職業年金資產配置管理淺析

徐燁

摘? 要：職業年金作為機關事業單位養老保障的“第二支柱”，為其工作人員提供補充養老保障。加強職業年金資產配置策略研究有著積極的現實意義。該文通過梳理我國年金資產配置現狀并結合實際，對促進和完善職業年金資產配置，提出了建立資產配置體系、構建資產配置結構、匹配資產負債風險、完善養老金產品設計等四方面思考和建議。

關鍵詞：職業年金? 資產配置? 投資管理

中圖分類號：F842.61 ? ?文獻標識碼：A ? ? ? ? ? ?文章編號：1672-3791（2019）04（c）-0226-02

為加快養老保險改革，解決養老保險“雙軌制”問題，進一步完善機關事業單位公職人員的養老保障，我國正式推出職業年金制度。職業年金對提高養老金替代率、緩解財政壓力有著重要意義，未來將會成為社會養老保險改革的關鍵支柱。職業年金實現穩健增長的投資運作，將有利于機關事業單位職工抵御系統性風險、確保獲得長期可靠的退休待遇。

1? 職業年金資產配置的重要性

職業年金其資金本質屬性是保值增值，因此在投資運營過程中，重點關注資金安全性的基礎上兼顧投資收益。國外資產管理業務投資經驗表明，投資收益主要來源于資產配置、擇時操作和個券選擇三個方面。美國著名學者Brinson， Hood和Beebower用91家美國養老基金數據測算出基金績效中的93.6%由資產配置決定，6.4%由擇時操作、個券選擇和其他因素解釋。可見，資產配置在職業年金投資過程中的重要性不言而喻。

2? 我國年金資產配置現狀

受國內宏觀經濟形勢、資本市場發展水平、投資工具限制、監管要求等因素影響，國內年金的投資管理一直嚴格地實行比例限制，資產配置效率還存在較大提升的空間。前期，我國年金的資產配置主要集中在銀行存款、債券、現金和股票四大類， 其中以銀行存款和債券為主，約占3/4 左右。為了提高投資效率，在2013年印發的《關于擴大企業年金基金投資范圍的通知》（人社部發〔2013〕23號文，下稱23號文），增加了商業銀行理財產品、信托產品、基礎設施債權投資計劃、特定資產管理計劃、股指期貨5類金融產品，進一步拓寬了企業年金的投資范圍，為企業年金的資產配置提供了新思路。

相比于企業年金，職業年金基金的投資限制相對寬松。《職業年金基金管理暫行辦法》（人社部發〔2016〕92號，下稱92號文）中有明確規定，職業年金基金財產限于境內投資，投資范圍包括銀行存款、中央銀行票據，國債、債券回購、信用等級在投資級以上的金融債、企業（公司）債、可轉換債（含分離交易可轉換債）、短期融資券和中期票據，商業銀行理財產品、信托產品、基礎設施債權投資計劃、特定資產管理計劃，證券投資基金、股票、股指期貨，養老金產品等金融產品，不能投資萬能險和投連險等保險產品。

考慮到職業年金計劃面對的群體為廣大機關事業單位職工，其風險偏好偏于保守，未來資產配置也將表現出明顯的固定收益傾向。

3? 職業年金資產配置管理建議

隨著利率下行、經濟基本面波動性加劇，市場環境更加復雜多變，職業年金資產配置要深刻認識我國資本市場的收益和風險特征，完善投資決策體系，加強形勢分析研判，以科學精細化管理提升投資績效。

3.1 建立科學的資產配置體系

與企業年金的DC模式（繳費確定型）不同，我國職業年金的收支模式更偏向于DB模式（待遇確定型），在過渡期更注重國家責任，投資風險由基本保險部分來調節。加強職業年金的資產配置管理，設立包括戰略資產配置計劃、年度戰術資產配置計劃和季度資產配置執行計劃在內的較為完善的資產配置體系。其中，戰略資產配置計劃確定各類資產中長期目標配置比例和范圍;年度戰術資產配置計劃是在戰略資產配置計劃規定的范圍內，確定各類資產年度內的配置比例;季度資產配置執行計劃是通過對經濟形勢分析和年度資產配置計劃的審視，確定季度具體的執行計劃，并實行動態調整。

3.2 構建金字塔型資產配置結構

職業年金的投資品種可根據風險-收益特征細分為權益類資產、固收類資產和貨幣類資產三大類，而固收類資產又可以細分為波動類固收資產和穩定類固收資產兩類。在實際執行中，貨幣類資產主要用于滿足流動性需求。其他幾類資產應構建“金字塔”型資產配置結構，最底層為保障層，也就是我們常說的“安全墊”，主要配置穩定類固收資產，該類資產按成本法估值、不受市場波動影響，采取持有到期策略。中間層為防御層，主要配置波動類固收資產，該類資產按公允價值估值，流動性較弱，公允價值存在一定波動性，采用交易和持有到期相結合策略，起到增厚收益、防御風險的作用。最上層為增值層，主要配置權益類資產，該類資產長期收益高，流動性較好，公允價值波動性也相對較大，采用交易和持有相結合策略，是獲取超額收益的主要來源。

3.3 重視資產負債匹配的風險管理

為了減輕制度實施初期的財政壓力，我國的職業年金個人賬戶采用“虛實結合”的積累模式，即對財政全額供款的單位，個人繳費部分據實積累，單位繳費部分不實際繳納，相關資金于人員退休前由同級財政撥付資金做實，參與市場化運作的僅為當期實際入賬的資金部分。職業年金的這一特殊屬性決定了其資產負債呈現兩個特點：一是資產端實際投資運作資產可能小于記賬金額;二是負債端資金流動性要求較高。退休人員無論個人賬戶積累是否充足，均將按一定標準領取待遇，職業年金在啟動運作時即面臨資金兌付壓力，并呈逐年上升趨勢，對現金流匹配提出了更高要求。因此，要提前規劃，做好資產負債匹配的風險管理。通過設定投資風險資本限額，確定投資組合結構，對各類資產比例、行業集中度、投資品種選擇等設立風險資本限額，從而管理和控制風險。

3.4 創新養老金產品種類

從海外成熟經驗可知，不同風險偏好、不同投資方向的多樣化養老金產品大大滿足了不同年齡和投資偏好雇員的投資需求。為滿足職業年金不同風險偏好的投資需求，可以學習美國TSP計劃五類單項基金的成功經驗，為職業年金定制風險等級由低到高的系列養老金產品，積極推動分層級養老金產品的組合運營，滿足客戶的細分需求。從資產配置策略來看，主要有目標日期策略和目標風險策略兩大類。采用目標風險策略的養老金產品是在特定的風險約束下，追求投資效用最大化，由此確定大類資產配置的比例。可以按照權益類資產的配置比例，設計出激進型、成長型、平衡型、穩健型、保守型五類不同的目標風險養老金產品，滿足不同風險承受能力投資者的需求。

采用目標日期策略的養老金產品是隨著所設定目標日期（通常為退休日期）的臨近，逐步降低權益類資產的配置比例，增加非權益類資產的配置比例。其核心是下滑軌道的設計，即權益投資比例的變動軌跡。逐漸接近目標日期時，權益資產的配置比例主要取決于預期風險收益、無風險收益、風險厭惡水平和風險資產波動率。可以設計出主動型、被動型、混合型三種不同類型的目標日期養老金產品，滿足不同退休年份投資者的需求。

參考文獻

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