基于割差法的以商譽減值測試為目的的評估
——以長虹美菱為例

(河北經貿大學 河北 石家莊 050061)

商譽價值的評估應該采用收益法進行評估，因為商譽的價值是建立在企業預期超額收益的基礎上，是由于企業合并所帶來的超額盈利能力。首先，其評估值高低與不取決于初始投入時的費用和勞務。因此，成本法是不合適的。其次，由于商譽具有不可辨認的特性，形成的商譽的不是由個別因素產生的，并且無法進行完整辨識并單獨計量，所以市場法也較難使用。“割差法”是目前各國會計準則公認的計量商譽的初始價值的唯一方法。因此，本文基于割差法對四川長虹在非同一控制下并購長虹美菱的2018年的商譽減值情況進行評估。

一、評估方法的介紹

割差法是在發生非同一控制下的控股合并后，并購企業通過計算所購買資產的現值即股東權益價值與所購買資產的賬面價值的差額來確定商譽的一種評估方法。而所購買的資產現值需要通過企業自由現金流量折現模型來獲得，以下將詳細介紹企業自由現金流量折現模型。

該模型是通過預測企業未來的獲利能力，來計算出目標企業在未來各年的自由現金流，并將其按照相應的折現率進行折現，通過現值的加和得出企業的整體價值，最后扣除企業的付息債務，即為股東權益價值。在本次評估中根據企業的發展特點，將使用兩階段的企業自由現金流量折現模型進行計算，公式如下：

EV=OV-D

其中：

OV——企業的整體價值

EV——股東全部權益價值

D——付息債務

FCFF——第i年企業的自由現金流量

r——折現率

g——固定增長率

其中，企業自由現金流量=息稅前利潤×(1-所得稅稅率)+折舊與攤銷-資本性支出-凈營運資金增加額

二、企業自由現金流量折現模型在長虹美菱企業價值評估的運用

(一)長虹美菱基本情況

長虹美菱股份有限公司，1993年8月向社會公開發行A股股票，10月18日A股股票在深交所掛牌上市，1996年8月向境外投資者發行了B股股票并在深交所掛牌上市交易，(股票代碼：000521、200521，以下簡稱長虹美菱)。2006年5月18日四川長虹以總持股10.88%，成為長虹美菱的第一大股東，截止2018年年底，作為控股股東的四川長虹持有長虹美菱23.79%的股權，在并購時確認商譽為9,127,487.11元，并且賬面顯示一直未計提商譽減值。2018年7月3日起，公司全稱由“合肥美菱股份有限公司”變更為“長虹美菱股份有限公司”。

(二)長虹美菱企業價值評估

1.收益期及增長率的預測

收益期是指資產能為其所有者未來帶來經濟利益流入的持續期間。而一般由經營狀況良好的企業，我們均認為它的收益期為無限期。企業的增長速度最終都會相宏觀經濟增長速度趨同。所以，在評估中以2018年作為基期，依據被評估企業的過往的經營情況及未來的經營計劃，本文將長虹美菱的預測期分為兩階段，第一階段為2019年至2023年，是企業的快速增長階段；第二階段是2023年以后，為永續期。根據國際GDP增長水平與國內的GDP增長水平分析，我保守估計2023年之后評估的增長率為4%，即g=4%。

2.企業自由現金流量預測

(1)營業收入的預測

根據長虹美菱每年所披露的年報數據來看，長虹美菱近幾年的營業收入增長變化雖然較大，但無論是從近五年還是近十年來看，其平均增長率一直維持在10%左右，說明其在單個年份變動大，但長期來看較為穩定。故選取10%作為第一階段的營業收入增長率。因此，2019年至2023年的營業收入預計分別為19,239,192,445.01元、21,163,111,689.51元、23,279,422,858.46元、25,607,365,144.31元和28,168,101,658.74元。

(2)營業成本及費用的預測

利用近五年各項成本、費用與營業收入的比值關系來預測未來五年，即2019年至2023年的營業成本、稅金及附加、銷售費用和管理費用。通過計算與分析預測未來五年營業成本占營業收入的比值為78%，稅金及附加占營業收入0.5%，銷售費用占營業收入的13%，而管理費用占營業收入2.7%。

(3)息稅前利潤的預測

通過預測未來五年營業收入與營業成本及費用的具體占比情況，可以推算出在2019年至2023年這一階段，長虹美菱的息稅前利潤分別為1,115,873,161.80元、1,227,460,477.99元、1,350,206,525.79元、1,485,227,178.37元和1,633,749,896.21元。

(4)折舊與攤銷的預測

通過計算2014年至2018年折舊與攤銷費用占營業收入的比重，來預測未來2019年至2023年的折舊與攤銷額。發現其占比維持在0.5%-1%之間，且有增長的趨勢。故預測未來五年折舊與攤銷對營業收入的占比為1%，即分別為192,391,924.45元、211,631,116.90元、232,794,228.58元、256,073,651.44元和281,681,016.59元。

(5)凈營運資本增加額的預測

凈營運資本等于經營性流動資產減去經營性流動負債，通過對2014年至2018年的貨幣資金、應收賬款、存貨、應付賬款、應付職工薪酬、應交稅費等與營業收入的歷史數據的比較分析，預測出2019年至2023年的經營性流動資產分別為10,841,284,942.76元、11,925,413,437.04元、13,117,954,780.74元、14,429,750,258.82元和15,872,725,284元，經營性流動負債分別為4,521,210,224.58元、4,973,331,247.04元、5,470,664,371元、6,017,730,808.91元和6,619,503,889.80元。因此，根據以上數據可得凈營運資分別為6,320,074,718元、6,952,082,190.00元、7,647,290,409.01元、8,412,019,449.91元和9,253,221,394.90元。再根據2018年的凈營運資本5,041,557,384.07元，最終可以得到未來五年的凈營運資本增加額分別為1,278,517,334.11元、632,007,471.82元、695,208,219.01元、764,729,040.90元和841,201,944.99元。

(6)資本性支出的預測

使用2014年至2018年五年的歷史數據中的經營性長期資產凈額占營業收入的比值來預測未來五年經營性長期資產凈額，再通過逐年比較來確定增加額，則2019年至2023年的資本性支出的預測數據為分別為73,445,825.05元、173,152,732.01元、190,468,005元、209,514,805.73元和230,466,286.30元。

(7)企業自由現金流預測

企業自由現金流量=息稅前利潤×(1-所得稅稅率)+折舊與攤銷-營運資金增加額-資本性支出。本案例中的長虹美菱屬于高新技術企業，享受國家高新技術企業15%的所得稅稅率。因此，在此次評估中以所得稅稅率15%作為計算依據。通過上述預測數據可以得到2019年至2023年的企業自由現金流分別為-211,079,047.18元、449,812,319.36元、494,793,551.29元、544,272,906.42元和598,700,197.08元。

3.折現率的預測

根據折現率的選取應與收益口徑的選取保持一致的規律和要求，在本次評估中選取加權平均資本(WACC)成本作為本次評估的折現率，其中

WACC=債務資本成本×(1-所得稅稅率)×債務資本占比+權益資本成本×權益資本占比

(1)企業的權益資本成本。選取了2018年的5年期國債利率4.27%作為無風險收益率，將滬市A股的平均收益率8%作為市場平均收益率，取長虹美菱近五年β的均值1，用于確定權益資本成本，即

權益資本成本=無風險收益率+風險系數×(市場平均收益率-無風險收益率)

=4.27%+1×(8%-4.27%)=8%

(2)債務資本成本。對企業債權資本成本的估算主要是基于銀行貸款利率進行，選擇2018年底中國人民銀行公布的1—5年的貸款基準利率4.9%。

(3)債務資本占比預測。

近五年的資產負債率分別為61.83%、62.28%、58.69%、67.69%和66.99%，預測未來的資產負債率將維持在65%左右。

綜上所述，WACC=4.9%×(1-15%)×(1-65%)+65%×8%=6.66%

4.股東權益價值的計算

根據上述公式及數據，可得

OV=-197,898,975+395,392,281+407,773,775+420,542,990+433,712,065+16,957,163,477

=18,416,685,613(元)

EV=OV-D=18,416,685,613-10,426,260,139=7,990,425,474(元)

三、評估結論

2018年12月31日賬面總資產為15,561,810,185元,賬面總負債為10,426,260,139,凈資產為5,135,550,046元

本次評估，在持續經營的前提下，長虹美菱公司股東權益價值為7,990,425,474元，乘以評估基準日四川長虹的持股比例23.79%后的數值為1,900,922,220元。年報中長虹美菱賬面股東權益價值為5,135,550,046萬元，乘以四川長虹持股比例23.79%為1,221,747,355.9元兩者的差額大于商譽的賬面價值9,127,487.11元,所以可以說明對四川長虹而言，收購長虹美菱后未發生商譽減值，與四川長虹2018年年報中未計提與長虹美菱相關的商譽減值準備相符，說明評估結果較有參考價值。