同業變遷對商業銀行經營穩定性的影響
——基于中國16家上市銀行微觀數據的實證分析

高 蓓 朱安琪 譚小芬

一、引 言

2017年7月召開的第五次全國金融工作會議著重強調防范金融風險，此后，銀保監會郭樹清主席在傳達全國金融工作會議精神時再次強調，防范金融風險的重點在于“深入整治亂搞同業、亂加杠桿”。與傳統同業滿足銀行間頭寸調劑需要、增強銀行體系穩定性不同，當前同業業務已發展成為商業銀行開展影子銀行業務的監管套利工具。在這種發展模式下，同業業務已經完全脫離了其調劑銀行間流動性的發展初衷。

同業業務之所以異化為影子銀行的套利工具，與其節省貸款額度、無需繳納存款準備金且少計提風險資產準備有關。在金融逐利本性的刺激下，商業銀行同業資產從2006年初的4.4萬億增加至2017年初的58.6萬億元，其規模擴張了十二倍多，年平均增速達24.1%。相應地，同業資產占總資產的比例也從2006年初的11.7%增加至2017年1月份的25.0%。

同業業務在為商業銀行帶來可觀收益的同時，也為其帶來較大風險。例如，商業銀行為獲得高收益，用同業短期資金匹配基建類、房地產類等長期項目(祝繼高等，2016)，在同業業務規模不斷擴大、同業聯系日益緊密的當下，一旦貨幣政策收緊或者資金鏈條斷裂，很有可能導致銀行體系大面積的流動性缺失，進而波及銀行體系的穩定性。因此，研究同業業務變遷對商業銀行經營穩定性的影響及影響機制具有重要意義。

目前，已有研究對同業業務的認識不斷深化，但主要基于銀行同業網絡研究風險傳染問題，而對個體銀行經營穩定性影響的研究仍較為缺乏。本文利用商業銀行微觀數據研究同業業務變遷與商業銀行經營穩定性之間的關系，正是為了彌補這一研究不足。

與國內外現有文獻相比，本文的主要貢獻如下：第一，全面定性梳理不同階段同業業務的具體表現形式及其對商業銀行經營穩定性的差別性影響及影響機制，并利用中國16家上市銀行的微觀數據通過實證模型進行定量檢驗。結果表明，同業業務變遷對商業銀行經營穩定性的影響從傳統同業業務的正向促進轉變為同業業務創新的反向阻礙。其中，傳統同業業務通過提高資產收益率提高銀行經營穩定性；同業業務創新由于提高了杠桿率，降低了收益率，會降低銀行經營穩定性。第二，利用多種方法，對同業業務與商業銀行經營穩定性之間的關系進行穩健性檢驗，包括替換主要解釋變量、區分銀行規模、引入政策沖擊及區分不同階段等。結果表明，買入返售業務和同業存放對商業銀行經營穩定性的負作用尤為突出；與大銀行相比，中小銀行經營穩定性對同業業務更為敏感；《關于規范金融機構同業業務的通知》(俗稱“127號文”)實施后，同業業務對銀行經營穩定性的影響主要表現在應收款項類投資上。

二、文獻綜述

同業業務作為各銀行之間發生關聯的主要通道，在金融系統中具有重要作用。同業業務的健康與否對宏觀貨幣金融體系以及微觀金融個體均會產生顯著影響，而這些影響一般會通過同業網絡進行傳染。

首先，同業業務對宏觀貨幣政策有效性及金融體系的穩定性具有影響。Perera等(2014)認為，通過同業業務緩沖貨幣政策的沖擊，銀行降低了對宏觀調控的反應敏感性。Wu等(2011)以外資銀行為研究的切入點，發現子公司由于可獲得母公司的融資，所以受東道國貨幣政策影響較小。肖崎和阮健濃(2014)認為，同業業務導致社會信用擴張，從而削弱宏觀調控有效性，且易引發并放大系統性風險，從而導致金融系統的不穩定。孫勇(2014)認為，銀行同業業務創新突破信貸管制，提高了貨幣乘數，加大金融風險傳染。同業業務對貨幣政策傳導的影響具有非對稱性，會強化寬松貨幣政策傳導效果，弱化緊縮貨幣政策調控效果(中國人民銀行惠州市中心支行，2016)。

同業業務對金融體系穩定性的研究主要集中于對流動性風險和信用風險等的探討。Castiglionesi等(2014)研究了同業業務提供的流動性共同保險與銀行資本的關系，認為銀行依靠同業市場處理可分散的流動性風險，而用銀行資本應對不可兌現風險。Shin等(2009)認為，同業業務的擴張導致各銀行杠桿過高、資產負債鏈條過長，一旦經濟下行各銀行均需去杠桿時，就會引發銀行間的擠兌。吳念魯等(2017)認為，同業業務期限錯配嚴重和同業鏈條過長導致流動性風險日益加劇，從而引發“錢荒”等問題；中心節點銀行一旦違約將對整個同業市場造成嚴重打擊；從事同業業務的金融機構如果同時面臨同業對手違約和股價下跌等問題時，更易面臨流動性風險。

其次，同業業務對微觀金融機構的穩定性具有影響。早期的研究如 Rochet等(1996)支持同業業務提高銀行穩定性，而最近兩三年內陸續有學者對其進行深入研究，結論更偏向于降低穩定性。周再清(2017)以同業資產為切入點研究其規模水平和結構特征對銀行風險造成的影響，使用動態 GMM 面板模型進行研究的實證結果表明，從規模上來看，同業資產擴張會加劇銀行風險；從結構上來看，存放同業、同業拆出這些傳統同業資產作為流動性調劑的工具會降低銀行風險，而買入返售等具有同業創新色彩的業務會提高風險水平，最終對銀行風險承擔水平的總效應為正。祝繼高等(2016)認為，同業業務細項中的買入返售是商業銀行從事影子銀行的主要途徑，以其為代理變量，分析商業銀行參與影子銀行運作的經濟后果，得出商業銀行買入返售金融資產業務規模越大而潛在經營風險越高的結論，且主要原因是相較于貸款業務而言，同業業務降低了銀行的資產回報率。

其中，在探究同業業務對微觀個體機構的影響時，學界普遍采用 Roy(1952)提出的銀行破產風險指標Z指數。Cihak(2008)的實證研究結果表明，爆發了系統性銀行危機的銀行 Z指數顯著低于其他銀行。Kapil等(2010)也采用Z指數作為銀行風險的評價指標來研究銀行風險管理。在探究具體影響機制時，國內文獻主要參考 Houston等(2010)、Laeven和Levine(2009)將Z指數定義中的三部分進行拆分后回歸的方法，回歸結果普遍支持同業業務會降低銀行的資產收益率，但關于同業業務對資本比率以及總資產收益率波動性的影響尚未達成共識。

最后，學者們在近幾年內對銀行同業間的交叉性風險，即同業業務整個網絡風險傳染也有了深入的研究，包括 Furfine(2003)在量化由銀行間聯邦基金風險導致的傳染程度時使用的數據模擬法，及 Upper和 Andreas(2004)在估算德國銀行間市場蔓延的風險時使用的矩陣法等。國內如廉永輝(2015)采用最大熵方法估計了我國的同業網絡，得出網絡中存在風險傳染的情況是由債務銀行單向傳染給債權銀行，即同業資產具有風險傳染性，而進一步探究銀行抗傳染能力時，認為同業業務會顯著提高銀行受風險傳染的可能性。陳穎等(2014)運用矩陣法對同業業務的風險傳染效應進行研究后發現，國有大銀行因實力雄厚，易向中小銀行傳染風險而自身不易感染風險，而中小銀行則恰恰相反，易受風險感染但基本不具備傳染風險的能力。

通過上述文獻梳理，可以看出已有文獻對同業業務的研究或從宏觀角度分析其對金融系統的影響，或基于影子銀行視角分析對微觀金融機構的影響，缺乏從同業業務變遷視角分析不同階段同業業務對商業銀行經營穩定性的不同影響，而這正是本文的努力方向。

三、同業業務變遷對商業銀行經營穩定性的影響

（一）同業業務影響商業銀行經營穩定性的機制

參考高蓓(2016)等的做法，本文利用 Z指數測度我國銀行經營穩定性：

其中，ROA為總資產收益率，E/A為權益資本占總資產比率，σROA為ROA在樣本期間的標準差。一般認為，同業業務影響商業銀行經營穩定性的渠道包括收益率渠道和杠桿率渠道。通常來說，杠桿率越低(即權益資本占總資產比率越高)、收益率越高，商業銀行的經營穩定性越高。

從杠桿率渠道來看，同業業務相對于貸款業務在風險資產計提時可大幅節省資本消耗①例如，企業類債項的風險權重為 75%(小微企業)和 100%(一般企業)，金融機構(限商業銀行)債項的風險權重僅為20%(業務原始期限3個月內)和25%(業務原始期限3個月以上)。，提高杠桿。因此，在杠桿率渠道上，無論是傳統同業業務還是同業創新業務均會提高銀行杠桿，從而降低商業銀行經營穩定性。

從收益率渠道來看，傳統同業業務的開展滿足了銀行間頭寸調劑、業務合作等需要，有利于銀行資金的靈活調度和積極運用，加之同業業務較為安全，有助于增加銀行收益；相反，同業創新更多追求杠桿效應，而且由于存在較多參與者，所得收益分攤后必然導致整體收益率降低。因此，同業業務通過收益率渠道對銀行經營穩定性的影響需要區分不同發展階段來研究。

綜合來看，傳統同業業務在加大杠桿的同時提高了收益率，它對商業銀行經營穩定性的影響存在不確定性，但實際操作中收益率渠道的影響超過杠桿率渠道。因此，傳統同業業務趨于提高銀行經營穩定性；同業創新在提高銀行杠桿的同時降低了其收益率，對銀行經營穩定性的影響必然為負。

盡管客觀上同業業務對銀行經營穩定性具有負面作用，但相比傳統信貸業務由于資產質量良莠不齊導致總資產收益率呈現較高波動性，同業資產質量相對更為穩定，且有助于調節銀行流動性，屬于優質金融創新工具。在實際操作中，商業銀行往往存在著以同業之名行貸款之實的行為，將信貸資產包裝為風險級別更低的同業資產，從而減少資本計提，導致杠桿快速提高，很可能引發自身經營風險。因此，需要嚴格規范商業銀行同業業務，幫助銀行優化資金配置，緩釋自身資產荒。

（二）同業變遷對商業銀行經營穩定性的影響

1.傳統同業業務階段

我國同業業務最早始于1984年10月信貸資金管理體制改革。此次改革將高度集中的信貸資金管理體制發展為相互融通的新管理體制，即各銀行間的資金不再只是經由行政命令縱向調劑，而是可以互相進行資金融通，各專業銀行可以互相拆借資金，由此產生了我國最早的同業業務。

上世紀末以來，伴隨著我國金融市場建設的不斷完善、金融體系的日益開放，國內同業業務廣泛開展，業務規模不斷擴大，但業務類型仍主要側重傳統的同業存放、同業拆借上，開展業務的目的集中于臨時性的頭寸調劑、支付清算等。在這一階段，同業業務對閑置資金進行有效配置，解決了銀行短期流動性不足問題，在提高收益的同時，降低銀行流動性風險，增強銀行經營穩定性。

2.同業創新階段

為應對 2008年美國次貸危機的沖擊，我國實行強刺激政策，雖短期內避免經濟增速下滑，但政策的不連續導致銀行后續在業務操作中不得不通過一些業務創新來規避監管，其中同業創新最為突出。早期的同業創新主要表現為通道類業務(王喆等，2016)，即商業銀行在面臨貸款規模和貸款投向受限的情況下，通過同業渠道①這里僅研究狹義同業業務下作為過橋方的其他商業銀行，對信托計劃、資管計劃等通道不做研究。，利用自有資金或理財資金發放貸款。

由于該業務開展的動機和目的是為了規避信貸規模和信貸投向的監管，實現存量貸款出表、新增貸款不入表或將信貸資產包裝成為同業資產，因此必然伴隨著風險資產計提的減少。通過隱匿真實信貸資產規模，會減少應計提風險資產的規模；而通過包裝信貸資產，會減少風險資產計提的權重，最終都會節省資本消耗，從而提高杠桿。從杠桿率渠道來看，通道類業務對銀行經營穩定性的影響主要是由于資產端風險資產計提的減少引起的。從收益率渠道來看，由于通道機構的存在，銀行利潤為正常貸款利率扣除相應的通道費②需要融資企業支付的除外，如同業代付業務中委托行的中間安排費由融資企業繳付。，相比于正常貸款業務，銀行的收益率有所降低。

迄今為止，我國通道類同業業務先后主要經歷了同業代付、信托受益權買入返售和應收款項類投資(參見表1)。同業代付即委托行委托代付行對客戶進行貸款，由于委托行做出了同業擔保，因此代付行可將這筆實際的貸款業務記入同業拆出科目，無需計提風險資產，節約了資本金，提高了杠桿率，但由于收益需扣除過橋費率，所以降低了收益率。2013年，《中國銀監會關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》(俗稱“8號文”)實施后，為降低商業銀行存量非標資產，信托受益權買入返售業務開始興起。其以信托受益權作為主要標的資產，在兩家或多家機構之間按照協議約定先買入金融資產，再按約定價格于到期日將該項金融資產返售。通常記入買入返售科目，此時風險資產只需按 20%計提，降低了資本消耗，提高了杠桿率。“2014年127號文”后，通過買入返售投資非標資產的途徑被打斷，應收款項類投資作為替代途徑得到發展。其中，國有大行主要投資于標準化資產，股份制小行以非標資產為主。其影響銀行經營穩定性的機制與買入返售類似。

表1 同業創新業務

通道類業務的盛行引起了監管機構的重視，不僅銀行業的監管漸嚴(“2014年127號文”)，信托、證券等從事相應的業務也被列入監管重點(“2012年70號文”①全稱《中國銀監會關于信托公司票據信托業務等有關事項的通知》。、“2013年26號文”②全稱《中國證監會關于加強證券公司資產管理業務監管的通知》。等)。因此，之后幾年同業創新不再追求利用通道隱匿或包裝信貸資產，而是逐漸轉向負債端，即通過大量增加主動負債提高杠桿，撬動較薄的信用利差。這類業務主要集中于同業存單和同業理財(參見表1)。同業存單是同業存放的電子“標準化”形式，大銀行通過從央行獲取流動性購買中小銀行同業存單獲利，而中小銀行則通過發行短期、低風險、低利率同業存單獲取資金，購買期限更長、風險更大、利率更高的同業存單以及同業理財來進行套利。由于單筆業務信用利差遠不如貸款收益，因此銀行會通過重復交易提高杠桿，增加收益。

縱觀我國同業業務開展三十多年的發展過程，可以看到同業變遷是金融主體為增強流動性、規避監管不斷進行金融創新的過程。其中同業通道主要是銀行為了規避對存貸比、資本充足率以及貸款投向等方面的金融監管，隱匿或包裝信貸資產，資金最終隱蔽流向房地產、地方融資平臺等。同業存單和同業理財則是銀行為了獲取較高收益主動增加同業負債，資金最終流向股市或債市等標準化資產。兩者雖都會提高杠桿，但方式完全不同。其中，同業通道是通過在資產端減少資本消耗提高杠桿，同業存單和同業理財卻是通過在負債端增加主動負債提高杠桿。此外，兩者都會降低收益，從而共同影響商業銀行經營穩定性(參見圖1)。

四、實證檢驗設計

（一）模型設定與變量選取

為定量考察同業業務對我國商業銀行經營穩定性產生的影響，建立如下回歸模型：

同時，為了檢驗同業業務對我國商業銀行經營穩定性的具體影響機制是否是通過杠桿率渠道和收益率渠道，采用中介效應模型，檢驗方法借鑒溫忠麟(2004)的研究，建立如下回歸模型：

模型(1)中，Z指數作為被解釋變量衡量商業銀行經營穩定性，Z指數越大，銀行經營穩定性越高。IB為主要解釋變量，代表商業銀行從事同業業務的規模，包括同業資產占商業銀行總資產的比重(Ibaratio)和同業負債占總負債的比重(Ibdratio)。其中，同業資產包括存放同業、拆出資金、買入返售金融資產；同業負債包括同業存放、拆入資金、賣出回購金融資產。

模型(2)和模型(3)中被解釋變量分別為資本比率(E/A)和總資產收益率(ROA)，這和模型(4)用以研究從事同業業務對商業銀行經營穩定性的具體影響機制，控制變量的選取均與模型(1)相同。

控制變量由銀行個體指標、行業層面指標和宏觀指標構成。其中，銀行個體特征指標包括銀行總資產(Size)、流動性比率(Liquid)、非利息收入占比(Ninc)；行業層面指標選取市場集中度(Cr4)；宏觀變量指標包括實際 GDP增長率(Gdpgrowth)和新增信貸占GDP比重(Loangdp)，分別表示對經濟周期與金融周期進行控制。εi,t為隨機擾動項。主要變量的定義見表2。

表2 變量定義表

（二）樣本選擇與數據來源

鑒于數據的可獲得性和完整性，本文在研究同業變遷對商業銀行經營穩定性的影響時，選取16家主要上市銀行的非平衡面板數據作為研究對象，在資產規模上具有較強代表性。

研究區間按照前文理論分析中對同業業務的劃分標準，分別設置為 1996—2008年(傳統同業階段)和 2009—2017年(同業創新階段)①由于2017年銀監會6號文、46號文、53號文后，銀行同業創新業務基本停止，因而本文數據選自2009年第一季度至2017年第三季度。。且由于上市銀行的上市時間集中于 2006年、2007年，傳統同業階段季度數據不易獲得，因而僅采用年度數據；同業創新階段則采用季度數據。傳統同業業務階段獲得 95個觀測值，同業創新階段獲得541個觀測值。其中，商業銀行的微觀數據來自萬德(Wind)數據庫，實際 GDP增長率和新增信貸等數據來自國家統計局。

（三）描述性統計

分別對1996—2008年和2009—2017年的數據做描述性統計。表3為1996—2008年傳統同業階段數據的統計性描述。從表3中可以看出：第一，大銀行的經營穩定性指標Z指數均值為19.42，高于中小銀行的均值19.09，表明大銀行經營更穩健。第二，由于大銀行中的工行等在早期曾出現過虧損且虧損數超過了權益類科目的余額合計，導致資本比率出現負值(樣本點：2003年工商銀行、2004年工商銀行、2007年農業銀行)，因此大銀行資本比率的均值僅為 3.20，但去除極端值后的資本比率均值為 4.96，高于中小銀行。第三，由于嚴格的金融管制，早期不同規模銀行的資產收益率幾乎沒有差異。表4為 2009—2017年同業創新階段數據統計性描述結果，可以看出：第一，與傳統同業階段相比，同業創新階段大銀行和中小銀行的經營穩定性指標Z指數均出現大幅上升，表明銀行上市后經營更加穩健，且大銀行經營穩定性顯著高于中小銀行。第二，大銀行上市后資本比率增加了 3.43個百分點，高于中小銀行 1.3個百分點的增加幅度。第三，受金融管制放松影響，大銀行和中小銀行的資產收益率均出現大幅下降，但中小銀行資產收益率的下降幅度更大。第四，與 1996—2008年相比，同業資產比率下降，但同業負債比率上升，表明商業銀行對同業業務的依賴度增加。第五，中小銀行規模增速和非利息收入占比增速均超過大銀行，表明中小銀行自 2009年后快速擴張且中間業務增長迅速。

表3 傳統同業階段數據描述性統計(1996—2008年)

表4 同業創新階段數據描述性統計(2009—2017年)

五、實證結果與穩健性檢驗

（一）實證結果

1.傳統同業對商業銀行經營穩定性的影響。經過 Wald檢驗和 B-P檢驗，模型拒絕混合估計方法；根據 Hausman檢驗結果，采用隨機效應模型進行回歸。回歸結果如表5中模型1和模型5所示。可以看出，同業資產能夠提高商業銀行經營穩定性，且其每增加1個百分點，商業銀行經營穩定性增加0.674個百分點，該結果通過了1%的顯著性檢驗；而同業負債對商業銀行經營穩定性影響不顯著。

由于傳統同業業務中只有同業資產對商業銀行經營穩定性影響的總效應顯著，因此僅對同業資產的影響機制進行中介效應檢驗，回歸結果如表5中模型 2、模型 3、模型 4所示。模型 2、模型 3結果表明，同業資產對資本比率和收益率影響顯著，因此可在模型4中繼續加入中介變量E/A和ROA進一步檢驗。模型4中，兩個中介變量的系數均在1%水平下顯著，而同業資產系數不顯著，表明同業資產對商業銀行經營穩定性的提高是通過增加商業銀行的資本比率和資產收益率的完全中介效應實現的。表5中模型 6、7為同業負債對 E/A和 ROA的回歸結果，回歸結果表明同業負債只對銀行的收益率略有提高，且這種效應不能夠傳導到銀行整體經營穩定性上。

因此總體來說，傳統同業業務(主要表現為同業拆借業務)對商業銀行經營穩定性的影響主要是通過提高資產收益率實現。拆出行對閑置資金進行積極運用，以獲取額外收益；而拆入行則通過增加資金來源進行后續投資，以提高自身收益率。拆出行相比拆入行，可更大程度提高自身資產收益率，因而會增強經營穩定性。

表5 傳統同業對商業銀行經營穩定性的影響

2.同業創新對商業銀行經營穩定性的影響。根據檢驗結果，依然選擇隨機效應模型進行回歸。同業資產和同業負債的回歸結果分別見表6中模型 1和模型 5。可以看出，同業資產與同業負債對銀行的經營穩定性均有顯著負作用，同業資產每增加 1個百分點，銀行經營穩定性下降1.49個百分點，同業負債每增加1個百分點，銀行經營穩定性下降0.62個百分點，且都通過了1%的顯著性檢驗。因此，同業創新與傳統同業相比，會對商業銀行經營穩定性有負面影響，且同業資產與同業負債相比，對銀行經營穩定性的負面影響更大。表6中模型2和模型3為中介變量資本比率和總資產收益率的回歸結果，模型4為同業資產對商業銀行經營穩定性的影響機制。回歸結果顯示，兩個中介變量系數顯著，但同業資產系數不顯著，表明同業資產對銀行經營穩定性的影響為完全中介效應，其中杠桿率渠道的中介效應約為-1.44(-0.08×18.12)，收益率渠道的中介效應約為-0.35(-0.01×34.85)，即同業資產是通過降低銀行的資本比率和收益率來降低銀行的經營穩定性，且同業資產通過杠桿率渠道對銀行穩定性施加的影響更大。模型 6和模型 7為同業負債對中介變量資本比率和總資產收益率的回歸結果，模型 8為同業負債對商業銀行經營穩定性的影響機制。回歸結果表明，同業負債會顯著降低商業銀行資本比率和資產收益率從而降低銀行穩定性，但從程度上看，同業負債杠桿率渠道中介效應僅為-0.55(-0.03×18.25)，相比于同業資產而言，對商業銀行杠桿率提高的影響更小，因而對商業銀行的經營穩定性呈現出較弱的負面效應。

表6 同業創新對商業銀行經營穩定性的影響及影響機制

結合前文分析，資產端杠桿率的提高主要表現為通道類業務的同業包裝導致的風險資產計提減少，而負債端杠桿率的提高主要表現為中小銀行主動發行同業存單加杠桿，盡管同業存單在近幾年快速興起、規模大幅增長，但由于其較早被納入嚴格監管，同業存單對銀行桿桿率的提高可能在一定程度上弱于早期五花八門的通道類業務，因而同業負債對銀行穩定性的負面影響目前來看弱于同業資產對其的影響。

值得注意的是，銀行規模對其經營穩定性呈現負面影響，這與徐明東和陳學彬(2012)、楊天宇和鐘宇平(2013)等人的估計結果一致，表明當銀行資產規模上升時，其經營穩定性會下降，印證了“過大易折”(too big to fail)的政府隱性擔保使銀行有動力通過從事高風險業務擴張規模，最終導致自身穩定性減弱。

表7 同業創新對商業銀行經營穩定性的影響及影響機制：考慮動態面板模型

（二）穩健性檢驗

1.考慮動態面板模型。由于風險具有持續性，銀行上期穩定性程度會對本期穩定性造成影響，因此在模型中納入Z-Score的滯后項Zi,t-1，構建模型：

對于動態面板模型，長面板型數據更適用LSDVC模型，但其前提條件過于苛刻①需滿足所有解釋變量均為嚴格外生。，因此本文在嚴格控制工具變量的滯后階數的情況下采用系統 GMM 模型，回歸結果分別見表6和表7模型2。AR(2)檢驗和Sargan檢驗的p值均大于0.1，表明通過了二階自相關檢驗和過度識別檢驗，因此模型設定和工具變量選取均有效。被解釋變量的一階滯后項 L1.Z顯著為正，表明銀行的穩定性程度確實存在持續性。動態面板模型中各解釋變量回歸結果與原模型高度一致，支持同業資產與同業負債均會負面影響銀行經營穩定性且同業資產負面影響更大的結論。

同時為了對同業業務的影響機制進行穩健性檢驗，使用動態面板模型估計中介效應，將Z-Score的一階滯后項 L1.Z與中介變量E/A和ROA同時加入模型，回歸結果見表7中模型2和模型4。結果與原結論一致，表明結果具有穩健性。

2.替換主要解釋變量。為了分析具體同業業務對銀行經營穩定性的影響，本文用存放同業、拆出資金、買入返售金融資產等同業業務細項替代同業資產和同業負債項。從表8中的回歸結果可以看出，同業資產主要通過買入返售金融資產業務影響商業銀行經營穩定性，同業負債主要通過同業存放業務影響商業銀行經營穩定性①其中，買入返售金融資產和同業存放分別是同業資產和同業負債的主要構成業務。，且買入返售金融資產對商業銀行經營穩定性的影響高于同業存放業務，與同業資產對商業銀行經營穩定性的影響高于同業負債的結論一致，表明回歸結果具有穩健性。

為保證結果的可靠性，使用動態面板模型，加入一階滯后項 L1.Z再次對同業創新業務中最具影子銀行色彩的買入返售和賣出回購金融資產業務進行回歸，回歸結果見表8模型4和模型8。結果表明這兩項最有可能“以同業之名，行貸款之實”的業務確實顯著降低銀行經營穩定性，證明了前文的觀點。

表8 同業業務細項對商業銀行經營穩定性的影響

續表8

3.區分銀行規模。本文將 16家上市銀行劃分為大銀行和中小銀行兩組①大銀行組包括工行、農行、中行、建行和交行，其中除交行資產規模9萬億外，其他四家資產規模均在 20萬億以上；其余11家銀行為中小銀行組，資產規模基本為六七萬億。，分別檢驗在不同規模銀行組中同業創新對商業銀行經營穩定性的影響。

分別對兩組長面板數據進行組間異方差、組內自相關和組間截面相關檢驗后，采用 PCSE模型進行回歸。結果如表9所示，可以看出，對大銀行而言，同業資產會降低商業銀行經營穩定性，而同業負債則會提高商業銀行經營穩定性。細分來看，同業資產對銀行穩定性的降低主要是由于買入返售金融資產的顯著影響，而同業負債各項均趨于提高大銀行的經營穩定性。對中小銀行而言，從事同業業務對商業銀行經營穩定性的影響顯著為負，且存放同業、買入返售金融資產和同業存放、賣出回購的影響最為顯著，與穩健性檢驗2中的結論一致。

同業負債對大銀行和中小銀行的不同表現，結合前文分析，可做如下解釋：在負債端，中小銀行傾向于發行同業存單吸收同業資金，同時，在資產端匹配同業理財、非標、委外等業務，伴隨杠桿的不斷加大、同業資金鏈條的不斷拉長，期限錯配等潛在風險對其經營穩定性呈顯著負面影響；而大銀行主要為同業存單的購買方和持有者，且大銀行在選擇交易對手時頗為謹慎，因此在同業存單業務上不存在類似于中小銀行的問題，其負債端為同業拆入、同業存放等傳統同業業務，吸收同業資金可以使大銀行進行更多的資金運用，因而對大銀行來說，同業負債可提高其經營穩定性。

表9 不同規模商業銀行從事同業業務對其經營穩定性的影響

4.引入政策沖擊。2009年開始迅猛發展的同業創新業務極大地弱化了商業銀行的經營穩定性。因此，中國銀行業監督管理委員會于2014年4月24日出臺了《關于規范金融機構同業業務的通知》，即“127號文”，進一步規范了同業業務的發展。為了研究“127號文”的出臺是否改變了同業業務對商業銀行經營穩定性的影響，本部分引入“127號文”政策虛擬變量(d127)進行回歸。分別對兩組長面板數據進行組間異方差、組內自相關和組間截面相關檢驗后，采用 PCSE模型進行回歸。結果如表10中模型1和模型2所示。可以看出，“127號文”的出臺會提高銀行經營穩定性。

為進一步分析“127號文”的出臺對大銀行和中小銀行的影響是否存在不同，使用雙重差分模型(DID)，引入銀行規模虛擬變量(sizedummy)及銀行規模虛擬變量與“127號文”政策虛擬變量的交乘項(d127?sizedummy)進行回歸。分別對兩組長面板數據進行組間異方差、組內自相關、組間截面相關檢驗后，采用 PCSE模型進行回歸。結果如表10中模型3和模型4所示，可以看出，“127號文”虛擬變量的系數顯著為正，表明“127號文”的出臺會增強銀行的經營穩定性，但“127號文”虛擬變量與銀行規模虛擬變量交乘項(d127?sizedummy)并不顯著，表明“127號文”對不同規模銀行的影響沒有明顯的差異性。

表10 “127號文”及應收款項類投資對商業銀行經營穩定性的影響

5.引入應收款項類投資。為了進一步研究近年來新興同業創新對銀行經營穩定性的影響，本部分以應收款項類投資為代表進行實證檢驗。根據組間異方差、組內自相關、組間截面相關檢驗結果，采用PCSE模型進行回歸。結果如表10中模型5、模型6所示。可以看出，應收款項類投資對銀行經營穩定性具有顯著負面影響。再次證明，“127號文”后，同業創新對銀行經營穩定性的負面影響仍然存在。

六、結論與啟示

本文利用16家上市銀行 1996年至2017年的微觀數據，分析同業變遷對商業銀行經營穩定性的影響及具體機制，得到的結論如下。

第一，從整體來看，同業變遷對銀行經營穩定性的影響由正向促進作用轉變為負向阻礙作用。其中，傳統同業業務通過提高資產收益率來提高銀行經營穩定性；相反，同業創新由于提高了杠桿率，降低了收益率，因此會降低銀行經營穩定性。第二，從同業業務的結構來看，同業資產對銀行經營穩定性的影響高于同業負債，這與同業存單等新興同業業務規模及影響弱于通道類業務有關。第三，從區分具體同業業務來看，買入返售金融資產和同業存放對銀行經營穩定性的影響最為顯著。其中，買入返售金融資產對銀行經營穩定性的影響高于同業存放。第四，從區分銀行規模來看，同業資產對大小銀行經營穩定性均呈負面影響；而同業負債會降低中小銀行經營穩定性和提高大銀行經營穩定性，這主要與不同銀行負債端業務性質不同有關。

此外，本文還研究了“127號文”的出臺對銀行經營穩定性的影響，結果表明，“127號文”發揮了震懾和規范同業業務亂象的作用，對大小銀行經營穩定性均有增強作用。但由于“127號文”后，同業業務出現應收款項類投資以及同業存單、同業理財等新的創新，因此，同業創新業務對銀行經營穩定性的影響并沒有消失。

同業業務作為商業銀行間重要的業務活動，構成了復雜的銀行網絡。正常的銀行同業業務有助于簡化個人或企業的支付行為，并起到調節銀行間流動性的作用，但如果將其他業務偽裝為同業業務，由于缺乏有效監管，很可能引致整個金融系統的流動性風險。因此，規范同業業務的健康發展對金融系統的穩定有著重要意義。對此，本文提出相關政策建議：第一，強化對同業業務的管理。目前雖對資管業務具有嚴格監管，但隨著金融創新的不斷開展，混業經營下的大同業趨勢不可扭轉，因而需要未雨綢繆，提前研究如何針對大同業加強監管，例如，實施功能性監管。第二，防范同業業務的潛在風險。同業業務最主要的風險通常認為是流動性風險，為了防范流動性風險的爆發，可限定同業資產規模占銀行總資產規模比重的上限；將同業流動性風險防范納入宏觀審慎監管框架，監管每家銀行的同業風險敞口；引入價格指標，對同業風險敞口過大的銀行所進行的同業拆借實施懲罰性利率等。