打通融資腸梗阻迫在眉睫

黃益平（北京大學國家發展研究院副院長）

2019年1月下旬央行創設“央行票據互換工具（ CBS）”支持銀行發行永續債補充資本金，有市場人士將其解讀為中國式的量化寬松。這個解讀不準確，無論從定義、動機還是潛在效果看，這項政策都不應被看做量化寬松。決策者一再聲明貨幣政策不會“大水漫灌”。因為量化寬松并非化解當前中國經濟困難的對癥良藥。

今天中國經濟面對的最大挑戰并非流動性不足，甚至不是融資成本過高，而是一方面宏觀杠桿率很高，另一方面微觀企業融資很難，也就是通常說的流動性流不到有融資需求的實體經濟部門。在這種情況下，即便央行采取量化寬松政策，也于事無補。現在迫切需要做的，并非增加流動性，而是打通貨幣與企業之間的通道。

非金融企業杠桿率很高，與民營企業（大部分為小微企業）融資很難同時并存，這確實是一個比較獨特的現象。國際金融危機之后，中國的高杠桿率已經成為重大風險之一。與此同時，民營企業融資難、融資貴的問題一直很突出，雖然政府很重視這個問題，也采取了許多措施，但問題并沒有得到根本性緩解，在2018年甚至變得更加突出。按說，民營企業融資難是長期存在的，為什么在近幾年嚴重惡化、直接影響金融支持實體經濟與貨幣政策調控經濟的效果？

從根本上說，并不是因為金融環境惡化了，而是因為經濟要轉型，但金融體系沒有跟上。現在經濟增長要靠創新、要靠民營企業，而金融體系恰恰既不適合支持創新也不擅長服務民營企業。過去這些問題也存在，但矛盾沒有這么突出，今天卻成了影響宏觀經濟的大問題。因此，要讓資金順利地流到民營企業，需要改革現有的金融體系。簡單地調整流動性總量，恐怕無濟于事。

客觀地說，自2013年以來，政府已經采取了一系列措施幫助緩解民營企業融資難、融資貴的問題。可惜的是，其中一部分措施沒有遵循金融規律，不但沒有緩解矛盾，反而雪上加霜，比如政府強制要求金融機構不但要增加對小微企業的貸款，而且還得降低貸款的利率。不能進行市場化的風險定價，金融機構就無法為民營企業提供可持續的商業服務。

也正因為流動性傳導不暢通，央行在過去一年來出臺了許多結構性措施，包括四次定向降準、完善普惠金融定向降準優惠政策的考核口徑、擴大MLF等工具擔保品范圍等。最近，又創設了定向中期借貸便利（TMLF）工具，根據金融機構對小微企業、民營企業支持情況，以優惠利率向其提供長期穩定的資金來源。

這些措施表明，央行已經意識到，當前金融體系的主要矛盾并非流動性不足，而是資金流不到需要去的地方，上述各項措施的目的就是希望將資金導流到微觀層面。