企業社會資本與財務績效的實證分析
——基于中國A股上市公司的經驗

□尹 翔 王寧致 金 雯 林翠瑩

一、引言

本文將基于現有社會關系網絡理論基礎，定義社會資本變量，構建數理模型，實證研究企業社會資本對企業財務績效指標影響，并嘗試從改善社會關系網絡的角度出發，為企業如何提高財務績效提出可行建議。

二、研究理論與假設

(一)銀企關系與企業績效。根據MM理論，企業負債會帶來稅收利益，對企業價值的提升具有顯著的正向作用，但忽略過高負債杠桿導致的財務風險。Ross等人提出信息傳遞理論，認為投資者可以通過企業傳遞的信息，比如企業負債情況及融資策略等，對企業經營風險和盈利能力作出大致的判斷。

公司與銀行維持好的關系有利于自身以更有利的利率獲取資金，降低企業的融資成本。良好的銀企關系還可幫助企業調整融資結構，為企業補充所需的運營資金。本文提出假設1，H1：銀企關系對企業績效存在促進作用。

(二)政治關系與企業績效。政治關系作為關系維度的外部屬性，可為企業帶來更多的社會資源。經濟學家克魯格提出尋租理論，政府的干預行為可為少部分特殊企業帶來獲益的機會，良好的政治關系可為企業帶來額外的“租金”，有效改善企業績效。

因此，與政府部門的良好政治關系可幫助企業及時獲得有效的政策信息，同時又可以為企業提供政府力量，有利于維持企業的正常運營。本文提出假設2，H2：政治關系對企業績效存在促進作用。

(三)行業協會關系與企業財務績效。企業高管可通過在行業協會中更高的地位與影響力幫助企業獲得發展中所需的包括行業信息、共享資源以及公司聲譽在內的資源，促進企業競爭力的提高，從而實現財務績效的提升(李永壯與劉小元，2012)。企業高管通過成為行業協會中的領導，可提升企業在所在行業中的名聲地位，最終幫助企業獲得優異的財務績效(楊子健，2017)。本文提出假設3，H3：企業行業協會關系對企業財務績效存在促進作用。

(四)地緣關系與企業財務績效。根據企業地緣關系與內控關系理論，各企業內部高級管理人員之間的地緣關系可拉近企業管理者距離，通過促進企業內控質量達到提高企業財務績效的目的。在企業內，企業高管會與其他企業高管產生外部關系(俞俊利等，2018)。根據俞藝(2017)的研究，基于企業合作穩定性理論，企業的地緣關系可促使企業間價值觀相似性進而促進企業合作關系維持。本文提出假設4，H4：企業地緣關系對企業財務績效存在促進作用。

三、研究設計與數據收集

(一)變量界定。

1.銀企關系。銀企關系是企業外部融資便利性的重要體現，與銀行的貸款次數越多可以在一定程度上反映企業與銀行的關系越親近，越可能建立起良好的銀企關系。本文做出以下定義，并以BR來表示。企業相關貸款情況通過手工整理當年財務報表得來。

2.政治關系。政治關系是企業政治關聯性的重要體現，當企業高管曾在政府相關部門任職時，企業容易獲得新政策的信息，適應政府的宏觀調控措施。本文用企業高管是否曾在政府部門任職對政治關系進行衡量，并以PR來表示，若是取值為1，否則為0。

3.地緣關系。地緣關系是企業間高管關聯性的重要體現，當企業高管的生源省份與其他企業高管的一致時，地區效應會為企業帶來更多的關系資源。本文做出以下定義，并以RR來表示。

其中bik為i公司來自于k地區的高管數目，γik為來自k地區高管占A股上市公司高管的比例，m為A股上市公司高管生源地區的總數。

4.行業協會關系。當企業董事長或總經理加入行業協會時，企業能夠更及時獲得與行業相關的信息。本文用董事長或總經理是否加入行業協會對行業協會關系進行衡量，并以RR來表示，若是取值為1，否則為0。

5.被解釋變量。本文的被解釋變量為企業績效，參考其他學者做法，采用凈資產收益率和營業收入的自然對數作為衡量指標，分別用ROE和SR表示。

6.控制變量。通過對以往文獻的整理，本文選取企業規模(SIZE)、資本規模(LEV)、股權集中度(SHARE)、企業成長性(GROUTH)、企業市場地位(STATUS)作為控制變量。

7.虛擬變量。本文加入行業虛擬變量(INDUSTRY)與年度虛擬變量(YEAR)。

(二)實證模型。為了驗證本所提出的假設，本文引入總資產對數、資產負債率、第一大股東持股比例、營業收入增長率和營業毛利率作為模型的控制變量，并通過設置年度和行業的虛擬變量削弱樣本的聚集效應對估計結果產生的不利影響。對企業社會資本與財務績效的關系進行驗證的回歸模型如下：

FPijt=α+β1BRijt+β2GRijt+β3RRijt+β4ARijt+γXijt+φuj+δυt+εijt

其中，FPijt表示j行業的i公司在t年的財務績效表現；BRijt、GRijt、RRijt、ARijt表示j行業公司i在t年的銀企關系、政企關系、地緣關系、行業協會關系情況；Xijt為控制變量；uj、vt分別為行業控制變量和年份控制變量。

(三)樣本數據收集。本文選擇2012～2016年我國滬深主板上市的A股公司公開數據作為樣本進行研究。其中財務指標、企業高管信息和企業治理結構數據來自國泰安CSMAR數據庫，部分企業所缺失數據使用網易財經及東方財富網Choice數據庫的收錄數據補齊。借鑒以往做法，本文在收集得到的原始數據中剔除ST金融類上市公司，并剔除存在大量數據缺失的公司，得到共11,100條企業數據構成的研究樣本。本文采用Stata15.0軟件進行數據收集整理，統計分析和多元回歸分析。

四、模型實證研究

表1報告了本文模型的回歸分析結果。從混合截面模型的系數估計情況可以發現，銀企關系、政企關系、地緣關系、行業協會關系的系數均在10%的水平上顯著為正。這說明若企業與銀行的關系越好，與政府部門的聯系越密切，企業高管的同鄉高管資源越豐富，對行業協會的參與度越高，該企業的財務績效表現有更大的可能性更高。

表1 OLS回歸分析結果

(續表1)

GR0.1946??0.2197??(0.0986)(0.0973)RR0.0926??0.0542?(0,0334)(0.0271)AR0.0706??0.0609??(0.0243)(0.0217)SIZE0.0278???0.0962???(0.0092)(0.0306)LEV-0.4790?-0.3454?(0.2143)(0.1462)SHARE-0.00640.0091(-0.2716)(-0.5445)GROUTH0.1818?0.5755??(0.0727)(0.2377)STATUS0.2648??0.2335??(0.0936)(0.0939)YearYesYesIndustryYesYesR20.18030.2203

五、結語

基于分析結果，本文得出以下結論：第一，企業的銀企關系對財務績效有積極影響。銀行與企業的關系帶來了銀行與企業的相互滲透，雙方的信息交流與互動增強了彼此之間的信任感，為企業發展提供了稀缺的信貸資源。第二，企業的政企關系對財務績效有積極影響。良好的政企關系有助于企業準確把握政府的政策方向、市場導向等，并獲得更多的資源和額外的利益。第三，企業的地緣關系對財務績效有積極影響。因為企業家對當地風俗、市場的把握和積累起來的各種關系，尤其是親人朋友的信任和幫助。第四，企業的行協關系對財務績效有積極影響。行業協會在人脈網絡、信息渠道、宣傳推廣、困難求助等方面均對企業管理有一定的幫助。