會計信息可比性影響高管薪酬契約的有效性嗎？

張列柯，張 倩，劉 斌

(1.重慶大學 經濟與工商管理學院，重慶 400030；2.西南政法大學 中國法治企業研究院，重慶 401120)

一、引言

薪酬契約是緩解委托代理問題的重要機制，既關系著高管激勵也關系著股東財富最大化，其有效性備受關注。作為所有權與經營權分離的產物，薪酬契約積極作用的發揮離不開充分有效的信息，這既是提高薪酬契約設計科學性的需要，也是薪酬契約得到有效執行和監督的需要[1]。而在業績型薪酬契約成為眾多企業現實選擇的情形下[2-3]，充分有效的信息主要指與企業業績和高管努力程度相關的信息。在眾多信息形式中，會計信息因其較高的規范性、可觀測性以及與高管努力程度較高的相關性[3-4]，被普遍用于薪酬契約以分析企業業績和高管努力程度[5-7]。但會計信息容易受到多種因素的影響，并形成不同的信息質量特征，影響其契約有用性的發揮[8]。高會計信息質量下的業績指標有利于對高管進行監督和評價[9]，而低會計信息質量下的業績指標則容易帶來業績噪音，降低薪酬契約的有效性[10]。因此，會計信息的質量特征影響著高管薪酬契約的有效性。

可比性作為重要的會計信息質量特征，一直被視作提高會計信息決策有用性的增進質量特征之首[11]。國際會計準則委員會和我國會計界一直致力于會計信息可比性的提高。較高的會計信息可比性具有良好的契約有用性和公司治理功能，而在會計信息可比性較差的情況下則會引起經濟效率的損失[12]。尤其在使用財務指標來判斷企業經營績效時，如果可比性不強，那么對財務數據進行有效分析將是不可能的[13]。因此，可比性的提高可能對高管薪酬契約的有效性產生顯著影響。但由于可比性的量化較為困難，基于可比性的研究較為滯后，一些學者呼吁加強對可比性問題的研究[14]。近年來，在De Franco等(2011)[15]量化會計信息可比性的研究基礎上，圍繞會計信息可比性的影響因素研究逐步展開，當然也有學者從企業創新、資本成本、相對業績評估、機構投資、盈余管理等角度研究了可比性的經濟后果，但會計信息可比性如何影響薪酬契約安排的研究仍然較為缺乏。因此，本文將會計信息可比性引入到高管薪酬契約有效性的研究中，這既是對會計信息可比性經濟后果研究的拓展，也是對高管薪酬契約有效性的影響因素的有益探索。而在業績型薪酬契約成為眾多企業現實選擇的情形下，薪酬業績敏感性被普遍認為是衡量高管薪酬契約有效性的重要標準[16]。因而，本文在研究中以薪酬業績敏感性作為對薪酬契約有效性的識別，薪酬業績敏感性越高則意味著薪酬契約越有效。

研究發現：會計信息可比性的提高增加了高管薪酬業績敏感性，而這種影響在國有企業中較弱。進一步分析則發現：會計信息可比性對高管薪酬業績敏感性的影響在分析師跟蹤數量少、信息披露質量低以及業績波動性高等信息不對稱程度更嚴重的情況下較大；同時，會計信息可比性與高管超額薪酬水平顯著負相關，這種負相關關系依然在國有企業中較弱。結果表明：會計信息可比性是影響高管薪酬契約有效性的重要因素；會計信息可比性的提高增加了高管薪酬契約的有效性，降低了高管的超額薪酬水平；但國有企業面臨的過多行政干預在一定程度上限制了會計信息可比性提升高管薪酬契約有效性的作用；而在作用機制上，會計信息可比性是通過改變信息不對稱影響了高管薪酬契約有效性。

本文可能有以下貢獻：第一，提高會計信息可比性是各會計準則制定機構追求的目標，本文從高管薪酬契約有效性的角度研究了會計信息可比性對契約安排的影響，拓展了會計信息可比性的經濟后果研究，從提高會計信息可比性的角度優化會計準則提供了經驗證據。第二，同國外基于發達國家的情況，通過跨國企業研究會計信息可比性的經濟后果不一樣，本文立足于我國國情展開研究，有效控制了制度環境、政治環境以及經濟環境等宏觀國別差異對研究結論的干擾，為會計信息可比性的經濟后果研究提供了來自新興市場國家的證據。第三，將可比性作為重要的會計信息質量特征引入到高管薪酬契約有效性的研究中，提供了研究高管薪酬契約的新視角，對于改善高管薪酬激勵效果具有重要的借鑒意義。

本文接下來的結構安排如下：第二部分為理論分析與研究假設，第三部分為研究設計，第四部分為實證結果與分析，最后一部分為研究結論與政策建議。

二、理論分析與研究假設

在所有權與經營權分離和信息不對稱的情況下，高管薪酬契約作為重要的治理機制受到眾多學者的關注。早在1976年，Jensen等[2]從委托代理理論出發構建最優薪酬契約模型，指出基于業績的薪酬制度把股東和高管的利益聯系在一起，降低了代理成本，有利于形成最優薪酬契約。這種薪酬制度在一定程度上約束了高管的懈怠行為[17]，對于規范高管尋租，提高投資效率，優化公司治理具有重要作用[18-19]。當薪酬業績敏感性越強時，薪酬契約對高管機會主義動機的約束就越強[4，20]。因而，合理高效的薪酬契約常常將高管薪酬同企業業績緊密相連，成為企業常用的激勵契約方式，薪酬業績敏感性則成為識別高管薪酬契約有效性的重要標準[16]。薪酬業績敏感性越高則意味著薪酬契約越有效。雖然，早期的研究表明，我國上市公司的高管薪酬同企業業績之間不存在顯著的關聯[22]，但隨著市場化改革的推進，我國的高管薪酬逐步具有了業績型薪酬的特點[6，23]。

然而，與企業業績掛鉤的薪酬契約發揮積極作用的前提是充分有效的企業業績信息和高管努力程度信息，以使企業業績和高管努力程度能被有效觀測。正如Watts等(1986)[4]所指出，會計信息對企業經營成果和資產狀況的度量功能，在薪酬契約的締結、監督以及執行中發揮著重要作用。因此，在眾多信息形式中，會計信息因其較高的規范性、可觀測性以及與高管努力程度較高的相關性[3-4]，被普遍用于薪酬契約中以分析企業業績和高管努力程度[5-7]。但由于會計信息容易受到多種因素的影響，并形成不同的信息質量特征，影響其契約有用性的發揮[8]。高質量會計信息下的業績指標有利于對高管進行監督和評價[9]，而低質量會計信息下的業績特征則會帶來噪音，影響契約有效性[10]。因而，會計信息質量特征對于提高高管薪酬契約的有效性十分重要。

根據IFRS的財務報告概念框架，可比性作為重要的會計信息質量特征，能夠幫助信息使用者比較不同項目的異同，從而引導資源的優化配置，其一直被視作提高會計信息決策有用性的增進質量特征之首[11]。已有研究表明較高的會計信息可比性在降低公司資本成本，吸引外國投資，降低股價崩盤風險，促進企業創新，提高管理層業績預告的準確度，增加商業信用和并購后股東的長期財富效應等方面發揮著積極作用。而在會計信息可比性較差的情況下則會引起經濟效率的損失。如Bae等(2008)[12]從國家間會計準則差異出發展開研究，發現兩個國家間會計準則條款差異程度越大，一國證券分析師對另一個國家股票的跟進就越少，且預測精度越低。尤其在使用財務指標來判斷企業經營績效時，如果可比性不強，那么對財務數據進行有效分析將是不可能的[13]。因此，會計信息可比性將是影響高管薪酬契約有效性的重要因素。

那么，會計信息可比性如何影響高管薪酬契約的有效性呢？De Franco等(2011)[15]的研究指出會計信息可比性的提高增加了會計信息的質量和數量，降低了會計信息的獲取成本。而這些改變有助于改善企業信息環境，從而降低信息不對稱。本文認為具有改變信息不對稱功能的會計信息可比性，將通過以下方式影響高管薪酬契約的有效性：

(一)會計信息可比性與高管薪酬契約的制定、執行和監督

首先，會計信息可比性的提高使高管薪酬契約的制定更加公平合理。在所有權與經營權分離的情況下，高管擁有關于企業經營的信息優勢，致使董事會特別是其下設的薪酬委員會在薪酬契約制定過程中嚴重依賴于高管提供的信息。這種信息優勢的存在弱化了董事會或者薪酬委員會的談判能力，使得董事會或者薪酬委員會常常被高管俘獲，導致薪酬契約的設計偏向于高管利益，具有較低的有效性[10，25-26]。而如果僅從自身掌握的信息出發，制定高效公平的薪酬契約，則董事會或者薪酬委員會又將面臨高昂的調查成本、信息成本以及談判成本等交易成本，往往不符合成本效益的原則[1]。但可比性作為會計信息質量的企業間度量方式[15]，可在一定程度上弱化高管對董事會或者薪酬委員會的俘獲。會計信息可比性的提高一方面降低了高管追求超額薪酬的辯護能力，另一方面既增加了董事會或者薪酬委員會可使用會計信息的質量和數量，也減少了董事會或者薪酬委員會在薪酬契約制定過程中的調查成本、談判成本和決策成本。這種會計信息質量的提升，降低了董事會或者薪酬委員會因信息不對稱而導致的信息劣勢，使董事會或者薪酬委員會的談判能力和獨立性得到增強，有利于薪酬契約的制定更加公平合理，從而弱化高管的權力尋租，使得高管從改善企業業績的角度來提升自己的利益。在薪酬契約的表現上則體現為較高的薪酬業績敏感性。

再者，會計信息可比性的增加提升了高管薪酬契約的執行和監督效率。即使薪酬契約的制定合理，但如果得不到有效的執行和監督，其有效性將大打折扣。而薪酬契約的執行和監督仍然需要可靠充分的信息，尤其是關于企業業績和高管努力程度的信息[1]。在薪酬契約依賴會計信息予以締結、監督以及執行的情況下[4]，較高質量的會計信息對薪酬契約的執行和監督具有積極影響[27-28]。作為重要的會計信息質量特征，可比性的提高，提升了可使用會計信息的質量和數量[15，29]，能幫助信息使用者采用更加簡單和標準化的流程進行有效分析[30]，有助于股東或者董事會以較低成本觀測企業業績和高管的努力程度。因而，可比性的增加，豐富了股東或者董事會獲取的信息，使其在高管薪酬契約的執行和監督過程中有理有據，降低了因信息不對稱而被高管左右的可能。如此，有利于薪酬契約得到有效的執行和監督，從而抑制高管的懈怠行為和自利動機，致使高管在薪酬契約的約束下，通過實現企業價值最大化來追求自身利益。

(二)會計信息可比性與高管的懈怠行為和機會主義行為

會計信息可比性的提高抑制了高管的懈怠行為和機會主義行為。在會計信息可比性較高的情況下，高管的經營業績和薪酬信息容易被機構投資者、外部審計機構、社會媒體、分析師等解讀，其懈怠行為和機會主義行為被發現的可能性較高。而且，投資者、債權人和其他信息使用者可以從行業內其他公司獲取企業的額外信息，對企業業績和高管薪酬進行有效對比分析，這將進一步抑制高管的懈怠行為和機會主義行為。此外，會計信息可比性的提高降低了應計盈余管理的收益，減少了高管的機會主義行為。正如Barth(2013)[34]所指出，會計信息可比性的缺失將導致高管可以隨意粉飾財務狀況和經營業績。但隨著會計信息可比性的提高，公司報告績效的好與差均會被做出相應的歸因，應計盈余管理并不能顯著增加高管的私有收益[35]。當然，也有研究表明會計信息可比性的增加導致了更多的真實盈余管理，產生了新的代理問題。但陳玥等(2017)[36]的研究表明，會計信息可比性的信息環境效應在其引起的效應中占主導。因此，總體上，會計信息可比性的增加對高管懈怠行為和機會主義行為具有抑制作用，這將導致高管從真實努力的角度提高企業業績，使得高管努力與企業業績具有更高的匹配程度，體現在薪酬契約角度則是薪酬業績敏感性的增強。

(三)會計信息可比性與參與約束和激勵相容約束

既然可比性是會計信息質量的企業間度量方式[15]，那么在會計信息可比性較高的情況下，企業業績信息和高管努力程度信息更加透明，這雖然提高了高管的薪酬談判能力，但也約束了高管追求超額薪酬的辯護能力。此時，如果不滿足參與約束，則高管會主動離職；如果不滿足激勵相容約束，則高管會受到懲罰。這既減少了高管的懈怠行為和自利動機，也降低了對高管激勵不足的概率。因此，在會計信息可比性較高的情況下，為同時滿足參與約束和激勵相容約束，高管積極為股東利益努力，股東則給予高管恰當回報，長期均衡的結果則是高管薪酬與企業業績的聯系更加緊密，即薪酬業績敏感性得到提高。同時，會計信息可比性的增加降低了對信息不確定性的感知，有利于增進高管與股東或者董事會之間的信任，這種信任促進信息的生成和分享，提高了溝通效率，進一步推動上述均衡的實現。

此外，會計信息可比性在改變信息不對稱的同時，也提高了業績指標的質量。眾所周知，會計盈余常常作為業績指標的替代，而其相關性和可靠性是高管業績評價中重要的質量特征，對于提高高管薪酬的激勵性和會計業績在薪酬契約中的作用具有重要意義。會計信息可比性的增加改善了會計盈余的價值相關性，并使得會計業績指標更加可靠[39]。同時，業績噪音的存在也被認為是降低薪酬契約有效性的重要因素[10]。而會計信息可比性關注的是同行業多個企業間財務報表項目的比較，是會計信息質量的企業間度量方式[15]，較高的會計信息可比性有利于股東或者董事會通過外部比較對業績噪音進行剝離，使得會計業績指標能更好地反映高管的努力程度。如果同行業內的不同企業之間缺乏可比性，則剔除業績噪音將面臨高昂的成本，進而影響著股東或者董事會對高管努力程度的正確評價。有研究指出，為使自己的經營努力得到正確評價，在信息不可比時，擁有信息優勢的經理人員會通過自愿披露來改善信息環境。因此，這種會計信息質量的提高，增加了會計業績指標對高管努力的反映程度，使得會計業績指標在薪酬契約中得到更多應用[9]，導致薪酬業績敏感性提高，并形成有效激勵。

綜上，會計信息可比性的提高對高管薪酬契約有效性產生了積極作用。為此，提出如下研究假設：

研究假設1：會計信息可比性的增加有助于提升高管薪酬契約的有效性，即會計信息可比性的增加提高了高管薪酬業績敏感性。

然而，相對于非國有企業，國有企業面臨著較多行政干預。這種行政干預降低了會計業績的度量評價作用，削弱了以業績為基礎的薪酬機制的有效性。受到嚴重行政干預的國有企業往往具有多重目標，不僅要實現國有資產的保值增值，提高企業利潤，有時還會承擔一些政策性任務，如減少失業、實現政府稅收等社會和政治目標[42]。目標的多元化導致很難將企業目標與對高管的激勵相統一，這既增加了董事會對國企高管進行科學考核與激勵的難度，又給國企高管創造了把經營不善歸因于種種社會和政治負擔的辯解渠道[31]。而且，在企業行為受到政府的較大影響時，由于企業業績包含了更多政府行為的影響，經營業績與高管的才能和努力之間的因果關系顯得模糊。

與此同時，國有企業高管人員薪酬激勵主要受政府行政干預和國有資產管理體制影響，扭曲了企業激勵機制。一些企業在薪酬制定上帶有濃厚的體制內干部工資色彩，這容易造成高管薪酬與公司業績無關而僅與行政級別相關的問題[32]。再有，政策性負擔的存在導致所有者對高管的績效評估缺乏有效的指標，此時對高管片面的進行顯性貨幣激勵，往往不是最優選擇。在顯性激勵不足的情況下，國有企業普遍存在在職消費、政治升遷等隱性激勵方式[1]，尤其在國有企業高管的薪酬水平長期受到政府一系列政策嚴格管制的情況下[10]。

承前所述，國有企業由于面臨更多的行政干預，其會計信息可比性對高管薪酬業績敏感性的影響有限。據此，再提出如下研究假設：

研究假設2：相對于非國有企業，會計信息可比性對高管薪酬契約有效性的提升作用在國有企業中較小，即會計信息可比性對高管薪酬業績敏感性的影響在國有企業中較弱。

三、研究設計

(一)樣本選擇與數據來源

本文以2005-2016年A股所有上市公司為研究樣本。選擇2005年作為研究起點的原因如下：我國從2002年起才開始要求A股上市公司強制披露季度報表，而計算會計信息可比性需要涉及前四年連續16個季度的相關數據，2005年是能夠估計出可比性指標的最早年度。研究中使用的數據主要來源于CSMAR數據庫。對于初始樣本，我們做了如下處理：(1)剔除了金融行業中的A股上市公司；(2)去掉了非正常交易狀態的樣本：(3)為了有效計算會計信息可比性，剔除前16 個季度股票收益率或者季報數據缺失的樣本；(4)刪除其他財務數據和公司治理數據缺失的樣本。同時，為減少極端值帶來的影響，對所有連續變量在1% 和99% 分位數上進行縮尾處理。

(二)模型設計與變量定義

如前所述，薪酬業績敏感性被普遍認為是衡量高管薪酬契約有效性的重要標準。為此，借鑒現有文獻[3，31，33，37]的做法，構建如下的模型(1)對假設1進行檢驗：

SALARY=β0+β1ROA+β2COMPACCT*ROA+β3COMPACCT+β4SIZE+β5LEV+β6MB+β7FSHARE+β8MSHARE+β9DUAL+β10BOARD+β11INDB+β12DISTRICT+β13MFEE+∑YEAR+∑IND+ε

(1)

研究中重點考察系數β2是否顯著為正，如果顯著為正，則意味著假設1成立。在模型(1)中，SALARY代表上市公司的貨幣薪酬水平，以高管前三名薪酬總額的自然對數進行衡量；ROA代表公司的業績，其值等于營業利潤除以平均總資產；COMPACCT則表示會計信息可比性。而對于控制變量的選擇，本文借鑒Chen等(2011)[33]、謝德仁等(2012)[31]、劉慧龍(2017)[3]和羅進輝(2018)[37]的研究，控制了公司規模(SIZE)、負債水平(LEV)、成長機會(MB)、第一大股東持股比例(FSHARE)、高管持股比例(MSHARE)、兩職兼任(DUAL)、董事會規模(BOARD)、獨立董事比例(INDB)、地域特征(DISTRICT)、管理費用率(MFEE)、年份(YEAR)和行業(IND)。其中，規模為年末總資產的自然對數；負債水平為年末資產負債率；成長機會以公司年末的市值賬面比來衡量；第一大股東持股比例為年末第一大股東持股數量占總股份的比值；高管持股比例等于年末高管持股數量占總股份的比值；兩職兼任為虛擬變量，在董事長和總經理兼任時取值為1，否則取值為0；董事會規模為董事會人數的自然對數；獨立董事比例則為獨立董事人數占董事會人數的比例；地域特征為虛擬變量，上市公司的注冊地位于中西部地區時取值為1，否則取值為0；管理費用率則為管理費用與主營業務收入的比值。

對于假設2的檢驗則在模型(1)的基礎上引入上市公司的產權性質以及產權性質與企業業績的交乘項，構建如下的模型(2)展開研究。其中，SOE為上市公司的產權性質，在上市公司為國有企業時取值為1，否則取值為0。其他變量的定義與模型(1)保持一致。研究中重點考察λ7是否顯著為負，若顯著為負，則研究假設2成立。

SALARY=λ0+λ1ROA+λ2COMPACCT*ROA+

λ3COMPACCT+λ4SOE+λ5SOE*ROA+λ6SOE*

COMPACCT+λ7SOE*COMPACCT*ROA+λ8SIZE+

λ9LEV+λ10MB+λ11FSHARE+λ12MSHARE+λ13DUAL+λ14BOARD+λ15INDB+λ16DISTRICT+λ17MFEE+∑YEAR+∑IND+ξ

(2)

會計信息可比性是本文的主要解釋變量之一，對于會計信息可比性的衡量，本文借鑒De Franco等(2011)[15]的方法，具體計算過程如下。

首先，對于每一個公司年，利用公司i第t年末之前連續16個季度的股票回報數據和盈利數據對如下的模型(3)進行回歸，得到的回歸系數α0i和α1i代表公司i的會計系統轉換函數。模型(3)中的EARN為每季度q 的凈利潤與季度初發行在外的股票市值之比，RETURN為每季度q 的股票回報率。同理可以得到公司j的會計系統轉換函數α0j和α1j。

EARNitq=α0i+α1iRETURNitq+ζitq

(3)

在此基礎上，假設公司j和公司i的經濟業務(RETURN)相同，分別用會計系統轉換函數(4)和函數(5)計算公司i和公司j的預期盈余，以計算兩者之間的可比性。

E(EARN)iitq=α0i+α1iRETURNitq

(4)

E(EARN)ijtq=α0j+α1jRETURNitq

(5)

定義公司i和公司j的可比性如下：

(6)

然后，依據上述方法，分別計算出公司i同其所屬行業內其他所有公司之間的可比性。

最后，按照從大到小的順序進行排序，取前四位的平均數作為公司i在第t年的會計信息可比性，記為COMPACCT4。為了使結果更加穩健，同時取前十位的平均數作為會計信息可比性的代理指標，記為COMPACCT 10。COMPACCT 4和COMPACCT 10的值越大，代表會計信息可比性越高。在回歸的時候COMPACCT分別取COMPACCT 4和COMPACCT 10。

前述模型(1)和模型(2)中主要變量的定義如表1所示。

表1 主要變量定義表

四、實證結果及分析

(一)描述性分析

實證結果分析之前，本文通過表2對主要研究變量進行了描述性統計。我們發現高管薪酬的平均值為14.025，而中位數略大于平均值為14.051，這意味著研究樣本中高管薪酬略微呈現左偏分布；在極值方面，高管薪酬的最大值為16.032，最小值為10.851，通過反函數折算成原始值后，前者相當于后者的177.8倍，表明上市公司的高管薪酬存在極高和極低的現象，這與已有研究中關于“天價薪酬”的討論具有一致性；而高管薪酬的標準差也達到了0.815，顯示出各上市公司高管薪酬之間存在著較大的波動性。對于會計信息可比性，兩種計算標準下的均值分別為-0.006和-0.008，都較大程度小于各自的中位數，意味著可比性的分布呈現左偏的特征；而在波動性方面，標準差分別為0.014和0.017，最大值都為0，最小值則分別為-0.151和-0.171，呈現出類似于高管薪酬較大的波動性。從樣本的產權性質結構來看，樣本中國有企業較多，大約為整個樣本的62%。此外，從高管持股比例來看，雖然最大值為58.3%，但是均值僅為1.6%，中位數為0，75%分位數也為0，這意味著我國上市公司對高管的股權激勵有限，貨幣薪酬仍是高管關注的重點[注]Pearson相關系數表明各研究變量之間不存在嚴重的多重共線性，限于篇幅未列示。。

表2 主要研究變量的描述性統計

(二)實證結果與分析

根據前述的研究設計，本文利用模型(1)和模型(2)分別對研究假設1和研究假設2展開檢驗，主要的回歸結果如下。

表3報告了模型(1)和模型(2)的回歸結果。在模型(1)的回歸結果中，企業業績(ROA)與高管薪酬(SALAEY)之間存在顯著的正相關關系，而會計信息可比性與企業業績的交乘項(COMPACCT*ROA)系數不管是在COMPACCT= COMPACCT4，還是在COMPACCT= COMPACCT10的情況下都顯著為正，并通過了顯著性水平為1%的檢驗，這意味著會計信息可比性的提高增加了高管薪酬的業績敏感性，使得高管薪酬契約更加有效，從而證實前述的研究假設1。對于模型(2)的回歸結果，會計信息可比性與企業業績的交乘項系數依然顯著為正，但產權性質、會計信息可比性與企業業績三者的交乘項(SOE*COMPACCT*ROA)系數在COMPACCT取不同代理變量的情況下都顯著為負，并且都通過5%的顯著性水平檢驗，這表明會計信息可比性對高管薪酬業績敏感性的提高效應在國有企業中較弱，證明了本文的研究假設2。由此表明，會計信息可比性是影響高管薪酬契約有效性的重要因素，會計信息可比性的提高增加了高管薪酬契約的有效性，但國有企業面臨的過多行政干預在一定程度上限制了會計信息可比性提升高管薪酬契約有效性的作用。

此外，從控制變量來看，由于我國上市公司對高管實行股權激勵的情況較少，高管持股對貨幣薪酬的替代效應并不顯著；而董事長和總經理兼任使得高管擁有更高的貨幣薪酬水平。

(三)進一步討論

1.對真實盈余管理的考慮

如理論分析所指出的那樣，會計信息可比性通過信息效應起到了提高高管薪酬業績敏感性的作用。但胥朝陽等(2014)[38]、Sohn(2016)[29]與陳玥等(2017)[36]的研究指出，可比性的增加促使經理人員將盈余管理手段從應計盈余管理轉向真實盈余管理，使得真實盈余管理呈現增加趨勢。而真實盈余管理將會給企業價值造成更大的損害，并因其較高的隱蔽性很難被發現。因此，會計信息可比性對薪酬業績敏感性的提高有可能由真實盈余管理導致。為了排除這種干擾帶來的影響，進一步佐證文中的理論分析，借鑒陳勝藍等(2012)[16]的研究，將企業業績剔除真實盈余管理重新進行回歸分析。此時，如果會計信息可比性與企業業績的交乘項系數仍然顯著為正，則印證了本文的理論分析；反之，則意味著會計信息可比性對高管薪酬業績敏感性的影響主要來自于真實盈余管理。

表3 會計信息可比性、產權性質與高管薪酬業績敏感性

注：***、**、*分別代表在1%、5%、10% 的統計水平下顯著。

在剔除真實盈余管理的過程中，首先借鑒Roychowdhury(2006)[40]的研究方法，利用如下的模型(7)、模型(8)和模型(9)進行分年分行業回歸，分別計算出公司預期的經營活動凈現金流(即正常的經營活動凈現金流)、預期的產品成本(含義同前)、預期的可控費用(含義同前)，再用對應的實際值減去預期值得到非正常的部分(即通過真實盈余管理操縱的部分)，然后乘以上期期末的總資產得到非正常部分的水平值。

ωt

(7)

(8)

(9)

在上述模型中，CFO為經營活動現金流凈額，SIZE為總資產(同前文)，SALE為營業收入，△SALE為兩期營業收入之差，PROD為生產成本(具體為銷售成本與存貨變化之和)，DISEXP為可控費用(具體為管理費用和營業費用之和)。

而Roychowdhury(2006)[40]和劉啟亮等(2011)[41]的研究指出，經營活動現金流凈額和可控費用的異常降低可能增大公司的盈利，反之，則調低公司的盈利水平；異常產品成本的增加可能導致單位產品獲利能力的提高，進而提高公司的利潤，反之，則降低公司的利潤。因此，我們采取如下的方式對公司業績進行調整：

調整后的真實業績=(公司的經營利潤+現金流操縱的水平值-產品成本操縱的水平值+可控費用操縱的水平值)

然后用平均總資產對調整后的真實業績進行平減得到新的代理指標TRUE_ROA。再以TRUE_ROA替換原模型(1)和模型(2)中的ROA進行回歸分析，其結果如表4。在表4中，模型(1)的回歸結果顯示，會計信息可比性同企業真實業績的交乘項(COMPACCT*TRUE_ROA)系數依然顯著為正；而模型(2)的結果中，產權性質、會計信息可比性與企業真實業績三者的交乘項(SOE*COMPACCT*TRUE_ROA)系數顯著為負。前述結果表明，在剔除了真實盈余管理后，會計信息可比性仍然顯著提高了高管薪酬業績敏感性，但這種影響在國有企業中較弱，從而與研究假設1和研究假設2保持一致，這印證了前文的理論分析。

2.降低信息不對稱的機制檢驗

如前所述，會計信息可比性的提高降低了信息不對稱，從而改善了高管薪酬契約有效性是本文的主要分析邏輯之一。為了驗證這一邏輯，我們借鑒姜付秀等(2016)[42]的研究方法，通過檢驗是否在信息不對稱程度更嚴重的情形下，會計信息可比性對高管薪酬業績敏感性產生了更大的影響來提供證據支持。為此，我們考慮從以下三種信息不對稱情境進行檢驗：分析師跟蹤、信息披露質量和業績波動性。

根據現有研究，分析師對企業信息具有較高的分析能力和挖掘能力，較多的分析師跟蹤意味著企業的信息不對稱程度較低。信息披露質量越高，企業的信息不對稱程度越低。而業績波動性較大時，則容易產生較高的信息不對稱程度。關于分析師跟蹤的數據我們從CSMAR數據庫中整理而得，信息披露質量則借鑒Kim和Verrecchia(2001)[24]提出的方法進行衡量，業績波動性以前三年企業業績的標準差表示。具體研究如下。

對于分析師跟蹤，按照嚴格的分位數，將樣本分為五個部分，然后取出分析師跟蹤數量最多的子樣本和分析師跟蹤數量最少的子樣本，分別代表信息不對稱程度最低組和信息不對稱程度最高組，分組進行回歸。對于信息披露質量和業績波動性，采取同分析師跟蹤一樣的方法，選出信息不對稱程度最低組和信息不對稱程度最高組，進行分組回歸。回歸結果如表5和表6所示。表5報告了在不同信息不對稱場景下，對模型(1)進行回歸的結果。結果顯示，無論是分析師跟蹤情境，還是信息披露質量情境，還是業績波動性情境，會計信息可比性對高管薪酬業績敏感性的影響都只在信息不對稱程度最高組中顯著為正(即分析師跟蹤數量最少組，信息披露質量最低組，業績波動性最大組)，而在信息不對程度最低組中則不顯著(即分析師跟蹤數量最多組，信息披露質量最高組，業績波動性最小組)。這意味著會計信息可比性在信息不對稱程度更嚴重的組中發揮了更大的作用，從而印證了本文的分析邏輯，即在信息不對稱程度更嚴重的情況下，會計信息可比性的作用更大。

表4 真實業績下的會計信息可比性、產權性質與高管薪酬業績敏感性

① 計算真實盈余管理涉及的變量數據存在缺失,導致此處的樣本量同前文有差異。

注：***、**、*分別代表在1%、5%、10% 的統計水平下顯著。

表5 不同信息不對稱場景與模型(1)

① COMPACCT= COMPACCT10時,研究結論保持一致,限于篇幅沒有報告。

注：***、**、*分別代表在1%、5%、10% 的統計水平下顯著。

表6 不同信息不對稱場景與模型(2)

① COMPACCT= COMPACCT10時,研究結論保持一致,限于篇幅沒有報告。

注：***、**、*分別代表在1%、5%、10% 的統計水平下顯著。

表6則報告了在不同信息不對稱場景下，對模型(2)進行回歸的結果。結果顯示，在信息不對稱程度最高組，會計信息可比性對高管薪酬業績敏感性的影響在國有企業和非國有企業中沒有顯著差異；而在信息不對稱程度最低組，會計信息可比性對高管薪酬業績敏感性的影響才呈現出因產權性質導致的差異。這意味著，在信息不對稱程度嚴重時，會計信息可比性產生的積極作用占主導，抵消了來自行政干預形成的約束。因此，進一步佐證了表5顯示的研究結論，印證了本文的分析邏輯。

3.高管超額薪酬

誠如前述，會計信息可比性的提高增加了高管薪酬契約的有效性。在這樣的情況下，高管的超額薪酬水平應該會隨著會計信息可比性的提高而降低。這種推測如果得到現實印證，則進一步證明了本文的研究結論。為此，我們從超額薪酬的角度，對會計信息可比性提高高管薪酬契約有效性展開進一步研究。

對于超額薪酬的確定，借鑒辛清泉等(2007)[19]的研究，通過如下的模型(10)進行計算。首先通過模型(10)，回歸估計出各變量的系數，利用回歸系數計算出高管的正常薪酬，再用實際薪酬減去正常薪酬得到超額薪酬，并對超額薪酬取絕對值，記為UE_SALARY。在模型(10)中，IA為年末無形資產比例，其余變量的定義同前文。

SALARY=Φ0+Φ1SIZE+Φ2ROA+Φ3IA+Φ4DISTRICT+∑YEAR+∑IND+κ

(10)

在研究會計信息可比性對超額薪酬的影響時，借鑒模型(1)，構建如下的模型(11)展開研究，除了變量UE_SALARY外，其余變量的定義同前。考慮產權性質帶來的影響時，則在模型(11)的基礎上引入產權性質及其與會計信息可比性的交乘項，回歸結果如表7所示。

UE_SALARY=θ0+θ1COMPACCT+θ2LEV+θ3MBit+θ4FSHARE+θ5MSHARE+θ6DUAL+θ7BOARD+θ8INDB+θ9MFEE+μ

(11)

表7報告了利用模型(11)對超額薪酬展開分析的回歸結果。在結果中，會計信息可比性的回歸系數顯著為負，表明會計信息可比性的提高降低了高管的超額薪酬，意味著高管的薪酬同業績更加匹配，從而印證了本文的研究假設1。而引入產權性質后，產權性質與會計信息可比性的交乘項系數顯著為正，且都通過1%的顯著性水平檢驗，這意味著會計信息可比性對超額薪酬的降低作用在國有企業中較弱，進一步印證了本文的研究假設2。

(四)穩健性檢驗

為使研究結論更加可靠，本文從以下四個方面進行了穩健性檢驗。

1.構建會計信息可比性的工具變量進行回歸，以緩解研究結論的內生性。在工具變量的選擇上，以公司所屬行業內其他上市公司的會計信息可比性的平均值作為工具變量，進行2SLS回歸，其結果如表8所示。在表8中，模型(1)的結果顯示會計信息可比性與企業業績的交乘項系數顯著為正；模型(2)的結果顯示產權性質、會計信息可比性與企業業績三者的交乘項系數顯著為負，前述結果與前文保持一致。說明在控制了內生性后，本文的研究結論依然成立。

2.將會計信息可比性滯后一期進行回歸，以進一步緩解研究結論的內生性，其回歸結果如表9所示。表9的結果顯示，會計信息可比性提高了高管薪酬業績敏感性，而這種影響在國有企業中較弱，與前文的研究結論保持一致。

表7 會計信息可比性、產權性質與超額薪酬

注：***、**、*分別代表在1%、5%、10% 的統計水平下顯著。

3.變更會計信息可比性指標的計算標準，分別以公司同所在行業所有其他公司之間的會計信息可比性的均值和中位數作為會計信息可比性的替代變量重新進行回歸，其結果如表10。表10顯示的研究結論與前文保持一致。

4.借鑒姜付秀等(2014)[20]的研究，重新以凈資產收益率(ROE)作為企業業績的代理變量進行回歸，研究結論同前文保持一致。為緩解遺漏變量的問題，在回歸分析中控制公司個體固定效應，結果仍然表明會計信息可比性顯著提高了高管薪酬業績敏感性。此外，借鑒周兵等(2016)[21]的方法，將數據轉化成平衡面板數據進行回歸，結論保持不變。限于篇幅，沒有報告前述的回歸結果。

五、研究結論與政策建議

本文研究發現：會計信息可比性的提高增加了高管薪酬業績敏感性，而這種影響在國有企業中較弱。同時，會計信息可比性與高管超額薪酬水平顯著負相關，這種負相關關系依然在國有企業中較弱。這意味著，會計信息可比性是影響高管薪酬契約有效性的重要因素，會計信息可比性的提高有助于增加高管薪酬契約的有效性；但國有企業面臨的行政干預在一定程度上限制了會計信息可比性提升高管薪酬契約有效性的作用。通過對會計信息可比性與高管薪酬契約有效性的研究，提出以下政策建議。

(1)對于會計準則制定機構。會計信息內生于會計準則的執行過程，高質量的會計信息需要高質量的會計準則。因此，我國會計準則制定機構需要從提高可比性的角度完善會計準則，為會計信息可比性的提高創造良好的制度條件。尤其在規則導向向原則導向轉變的過程中，會計準則的制定既要立足于企業經營的一般性，也要立足于企業經營的特殊性，以幫助信息使用者通過比較不同項目的異同做出科學有效的決策，從而促進公司治理，引導資源優化配置。當然，在我國不斷擴大改革開放程度的背景下，會計準則的完善除了充分考慮我國企業的經營實踐，也要積極借鑒國際會計準則的經驗，以吸引更多的外國投資服務于我國經濟高質量發展。

(2)對于企業自身。大股東作為會計信息可比性提高的直接受益人，需要積極推動所在企業提高會計信息可比性。首先，利用擁有的決策權和知情權，推動企業內部控制制度的完善，促進信息溝通，既要實現對會計人員的充分監督，防止會計人員與高管合謀，也要保證會計人員在工作上的“獨立性”，避免會計人員受高管制約而不能真實公允地處理會計事項，從而為提高會計信息可比性提供良好的“土壤”條件；然后，加強對會計人員的培訓，提高其業務能力和職業判斷能力，以使會計人員在面臨不同項目時能做出科學有效的差異分析，形成具有較高可比性的財務報告；最后，對于國有企業來說，政府應減少對國有企業的行政干預，以充分發揮會計信息的契約作用。一方面，在國有企業高管的薪酬制度設計上突出對經營績效的考量，增加業績指標等會計信息在薪酬契約中的決策權重；另一方面，減少政府對國有企業經營活動的干預，改革國有企業高管的激勵方式，明確國有企業高管個人努力程度與企業經營績效之間的因果關系，形成良好的企業生態發展環境，促進企業的高質量發展。

表8 工具變量回歸

① 限于篇幅未詳細列示,下同。

注：***、**、*分別代表在1%、5%、10% 的統計水平下顯著。

表9 會計信息可比性滯后一期回歸

注：***、**、*分別代表在1%、5%、10% 的統計水平下顯著。

表10 變更會計信息可比性指標的計算標準

注：***、**、*分別代表在1%、5%、10% 的統計水平下顯著。