從主要融資程序視角看融資平臺境外債法律規制研究

莊易筑

（中國人民大學法學院，北京 100872）

一、源起

研究本于探討境外城投債的融資程序中法律規制所遇到的問題及發展，所以我們可以先從討論什麼是”城投”開始，再來逐步了解”城投"發行境外債的發律問題(周沅帆，2016)，城投公司舉外債有其必要將其納入國家體制內進行管理監管，通過政府機關法律監管體系的構建來管理城投公司舉外債的風險和問題。然而，城投公司在境外發債目前是以境內發改委和外管等監管機關的備案審查及各類通知公告、國內跨境貿易法規以及境外國際金融制度等法律規制的運作來完成的，此時考慮短期整合所有法律規制來構建該體系是有一定困難的，原則上難以將境內外金融法規強制整合成一套規定。

因此，本研究主要針對城投公司在境外發行債券的程序中所遇到的相關法律規制問題，擬就城投公司境外發債的最新監管動態作一簡要介紹并就其對城投公司境外發債的影響進行初步分析，本文也對城投公司境外發債監管制度的改革提出了一些初步建議。

二、融資程序

境外城投債的發行程序一般包括指定中介機構、啟動項目、準備發行文件、路演與定價、發行與簿記五個環節。具體項目會存在進度差異，其程序如下：

程序一: 主體資格認定、企業內部及高層決議、申請國家發改委備案登記、承銷商委任函。

程序二: 指定中介機構：在債券發行的第1周初選聘法律顧問，通知審計師發債事宜，并選擇受托人、上市代理和印刷商。參與中介一般包括承銷商、國際發行人律師、國際承銷商律師、中國發行人律師、中國承銷商律師、評級機構（如需要）、審計師、信托銀行和印刷商。

程序三：啟動項目：召開啟動大會并啟動業務、法律、財務等方面的盡職調查，聯系評級機構并準備評級說明材料。企業可在此階段初步接觸潛在投資者，為后期銷售策略制定做準備。

程序四：準備發行文件：包括展開盡職調查，草擬募集說明書、安慰函、法律意見書、條款協議、代理協議、認購協議等文件，召開評級機構說明會，草擬路演演示材料及投資者問題等具體工作。一般在債券發行的第2周至第6周完成。

程序五：路演與定價：包括安排路演及投資者會議、錄制網上路演、刊印和分發發行通函、公布交易、路演、公布交易前盡職調查、定價及簽署等細項。一般在債券發行的第7周完成。

程序五：發行與簿記：包括發行通函定稿、投資者認購、結算前盡職調查、提交法律意見、結算及交割等具體工作。一般在債券發行的第8周完成。

程序六:企業向國家外管局申請融資金匯入境內取得同意函，并于境內銀行開立外債專用賬戶，最將境外資金匯入境內并換匯。

本研究后續針對前述所談的主要的程序一及程序六進一步討論，對新的制度框架下，企業在發改委和外管局備案發行境外城投債需執行辦理備案登記手續、債券發行、報送發行信息和外債登記四個主要關鍵環節得其中的重要程序加以討論。

三、問題

國家發展和改革委員會(簡稱“發改委”)于2015年9月發布的《關于推進企業發行外債備案登記制管理改革的通知》(發改外資(2015)2044號)(簡稱“2044號文”)將企業發行中長期外債的監管制度改為備案登記制，對企業外債市場產生了巨大的影響。2044號文施行已逾三年，結合發改委后續發布的相關政策以及在諸多外債項目中的經驗，在此簡要總結和分析發改委關于外債監管的新動態及熱點問題，以期對企業外債發行的各類市場參與方有所裨益。

（一）有關發改委外資2044號文對于一年期以下城投境外債的規管問題

國家發改委外資2044號文將企業“外債”定義為境內企業及其控制的境外企業或分支機構向境外舉借的、以本幣或外幣計價、按約定還本付息的 1年期以上債務工具，包括境外發行債券、中長期國際商業貸款等。由此，2044號文擴展了原有外債監管框架下發改委對中長期外債的監管范圍，明確將境內企業控制的境外企業或分支機構亦納入監管。但發改委對于一年以下境外債無納入有效規管，這對造成國內企業發行一年以下境外債的條件參差不齊。概括而言，2044號文所監管的中長期外債可基于“借債主體”、“債務期限”以及“債務類型”三個要素判定。基于666號文基礎上，雖然說明基于2044號文下所有國內企業發行境外債需向國家發改委備案登記，但對于非2044號文所規管的范圍仍未進一步說明。

（二）有關發改委外資2044號文對于發行人“控制”的定義問題

國家發改委于2017年12月26日發布的《企業境外投資管理辦法》(國家發展和改革委員會令第11號)(簡稱“11號令”)中將“控制”明確界定為“直接或間接擁有企業半數以上表決權，或雖不擁有半數以上表決權，但能夠支配企業的經營、財務、人事、技術等重要事項”。鑒于2044號文和11號令均由國家發改委所發布且涉及境內企業“控制”的境外企業的投融資，我們理解對2044號文規定的“控制”可參照11號令項下界定的“控制”標準，并結合境外企業所在地的法律、會計準則以及企業實際情況進行綜合判斷。

值得注意的是，對于由多家境內企業共同持股，但單一境內企業均不具有控制權的境外企業而言，盡管2044號文并未明確規定其是否適用，但根據我們在具體項目中的咨詢，不乏一些地方發改委認為多家境內企業對境外企業的持股應合并計算，且在合并計算的基礎上，該境外企業應被認定為境內企業控制的境外企業，從而應適用2044號文。在666號文內說明基于2044號文下所有國內企業發行境外債需向國家發改委備案登記，是否是說明只要是國內企業都屬于范圍界定的“控制”標準，而非國內企業范圍仍未進一步說明。

（三）有關發改委和外管局對控制城投、房地產企業發行外債的資金用途的問題

實踐中發改委對于房地產企業發行外債(特別是境外發債)已經有逐漸收緊的趨勢。2018年6月，國家發改委有關負責人在有關《國家發展改革委財政部關于完善市場約束機制嚴格防范外債風險和地方債務風險的通知》的表示國家發改委已注意到房地產、地方政府融資平臺等企業外債發行規模有所增加。為有效防范外債風險，發改委將在下一步工作中引導規范房地產企業境外發債資金投向，房地產企業境外發債主要用于償還到期債務，避免產生債務違約，限制房地產企業外債資金投資境內外房地產項目、補充運營資金等，并要求企業提交資金用途承諾。在666號文第5點說明所，是否是說明只要是國內企業都屬于范圍界定的“控制”標準，而非國內企業范圍仍未進一步說明。

四、建議

（一）建議確立一年期以下的中資美元債”事前管理的合規性

我國對各類債券的發行都有較為嚴格和明晰的規定，境內各類債券發行時均需由監管部門事先核準或備案。對于城投企業海外發行中長期債券，發改委也規定需進行事前備案登記。目前在短期美元債的發行核準上并沒有一個明確的監管部門進行事前監管。

短期美元債僅進行登記備案，對于其發行規模、發行人資質均無明確約束，對企業負債的管理存在較為明顯的漏洞，給外債的管理增加了難度，對投資者的風險補償機制也不健全。

（二）建議境外發債由發改委“事先審批”

2015年9月，國家發改委發布《關于推進企業發行外債備案登記制管理改革的通知》(以下簡稱 “2044號文”)，將企業發行中長期外債由事先向國家發改委申請額度審批改為事先向國家發改委備案登記。國家發改委于2018年6月27日在就706號文意見指出，國家發改委將“明確發債企業資質要求和條件標準，完善備案登記申報方式和辦理程序，不搞變相行政審批，防止自由裁量，為企業跨境融資提供更多便利”。因此，國家發改委就中國公司境外發債的監管改為事先審批的可能性不大。

（三）建議發改委管理一年期以下境外債的發行項目

國家發改委2044號文所適用的是1年期以上的外債，實踐中有些中國企業采取在境外發行一年期以下(包括364天期)債券的方式，以避免國家發改委2044號文要求的事先備案。

國家發改委外資司負責人于2018年6月29日就“發展改革委考慮禁止企業發行364天期美元債”有關輿情答記者問時回復：“據了解，國家發展改革委等國務院有關部門并未考慮禁止企業境外發債”，在上述回復中，國家發改委并未澄清是否將要求發行此類短期債納入事先備案的監管體制。因此，發行境外短期債券（一年期以下）應不會被禁止發行，但未來是否可能被納入發改委事先備案的監管體制尚待進一步澄清。

（四）建議確立對境外發債的城投公司資格要求和條件標準

國家發改委在就706號文表示，下一步將會同有關部門，盡快制定《企業發行外債登記管理辦法》，明確發債企業資質要求和條件標準。國家發改委在過去的文件多次提出其將引導資金投向國家鼓勵的重點行業、重點領域。如2044號文規定，“鼓勵資信狀況好、償債能力強的企業發行外債，募集資金根據實際需要自主在境內外使用，優先用于支持“一帶一路”、京津冀協同發展、長江經濟帶與國際產能和裝備制造合作等重大工程建設和重點領域投資。”

706號文也規定，“要緊密圍繞推進供給側結構性改革的方向，著力支持綜合經濟實力強、國際化經營水平高、風險防控機制健全的大型企業赴境外市場化融資，募集資金重點用于支持創新發展、綠色發展、戰略性新興產業、高端裝備制造業以及“一帶一路”建設和國際產能合作等。”因此，我們認為，盡管國家發改委對境外發債實行備案管理，但會進一步引導資金投入符合其產業政策的重點行業、重點領域。

（五）建議發改委和外管局同步管理和提出獎懲措施

國家發改委利用外資和境外投資司先后多次在其網站上公告外債監管動態，主要包括（1）于2017年6月實名公布五家未備案境外發債企業，于2018年5月又約談了八家未備案境外發債企業及相關中介機構，（2）擬對違規企業及中介機構加大懲處問責力度。