CEO與實際控制人的關聯關系和企業創新投資的關系研究：以市場化程度為調節變量

戴倩穎，左晶晶

摘 要：以民營上市公司為研究樣本，通過實證檢驗CEO與實際控制人的關聯、制度環境對企業創新投資的作用。構建調節效應模型研究制度環境因素對CEO與實際控制人的關聯及與創新投資之間關系可能存在的調節作用。研究結果表明，一是CEO與實際控制人的關聯密切性對企業創新投資存在顯著的負向影響;二是制度環境越好的地區，企業創新投資越高;三是制度環境對CEO與控制人的關聯與制度環境之間的關系存在顯著的調節作用，會減弱CEO與實際控制人的關聯密切性對創新投資的促進作用。

關鍵詞：創新投資;CEO與實際控制人的關聯;制度環境

中圖分類號：F272 ? ? ? ?文獻標志碼：A ? ? ?文章編號：1673-291X（2019）36-0077-03

引言

從高層梯隊理論，到研究CEO對公司決策的影響[1]，高層管理者在公司中作用顯著。理論上說，創新是企業戰略決策的一部分，受到以CEO為核心的高管團隊影響。研究顯示，CEO兩權合一時，有利于企業創新投資[2]。薪酬激勵理論認為CEO的薪酬增長會在不同的企業性質下給企業創新帶來不同的效果[3]。實踐中，結合企業創新，研究者們將關注點放在了實際控制人的性質上[4]。本文計劃運用調節效應對民營企業CEO與實際控制人的關系進行進一步的討論和檢驗，找出它們之間可能存在的復雜關聯。

有研究顯示，外部市場化程度越高，越有利于內部控制更好地促進創新[5]。由于不同地區間的發展存在差異，制度環境也存在不同。制度邏輯的相關理論認為，企業努力迎合制度規則，使得企業的發展和存在更加合理。還有研究認為，資源基礎理論強調了企業內部運行的特點，忽略了外部環境;而制度基礎理論卻注重外部制度環境，忽略了內部管理戰略決策，只有兩者結合，才能更好地了解企業間的差異。通過市場化指數的利用，更好地了解制度環境差異對CEO與實際控制人的關聯以及企業創新帶來的具體影響。

一、文獻回顧與研究假設

1.CEO與實際控制人的關聯及與企業創新投資。當CEO與實際控制人存在關聯時，CEO對企業的控制能力有可能顯著增大[6]。民營企業中，在公司治理層面，有研究者認為，CEO與實際控制人存在關聯會增加第二類代理問題[7]。以關系最顯著的家族企業來說，有研究認為，過度強調親緣關系很有可能傷害企業效益。股權和控制權的集中使得管理者們難以分散投資風險，承擔更大的創新失敗后果[8]。沒有專業的管理知識和技能，通過裙帶關系擔任重要職務，不利于企業的發展、吸收優秀的人才，專業人才和管理者產生隔閡，無法建立良好的分享溝通關系[9]。實際控制人與CEO的統一，使得其他大股東在經營理念上出現爭議，會增加企業內部出現斗爭的可能[10]。由此，提出假設：

H1.1：CEO與實際控制人關聯的密切性對企業創新投資存在負向影響。

CEO與實際控制人之間的親密關系也存在優勢。首先，CEO與實際控制人的關聯使得CEO更多地考慮企業的長遠盈[11]。長期穩定的任職期限，會提高管理者的資源利用[12]。其次，還有研究證明當CEO與實際控制人存在親緣關系時，CEO與實際控制人的關聯可以提高資金決策效率[13]。較親密的關系，使得內部矛盾有所緩解[14]。最后，根據費孝通提出的“差序格局”這一特征，CEO與實際控制人的關聯使得CEO有較強的權威性。由此，提出假設：

H1.2：CEO與實際控制人關聯的密切性對企業創新投資存在正向影響。

2.制度環境與企業創新投資。樊綱等學者通過調研建立的我國各地區的市場化指數被學界廣為接受，對制度環境研究有重要意義。通過研究分析得出，一是政府與市場的關系決定了金融市場的發展與運行。有學者認為，財政補貼有利于企業創新，為企業提供創新資金[15]。二是市場化水平推動非國有經濟的發展。有研究表示，市場化競爭性較高的地區，企業的R&D活動密度更大。三是產品市場發達，競爭激烈。有研究認為，競爭市場下的公司有更好的創新條件[16]。四是要素市場和中介組織影響資源配置、信息交換，為企業創新提供更好的環境。五是法制環境維護市場的穩定，保護創新成果。由此，提出假設：

H2：制度環境越好的地區企業創新投資越高。

3.制度環境對CEO與實際控制人關聯與創新投資之間關系的調節作用。CEO與實際控制人的關聯對企業創新的影響也有可能因為不同地區不同制度環境而有所不同。當制度日漸完善，職業經理人可以在充分的制度保障下做出更好的投資選擇[17]。職業經理人適當延長任期使他們更有可能愿意承擔長期投資風險，那么原本存在的有關聯關系的CEO擁有的決策優勢也會逐漸弱化。制度的優化可以緩解第一類代理問題，如配備相應的保險，可以降低企業的代理成本。完善的制度環境使得職業經理人的能力與才干可以更好地發揮。而原本占有優勢的通過圈子發揮影響保持權威的關聯CEO，相較于通過完善的制度化來保證企業運營的職業CEO也不再具有不可替代性。同時還有研究表明，當法律、政府政策、交易制度等制度環境中的要素逐漸發展提高，企業治理中的家族積極效應會有所減弱[18]。由此，提出假設：

H3.1：制度環境對CEO與控制人的關聯與企業創新之間的關系存在調節作用，減弱關聯關系對企業創新的不利影響。

H3.2：制度環境對CEO與控制人的關聯與企業創新之間的關系存在調節作用，減弱關聯關系對企業創新的促進作用。

二、模型、變量與數據

1.研究模型。為了檢驗假設，構建研究模型：

D&Ri，t=？茁0+？茁1×DTAi，t+？茁2×Fsizei，t+？茁3×Lnamci，t+？茁4×OPRi，t+？茁5×CROCi，t+？茁6×ACVRi，t+？茁7×KIN2i，t+？茁8×Duality3i，t+？茁9×MKTi，t+？茁10×KIN2i，t×MKTi，t+？茁11×Duality3i，t×MKTi，t+行業效應+年份效應+？著i，t

其中，？茁0代表截距項，？茁1至？茁11代表回歸系數，？著i，t代表模型殘差。

2.研究變量。首先，自變量。將其關聯分為三類：無關聯（NoCorr1）、有親緣關聯（KIN2）以及二者為同一人（Duality3），檢驗假設H1.1和假設H1.2;樊綱對制度環境做出的相關研究，以市場化指數（MKT）檢驗假設H2;最后，考慮制度環境對企業創新的調節作用，檢驗假設H3.1和假設H3.2。其次，控制變量。控制變量包括財務杠桿（DTA）、公司規模（FSize）、公司年齡（FAge）、所屬行業（Indusi）、管理層薪酬（Lnamc）、盈利能力（OPR）、CEO持股比例（CROC）、實際控制人控制權（ACVR）。

3.研究數據。以民營上市公司為樣本，數據來源于國泰安數據庫、Wind資訊數據庫、巨潮網。考慮時效性，取2012—2016年數據。

三、實證分析結果

模型二里，KIN2對R&D存在顯著負向影響，說明CEO與實際控制人的關聯關系由無關變為有親屬關系時，會減弱企業的創新投入。Duality3對R&D有著負向影響，但未能通過顯著性檢驗，由此也能推斷出當CEO與實際控制人為同一人時，企業創新很大程度上也是受到不利影響。假設H1.1基本得到支持。模型二、模型三、模型四、模型五都展現出MKT與R&D的顯著正向影響，假設H2得到支持。模型三中，KIN2對R&D存在顯著負向影響，Duality3對R&D仍然未能通過顯著性檢驗，但KIN2×MKT對R&D存在顯著負向影響，結合模型二，可以得知當制度環境有所提高時，CEO與實際控制人的近親屬關聯關系給企業創新帶來的不利影響有所減弱。模型五中，Duality3×MKT對R&D，原本通不過顯著性檢驗的CEO與實際控制人的兩權合一關系在制度環境的調節作用下通過了檢驗，呈顯著負向影響，同時通過觀察模型五中的KIN2和KIN2×MKT，發現原先呈現的調節關系也發生了改變，制度對近親屬帶來不利影響的減弱作用，轉變為了強化作用。假設H3.2基本得到支持。

結語

通過民營上市企業的相關數據，本文實證檢驗了CEO與實際控制人管理關系及與企業創新投資之間的關系，并且深一步的討論了這一關系是否會因為企業所處地區環境不同產生的制度環境差異而發生改變。研究發現，在我國上市民營企業中，CEO與實際控制人的關聯關系總體上對企業創新存在顯著的負向影響。其次，上市民營企業所處地區的制度環境越完善，CEO與實際控制人的關聯關系對企業創新的負向影響就越容易體現。

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