P2P網絡借貸對我國貨幣政策有效性的影響研究

張智穎

摘 要：本文采用我國P2P網絡借貸及貨幣政策相關數據，選取時間序列模型及格蘭杰因果檢驗，實證分析了P2P網絡借貸對我國貨幣政策有效性的影響。研究發現，P2P網絡借貸對我國貨幣政策有效性具有一定的影響，且對價格型與數量型貨幣政策有效性存在明顯差異。本文的研究結論為央行與金融監管部門在P2P網絡借貸新型金融業態時期有效增強并運用貨幣政策工具的調控提供了理論指導與政策建議。

關鍵詞：P2P網絡借貸；貨幣政策；有效性

一、引言

近年來，以P2P網絡借貸為代表互聯網金融憑借方便快捷與門檻低等特點，在貨幣政策調整、銀行信貸收緊等因素的影響下，在我國蓬勃發展，這不僅對傳統金融模式造成了顛覆性的影響（謝平等，2012），更是對中央銀行貨幣政策造成了巨大的沖擊，大大降低了貨幣政策制定的準確性（黎偉等，2016；戰明華等，2018）。縱觀已有文獻，都側重從理論層面探討P2P網絡借貸市場的蓬勃發展對貨幣政策有效性構成的影響（趙煜堅等，2016；趙子銥等，2018），尚缺乏有力的實證論證。與發達國家不同，盡管當前我國已放開存貸款利率管制，但利率市場化改革實質上尚未最終完成，我國的貨幣政策操縱在整體上處于市場化與非市場化調節工具并用、數量型與價格型手段兼施的階段（He &Wang，2012；潘彬等，2017），且這兩種類型的貨幣政策其側重點與使用范圍又各具差異。那么P2P網絡借貸對我國貨幣政策影響如何？對不同類型的貨幣政策工具影響是否存在顯著差異？P2P網絡借貸是否又會削弱貨幣政策的傳導效力與實施效果？這一系類問題都有待解答。基于此，本文運用我國貨幣政策與P2P網絡借貸相關數據，實證檢驗P2P網絡借貸對我國貨幣政策有效性的影響。

二、P2P網絡借貸對我國數量型與價格型貨幣政策有效性的實證檢驗

考慮到我國數量型貨幣政策與價格型貨幣政策其側重點與使用范圍各具差異，因此我們需區分P2P網絡借貸對不同類型貨幣政策工具的有效性影響。在考察P2P網絡借貸對數量型貨幣政策有效性的影響時，本文主要選取P2P網絡借貸成交額Volume來反映P2P網絡借貸的發展，以狹義貨幣供應量M1和廣義貨幣供應量M2來代表數量型貨幣政策。而在探究P2P網絡借貸對價格型貨幣政策有效性影響時，選取P2P網絡借貸行業利率Yeild、上海銀行間市場同業拆放利率Shibor以及貸款基準利率 LPR作為研究對象。數據樣本區間均為2014年1月至2019年1月的月度數據，P2P網絡借貸數據來源于第一網貸，其他數據來源于中國人民銀行與Wind數據庫。

（1）數據平穩性檢驗

由于實證分析中所選數據屬于時間序列數據，為避免虛假回歸等問題，應該進行單位根檢驗及協整檢驗。鑒于此，本文選用ADF單位根檢驗方式對數據進行了平穩性檢驗，以防止出現“偽回歸”，檢驗結果見表1。經檢驗可知，Volume、M1、和M2，Yeild、Shibor與LPR原序列為皆存在單位根，經一階差分后為平穩序列，即各變量為一階單整過程I（1）。

（2）協整檢驗

由于P2P網絡借貸與貨幣政策各變量都為非平穩序列，因此需要檢驗它們之間是否存在協整關系。本文采用Johansen協整檢驗來判斷各變量之間是否都存在協整關系，并使用序列有均值，協整方程有截距項的檢驗形式，得到其協整檢驗結果，如表2所示。由表2可以判定P2P網絡借貸與數量型貨幣政策及價格型貨幣政策之間都存在1個協整關系，且可得到以下2個協整方程：Volume=-2.387*M1-2.050*M2和Yeild=0.967*Shibor+5.926*LPR，這表明Volume和M1、M2三者之間，以及Yeild和Shibor、LPR之間均存在長期均衡的負向相關關系，即P2P網貸與狹義貨幣供應量M1及廣義貨幣供應量M2的數量型型貨幣政策工具反向變動，進而會削弱價格型貨幣政策的有效性；同時，網貸利率與Shibor及LPR的價格型貨幣政策工具正向變動，從而也會提高價格型貨幣政策的有效性。

（3）格蘭杰因果檢驗

在P2P網絡借貸與不同貨幣政策各變量為非平穩時間序列及存在1個協整關系的前提下，可以運用格蘭杰因果檢驗來分析兩者之間相互影響關系。基于向量自回歸模型，利用LR、FPE、AIC及HQIC準測確定其檢驗的最優滯后階數為1階，結果如表3所示。

從檢驗結果來看，P2P網貸Volume與數量型貨幣政策工具M1、M2均存在單向因果關系，即P2P網絡借貸均是影響狹義貨幣供應量M1與廣義貨幣供應量M2變化的格蘭杰原因。造成這種現象的原因主要是，P2P網絡借貸在貨幣市場與銀行存款等產品存在競爭關系，它能憑借低門檻、高流動性及遠高于銀行儲蓄存款利率的收益率等特征，夠吸引普通大眾將閑置資金投入到P2P債權資產，致使流通中的現金流向P2P平臺、分流銀行存款，從而影響貨幣總量M1和M2，一定程度上削弱了貨幣政策實施的有效性。

如表3所示，P2P網貸與價格型貨幣政策工具Shibor、LPR直接有且均為單向的因果性，Shibor與LPR均能夠引起P2P網貸利率的變化，即Shibor與LPR對P2P網貸利率存在一種單向的溢出效應，這一結論也與趙子銥等（2018）研究觀點一致。從資金流動性角度上看，Shibor利率本身就是反映貨幣市場流動性的指標。若P2P網貸平臺以極高的收益率不斷擴大在貨幣市場上的融資規模，則必然引起市場上資金流動性的緊缺，此時會推動Shibor利率的上升，這也意味著Shibor對P2P網貸利率具有前瞻性的引導作用。但由于現階段我國P2P網絡借貸形成時間較短，其市場規模和影響力有限，因此還難以對傳統金融市場的利率波動產生較大的影響。進一步地，發現LPR是Yeild的格蘭杰原因，即LPR對P2P網貸存在倒逼機制。這表明在貸款利率市場化條件下，傳統商業銀行的帶來利率對P2P網貸利率存在競爭替代作用，銀行貸款利率的提高促使P2P網貸利率的上調。由此可知，基于銀行貸款基準利率的貨幣政策工具可以傳導到P2P網絡借貸市場，從而提高了貨幣政策的調控范圍及有效性。

三、結論與政策建議

本文采用我國P2P網絡借貸及貨幣政策相關數據，選取時間序列模型及格蘭杰因果檢驗，實證檢驗了P2P網絡借貸對我國貨幣政策有效性的影響。研究發現，P2P網絡借貸對我國貨幣政策有效性具有一定的影響，且對價格型與數量型貨幣政策有效性存在明顯差異，即基于上海銀行間同業拆放利率Shibor與銀行貸款基準利率LPR的價格型貨幣政策工具可以傳導到P2P網絡借貸市場，從而提高了價格型貨幣政策的有效性，但高度利率市場化的P2P網絡借貸使原有以貨幣供應量M1和M2為貨幣政策中介目標的調控難度增加，一定程度上削弱了數量型貨幣政策實施的有效性。本文的研究結果具有一定的政策啟示與指導意義。首先，P2P網絡借貸發展加速了利率市場化，原有以貨幣供應量M1和M2為中介目標的調控難度顯著增加，最終會增加模糊其貨幣層級劃分和貨幣統計量的統計困難，這無疑也會直接影響央行的貨幣政策實施監測與調控效果，因此央行有必要加快貨幣政策更快向利率調控方式轉變。其次，價格型的貨幣政策工具Shibor對新型P2P網貸利率具有前瞻性的引導作用，央行借助Shibor對網貸利率的影響效果進行有效調節，使網貸行業的利率水平維持在一個合理的區間范圍內。最后，央銀行可嘗試借助大數據和區塊鏈等信息技術實時動態監測，進一步增強數量型與價格型貨幣政策工具調控其實施效果的有效性與目標性。

參考文獻

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