2019年上半年資產證券化發展報告

李波

2019年上半年，資產證券化市場監管細則進一步明確，在鼓勵創新的同時規范市場運行。產品發行規模繼續增長，其中個人住房抵押貸款支持證券（RMBS）延續快速擴容勢頭，企業債權類資產支持證券（ABS）、基礎設施收費類ABS發行顯著提速。產品信用評級仍以AA級及以上的高等級為主，基礎資產類型也進一步豐富。

監管動態

（一）經營收入類資產證券化監管事項明確

4月19日，證監會發布《資產證券化監管問答（三）》，進一步明確了未來經營收入類資產證券化的有關事項。一是對未來經營收入類ABS的基礎資產所屬領域作出明確限定，要求僅具有壟斷性質或政策鼓勵類行業及領域的原始權益人才可通過證券化融資，限制電影票款、不具有壟斷性和排他性的入園憑證、物業服務費、缺乏實質抵押品的商業物業租金等類型基礎資產開展資產證券化。二是對特定原始權益人或者資產服務機構持續經營能力提出嚴格要求，強化對基礎資產運營成本覆蓋情況的考量。三是明確專項計劃存續年限要求，合理預估基礎資產產生的現金流水平，嚴格控制融資規模。四是明確要求基礎資產現金流應當及時全額歸集，并充分保障優先級ABS的收益分配。

對未來經營收入類資產證券化監管標準的明確和細化，有助于完善該類產品的風險防控措施，規范業務運作，夯實發展基礎。

（二）PPP項目等三類資產證券化業務盡職調查細則發布

6月24日，證券投資基金業協會發布《政府和社會資本合作（PPP）項目資產證券化業務盡職調查工作細則》《企業應收賬款資產證券化業務盡職調查工作細則》和《融資租賃債權資產證券化業務盡職調查工作細則》，要求重點關注基礎資產涉及的交易合同，確保真實、合法、有效，同時加強對現金流歸集賬戶的核查力度，確保專項計劃建立相對封閉、獨立的基礎資產現金流歸集機制，保證現金流回款路徑清晰明確，切實防范專項計劃資產與其他資產混同及被侵占、挪用等風險。三項細則對于規范PPP項目、企業應收賬款、融資租賃債權三類基礎資產的盡職調查工作具有較強的指導意義，有助于提高盡職調查工作質量。

證券投資基金業協會表示，后續將按照“成熟一類制定一類”的原則制定發布其他大類資產盡職調查工作細則。預計資產證券化業務規則體系將進一步完善。

（三）知識產權資產證券化試點獲推動

1月7日，國家知識產權局局長申長雨表示，2019年我國將進一步促進知識產權綜合運用，促進知識產權金融服務創新，擴大知識產權金融服務范圍，加快推進知識產權證券化試點。6月19日，國家知識產權局發布《2019年深入實施國家知識產權戰略加快建設知識產權強國推進計劃》，鼓勵海南自由貿易試驗區探索知識產權證券化，鼓勵雄安新區開展知識產權證券化融資。

相較傳統證券化，知識產權證券化的最大特點在于基礎資產不再是實物資產，而是無形的知識產權。在海南自貿區、雄安新區探索知識產權證券化，具有重要的“實驗田”意義，有助于進一步支持小微企業融資。

（四）保險ABS實行“首發審核、后續注冊”

6月26日，銀保監會辦公廳發布《資產支持計劃注冊有關事項的通知》（銀保監辦發〔2019〕143號）稱，為進一步落實黨中央、國務院“放管服”工作部署，推動資產支持計劃業務發展，提高監管效率和透明程度，即日起對保險資產管理機構首單資產支持計劃之后發行的支持計劃實行注冊制管理，即實行“初次申報核準、后續產品注冊”制度。

資產支持計劃審批制度的簡化，有利于提高發行效率，增加產品供給，豐富保險資金配置渠道，更好地服務保險業發展，同時也有利于盤活實體經濟存量資產，促進融資結構調整，提升保險資金服務實體經濟質效。

市場運行情況

（一）市場規模快速增長

2019年上半年，資產證券化市場繼續保持快速增長的態勢。全國共發行資產證券化產品9474.64億元，同比增長38%（見圖1）;市場存量為34312.54億元，同比增長45%（見圖2）。其中，信貸ABS發行3567.80億元，同比增長17%，占發行總量的38%;存量為16044.37億元，同比增長51%，占市場總量的47%。企業ABS發行4706.70億元，同比增長36%，占發行總量的50%;存量為15482.20億元，同比增長28%，占市場總量的45%。資產支持票據（ABN）發行1200.14億元，同比增長226%，占發行總量的13%;存量為2785.97億元，同比增長169%，占市場總量的8%。

在信貸ABS中，上半年RMBS延續快速增長勢頭，發行1946.93億元，占信貸ABS發行量的54.6%;個人汽車抵押貸款支持證券（Auto-ABS）和信用卡貸款ABS分別發行783.64億元和375.13億元，同比分別增長110%和97%，占信貸ABS發行量的22.0%和10.5%;公司信貸類資產支持證券（CLO）發行319.56億元，同比下降10%，占9.0%;消費性貸款ABS、不良貸款ABS和租賃ABS分別發行96.53億元、26.82億元和19.20億元，分別占信貸ABS發行量的2.7%、0.8%和0.5%。

在企業ABS中，應收賬款、企業債權和租賃租金類ABS產品上半年發行規模較大，分別為1624.25億元、949.51億元和615.77億元，占企業ABS發行量的34.5%、20.2%和13.1%;小額貸款、信托受益權、保理融資債權、CMBS和融資融券債權類ABS分別發行395.34億元、319.66億元、226.09億元、161.68億元和155.00億元，分別占企業ABS發行量的8.4%、6.8%、4.8%、3.4%和3.3%;基礎設施收費ABS發行127.31億元，同比大增203%，占2.7%;類REITs發行88.46億元，占1.9%;由保單貸款、委托貸款、門票收入ABS組成的其他類產品合計發行43.63億元（其中保單貸款ABS發行25億元，委托貸款ABS發行10.63億元，門票收入ABS發行8億元），占0.9%。

（二）發行利率小幅分化

2019年上半年，信貸ABS產品發行利率小幅上行，企業ABS產品發行利率小幅下行。

其中，信貸ABS優先A檔證券最高發行利率為5%，最低發行利率為2.97%，平均發行利率為3.64%，上半年累計上行36BP;優先B檔證券最高發行利率為5.50%，最低發行利率為3.20%，平均發行利率為3.91%，上半年累計上行75BP（見圖3）。

企業ABS優先A檔證券最高發行利率為9.80%，最低發行利率為2.94%，平均發行利率為4.72%，上半年累計下行55BP;優先B檔證券最高發行利率為12%，最低發行利率為4%，平均發行利率為6.29%，上半年累計下行109BP（見圖4）。

ABN優先A檔最高發行利率為7.8%，最低發行利率為3.3%，平均發行利率為4.97%，上半年累計上行4BP;優先B檔最高發行利率為7%，最低發行利率為3.89%，平均發行利率為5.30%，上半年累計上行63BP（見圖5）。

（三）收益率曲線下行，利差小幅縮窄

2019年上半年，高等級ABS產品的收益率繼續震蕩下行。以5年期AAA級固定利率ABS為例，上半年收益率累計小幅下行10BP。

上半年同期限ABS產品與國債的信用溢價震蕩下行。以5年期AAA級固定利率ABS為例，其與5年期固定利率國債利差上半年縮小21BP（見圖6）。

（四）發行產品以高信用等級產品為主

2019年上半年發行的資產證券化產品仍以高信用等級產品為主。信貸ABS產品均為A+級以上評級，其中AA級及以上高等級產品發行額為3136.68億元，占信貸ABS發行總量的88%;在企業ABS產品中，AA級及以上高等級產品發行額為4091.6億元，占企業ABS發行總量的87%。

（五）流動性同比小幅下降

2019年上半年，資產證券化二級市場流動性較2018年同期小幅下降。以中央結算公司托管的信貸ABS為例，上半年現券結算量為1401.20億元，同比增長20.26%;換手率為8.73%，同比下降2.71個百分點，反映交易活躍度同比減弱。相較中央結算公司托管債券上半年93.77%的整體換手率而言，資產證券化產品的流動性水平顯著偏低。

市場創新情況

（一）RMBS繼續快速擴容

繼2018年發行量井噴后，RMBS在2019年上半年持續快速擴容，發行規模繼續占據信貸ABS的半壁江山。對于發起人而言，由于個人住房貸款需求持續高企，而銀行貸款額度緊缺且面臨資本金壓力，因此信貸空間騰挪、信貸資產出表的需求急切，推升了銀行發行RMBS的意愿。對于投資人而言，RMBS產品具有違約風險小、高度分散、安全穩定、標準化程度高等特征，基礎資產質量整體優于其他類型產品，因此吸引力較強。

RMBS的快速發展符合歐美成熟資產證券化市場的發展規律，也有助于釋放銀行信貸空間，節約銀行資本，穩定住房貸款利率。該產品有望成為我國住房金融改革的重要工具和房地產長效機制的有力抓手。

（二）“中債-中信證券精選高等級資產支持證券指數”發布

3月，中債估值公司發布“中債-中信證券精選高等級資產支持證券指數”。該指數成分券由中信證券股份有限公司提供，精選代償期在0.5年至2年之間且債項評級為AAA級的ABS和ABN，基期為2017年12月31日，基點值為100。

“中債-中信證券精選高等級資產支持證券指數”的發布，豐富了資產證券化指數種類，有助于向投資者提供更多的業績比較基準和投資標的。

（三）產品類型進一步豐富

2019年上半年資產證券化市場創新繼續推進，基礎資產類型進一步豐富。

3月，廣州地鐵集團發行國內首單以地鐵客運收費收益權為基礎資產的ABS項目，總規模為31.58億元，同時也是“綠色主體+綠色基礎資產”的“雙綠”ABS項目。6月，綿陽市投資控股（集團）有限公司ABN發行，總規模為15.56億元，是全國首單國企學費收益權ABN，為教育企業的融資渠道提供了新的參考。

上半年還推出了首單基于ABS的信用保護工具。3月，海通證券在上交所創設了標的債務為“海通恒信小微3號ABS”優先A-3級的信用保護合約（CDS），合約覆蓋規模占發行規模比例不超過20%。這有利于降低中間級ABS的銷售難度，保障整個項目的成功發行。

作者單位：中央結算公司中債研發中心

責任編輯：劉穎? 羅邦敏