基于投資者保護的A公司募集資金使用效率分析

(華東交通大學 江西 南昌 330013)

一、上市動機

2017年7月14日，A公司，這家被稱為基因界“騰訊”的基因測序巨頭正式敲鐘登陸創業板。發行價13.64元。上市以后，市值最高已經突破1000億，這意味著中國又誕生了一家千億級的高科技公司。然而，A公司上市并非因為缺錢，A公司由于受投資市場熱捧，在上市前根本就不缺錢，甚至出現資金剩余。公司從2015年始，只好將剩余資金用于理財，近三年的理財資金分別為：18.83億、17.25億和16億，以此獲取非常微薄的理財收益。

那么A公司拿著股東的錢來購買理財產品，有考慮中小股東的利益嗎，廣大投資者是因為看到了上市公司對相關項目的周密計劃和良好的預期，才將錢交給上市公司，希望它們將這些錢用到能產生最大效益的地方。同時，股東之所以熱捧和投資于A公司，當然不是因為A公司擅長理財，可以為投資者帶來豐厚的理財收益，而顯然是看中了A公司的高科技概念，而這一概念在上市后可以為公司原股東帶來高溢價，從而獲得高回報，所以，A公司是為了上市而上市的公司。但讓人不解的是：一家并不缺錢的公司，證監會發審委為什么會批準它上市再融資?這是一個值得我們進一步思考的問題。

二、總體募資及使用情況

(一)總體募資情況

2017年7月，公司首次公開發行股票募集資金總額546964000.00元，扣除發行費用后，實際募集資金凈額為483861339.62元。截至2017年12月31日，本公司于2017年使用募集資金人民幣187641675.92元，累計使用募集資金總額人民幣187641675.92元，尚未使用的募集資金總額為296219663.70元。其中，使用部分閑置募集資金購買理財產品107000000.00元，購買定期存款25000000.00元，尚未使用募集資金余額人民幣164219663.70元以及收到的銀行利息收入1091881.17元合計165311544.87元存放于募集資金專戶中。

(二)募集資金使用情況

公司以自籌資金預先投入醫學檢驗解決方案平臺升級項目8605.60萬元，基因組學研究中心建設項目4694.92萬元，信息系統建設項目207.39萬元。

B會計師事務所(特殊普通合伙)對公司以自籌資金預先投入募投項目情況進行了專項審核，并出具了《A公司股份有限公司募集資金置換專項鑒證報告》，對募集資金投資項目預先投入自籌資金的情況進行了核驗和確認。2017年8月29日，公司第一屆董事會第十四次會議審議通過了《關于使用募集資金置換預先已投入募投項目自籌資金的議案》，同意公司以募集資金置換預先投入的自籌資金總額135079068.28元。截至2017年12月31日，公司已完成置換預先投入的自籌資金，公司監事會、獨立董事及保薦機構均對該事項發表了明確同意意見。

超過50家投資人通過關聯、非關聯的方式，為入股A公司投資高達72.15億元，其中高達42.96億元是被其控股公司套現了，只有29.19億元是對核心技術的增資。其控股公司無疑是獲得了巨額的套現，但投資方卻是整體浮虧，投資人各自的投資盈虧可謂冷暖自知。IPO無疑是這些投資者退出、甚至“解套”的最佳“處方”，與控股股東賺的盆滿缽滿相比，超六成的投資者都在A公司IPO之前是“浮虧”的。

三、募集資金使用成效分析

從理論上來講，公司在為其所選投資項目募集到所需資金并按計劃投入和有效使用后，其經營業績應該有較為明顯的改善，這不僅是上市公司募集資金的根本目的，也是投資者利益的實現基礎。公司的經營狀況及盈利水平是反映上市公司募集資金使用效果的最直接的指標，如果在募集資金投入前后，企業經營狀況及盈利狀況得到提高改善，那么可以說明企業資金的使用效率較好。如果各項指標未有明顯改善，則反映了企業的資金使用不當或低效。

為較為全面地評價A公司IPO募資使用效率，本文選擇了2012-2017年的財務數據，對包括銷售毛利率、資產周轉率等財務指標進行分析。

(一)盈利能力分析

A公司2017年財報顯示，其銷售毛利率為56.95%，較上年的58.44%有所下降，但高于過去6年平均銷售毛利率53.39%的水平，表明公司產品質量或差異性在過去6年有所改善。但與生物科技行業上市公司的平均銷售毛利率相比，其毛利率水平仍然偏低。2016年度的行業平均銷售毛利率為60.01%，而2015年度是57.57%，所以，從銷售毛利率的角度來看，A公司的產品具有較大的差異性和技術含量，但并非行業的技術領先者或差異化產品的提供者。其銷售毛利率水平甚至不及行業平均銷售毛利率水平，提升速度也未能與行業平均提升速度保持同步。2017年度公司凈資產收益率9.6%，較之上一年度的9.9%略有下降，與上市前最高峰的2012年的72.18%相比，有相當大幅度的下降。隨著股權資本的不斷引入，導致公司股東權益報酬率一路走低，已很難再將其列入績優公司之列。

(二)營運能力分析

公司資產周轉率從2012年的0.79次，下降為2017年的0.45次。應收款項周轉率從7.95次，下降為2.94次。這說明公司的管理能力呈直線下降趨勢。當然，導致其管理能力下降的原因還不止于此。固定資產投資的大幅度增加，以及委托理財產品資金的大幅度增加，也是導致其管理效率下降的主要原因。由此，公司管理效率低下，不單純是運營層面上的低下，更有戰略決策方面的低下。

(三)償債能力分析

公司2017年度資產負債率為16.70%，略低于上年18.38%的水平。公司真正缺錢的年代是2012年及之前。從歷年財報中可以看到，公司2012及2013年度的資產負債率分別為：85.02%和60.07%，但在上市前的2016年，資產負債率已經降為18.38%。所以，公司上市前的融資已經足夠用于支持公司業務的發展，完全無須通過上市融資平臺來募集資金，上市或許只是上市前參與其中的PE資本的訴求，而非公司本身發展的需求，這樣的上市融資很顯然也就成為公司業務發展的拖累，而非助力。

(四)成長能力分析

如果從銷售收入和凈利潤的增速上來看，這家公司離千億市值相距遙遠。根據上市前5年的財報數據，其銷售收入從7.94億增長至2016年的17.11億，增長2.15倍，平均復合增長率僅為16.57%，凈利潤從0.85億增長至2016年的3.5億，增長4.1倍，平均復合增長率32.61%。從過去5年的增速來看，這并非是一家高速成長的公司。值得關注的是在上市之后其成長能力反而開始下降。

四、總結

M為A公司的實際控制人，同時M擔任公司董事長職位，在這種情況下，以實際控制人為首的公司董事會與管理層傾向于做出符合大股東權益的經營決策，大股東的利益得到滿足，而作為小股東，更需要的是將資金用在企業的發展方面，使企業的能夠蒸蒸日上，從而將良好的業績反映在股價方面或者期待更高價值的回報。因此，A公司的治理結構方面存在的問題會損害公司的利益，影響公司的發展。在投資者保護理論的視角下，社會各方應采取具體可行的措施，切實做到保護中小股東利益。