四川上市公司投融資現狀及對策分析

魏征

摘 要：本文首先對新常態背景下的宏觀經濟形勢進行闡述；其次對川內上市公司的投資效率進行研究，結合實際數據的分析得出四川上市公司的融資偏好以及暴露出來的問題；最后針對上述投融資兩個層面的分析結果提出相應的改進措施和建議。

關鍵詞：新常態；上市公司；投融資

中國經濟增長曾在過去很多年保持在兩位數水平，近年來GDP增速開始放緩，2015年首次跌破7%，然后基本穩定在6.5%以上水平，不難看出我國經濟增長速度正在經歷一個由高速過渡到中高速的轉變過程，開始逐步進入新常態。在經濟速率放緩的背后還存在著經濟結構和增長動能的轉變，新常態下我國經濟結構從增量擴能為主向調整存量、做優增量并舉轉變，發展動力從靠資源和低成本勞動力等要素投入轉為創新驅動。過去一味追求數量規模和增長速度的粗放發展模式和低效率高耗費的傳統經濟結構已經無法適應新形勢下的經濟運行環境和社會迫切需求，盲目追求GDP擴張并不可取。把經濟增長穩定在一個合理區間內，去除過剩產能，提升產出質量，優化經濟結構，通過創新源源不斷增添發展動力都是我國經濟發展階段性特征的必然要求。這樣的大背景勢必會對資本市場和企業決策產生影響。

新常態下全國經濟表現出一系列階段性特征的同時，四川省金融運行和投融資市場環境也表現出新的趨勢，川內上市公司在投融資方式和環境上面臨一系列機遇和挑戰。四川省的投融資結構處在不斷調整優化的過程中，總體上看來，企業自籌資金占主導地位，并呈上升趨勢。在四川的銀行機構設置日益增多，逐步呈現多元化格局，在四川的金融機構數量、門類逐漸增加。這些變化客觀上給川內上市公司的投融資創造了良好的外部條件，但好的投融資策略不僅受外因影響，更重要的是內部因素的制約。

一、四川上市公司投資效率分析

根據新浪財經數據庫公布的110家四川上市公司的財務報表中的現金流量數據顯示，四川上市公司2015年下半年的投資總規模有快速擴大的趨勢，年底已超過460億，而2016年第一季度投資規模卻出現了大縮減，而后兩季度開始穩速增長，但總體投資水平仍不及2015年下半年，這種投資趨勢的變動一定程度上體現了四川經濟逐步進入新常態，企業面臨的產能轉化、結構優化對投資規模的制約影響。四川在消費和出口方面的弱勢使投資成為四川經濟的重要拉動力量，以往巨大的投資規模也得益于災后重建的社會因素，這

就使得投資變動成為四川經濟的重要影響因素，四川經濟對投資效益變動的敏感程度會比較高。投資效率的衡量既包括投資規模也包括投資收益，投資效率與公司價值息息相關。根據可獲得數據顯示川內上市公司的市盈率表現不盡如意，但就市盈率的判斷可能出現其本身存在的誤導性。通過采集川內上市公司2008至2016年時間段內每年一季度的凈利潤增長率進行縱向比較發現，2011年至2015年這段時期上市公司利潤增長持續走低，其中既有四川經濟進入“換擋期”的宏觀因素，也有上市公司投資效率低下的微觀因素。總體趨勢線向下傾斜，利潤增長率大起大跌可以看出四川上市公司在投資方面仍存在發展潛力，但受制于宏觀經濟走勢的壓力和自身投資效率的問題，使得這種潛力沒有充分的挖掘出來。

二、基于MM理論的上市公司融資策略

無杠桿公司的價值是息稅前利潤（EBIT）扣除應繳納所得稅后部分的現值，因為無杠桿公司沒有債務融資，即無杠桿公司的價值（VU）可以表示為：VU=EBIT（1-TC）∕R0，其中R0=RWACC。杠桿公司有債務融資，債務的使用可以從稅收保障中獲益（利息可以免稅），因此杠桿公司（VL）的價值可以表示為：VL=EBIT（1-TC）∕R0+TCB，其中TCB為稅盾的現值，即利息減稅獲得的收益。理論上完全債務融資能使公司最大化價值。但實際情況是并沒有一家公司愿意靠完全發行債券籌資，過度負債增加公司破產可能性會對企業價值產生負面影響。債務在給公司帶來好處的同時也帶來了還債的壓力，負債量越大，公司面臨違約和破產的風險越高。企業在瀕臨破產或者破產結算的過程中都會產生各種成本，這些成本的存在會減少稅盾的好處，使債務運用受到限制。根據靜態權衡模型，任何公司都有最優的債務融資。隨著債務比重的不斷上升，困境成本的現值以遞增的比率上升，直到由單位債務增加額導致的成本增加額恰好等于相應稅盾現值的增加額，此時公司的實際價值達到最大，既該點為最優的債務水平。一旦債務水平超過該點，破產成本的增加就會大于稅盾現值的增加，稅收效應的好處不足以抵消產生的困境成本，公司的實際價值反而下降。這也就意味著對于任何一家公司都存在一個最優的債務融資量，債務融資并非越多越好，需要考慮公司財務困境成本來維持在一個最理想的水平。

三、四川上市公司融資偏好

本文從2012-2016年的財務數據中選取了80家樣本公司對其整體的融資偏好進行了數據分析。數據顯示，四川上市公司債務融資比例最大，基本穩定在50%左右；其次是股權融資，略低于債務融資水平，達到了40%以上；最低的是內源融資，除了2014年的12.61%略高以外，其余年份都不足10%，因此四川上市公司的融資結構以債務和股權為主。這種融資結構和偏好與優序融資理論中的融資偏好相悖，但考慮到我國與發達國家市場化程度不同，特別是經濟證券化程度不同及資本市場的發達程度不同，四川上市企業表現出來的融資方式和融資順序上的差異恰恰是通常的優序融資理論在我國實際國情下的特殊表現和理論延伸。也正是這種實際與理論的偏差反映出四川上市公司在融資結構方面存在一定的優化問題。

四、公司融資結構問題

從四川上市公司的融資結構可以看出，債務融資已經占據了半壁江山，而應當優先考慮的內部融資卻成為了最次要的融資類型。再結合前面公司利潤增長情況的分析，高負債的運用并沒有改變公司整體效益下滑的事實，因此，債務融資水平是否仍處于最大化公司價值的水平范圍內仍然值得懷疑。內部融資的低比率也反映出企業本身沒有什么積累資金，而內部資金的累積又依賴于高效合理的經營策略來獲取利潤。在企業經營業績不好，利潤水平下滑的境況下，內部資金的積累量有限，根本無法滿足企業的擴大再生產，因而債券和股權的融資自然會居高不下。如此一來，就形成了一個“利潤減少-積累減少-內部融資減少-債務融資增加-利潤下降”的資本結構惡性循環。

五、對策及建議

通過對四川上市公司在新常態背景下投融資現狀的分析發現，市場環境的不景氣，投資效率低下，融資結構不合理，企業效益表現欠佳等都是四川上市企業正在面臨和需要解決的問題。下面根據以上分析結果主要從改善外部因素，強化內部因素以及開拓創新三個方面提出一些建議。

（1）營造良好的投融資環境

政府作為宏觀經濟運行的引導者，可以充分利用自身的信息優勢為市場創立投融資雙方可以進行便捷交流的中介平臺，消除資金流動中的障礙，提高整個地區的投融資效率。在對投資項目的審核審批過程中盡量簡化流程，簡政放權，為民間資本進入投資領域提供更加高效便捷的服務。逐步放寬私人資本的市場準入，拓寬私人資本的投入區域和投入渠道。

（2）加強企業內部績效管理

公司股東要想保證管理者按照自己的利益目標對公司進行管理，就必須建立一套健全的管理者激勵機制來幫助目標的達成。減少管理者因缺乏激勵過度投資或者投資不足的情況出現，提高投資資金的使用效率，改善企業的經營狀況。企業應根據自身的業務特點和管理原則，建立切實可行的財務管理體系，使整個公司的財務工作逐步標準化、規范化、制度化。

（3）推進金融領域創新

隨著我國多層次資本市場的快速發展，社會投融資結構的不斷變化，上市公司對投融資的途徑和方法進行開拓創新已是大勢所趨。互聯網金融的迅速發展加劇了金融脫媒的進程，各式各樣的網上金融交互平臺拓寬了傳統的投融資渠道，豐富了投資品種，擴大了融資來源。近年來在互聯網金融的興起和金融脫媒的趨勢下，上市公司需要結合自身的實際情況，做出科學的投資決策，開發和運用創新性融資方式，形成更為合理高效的投融資結構。

參考文獻

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