地方政府專項債新規對地方經濟的影響

高國華

摘要：今年6月，中共中央辦公廳、國務院辦公廳針對地方政府專項債券出臺了新規。本文回顧了新規出臺的背景，分析了新規的五大亮點，并就新規對地方經濟的影響進行了分析。本文認為，新規可以對沖地方政府性基金收入下滑所帶來的影響，對地方投資形成拉動作用，并能改善城投平臺融資環境，降低存量債務風險。

關鍵詞：地方政府專項債券? 基礎設施建設投資? 資本金

今年6月，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《關于做好地方政府專項債券發行及項目配套融資工作的通知》（以下簡稱“地方政府專項債新規”），引發了市場的廣泛關注。地方政府專項債新規有哪些亮點？對地方投融資將帶來哪些影響？城投平臺能否從中受益？筆者將對上述問題進行探討。

地方政府專項債新規出臺的背景

防范化解重大風險是我國三大攻堅戰之首。近年來，我國積極建立健全規范的地方政府舉債融資機制，強化限額管理和預算管理，部署發行地方政府債券置換存量債務，完善地方政府專項債券制度，積極防范化解地方政府債務風險，嚴格控制地方政府隱性債務。此外，在投融資方面，對地方政府基礎設施領域投融資行為、政府和社會資本合作（PPP）項目資本金使用等進一步規范。例如，2018年發布的《關于規范金融企業對地方政府和國有企業投融資行為有關問題的通知》（財金〔2018〕23號）提出，“國有金融企業向參與地方建設的國有企業（含地方政府融資平臺公司）或PPP項目提供融資，應按照‘穿透原則加強資本金審查，確保融資主體的資本金來源合法合規，融資項目滿足規定的資本金比例要求。若發現以‘名股實債、股東借款、借貸資金等債務性資金和以公益性資產、儲備土地等方式違規出資或出資不實的問題，國有金融企業不得向其提供融資?！彪S著上述一系列政策的實施，地方政府舉債融資更加規范，促進了地方經濟的健康發展。

但同時，一些地區的重大新建項目投資仍面臨缺乏資本金的情況，基礎設施建設投資有所回落（見圖1）。2017—2018年，隨著宏觀去杠桿、防風險等政策的實施，企業融資環境趨緊，企業新增中長期融資規模有所回落，2018年企業新增中長期融資規模降至2012年以來的低點（見圖2）。

今年1月9日，國務院常務會議提出“貨幣信貸政策要配合專項債發行及配套融資，引導金融機構加強金融服務，保障重大項目后續融資?！钡菍τ诘胤秸畬ｍ梻c項目貸款如何搭配的問題，金融機構在操作層面上還存在不明確之處。一些金融機構因擔心投放項目貸款會增加隱性債務，今年上半年貸款投放的積極性偏弱。

地方政府專項債新規的五大亮點

地方政府專項債新規堅持用改革的辦法解決發展中的矛盾和問題，堅持疏堵并重，把“開大前門”和“嚴堵后門”協調起來，體現了穩增長、防風險的政策導向。地方政府專項債新規有以下五大亮點。

（一）允許將地方政府專項債券作為符合條件的重大項目資本金

地方政府專項債新規提出，“對于專項債券支持、符合中央重大決策部署、具有較大示范帶動效應的重大項目，主要是國家重點支持的鐵路、國家高速公路和支持推進國家重大戰略的地方高速公路、供電、供氣項目，在評估項目收益償還專項債券本息后專項收入具備融資條件的，允許將部分專項債券作為一定比例的項目資本金，但不得超越項目收益實際水平過度融資?！?/p>

上述規定體現出我國在政策層面穩基建、穩增長、防風險的意圖。該項政策的實施，將增加地方政府基礎設施建設投資的積極性，帶動投資規模顯著增長。

（二）地方政府專項債券融資與市場化融資可搭配使用

地方政府專項債新規提出，“發揮專項債券帶動作用和金融機構市場化融資優勢，依法合規推進專項債券支持的重大項目建設”“對于實行企業化經營管理的項目，鼓勵和引導銀行機構以項目貸款等方式支持符合標準的專項債券項目”“鼓勵保險機構為符合標準的中長期限專項債券項目提供融資，允許項目單位發行公司信用類債券，支持符合標準的專項債券項目”。我國在政策層面鼓勵和引導金融機構支持重大項目建設，將減少金融機構的顧慮，從而為重大項目建設獲得融資創造條件。

地方政府專項債券重點支持的領域是重大戰略及重大項目建設方面，具體包括京津冀協同發展、長江經濟帶發展、“一帶一路”建設、粵港澳大灣區建設、長三角區域一體化發展、推進海南全面深化改革開放等重大戰略和鄉村振興戰略，推進棚戶區改造等保障性安居工程、易地扶貧搬遷后續扶持、自然災害防治體系建設，鐵路、收費公路、機場、水利工程、生態環保、醫療健康、水電氣熱等公用事業，城鎮基礎設施、農業農村基礎設施等領域以及其他納入“十三五”規劃符合條件的重大項目建設。

（三）合理保障必要在建項目后續融資

地方政府專項債新規提出，“在嚴格依法解除違法違規擔保關系基礎上，對存量隱性債務中的必要在建項目，允許融資平臺公司在不擴大建設規模和防范風險前提下與金融機構協商繼續融資”“鼓勵地方政府合法合規增信，通過補充有效抵質押物或由第三方擔保機構（含政府出資的融資擔保公司）擔保等方式，保障債權人合法權益”。

自2019年以來，在地方政府隱性債務化解過程中，許多城投平臺與銀行等金融機構協商開展“債務平滑融資”¹，為納入財政部地方政府隱性債務監測系統的重大在建項目提供融資支持。但在實務中，仍有不少銀行對這類業務的合規性和償債資金來源感到擔憂。此次地方政府專項債新規明確在符合條件的情況下，融資平臺公司可與金融機構協商繼續對存量隱性債務中必要在建項目提供融資支持，為今后此類業務的開展提供了保障。筆者預計，今后此類業務會成為商業銀行貸款投放的重要領域，其原因在于，政府類項目歷來是商業銀行競爭的焦點，尤其是在表外業務收縮的情況下，一些商業銀行面臨一定的“資產荒”壓力，會更傾向于開展政府類項目貸款業務。

（四）明確金融機構在提供配套融資支持方面依法依規可以免責的情形

地方政府專項債新規提出，“既要強化責任意識，誰舉債誰負責、誰融資誰負責，從嚴整治舉債亂象，也要明確政策界限，允許合法合規融資行為，避免各方因擔心被問責而不作為。”

金融機構可以免責的情形主要包括以下幾種：一是金融機構依法合規支持專項債券項目配套融資;二是金融機構依法合規支持已納入國家和省、市、縣級政府及部門印發的“十三五”規劃并按規定權限完成審批或核準程序的項目，發展改革部門牽頭提出的其他補短板重大項目，且償債資金來源為經營性收入、不新增隱性債務的;三是金融機構支持存量隱性債務中的必要在建項目后續融資且不新增隱性債務的。此外，地方政府專項債新規提出“研究建立正向激勵機制，將做好專項債券發行及項目配套融資工作、加快專項債券發行使用進度與全年專項債券額度分配掛鉤，對專項債券發行使用進步較快的地區予以適當傾斜支持”。

在2017—2018年去杠桿、防風險的背景下，金融機構對于地方公益性項目、融資平臺的項目貸款投放總體保持謹慎態度，一些商業銀行不敢為地方融資平臺提供貸款，或者僅發放一些流動性貸款，以防止違規行為發生，這進一步加劇了地方政府債務風險。地方政府專項債新規提出的上述三種免責情形以及有關建立正向激勵機制的規定，分別從依法合規予以免責、正向激勵兩方面來消除地方政府和金融機構對于合法合規行為的不必要顧慮，有助于提高金融機構為基建領域和地方中長期項目提供融資支持的積極性。

（五）堅決守住不新增隱性債務的紅線

地方政府專項債新規強調“把‘開大前門和‘嚴堵后門協調起來”，嚴控地方政府隱性債務、堅決遏制隱性債務增量、堅決不走無序舉債搞建設之路;并提出“對舉借隱性債務上新項目、鋪新攤子的要堅決問責、終身問責、倒查責任。”這體現出我國政府堅持推動高質量發展，堅持規范舉債、嚴守隱性債務紅線、堅決防控債務風險的決心。

地方政府專項債新規對地方經濟的影響

（一）對沖地方本級政府性基金收入下滑所帶來的影響

自2018年5月以來，我國地方政府性基金收入出現較大幅度下滑（見圖3）。地方本級政府性基金收入累計同比增速從2018年1—5月的41.9%降至2019年1—5月的-4%，尤其是國有土地使用權出讓收入累計同比增速更是從2018年1—5月的45.9%跌至2019年1—5月的-6%。從各省份房地產開發投資土地成交價款和成交面積看，2019年1—5月，海南省、甘肅省等11個省份的房地產開發投資土地成交價款累計同比增速低于-50%（見圖4），甘肅省、陜西省等10個省份的土地購置面積累計同比增速低于-50%。隨著土地市場明顯降溫，地方綜合財力面臨縮水的壓力。在這種形勢下，地方政府專項債新規的出臺，將有效對沖地方本級政府性基金收入下滑所帶來的影響。

（二）對地方投資形成拉動作用

根據財政部發布的《關于2018年中央和地方預算執行情況與2019年中央和地方預算草案的報告》，今年我國新增地方政府債務限額30800億元，其中一般債務9300億元、專項債務21500億元。截至今年5月末，我國新增地方政府債券已累計發行14596億元，約占新增地方政府債務限額的47%，其中新增地方政府專項債券8598億元，約占新增專項債務限額的40%;年內還有約1.29萬億元新增地方政府專項債券有待于今年9月底之前發完。

根據《國務院關于調整和完善固定資產投資項目資本金制度的通知》（國發〔2015〕51號），鐵路、公路項目、保障性住房項目的最低資本金比例為20%;港口、沿海及內河航運、機場項目的最低資本金比例為25%;城市地下綜合管廊、城市停車場項目以及經國務院批準的核電站等重大項目，可在規定最低資本金比例基礎上適當降低。根據《國務院辦公廳關于進一步加強城市軌道交通規劃建設管理的意見》（國辦發〔2018〕52號），“除城市軌道交通建設規劃中明確采用特許經營模式的項目外，項目總投資中財政資金投入不得低于40%?！?/p>

筆者假設在今年待發的1.29萬億元新增地方政府專項債券中，可用作重大項目資本金的比例為5%～30%，投資項目資本金最低出資比例為20%～40%（即投資放大倍數在2.5～5倍）。在此基礎上進行敏感性分析，從而測算在不同情境下，以地方政府專項債券作為項目資本金，可對基建投資產生的拉動效果。由于地方政府專項債新規提出，地方政府專項債券資金可用作資本金的重大項目主要是國家重點支持的鐵路、國家高速公路和支持推進國家重大戰略的地方高速公路、供電、供氣項目，在此條件下，筆者認為以投資放大倍數為3倍（對應的資本金比例平均為33%）、地方政府專項債券可用作項目資本金的比例為20%進行假設較為合理。測算結算顯示，以待發的新增地方政府專項債券作為資本金，可拉動基建投資7740億元（見表1）。

（三）高速公路、地鐵、棚戶區改造等項目有望最先受益

從2019年1—5月已發行地方政府專項債券資金投向看（見圖5），土地儲備和棚戶區改造項目是最主要的投資領域，其發債規模占比分別為35%和37%;其次為城鄉建設、基礎設施建設，發債規模占比在10%左右;收費公路、軌道交通、隧道等交通基建領域的發債規模合計占比約為5%。由于土地儲備項目只能以土地儲備專項債券進行融資，再考慮需要滿足“重大項目+經營性專項收入”、市場化融資配套支持等條件，筆者預計能作為資本金的地方政府專項債券規模占比可能相對有限，但其政策導向意義明顯。從投資領域看，高速公路、地鐵、棚戶區改造等項目有望最先受益。

（四）改善城投平臺融資環境，降低存量債務風險

從城投平臺的角度看，地方政府專項債新規將明顯改善城投平臺的融資環境，降低存量債務風險。其中，有兩類城投平臺將從中明顯收益。一類是隱性債務確認比例較高的城投平臺;另一類是從事鐵路、高速公路、棚戶區改造等項目，可將地方政府專項債券作為資本金的城投平臺。一方面，這些領域的投資被納入財政部地方政府隱性債務監測系統的概率較高，能夠得到地方政府專項債券政策的支持;另一方面，這些領域更容易獲得市場化資金等配套融資支持，流動性風險也將明顯降低。

注：1.債務平滑融資是指將短期限、高成本的債務，置換為長期限、低成本的債務，但不新增隱性債務規模。

作者單位：國泰君安證券研究所

責任編輯：印穎? 劉穎