權解鎖條件也相應越高。為了降低行權解鎖難度，高管有動機在基準年度進行向下的盈余管理，或者在行權年度進行向上盈余管理。

Zang（2012）研究發現，為了控制盈余波動，上市公司會交替使用應計盈余管理和真實盈余管理。Cohen et al.（2008）認為，應計盈余管理是利用會計估計和會計方法的變更在短期內操縱會計盈余，它會受到外部監管和會計靈活性的限制，容易被外部監管機構察覺。進一步，Cohen and Zarowin（2010）提出，真實盈余管理主要通過改變銷售策略、調整費用、操縱生產、銷售資產、回購股票等方式，進行盈余操縱，雖然操縱成本高，但在目前的監管制度和審計制度下，難以與正常業務活動進行區分，被發現的概率較小。因此，本文認為，在我國現階段監管環境日趨嚴格的情況下，上市公司會通過資產減值科目進行真實盈余操縱，以達到業績型股權激勵條件。

表1 變量定義

表2 主要變量描述性統計

表3 單因素分析

大量研究表明，真實盈余管理具有機會主義特征，它以扭曲企業的現金流量與正常生產為代價，會對企業生產、經營管理等各個方面造成危害（Kim and Sohn，2013；林永堅等，2013）。短期內，真實盈余管理的業績損害后果可能并不明顯，其經濟后果將在未來較長期間內顯現出來。Cohen et al.（2008）和李增福等（2011）的研究均發現，真實盈余管理比應計盈余管理對公司長期業績的影響更大。因此，綜合上述分析，本文提出以下研究假設：

H1：在業績型股權激勵計劃的實施年度，管理層會通過計提較高的資產減值準備進行真實盈余管理，以滿足行權條件。

H2：在業績型股權激勵計劃實施后，真實盈余操縱會對未來經營業績造成不利影響。

三、研究設計

（一）數據來源與樣本選取

本文以2007-2015年間A股市場中推出業績型股權激勵方案的上市公司作為研究樣本。以2007年作為起始年度，是因為我國的會計準則在2006年經歷了一次較大的改革，《企業會計準則第8號-資產減值》于2007年1月1日起在上市公司中全面實施。在業績型股權激勵樣本的選取過程中，本文執行了以下程序：（1）剔除了金融、保險行業的股權激勵方案樣本；（2）股權激勵方案包含了期權、限制性股票、股票增值權等多個標的物的，視為一個股權激勵方案樣本；（3）同一家上市公司在不同時間實施的股權激勵方案視為不同的樣本；（4）剔除中途停止實施或提前注銷的股權激勵方案樣本；（5）剔除被ST，＊ ST，PT的樣本以及相關變量缺失的樣本。經過以上五步處理，本文最終得到1217個觀測值。此外，業績型股權激勵方案的行權條件與達成情況的數據是通過手工搜集得到的。與資產減值、真實盈余管理、財務特征與企業特征有關的數據來自CSMAR數據庫。為消除極端值影響，本文還對所有連續變量進行1%上下的Winsorize處理。

表4 業績型股權激勵、資產減值與真實盈余管理的檢驗結果

（二）變量定義與研究設計

由于管理層實施資產減值盈余操縱的動機與股權激勵的業績達標壓力有關，因此，對于那些行權業績條件剛好“踩線”的上市公司，管理層通過計提資產減值實施真實盈余管理的動機相對較強，而對于那些業績目標已提前達成或預期達成無望的上市公司，因缺乏行權的業績壓力，管理層實施真實盈余管理的動機相對較小。據此，本文借鑒Beatty et al.（2002）的方法，以上市公司是否踩線達成股權激勵方案作為業績型股權激勵（）的代理變量。關于如何衡量踩線達標的問題，本文主要借鑒謝德仁和湯曉燕（2014）的方法，采用兩種方法進行估計：第一種方法是，在其他業績指標已達標的情況下，企業當年加權平均凈資產收益率剛好踩線達標，即如果加權平均凈資產收益率的實際值超過行權條件規定的目標值的占比在0%至5%的范圍之內，記，否則為0；第二種方法是，在其他業績指標已達標的情況下，企業當年凈利潤剛好踩線達標，即如果凈利潤的實際值超過行權條件規定的目標值的占比在0%至5%的范圍之內，記=1，否則為0。

為衡量管理層操縱資產減值準備的真實盈余管理程度，本文借鑒胡元木等（2016）的方法，使用如下模型進行估計：

為檢驗研究假設H1和H2，本文分別設定了模型（2）和模型（3）：

表5 業績型股權激勵與盈余管理方式、資產減值類型的檢驗結果

模型（2）用于檢驗H1， 是本文研究的相關系數，預期 顯著為正。表示管理層操縱資產減值準備的真實盈余管理程度。表示業績型股權激勵，使用加權平均凈資產收益率踩線達標（）和凈利潤踩線達標（）兩個指標衡量。模型（3）用于檢驗H2，本文以是否大于0，將全樣本劃分為正向盈余操縱組和負向盈余操縱組，預期在負向盈余操縱組中， 顯著為負，而在正向盈余操縱組中， 不顯著。 表示企業的經營業績，使用未來一期進行處理。

控制變量方面，借鑒謝德仁和湯曉燕（2014）和胡元木等（2016）的研究，本文控制如下與財務特征和公司特征相關的變量：公司規模（）、現金薪酬（）、營業收入增長（）、股權集中度（）、償債能力（）、成長機會（）、四大會計事務所（）、行業（）和年度（），具體變量定義見表1。

四、檢驗結果與分析

（一）描述性統計

（二）檢驗結果分析

本文按照業績型股權激勵是否踩線達標進行分組，表3報告了不同組別下資產減值真實盈余操縱的單因素檢驗結果。結果顯示，在業績型股權激勵踩線達標組中，資產減值真實盈余管理程度顯著大于未達標組，且差異在1%水平上顯著，檢驗結果初步證實了本文的研究假設H1。本文按照資產減值真實盈余操縱的方向進行分組，表3報告了不同盈余操縱方向下經營業績的單因素檢驗結果。結果顯示，在負向資產減值真實盈余操縱組中經營業績顯著小于正向資產減值真實盈余操縱組，且差異在1%水平上顯著，檢驗結果初步證實了本文的研究假設H2。表5的第（1）和（2）列報告了業績型股權激勵、資產減值與真實盈余管理的檢驗結果。研究發現：第一，在第（1）列中，與的相關系數為0.137，在5%水平上顯著為正；在第（2）列中， 與 的相關系數為0.106，在5%水平上顯著為正。兩組檢驗結果表明，在業績型股權激勵計劃的實施年度，管理層會通過計提較高的資產減值準備進行真實盈余管理，以滿足行權條件，研究假設H1得到證實。第二，在第（3）列正向操縱組中，交乘項與未來一期 的相關系數為不顯著；在第（4）列負向操縱組中，交乘項與未來一期的相關系數為顯著為負；在第（5）列和第（6）列，也發現了類似結論，表明在業績型股權激勵計劃實施后，負向真實盈余操縱會對未來經營業績造成不利影響，而正向真實盈余操縱并不影響未來經營業績，即資產減值的盈余操縱存在非對稱性現象，研究假設H2得到證實。

五、進一步分析與穩健性檢驗

（一）進一步分析

前文已證實，管理層會通過計提較高的資產減值準備進行真實盈余管理，以滿足業績型股權激勵的行權條件，由此進一步分析，在股權激勵合約設置業績條件的情況下，上市公司是否也會通過應計項目的盈余操縱達到行權條件。大量研究已證實，隨著市場監管的不斷完善，管理層會減少應計盈余管理的使用，轉而使用更多的真實盈余管理，因為真實盈余管理更具隱蔽性，不易被監管機構察覺（Cohen et al.，2008；龔啟輝等，2015）。那么，為踩線達到業績型股權激勵條件，管理層使用的資產減值盈余操縱方式是否有所變化，即真實盈余管理與應計盈余管理是否存在替代效應？

為檢驗這一問題，本文構建了如下模型：

表5的第（1）和（2）列報告了業績型股權激勵與盈余管理方式的檢驗結果，筆者發現，與的相關系數在5%水平上顯著為負，且與 的相關系數在10%水平上顯著為負，表明為踩線達到業績型股權激勵條件，管理層更傾向于使用真實盈余管理方式，而非應計盈余管理。此外，的檢驗結果也類似，兩組檢驗結果證實，為滿足業績型股權激勵方案的行權條件，真實盈余管理與應計盈余管理間存在明顯的替代效應。

進一步，本文考察了業績型股權激勵與資產減值盈余操縱類型的關系。依據會計準則，資產減值分為流動資產減值和長期資產減值，那么管理層更傾向于使用哪種類型的減值科目呢？據此，本文將全樣本分為流動資產減值與長期資產減值兩組，其中流動資產包括存貨、應收賬款等，長期資產包括固定資產、無形資產等。

表5的第（3）至（6）列報告了業績型股權激勵與資產減值類型檢驗結果。研究發現，在流動資產減值組中，指標均與顯著為負，而在長期資產減值組中，并不顯著，表明管理層更傾向于操縱流動資產減值來達到業績型股權激勵的行權條件。

（二）穩健性檢驗

為確保研究結論的穩健性，本文進行了如下穩健性測試，限于篇幅，沒有報告檢驗結果。第一，考慮到本文的研究結論可能受到反向因果的影響，即真實盈余管理程度較高的企業可能更傾向于制定業績型股權激勵方案，因此，本文使用傾向得分匹配（PSM）對樣本進行處理，將控制變量作為特征變量進行Probit回歸，并將評分值作為得分以最近鄰匹配的方法進行1：1匹配，然后再代入模型（2）和模型（3）進行回歸檢驗發現研究結論并沒有改變。第二，本文使用凈資產收益率替換ROA，作為經營業績的代理變量，再次進行檢驗，研究結論依然沒有變化。第三，考慮到金融危機可能對上市公司盈余操縱的影響，本文剔除了金融危機期間樣本（2007-2009年），再次進行回歸檢驗，研究結論依然沒有變化。

六、結論與啟示

本文以2007-2015年間A股市場中推出業績型股權激勵方案的上市公司作為研究樣本，實證檢驗了兩個問題：第一，為滿足業績型股權激勵額行權條件，管理層是否會通過資產減值實施真實盈余管理；第二，在業績型股權激勵計劃實施后，資產減值的真實盈余操縱行為對企業經營業績的影響。研究發現：首先，在業績型股權激勵計劃的實施年度，管理層會通過計提較高的資產減值準備進行真實盈余管理，以滿足行權條件。其次，在業績型股權激勵計劃實施后，真實盈余操縱會對未來經營業績造成不利影響。同時，為確保研究結論的穩健性，本文還進行了一系列測試，如PSM處理、替換關鍵變量等，檢驗結果依然穩健可靠。進一步，本文從真實盈余管理和應計盈余管理的替代效應以及資產減值類型的角度研究發現，首先，為踩線達到業績型股權激勵條件，管理層更傾向于使用真實盈余管理，而非應計盈余管理。其次，管理層更傾向于操縱流動資產減值科目來達到業績型股權激勵的行權條件，而非長期資產減值科目。

本文的研究啟示為：第一，管理層會使用會計準則授予的自由裁量權，通過選擇資產減值科目來實現自身利益；第二，如果股權激勵方案的行權業績條件是基于業績指標的某一個確定值，則容易造成管理層的激勵扭曲，即管理層為踩線通過業績指標的確定值不得不通過真實盈余管理的方式以達到行權條件，而這一做法會對企業經營業績造成嚴重損害。因此，在設計股權激勵方案時，將業績指標設定為一個區間值而非確定值會更適宜。