使用NPV法分析項目可行性的研究

(中國人民大學財政金融學院 北京 100872)

一、NPV法相關系數介紹

NPV法(凈現值法)是指在對投資項目進行可行性研究時，基于NPV(凈現值)、IRR(內部收益率)、回收期、PI(盈利指數)四個指標對項目的盈利能力進行評估。

NPV(凈現值)是指基于項目的期初投資以及期間稅后現金流、要求收益率，計算出來的項目凈現值。若NPV大于零，則說明目標項目具備盈利能力。在比較互斥項目時，優先選擇NPV較大的項目進行投資。

NPV的計算公式為

其中，CF0是指期初現金流，CFt是指項目期間稅后經營現金流，CFTNO是指期末稅后非經營現金流，r是指要求收益率。

CF0的計算公式為

CF0=FCInv+NWCInv-Sal0+T(Sal0-B0)

其中，FCInv是指期初投入的固定資本，NWCInv是指項目營運資本，Sal0是指原固定資產期初變賣價值，B0是指原固定資產期初賬面價值。

CFt的計算公式為。

CFt=(S-C)(1-T)+TD

其中，S是指銷售收入，C是指成本，T是指當地稅率，D是指折舊費用。

CFTNO的計算公式為。

CFTNO=NWCInv+SalT-T(SalT-BT)

其中，NWCInv是指項目營運資本，SalT是指固定資產期末變賣價值，BT是指固定資產期末賬面價值，T是指當地稅率。

r是項目的要求收益率，一般使用CAPM(資本資產定價模型)計算得出。計算公式如下

r=Rf+β(Rm-Rf)

其中，WACC是指加權平均資本成本，Rf是指無風險利率，β是指目標市場的風險系數，D是指借債金額數值，E是指權益資金數值，A是指項目總投資額，rd是指債務資金成本，re是指權益資金成本。

IRR(內部收益率)是指使NPV恰好等于零時的要求回報率。若項目的要求回報率小于IRR，則項目具備盈利能力。通常IRR越大表明項目的盈利能力越強，但是在比較互斥項目時，NPV的優先級高于IRR。當IRR與NPV結論相反時，優先遵循NPV大的項目。

其中，CF0是指期初現金流，CFt是指項目期間稅后經營現金流。

回收期是指項目期間現金流累計超過初始投資額的年限。分為靜態回收期和動態回收期，動態回收期需要考慮資金的時間價值，按照與NPV相同的要求回報率進行折現。回收期的使用存在一定弊端，對于項目的考慮并不周全，其只考慮現金流，并沒有考慮項目是否盈利。因此不能單獨使用，分析回收期的同時，還要對項目的NPV和IRR進行分析判斷。

PI(盈利指數)是指單位投資額可以創造的盈利。PI基于NPV和初始投資額的比值計算得出，最大的作用在于資本配給時使用。當公司資金有限時，面對多個NPV為正的可投資項目優先比較項目的PI，選擇PI大的項目。這樣可以使有限的資金創造更大價值。

PI的計算公式為

其中，CF0是指期初現金流，NPV是指項目的凈現值。

運用NPV法中的這些主要參數對單個項目進行可行性研究時，往往可以得出一致的結論，即NPV>0，IRR大于折現率，PI大于1，則該項目具備投資可行性。但是當資金有限等原因，對多個互斥項目進行投資可行性排序時。這些指標可能會出現不一致的結論。此時就要根據實際情況，如資金量，對回收期的要求，對凈收益得要求等因素對項目的投資可行性進行排序。以便找出最適合企業當前投資目標的項目。

二、目標項目可行性分析

(一)項目一

該項目為擴張性項目，某連鎖面包店投資建設分店。投資150萬元，用于門店裝修、購買固定資產和開業前期的流動資金準備。資金全部使用公司自有資金，股東要求的投資回報率為15%。

1.項目具體投資預算(詳見表1)

表1 項目投資預算表

2.對收入的測算

表2 收入測算表

該項目第一年營業天數334天，預計平均每天銷售：飲料類產品540杯，平均售價9.67元，銷售收入174.41萬元；面包類產品950個，平均售價8.70元，銷售收入276.05萬元；西點類產品150個，平均售價36.33元，銷售收入182.01萬元。

從第2年開始，營業天數為365天，隨著商圈的進一步成熟和顧客消費習慣的逐漸養成，預計每年銷售量比上年增加3%，為抵抗原物料上漲壓力，平均售價每年上調5%。

3.對成本費用的測算

表3 成本測算表(見表3)

4.項目可行性評估

根據第一部分介紹的NPV，計算出4個主要指標，用來評估項目可行性：

NPV(凈現值)：首先確定初始投資，項目初始固定投資FCInv=120萬元，營運資本NWCInv=30萬元，因為是擴張項目，沒有舊設備更迭，Sal0，B0均為0。因此CF0=150萬元。

根據收入與成本測算表，計算出各年稅后現金流(中國一般企業所得稅率30%)：CF1=84.5萬元；CF2=113.9萬元；CF3=124.7萬元；CF4=137.24萬元；CF5=149.74萬元。

項目期末非營運現金流回收：因為此項目期末不涉及設備變賣，因此僅考慮營運資本回收。CFTNO=30萬元。

計算項目的要求回報率：加權資本投資成本=150×15%/150=15%。折現率=5.32%+0.84×(15%-5.32%)=13.45%，其中，2015年5年期國債利率5.32%，2015年飲料/食品行業貝塔系數0.84。經計算，項目NPV(凈現值)=29.72萬元。

IRR(內部收益率)：首先確定初始投資額，項目期間稅后現金流以及期末非營運現金回收，CF0=150萬元，CF1=84.5萬元；CF2=113.9萬元；CF3=124.7萬元；CF4=137.24萬元；CF5=149.74萬元；CFTNO=30萬元。經計算，項目IRR=20%。

回收期：經計算，該項目期間現金流完全覆蓋初始投資額的時間為3.62年。

PI(盈利指數)：經計算，該項目的盈利指數為1.2。

(二)項目二

該項目同為擴張型項目，某肉制品公司投資建設加工廠。項目投資預算為210萬元，全部是自有資金，股東回報投資要求率11%。流動資金60萬元。

1.資金使用情況(見表4、表5、表6)

2.對收入的測算

表5 收入測算表

3.對成本費用的測算

表6 成本測算表

4.項目的可行性分析

根據第一部分介紹的NPV，計算出4個主要指標，用來評估項目可行性。

NPV(凈現值)：首先確定初始投資，項目初始固定投資FCInv=150萬元，營運資本NWCInv=60萬元，因為是擴張項目，沒有舊設備更迭，Sal0，B0均為0。因此CF0=210萬元。

根據收入與成本測算表，計算出各年稅后現金流(中國一般企業所得稅率30%)：CF1=57.96萬元，CF2=70.84萬元，CF3=68.89萬元，CF4=55.10萬元，CF5=41.23萬元。

項目期末非營運現金流回收：因為此項目期末不涉及設備變賣，因此僅考慮營運資本回收。CFTNO=60萬元。

計算項目的要求回報率：加權資本投資成本=210×11%/210=11%，折現率=5.32%+0.94×(11%-5.32%)=11.32%。其中，2015年5年期國債利率5.32%，肉食品行業貝塔系數0.94。經計算，項目NPV(凈現值)=44.26萬元

IRR(內部收益率)：首先確定初始投資額，項目期間稅后現金流以及期末非營運現金回收，CF0=210萬元，CF1=57.96萬元，CF2=70.84萬元，CF3=68.89萬元，CF4=55.10萬元，CF5=41.23萬元，CFTNO=60萬元。經計算，項目IRR內部收益率=19%。

回收期：經計算，該項目期間現金流完全覆蓋初始投資額的時間為3.78年。

PI(盈利指數)：經計算，該項目的盈利指數為1.21。

三、項目評估總結

(一)兩項目主要參數對比

表7 兩項目主要參數對比表

(二)結論

使用NPV法進行項目可行性研究，可以得出項目是否具備盈利能力的判斷。經過對兩項目的一系列測算得到以下結論。

項目一，經營期內可實現凈利179.72萬元，投資回收期為3.62年，內部報酬率20%大于要求回報率，凈現值達到29.72萬元。項目的凈現值大于零，內部收益率大于要求回報率，說明該項目具備盈利能力。該項目的現金流分布均勻，且由于采用逐年漲價的方式，現金流呈現出逐年遞增的態勢。后期的現金流大于前期的現金流，折現率對項目的凈現值影響較大。股東回報率既定，因此基準利率的變動對項目的影響較大。在項目可行性研究時，需要全面考慮各種因素，比較精確的定出合適的折現率。以免在實施過程中，因折現率的誤差導致項目產生虧損。

項目二，經營期內可實現凈利254.72萬元，投資回收期為3.78年，內部報酬率為19%大于要求回報率，凈現值達到44.26萬元。項目的凈現值大于零，內部收益率大于要求回報率，說明該項目具備盈利能力。該項目的現金流分布沒有項目一分布均勻，但是該項目的主要現金流來自前期。后期項目現金流呈遞減的態勢。該項目凈現值大于項目一的主要原因在于現金流回收大部分在前期，且項目的折現率小于項目一。但是項目二的初始投資較大，導致回收期較長。因此在項目實施過程中，確保現金流的按時回收更為重要。

兩項目均具備投資可行性，凈現值是項目執行期間現金流經過要求回報率折現后與初始投資的差值。凈現值大于零說明項目除了可以獲得基于要求回報率的預期正常收益外，還可以獲得額外的經濟收益，該經濟收益的值就等于項目的凈現值。

其中，項目二的回收期大于項目一，雖均能夠保證款項收回，但是項目二的資金收回風險更大；項目二的內部收益率小于項目一，但是凈現值大于項目一，因此當資金有限，兩項目作為互斥項目選擇時，NPV的參考價值大于IRR，優先投資項目二。因為凈現值表明企業投資項目的凈利得，直接增加企業價值。考慮到投資風險，如果企業投資IRR大的項目一，剩余的資金可能無法投資到相同IRR的項目，最終的凈利得會少于項目二。因此優先選擇凈現值大的項目進行投資。

如果需要進行資本配額投資多個項目，在資金允許的范圍內依次優先選擇PI大的項目進行投資，因為PI越大表明單位投資額帶來的收益越大，企業可以使用有限的資金創造更大的價值。