主板上市公司高管薪酬結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長(zhǎng)性的實(shí)證研究

喬宇軒

摘要：此研究對(duì)主板企業(yè)2011-2017年的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，探求高管薪酬結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長(zhǎng)性間的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)：貨幣薪酬和股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性有明顯促進(jìn)作用，在職消費(fèi)支出則與企業(yè)成長(zhǎng)呈顯著負(fù)相關(guān);企業(yè)在設(shè)計(jì)整體薪酬結(jié)構(gòu)時(shí)，還應(yīng)將企業(yè)規(guī)模及財(cái)務(wù)杠桿水平納入考慮因素。此研究旨在進(jìn)一步探求顯性與隱性激勵(lì)方式對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性的影響，以提供對(duì)目前的主板上市公司來(lái)講比較合理的優(yōu)化整體薪酬結(jié)構(gòu)的建議。

關(guān)鍵詞：高管薪酬;成長(zhǎng)性;主板

主板市場(chǎng)是我國(guó)資本市場(chǎng)的重中之重，主板企業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)總能反映我國(guó)同時(shí)期的資本市場(chǎng)整體狀況。即使主板企業(yè)大都盈利能力穩(wěn)定發(fā)展較成熟，成長(zhǎng)性仍是其發(fā)展的靈魂，尤其是近年來(lái)主板市場(chǎng)成長(zhǎng)性曾持續(xù)超過(guò)創(chuàng)業(yè)板，而對(duì)高管的激勵(lì)是影響企業(yè)成長(zhǎng)性的要素之一。現(xiàn)有的研究大都著眼于貨幣激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)兩種獨(dú)立的顯性激勵(lì)，而忽略了在職消費(fèi)這一隱性激勵(lì)方式。本研究通過(guò)對(duì)以上三種激勵(lì)方式與公司成長(zhǎng)性之間的關(guān)系展開探究，探求主板公司對(duì)高管的激勵(lì)是否成效顯著。

一、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

人力資本是公司創(chuàng)造財(cái)富的重要來(lái)源之一，而作為人力資本核心的高管更是關(guān)鍵。委托代理關(guān)系決定了企業(yè)須支付一定報(bào)酬給管理層，以降低信息不對(duì)稱和利益不一致帶來(lái)的沖突，貨幣薪酬無(wú)疑是最為直接和穩(wěn)定的方式。McGuire（1962）對(duì)42家大型企業(yè)開展的研究發(fā)現(xiàn)高管的薪金報(bào)酬與銷售額顯著正相關(guān)。由此提出以下假設(shè)：

H1：貨幣薪酬激勵(lì)水平與主板企業(yè)成長(zhǎng)性之間呈顯著正相關(guān)。

股價(jià)無(wú)疑是上市公司業(yè)績(jī)的“晴雨表”，對(duì)高管進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)正是將股東與管理層利益有機(jī)結(jié)合的一種長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制。股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施機(jī)制和條件使得企業(yè)在人力資本的吸引和保留方面呈現(xiàn)優(yōu)勢(shì)。實(shí)行股權(quán)激勵(lì)的公司的高管歸屬性更強(qiáng)，對(duì)公司的前途命運(yùn)更加關(guān)注。Hall&Liebman（1998）對(duì)美國(guó)上百家最大的公眾持股的公司開展的研究發(fā)現(xiàn)：管理層報(bào)酬與企業(yè)業(yè)績(jī)之間顯著相關(guān)，這很大程度上得益于首席執(zhí)行官持有公司的股票和期權(quán)。由此提出以下假設(shè)：

H2：股權(quán)激勵(lì)與主板企業(yè)成長(zhǎng)性之間呈顯著正相關(guān)。

主板公司規(guī)模大，股本較多，管理層持股比例水平較低，股東利益與高管個(gè)人利益的捆綁關(guān)系較弱，因此采用股權(quán)激勵(lì)對(duì)推動(dòng)企業(yè)成長(zhǎng)作用不強(qiáng)。現(xiàn)已有研究表明主板企業(yè)更重視年金激勵(lì)。于高管個(gè)人而言，主板市場(chǎng)公司盈利能力穩(wěn)定，來(lái)自于貨幣薪酬的穩(wěn)定報(bào)酬已非常可觀，可能更看重貨幣薪金的價(jià)值，股權(quán)激勵(lì)的吸引力較弱。由此提出以下假設(shè)：

H3：貨幣激勵(lì)較股權(quán)激勵(lì)更有助于提高主板企業(yè)的成長(zhǎng)性。

在職消費(fèi)是一種隱性激勵(lì)，高管享受的在職消費(fèi)不是以收益形式直接被賦予，而是公司給予高管的一種消費(fèi)“權(quán)力”。這可能助長(zhǎng)管理層的不良心理，浪費(fèi)了公司資源且損害了企業(yè)價(jià)值。周仁俊等（2011）研究發(fā)現(xiàn)在職消費(fèi)與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)顯著負(fù)相關(guān)。而且在職消費(fèi)的支出直接或間接都不大可能會(huì)對(duì)高管形成業(yè)績(jī)壓力或使高管個(gè)人利益受到損害。由此提出以下假設(shè)：

H4：在職消費(fèi)與主板企業(yè)成長(zhǎng)性呈顯著負(fù)相關(guān)。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本與數(shù)據(jù)

本研究選取2011-2017年滬深主板公司為樣本并進(jìn)行如下篩選：剔除金融行業(yè)的公司;剔除ST股;剔除數(shù)據(jù)異常或指標(biāo)缺失的公司。本研究最終獲得數(shù)據(jù)樣本9362個(gè)，數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。數(shù)據(jù)處理使用到Excel、SPSS和StataSE 15軟件。本研究對(duì)所有連續(xù)性變量均進(jìn)行了5%水平的Winsorize 處理。

（二）變量定義

1.被解釋變量。本研究采用主成分分析法得到可反映企業(yè)各個(gè)方面成長(zhǎng)性水平的4個(gè)指標(biāo)：總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率及基本每股收益增長(zhǎng)率，計(jì)算企業(yè)成長(zhǎng)性得分來(lái)代表企業(yè)的成長(zhǎng)性水平。

2.解釋變量。本研究中使用到的解釋變量包括高管貨幣薪酬水平、管理層持股比例，在職消費(fèi)系數(shù)。考慮到董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)及高管之間的兼任情況，選擇管理層持股比例作為解釋變量。

3.控制變量。本研究借鑒了以往的研究后確定公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿水平和所處行業(yè)為控制變量。

各變量具體的解釋如表1所示：

（三）模型構(gòu)建

為探究主板公司高管薪酬結(jié)構(gòu)與成長(zhǎng)性的關(guān)系，根據(jù)假設(shè)和變量設(shè)置建立如下回歸模型：

Y=α+β1X+β2Ind+β3Size+β4Loar+ε

其中，Y為成長(zhǎng)性得分（Growth），X為

貨幣薪酬水平（Salary）、持股比例（Equity）和在職消費(fèi)系數(shù)（Consumption）。

三、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

如表2所示：Growth均值為0.8109，說(shuō)明主板企業(yè)在各方面的增速很可觀，成長(zhǎng)性不容小覷;Salary均值為13.1935，標(biāo)準(zhǔn)差為0.748，各公司高管年薪之間的差距不大;Equity均值為0.0276，表明主板公司高管持股水平較低，這是由主板企業(yè)發(fā)展特點(diǎn)決定的;Consumption均值為0.3449，表明主板公司管理費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比例較高，在職消費(fèi)可能已嚴(yán)重?fù)p害了企業(yè)價(jià)值而沒(méi)有對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)發(fā)揮積極作用。

（二）相關(guān)性分析

為避免變量多重共線性對(duì)回歸結(jié)果造成嚴(yán)重影響，本研究對(duì)涉及到的主要變量進(jìn)行了相關(guān)性分析，結(jié)果如表3所示。Spearman系數(shù)表明薪金水平和持股比例與成長(zhǎng)性間均顯著正相關(guān)，在職消費(fèi)水平與企業(yè)成長(zhǎng)性呈顯著負(fù)相關(guān)。企業(yè)規(guī)模和財(cái)務(wù)杠桿水平與企業(yè)成長(zhǎng)性顯著相關(guān)，表明企業(yè)成長(zhǎng)性也會(huì)受企業(yè)規(guī)模與財(cái)務(wù)杠桿的影響。解釋變量之間相關(guān)系數(shù)最大值為0.4742，解釋變量間不存在嚴(yán)重的多重共線性。

（三）回歸分析

表4回歸結(jié)果顯示：主板公司高管貨幣薪金水平和持股比例與成長(zhǎng)性間均呈顯著正相關(guān);在職消費(fèi)系數(shù)與成長(zhǎng)性間呈顯著負(fù)相關(guān)，顯然這部分支出沒(méi)有為企業(yè)帶來(lái)相應(yīng)的價(jià)值回報(bào)，已成為阻礙企業(yè)成長(zhǎng)性發(fā)展的因素。貨幣薪酬與持股比例的標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)分別為0.00298和0.00168，表明貨幣薪酬相較于股權(quán)激勵(lì)對(duì)主板上市公司成長(zhǎng)性的影響更大。

分行業(yè)回歸結(jié)果顯示制造業(yè)解釋變量與企業(yè)成長(zhǎng)性之間的關(guān)系比非制造業(yè)更密切，但無(wú)較大差別。企業(yè)規(guī)模和財(cái)務(wù)杠桿水平與成長(zhǎng)性之間也呈顯著相關(guān)，也是企業(yè)在設(shè)計(jì)薪酬結(jié)構(gòu)時(shí)需考慮的因素。

四、結(jié)論及啟示

根據(jù)研究結(jié)果，關(guān)于主板上市公司有以下結(jié)論和啟示：高管貨幣薪酬水平與企業(yè)成長(zhǎng)性之間呈顯著正相關(guān)，適當(dāng)提高高管薪金水平仍能促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng);高管持股比例平均水平較低，可繼續(xù)實(shí)行股權(quán)激勵(lì)，加強(qiáng)高管個(gè)人利益與公司價(jià)值的關(guān)系，這樣股權(quán)激勵(lì)對(duì)高管的吸引力才可能強(qiáng)于貨幣薪酬;主板企業(yè)的在職消費(fèi)水平較高，這些支出已經(jīng)阻礙企業(yè)成長(zhǎng)，說(shuō)明目前的在職消費(fèi)激勵(lì)機(jī)制存在著很嚴(yán)重的問(wèn)題。因此，本研究認(rèn)為主板企業(yè)應(yīng)當(dāng)削減現(xiàn)行機(jī)制下的在職消費(fèi)支出，重新設(shè)計(jì)在職消費(fèi)機(jī)制，尤其要加強(qiáng)其與高管個(gè)人利益的關(guān)系，不可放任高管的“享受”心理對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)帶來(lái)過(guò)多的價(jià)值損耗;企業(yè)的高管薪酬結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)應(yīng)適應(yīng)于本企業(yè)的規(guī)模與財(cái)務(wù)杠桿水平。

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