周浩：發展債券市場 服務實體經濟

近幾年，我國的債券市場發展迅猛， 截至2019年5月，債券市場總量已經逼近90萬億元，是世界第三大債券市場，未來的發展空間還非常大，但與美國、日本相比仍存在較大差距，我國債券市場托管余額僅為美國的三分之一。

可以從幾個方面對我國債券市場進行分析。從結構看，我國信用債規模達到22.5萬億元，占比達到26%，已成為我國債券市場的重要組成，信用債里面41%是城投債，59%是產業債，截至目前城投債存量規模達9.8萬億元。城投企業依托政府隱性信用擴張債務的同時，一定程度對市場化的產業類融資主體形成擠出，影響債券市場資金配置。從行業看，建筑及房地產類占比超四成且集中于頭部企業，我們信用債40%是和房地產相關的，相較于美國公司類債券行業分布，科技、醫療保健、通信等新興產業類企業較少。從區域看，存續債券集中于東部發達地區， 北京、江蘇、廣東等六省市債券規模超

過1萬億元，北京存量規模達到4.18萬億元，居首位，江蘇債券規模增速第一。從所有制結構看，我國信用債市場80%是國企債，民營企業占17%，表明民營企業仍然非常弱勢，債券市場對民營企業支持不足。隨著2018年貨幣環境的邊際寬松，債券市場融資的成本也在逐步下行，2018年開始出現了債權融資成本的優勢顯現。從債券市場的層次看，我國高收益債券市場發展明顯不足，以穆迪評級的美國公司債情況看，在發行存量里面，Ba1及以下債券占比約10%，相比之下我國低評級債券占比較低且流動性較差，AA-及以下占比僅為1.8%，較大制約了信用資質較弱的民營企業、中小企業債券市場融資。從投資者結構看，商業銀行占比68%，政策性銀行占3%，信用社為1%，銀行類機構占比一共超70%。這樣一個投資者的結構，其風險偏好是相同的，至少是趨同的，選擇的投資方向上類別也差不多，這也是為什么民營企業的債發不出來，AA債很難發的原因。

從債券違約的情況看，2014年我國有了真正意義上的信用債違約，從2014年到2019年第一季度共有125家主體違約， 其中民營企業占了101家，違約金額達到553.2億元，其中，國有企業15家，違約金額127.5億元。但從債券市場整體違約率看，2014年違約率是萬分之四，2015 年是0.36%，2016年是0.52%，2017年是0.38%，2018年是0.85%，低于我們國內銀行的信貸資產不良率。其次，從穆迪統計的國際市場違約率大概在1%到2%之間，從這點看，我國債券市場還是一個優質債券市場。雖然我國債券違約剛剛開始，但債券信用風險正在加速上揚，去年我國債券違約金額高達1200余億元，已超過2014年至2017年四年的債券違約金額總和。未來幾年，信用債大量到期，城投債政策環境與市場環境發生變化，債券市場所面臨的信用壓力仍持續增強，債券投資人面臨的挑戰仍將嚴峻。我們的“智警” 系統就是在多年內部積累的基礎上推出的發行人風險識別工具，這個系統突破了傳統的評級框架，運用大數據和人工智能技術，嵌入了很多傳統評級方法難以考量的信用要素，其預測準確性在2018年、2019 年的實際運用中得到很好驗證，現在把“智警”推向市場，是為了與更多的投資者分享我們的研究成果。除“智警”外， 也將推出根據投資者偏好和風險承受程度進行債券投資組合的“智選”系統，和針對私募債、非標資產優選的“智研”系統，我們將形成一個中誠信智慧債券服務體系，為更多的金融機構服務。

從對中國債券市場的分析來看，有如下幾點值得注意：首先，在需求層面，要優化投資者結構，促進投資者結構及風險偏好多元化，進而優化債券供給結構;其次，在供給層面，推進債券品種創新，促進結構化產品發展，豐富債券市場品種; 最后，在監管層面，提高監管對債券市場風險容忍度，促進高收益債券市場發展， 豐富債券市場層次。

（周浩系中國誠信信用管理股份有限公司總裁）