民營企業融資為何“貴”且與融資難伴生

程實

近十年來，在經濟增速下降的同時，中國民營企業的融資成本一直維持在高于6%的水平，借新還舊的壓力和粗放增長的慣性交織，既帶來了債務風險，也拖累了轉型升級。在增長和轉型均面臨挑戰的背景下，降低融資成本無疑是緩釋多重壓力的重要抓手。

2018年11月1日，民企座談會提出了支持民營經濟發展六大舉措，著力解決民營企業融資難和融資貴的問題?！胺€民企”難以畢其功于一役。2017年以來，非標融資受監管加強影響出現急劇收縮，民營企業其他渠道的真實融資成本至今仍在高位。我們認為，化解民企融資“貴”的關鍵在于建立長效扶持機制：以信用體系建設壓低風險溢價，借助資本市場開放大力發展直接融資，鼓勵科技創新降低金融服務成本。

中國民企融資“貴”與融資“難”伴生，其關鍵原因在于供給側中介成本的高企和固化。盡管中小微企業融資“難”是長期以來的全球普遍問題，但民營企業融資“貴”在中國表現得尤為突出。中小微企業融資“難”在資本有效供給低于其有效需求，而這自然也會推高資金價格，帶來硬幣另一面的融資之“貴”。

除此之外，中國的民企融資之“貴”還有別樣的注腳，其關鍵在于供給側的中介成本。余永定從一個簡明的可貸資金供需框架出發，對中國企業融資成本問題進行了有代表性的分析，并給出了可貸資金供給曲線的七個原因。

其中，大多數原因都與中介成本直接相關，比如商業銀行壟斷地位導致加成率過高，銀行避險偏好提升風險溢價，貸存比指標增加交易成本，直接融資渠道不暢強化中介作用，甚至需求端的融資“難”和特定主體利率彈性低也導致中介成本難以抑制。數據表明，中國金融供給側資源的配置效率不高足以影響不同類型實體企業的競爭力。

民營企業和中小企業長期面臨較高的真實融資成本，其貸款利率通常按基準上浮20%-50%，而民間借款利率近年來更是始終高于15%。如此顯著的利差會導致惡性循環，也令中介成本缺少主動調節的動力機制。

從長期看，經濟增速與加權貸款利率之差急劇收窄，是我國企業部門杠桿率提升的重要原因。從2008年一季度至2018年四季度，中國非金融企業部門杠桿率從GDP的98.5%急劇膨脹至151.6%，增速遠快于其他主要經濟體。借新還舊的壓力和粗放增長的慣性交織，不僅帶來了長期的債務風險，也拖累了企業轉型升級。從短期看，剛性的融資成本也令企業在經濟下行期失去了關鍵的減震器。

2017年以來，經PPI（生產價格指數）折算的一般貸款從低位持續攀升，反映了經濟下行實體企業的真實負擔加重。2018年工業企業利潤增速放慢，為2019年制造業投資迅速滑落埋下了伏筆，也使得固定資產投資成為經濟增速的主要拖累項。外部需求的回落還令企業的經營壓力進一步放大。2019年，全球復蘇踟躕，2018年“搶出口+高基數”的滯后效應和PMI（采購經理指數）新出口訂單的下滑壓力同向疊加。在此背景下，降低民企融資成本無疑是緩釋多重壓力的重要抓手。

扶持民企政策的短期效果仍有待觀察，解決融資之“貴”更需長效機制。由于直接融資比重較低且信貸存在結構性錯配，中國民營企業對于非標融資的依賴程度明顯偏高。2017年以來，非標渠道受金融監管加強影響出現急劇收縮，目前社融口徑非標存量占比已從2015年底的16.2%降至2019年6月的11.8%。

在融資渠道受限的情況下，非標收緊進一步提高了民營企業其他渠道的真實融資成本。我們發現，基準利率上浮30%以上的貸款比例從2017年初約20%急劇攀升至2018年三季度的約40%。2018年11月1日，民營企業座談會提出了支持民營經濟發展六大舉措，其中強調要“把銀行業績考核同支持民營經濟發展掛鉤”等措施，著力解決民營企業融資難、融資貴的問題。但2019年一季度，隨著非標融資的進一步收縮，上浮貸款比例在短期下降之后重又上行，也凸顯了“穩民企”有賴于長效機制的建設。

我們認為，化解民企融資之“貴”的宏觀政策關鍵在于樹立長遠預期，實質重于形式：第一，要壓低銀行的風險溢價，需大力推進完善民企信用體系建設，建立良性的信用擔保機制，避免“互聯”“互保”等問題可能帶來的系統性金融風險，進而降低融資成本;第二，借助資本市場新一輪改革開放的契機，簡化審批流程，可以暢通民營企業、中小企業、新經濟企業的直接融資渠道，推動經濟轉向高質量發展;第三，鼓勵金融創新，借助金融科技、監管科技等先進手段不斷完善相關金融產品，有助于為民營企業提供便捷、高效、低交易成本的金融服務。