基于財務報表與上市估值分析
——小米集團商業屬性之爭

(贛南師范大學 江西 贛州 341000)

一、從財務報表的角度看小米公司的商業模式

第一，從財務報表的營業收入比重分析的角度看，近四年小米公司在硬件以及產品業務上的收入占總收入比率為2015年95.2%，2016年90.4%,2017年91.4%,2018年90.9%。而近四年除互聯網其他業務的毛利占總毛利為2015年23%,2016年42%,2017年60%,2018年53%。

表1 2015—2018年小米集團營業收入比重 (單位：%)

第二，有了互聯網業務的小米集團才是小米集團。小米公司的財報清楚地顯示出近四年，營業收入中硬件收入占比巨大，難掩小米公司制造業屬性，而雷軍本人總是宣稱小米公司是一家集合硬件加工全能的互聯網公司。那么在同類互聯網公司中，阿里巴巴、騰訊、百度等公司用戶都具有十分強大的客戶黏性而且固定成本無論客戶增長一億還是十億都不會有極大的增長。而小米公司卻不同，小米公司用戶數量增加完全是建立在小米手機銷售數量上的，假如小米手機銷售數量下降則小米互聯網方面的客戶使用規模、使用時長、活躍度都會隨之降低。試想一下，騰訊公司去做手機業務失敗了，我們依然會使用QQ與微信去溝通。但是如果小米公司的手機跟不上時代，用戶拋棄了小米手機，那么用戶還會去使用小米商城等一系列App嗎？結果不言而喻。

第三，小米制造業的發達為小米集團互聯網業務提供了成功的基石。小米集團自創辦以來，取得了舉世矚目的成績。2012年銷出手機719萬臺，2013年出售手機1 870萬臺，2014年出售手機6 112萬臺，2015年出售手機6 654萬臺，2016年雖然下滑至5 542萬臺，但2017年又迅速增長至9 141萬臺，2018年已經超過了1億臺。如此龐大的手機出貨量，放眼世界的手機制造廠商又有幾家公司可與之比肩？2019年3月19日，小米集團公布了上市以來的第一份年報，互聯網收入同比增長61.2%至160億元人民幣。其中廣告收入達人民幣101億元，同比增長79.9%。所以說小米手機用戶基數的增加以及優化吸引了更多的用戶使用小米手機的互聯網業務，并使小米集團從中獲利。

假如沒有小米手機硬件的業務增長作為鋪墊，又何來用戶更多、更頻繁地使用小米互聯網服務，增長其互聯網業務的業績量呢？那么在財務報表中對于小米公司制造業屬性與互聯網屬性之間究竟何者更加凸顯，結果不言而喻。所以從財務報表的角度看，小米公司更像是一家具有制造業屬性的公司。

二、從估值的角度看小米公司的商業模式類型

那么為何要聲稱小米是一家互聯網公司呢？小米這家估值上百億元的企業是否屬于互聯網行業的屬性呢？結果不言而喻！反觀制造業屬性，小米公司無論在營業收入上還是科技研發上都算得上一家很優秀的制造企業。但在資本的投資角度上看，互聯網屬性的公司更易受到投資者的熱捧，股權招募更加容易受到投資者的青睞，令市值提升。從小米公司上一輪融資簽署的對賭協議來看，當小米公司以市值低于550億美元上市就將為這份協議付出沉重的賠付代價。從小米公司上市時的估值定價來算，小米公司上市時的估值為539億美元，在市場上，由于硬件公司的市盈率相對偏低，互聯網公司的市盈率普遍較高，因此，在小米港交所聆訊材料的公開信中，雷軍一再地強調小米集團是一家互聯網公司，是“獨一無二、全球罕見”的新物種公司，強調小米是既能做硬件，也能做電商，還能做互聯網的全能型企業。

表2 2015—2018年小米集團營業收入增長率 (單位:%)

通過小米公司最新的2018年財務報表,我們可以知道2018年營業增長率為52.6%，而估值的核心就在于公司增長速度，在于增長的天花板在什么地方，在于能不能持續地增長。近四年小米公司的營業收入增長率平均值為28.11%，尤其近兩年增長率都超過了50%，是十分不錯的業績增長。手機業務在不斷增長的同時，也帶來了新品類互聯網服務的發展與拓展。眾所周知，作為世界知名的手機硬件公司蘋果公司的市盈率僅為17倍。國內的互聯網公司中，騰訊控股市盈率約40倍，新浪微博市盈率50倍，阿里巴巴市盈率46倍，從小米招股定價17港元對應的39.6倍市盈率來看，小米估值其實已經達到了規?；ヂ摼W公司的水平。

三、“草螢有耀終非火”，小米屬性難立斷

綜合財務報表與上市時估值，我們展望未來企業之間的競爭，小米公司在硬件業務上難以超越華為、蘋果，而在互聯網行業方面也很難與騰訊、阿里巴巴、百度抗衡。從目前來看，實現互聯網向工業化產品的制造、研發的延伸，使我們的各種家居、消費物品的物物互聯、人物互聯，把人們從簡單重復的勞動中解放出來，讓人們享受更多的高品質美好時光是小米公司最具發展潛力的和市場空間的智能家居方向。偉大的企業是創造出來的，從財務報表毛利率的角度看小米公司從最開始的手機硬件制造行業在不斷向互聯網行業過渡發展，互聯網業務所占毛利比重越來越大，投資者對小米公司的估值市盈率也達到國內互聯網公司的水平。小米集團正如同那草螢一般，看似火終非火，起于硬件制造業，卻始終堅持未來趨勢堅持發展互聯網行業。因此，小米公司是一家由硬件加工制造業向互聯網行業過渡的公司。