青島啤酒迎來利潤拐點？

□楊現華

▲青島啤酒公布了史上最佳半年報，引起大家關注。

銷量持續回暖、半年凈利潤規模史上最佳、股價應聲漲?！谝环莩A期的半年報出爐后，青島啤酒頓時收獲了市場的熱情與追捧。

在經歷了多年的持續低迷后，青島啤酒似乎真的迎來了回暖，尤其是主品牌的銷量多年后首次出現較為明顯的增長，在行業銷量并未明顯回暖前提下，這顯得難能可貴。是否就此可以認為青島啤酒迎來了盈利的拐點呢？

史上最佳半年報

青島啤酒的半年報顯示，2019年上半年公司實現營收165.51億元，同比增長9.22%；實現歸屬母公司股東的凈利潤16.31億元，同比增速更是達到25.21%。

這是一份優異的半年報。青島啤酒的歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤規模均創上市以來最高水平，扣非歸母凈利潤增速創2010年以來中報最高，歸母凈利潤增速也創下2014年以來的最佳水平。

由于啤酒消費的季節性因素，青島啤酒上半年的業績基本上可以確立全年的業績水準。這樣一份超預期的半年報瞬時引爆了市場的眼球，公司股價應聲漲停，港股青島啤酒股份一度漲幅接近15%。

量價齊升是青島啤酒業績超預期的基礎，尤其是高端酒的銷量增速更為明顯。2019年上半年，公司共實現啤酒銷量473萬千升，同比增長3.6%。其中，主品牌青島啤酒共實現銷量236萬千升，同比增長6.3%。

統計局的數據顯示，2019年上半年，全國規模以上啤酒企業實現啤酒產量1948.8萬千升，同比微增0.8%。青島啤酒的銷量要好于行業的整體表現，尤其是主品牌的銷量增速更是大幅超越行業的整體水平。

在此之前，啤酒行業和青島啤酒產銷已經連續多年下降，直至2018年才剛剛閃現回暖的跡象。

2014年是啤酒行業的轉折之年。統計局數據顯示，這一年啤酒行業全年完成產量4922萬千升，同比下降了0.96%。這是行業在多年增長后首次出現負增長，此后連續四年下降。覆巢之下無完卵，同樣在經歷多年下降后，青島啤酒的銷量也開始逐步回升。

除了銷量恢復增長外，提價因素亦不可忽視。2018年年初，啤酒企業集體提價，青島啤酒也不例外。根據公告，2018年年初，公司對部分區域的部分產品進行價格上調，幅度不超過5%。

2018年5月底青島啤酒對旗下青島優質品牌提價，單款單箱全國提價2元。華泰證券指出，由于青島啤酒部分產品首次提價于2-3月執行，提價效果在一季度僅有部分體現；二次提價則基本錯失了2018年上半年的銷售行情。因此，2019年上半年提價的效果完全得以實現。

除了量價齊升外，多家機構都不約而同提到了降稅費帶來的業績彈性。2019年4月1日開始，增值稅稅率從16%下降到13%，部分減稅紅利轉化為價格提升。申萬宏源指出，2019年上半年，青島啤酒稅金及附加的收入占比下降0.6個百分點，主要是受益于增值稅率下調。以增值稅為稅基的城建稅及教育附加稅同比下降，申萬宏源測算2019年二季度增值稅稅率下調可增厚公司凈利潤10%以上。

行業回暖、量價齊升、稅費下調增加業績彈性，這些都讓從業者普遍受益。青島啤酒自身的努力同樣重要。2019年上半年，公司華北地區實現凈利潤5.27億元，較上年同期的4.18億元增加了1.09億元；連年虧損的華東地區上半年繼續虧損了380萬元，不過，與上年同期的1.03億元虧損相比，減虧近億元。

華北和華東地區的一增一減就為青島啤酒帶來了約2億元的新增凈利潤，2019年上半年公司同比新增的凈利潤也不過3.3億元，因此，華北和華東地區貢獻了主要的利潤增量。

此外，2019年上半年，青島啤酒以各種補助為主的其他收益達3.13億元，較上年同期有逾7000萬元的增加。

不過，值得注意的是，在2018年半年報中，青島啤酒的其他收益為1.8億元，2019年半年報中卻有2.42億元，兩者相差明顯。以2018年半年報數據為準的話，公司2019年上半年的其他收益增加了1.33億元，對此，青島啤酒并沒有回復記者的采訪函。

如前所述，在4月份，青島啤酒就以一份超預期的一季報博得了市場的追捧。那么接下來投資者最為關注的就是，青島啤酒的高增長能否持續呢？

輝煌難繼續？

半年報對青島啤酒有多重要？僅以最近5個完整年度為例，2014-2018年的上半年，青島啤酒的營收分別為169.58億元、160.67億元、147.46億元、150.63億元和151.54億元，歸屬母公司股東的凈利潤分別為14.05億元、11.99億元、10.69億元、11.48億元和13.02億元。

這就是說，青島啤酒上半年的歸母凈利潤要占全年的70.6%、69.99%、102.49%、90.89%和91.56%，營收占比始終未超過六成。在此之前5年的2009-2013年，青島啤酒上半年歸母凈利潤占比最低時剛剛過半，最高時70%出頭，遠不及如今逾90%的占比。

因此，以最近幾年的情況看，在上半年業績大幅增長后，除非下半年發生大幅虧損，否則青島啤酒全年業績高增長似乎已經不是難事了。

那么，未來青島啤酒如何延續這樣的高增長呢？銷量是基礎。2014年時，青島啤酒的銷量達到915.4萬千升，公司的收入和凈利潤也達到了上市以來的最高；2018年銷量為803萬千升，還沒有恢復到5年前的高峰水平，收入和利潤同樣如此。

在市場更為關注的中高端銷量上，2014-2018年，上市公司的主品牌青島啤酒銷量分別為450萬千升、416萬千升、381萬千升、376.5萬千升和391.4萬千升，其中鴻運當頭、奧古特、經典1903和純生、聽裝、小瓶啤酒等高附加值產品實現國內銷售量共計166萬千升、174萬千升、163萬千升、162.5萬千升和173.3萬千升。

不難發現，青島啤酒主品牌還未恢復至歷史高點，但高附加值產品已經基本恢復了?？紤]到2019年上半年公司主品牌青島啤酒共實現銷量236萬千升，同比增長6.3%。不出意外的話，公司高附加值產品有望邁上新的歷史臺階。

結構提升是目前啤酒行業的最大看點。招商證券指出，中國啤酒產量已是世界最大，接近世界啤酒產量的25%，未來數年，中國啤酒消費量維持在4000萬-4500萬千升，啤酒行業量增的時代已經過去。

同時，招商證券表示，中國啤酒人均年消費量當前約33公斤，在當前人口拐點及消費習慣改變的背景下，預計中國人均啤酒消費量拐點已經開始演繹。按照這一觀點，中國人均消費量有可能出現回落，行業增長主要由“量增”轉為“質升”。

在這一點上，2019年之前，擁有更好品牌的青島啤酒并沒有表現出更多的產品溢價。2014-2018年，公司噸酒價格分別為3124元、3209元、3260元、3260元、3267元，2019年上半年達到了3499元，才有了明顯的上漲。

但在2019年上半年，除了青島啤酒中高端啤酒銷量明顯提升外，提價降稅效應也得以展現。也就是說，除了自身產品升級之外，外部的多重助力也是青島啤酒業績超預期的主要推手。

正因如此，招商證券才指出，未來1-2年，青島啤酒盈利改善幅度仍受需求波動、高端競爭加劇和機制改革停滯不前影響，高增速持續性仍需觀察。

財通證券也表達了類似的謹慎觀點。公司指出，此前啤酒行業已從收入導向向利潤導向傾斜，中國啤酒產銷量已然達到瓶頸，此后的格局應當逐步走向龍頭企業收割利潤的階段，但由于成本方面的壓力以及關廠的難度，啤酒企業利潤釋放途徑并不一帆風順。

與上述兩家機構相比，中金公司則直接認為青島啤酒的拐點還未到來。早前行業提價時，中金公司認為，小幅提價主要來自成本壓力，不是行業盈利提升的拐點。

中金公司調研指出，青島啤酒2019年一季度壓貨比往年同期更為嚴重。具體來說，在行業空間基本確定的前提下，短期內增效和長期調結構是公司面臨的挑戰。