企業并購業務中估值問題研究

摘 要：隨著社會經濟的迅猛發展，企業并購發展成為企業擴大規模的一種重要方式。企業并購業務中如何做好目標企業價值評估，關系到了企業的并購發展。從目前企業并購的發展現狀來看，企業并購是一把雙刃劍，成功并購有利于幫助企業實現“1+1>2”的效果，從而更好地發揮協同效應；但若是并購失敗，可能造成資金的浪費，給企業發展帶來不利影響。針對于這一情況，本文對企業并購業務中的估值問題展開研究，把握并購估值要點，為企業并購發展提供一定的參考和借鑒。

關鍵詞：企業并購；估值；估值方法

并購估值是企業并購中的重要環節，關系到了企業能否并購成功。企業在并購過程中，由于雙方信息存在著不對稱問題，估值方法自身存在一定的缺陷，這可能導致并購估值與實際情況不符，造成并購估值不準確的問題出現。隨著市場經濟的快速發展，企業之間的競爭日益激烈，企業為了擴大自身的規模，提升其市場占有率，對并購估值問題做好把握，關系到了企業的長遠發展。因此，企業并購業務中，要注重對目標企業科學、合理地進行價值評估，熟悉目標企業的價值驅動因素，從而在并購后更好地實現對資源整合目標，為企業的長遠發展創造有利條件。

一、企業并購業務中常見估值方法分析

一般來說，企業并購估值分為市場價值和非市場價值兩個部分，市場價值主要是指企業在經營過程中表現出的市場價值，也就是最可能實現的估計數額。非市場價值主要包括了持續經營價值和投資價值。在進行并購過程中，目標企業可能是非上市企業，公開市場信息缺乏，導致雙方信息不對稱，這在很大程度上影響到了估值質量。因此，在進行并購估值時，要注重對估值方法進行把握，從而做好估值工作，使估值的可靠性和準確性得到提升。關于企業并購業務中常見估值方法如下：

（一）現金流量折現

現金流量折現的估值方法主要考慮到了未來現金流量的現值，考慮到參數信息主要包括現金流量、資本成本和現金流量持續年數。關于現金流量折現的公式，如下：

價值=∑nt=1現金流量（1+資本成本）t

在該公式中，現金流量可以是股利、股權、實體現金流量。但是在進行分配過程中，股利波動較大，想要對其進行準確估計可能存在較大的困難。因此，在利用現金流量折現法進行估值過程中，主要采用實體現金流量和股權現金流量。在利用現金流量折現時，應該從“詳細預測期”和“后續期”兩個方面進行考慮，既能夠把握當下，又能夠對后續的情況做好分析，使企業并購估值更加可靠。

（二）相對估值法

相對估值法在企業并購業務估值中的應用，主要通過常用的財務比率進行評估，評估需要對比目標企業和同行業的財務情況，從而對目標企業的價值進行判斷。在對相對估值法應用時，要對企業價值的關鍵性因素進行把握，即選擇關鍵變量，如凈利潤、銷售收入等指標。接下來，需要尋找可對比的企業，從而對目標企業的市價進行評估和判斷。最后，通過關鍵變量計算，得出目標企業的評估價值。相對估值法應用時，常用模型如下：

1.市盈率=每股市價/每股凈利潤；

2.市凈率=市價/凈資產

3.收入乘數=市價/銷售收入

（三）成本法

成本法在應用過程中，主要對目標企業現時重置成本扣除各項損耗之后對企業價值進行確定的方法。在利用成本法進行目標企業估值過程中，需要對目標企業的資產負債表進行調整，從而保證公司價值得到更加準確的評估。關于成本法的計算公式，具體內容如下：

企業價值=重置成本-實體性貶值-功能性貶值-經濟性貶值

二、企業并購案例分析

（一）目標公司情況

本文研究的目標公司A公司是一家電器公司，在對A公司進行并購估值時，要注重對目標公司的情況予以把握，從而做好估值分析，以確保并購工作能夠順利地完成。關于目標公司情況，主要涉及到了目標公司盈利能力、償債能力、營運能力三個方面內容。

1.目標公司盈利能力分析

在對目標公司A公司盈利能力分析過程中，主要考慮到了A公司產品的毛利率情況，涉及到的產品為Z、X、C、V、B、N六種產品，關于這六種產品的毛利率情況，如表1所示：

從A公司產品毛利率來看，Z、X、C、V、B、N六種產品在2013年-2016年期間，出現了較大的變化。就以X類型產品為例，其在2014年-2016年期間，呈現出下降趨勢，并且波動性較大，2014年-2016年期間，X類型產品的毛利率分別為29.39%、22.66%、0.13%；又如N類型產品，其在2013年-2016年期間，毛利率波動性較大，分別為1.53%、15.36%、16.37%、-0.54%。除此之外，其余類型的產品毛利率波動性也較大，并且毛利率不穩定，這對A公司盈利產生較大的影響。從整體情況來看，A公司盈利能力較弱。

2.目標公司償債能力分析

在對A公司償債能力分析過程中，主要從流動比率、速動比率、資產負債率三個指標，對其償債能力進行分析，具體內容如表2所示：

從A公司流動比率情況來看，2013年-2016年，A公司流動比率呈現出上升趨勢，由2013年的1.68上升到了2016年的2.54。從速動比率來看，2013年-2016年期間，A公司速動比率處于一個比較穩定的狀態。從資產負債率來看，A公司2013年-2016年期間，資產負債率較小。從整體情況來看，A公司財務政策比較保守，償債能力較強。但從側面也可以看出，A公司對財務杠桿應用較少，可能影響到A公司的經濟收益。

3.目標公司營運能力分析

在對A公司營運能力分析過程中，主要考慮到了應收賬款周轉率、存貨周轉率、總資產周轉率三個指標。關于A公司2013年-2016年的營運能力情況，如表3所示：

從表3統計結果來看，A公司在2013年-2016年發展期間，其業務規模不斷擴大，資產總額呈現出上升趨勢。在這一過程中，A公司應收賬款周轉率逐年提升，資金回籠速度較快。隨著市場增長率的大幅度上升，A公司存貨周轉水平下降，其在存貨管理過程中存在一定的問題和不足。

（二）企業價值評估分析

在對目標公司A公司進行估值過程中，主要應用現金流折現法進行評估。關于A公司毛利率預測如下：

通過對A公司的自有現金流現值進行預算，各年度自由現金流現值在5320萬元，對A公司的經營性資產價值預估，其現值為27075萬元。此外，考慮到A公司整體價值和非經營性資產價值，最終A目標公司整體價值評估為25351萬元。

三、企業并購業務中估值問題分析

（一）信息不對稱問題

企業并購中估值問題的產生，信息不對稱問題比較突出，被并購企業與并購企業信息不對稱，并購方對被并購方的一些信息可能缺乏理解，這導致并購估值可能忽略一些重要因素，導致估值不準確，從而給并購帶來一定的不利影響。尤其是被并購方為了自身利益，可能對一些重要信息隱藏，這將給并購方帶來較大的經濟損失。同時，并購方在進行并購估值過程中，可能對被并購方的調查缺乏把握，調查工作不到位，影響到相關信息的收集和獲取。由于缺乏對被并購方信息的了解，從而使并購估值存在較多問題，影響到并購工作的效果和質量。信息不對稱問題是影響并購估值的主要因素，并且信息不對稱問題的存在，導致目標公司往往出于自身利益考慮，故意干擾并購方的價值評估，從而影響到評估結果的真實性和可靠性。很多被并購企業為了實現價值最大化，往往存在著業務造價、財務造假的問題，一旦并購估值不準確，或是遭到被并購方的迷糊，可能給并購方帶來巨大的經濟損失。信息不對稱問題對并購估值產生了十分不利的影響，在開展并購估值工作時，如何對這一問題進行解決，成為企業并購估值必須把握的關鍵性問題。

（二）估值方法自身缺陷

在進行并購估值過程中，估值方法的選擇對于估值效果有著較大的影響，而估值方法本身存在的缺陷，會對估值可靠性產生不利影響，從而對并購方的利益帶來一定的損害。如現金流量折現法，在應用過程中，要對目標企業的現金流情況做好調研，根據現金流計算進行估值。如果在估值過程中，獲得的數據信息不準確，會導致估值結果不準確，從而給企業并購帶來不利影響。估值方法的缺陷是一個主觀性的因素，在對數據信息處理過程中，可能影響到最終的結果。并購估值方法存在的缺陷，需要做好全面地分析和把握，一般來說，通過對方法的結合應用，或是多種估值方法結合，可以對這一不足予以彌補。但這樣一來，可能造成估值工作更加復雜、工作量大幅度增加，影響到并購估值的效率。

（三）非財務因素量化存在困難

非財務因素在企業并購估值中對并購結果有著較大的影響，而對非財務因素如何量化處理，是企業并購業務中估值面臨的難題。并購中非財務因素涉及到的因素較多，如企業家自身的能力、企業的人力資本、企業的技術水平等等。這些非財務因素對目標企業價值有著較大的影響，對于并購方估值也有著重要影響。在非財務因素評估時，主觀因素較多，對非財務因素的量化處理不當，會造成評估結果不準確，影響到并購方的利益。

四、企業并購財務中估值應對措施分析

（一）做好目標公司調研工作

企業在并購過程中，針對于信息不對稱問題，要注重做好目標公司調研工作，通過對目標公司的調研，對財務信息、非財務信息進行搜集，為并購業務中估值做好準備，使估值融入數據，提升估值的準確性和可靠性。目標公司調研工作的開展，對數據信息的深入挖掘，可以使目標公司估值更加準確、可靠，從而使估值為并購提供有效參考。

（二）科學、合理選擇評估方法

評估方法的選擇對估值結果產生了較大的影響，針對于這一情況，估值方法選擇要結合具體情況，以提升價值評估的效果和質量。估值方法選擇，要結合目標公司的具體情況，把握目標公司各個發展階段的情況。例如對初創期企業進行評估過程中，可以利用經濟增加值法進行評估；對周期性企業評估時，可以利用市凈率法。通過對評估方法的科學選擇，可以進一步提升估值的準確性和可靠性，為企業并購提供可靠參照。

（三）加強財務評估結果調整

在應對非財務因素過程中，企業并購估值要注重做好財務評估結果調整。企業并購對企業價值的評估，可以利用企業核心競爭力因素對財務估值結果進行調整，對目標公司非財務因素做好評估。在財務評估結果調整過程中，要注重把握企業發展階段，應對不同階段企業，進行不同的調整，以把握目標公司的實際價值，以滿足并購業務需要。財務評估結果的調整，需要從多個方面進行把握，即財務因素和非財務因素兩個方面，能夠做好全面地協調和處理，以提升估值的質量，切實滿足企業并購發展需求。

五、結束語

企業并購業務中估值問題對于企業并購有著較大的影響，必須對這一問題予以足夠的重視。企業并購估值過程中，估值方法的不足、信息不對稱、非財務因素難以量化等問題，對并購估值效果和質量產生了不利影響。針對于這一情況，要加強目標公司調研工作，對估值方法進行科學、合理選擇，并注重對財務評估結果做好調整，從而使價值評估工作更加準確、可靠，為企業并購提供參照和指引。

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作者簡介：譚艷谷，北京坤利資產管理有限公司。