上市國企員工持股計劃及其業績影響分析
——以國星光電為例

阮興粵

(廣西大學 廣西 南寧 530004)

一、員工持股計劃簡介

(一)員工持股計劃定義

本研究認為員工持股計劃是一種通過員工持有公司一定股份，將公司利益與員工利益緊密捆綁的新興激勵形式。

(二)相關理論

1委托代理理論

委托代理理論認為委托代理關系是隨著生產力發展和分工細化，企業所有者和代理人相分離，企業所有者和代理人存在一定的利益沖突，即企業所有者追求企業利益最大化，而代理人追求自身待遇最優化。因此，在缺乏有效監管下代理人的行為可能損害企業所有者的實際利益。

2雙因素理論

雙因素理論認為影響企業員工績效的的因素可以分為滿意因素和不滿意因素。滿意因素是指可以使人得到滿足并且有激勵作用的因素，滿足這些因素可以極大地提高員工積極性，弱國不能滿足這些因素也不會引發不滿情緒。不滿意因素是指容易激發意見和消極行為的因素，即保健因素。如果滿足不滿意因素，能清除不滿情緒，保持原有的工作效率，但不能激勵人們提高工作績效。滿意因素多關于工作本身，而不滿意因素則多來源于工作外部。

二、國星光電員工持股計劃基本情況

國星光電是集研發、設計、生產和銷售中高端半導體發光二極管(LED)及其應用產品為一體的國家高新技術企業，也是國內第一家以LED為主業首發上市的企業。國星光電于2010年7月16日首次公開發行股票并在深圳證交所掛牌上市，股票代碼002449，其控股股東現為廣東省廣晟資產經營有限公司，其性質為地方國有控股。

國星光電于2014年11月10日審議通過《2014年度員工持股計劃(草案)的議案》。根據員持股計劃載明，員工持股計劃的股票來源為認購國星光電2014年非公開發行股票，員工持股計劃擬通過廣發恒定15號認購國星光電2014年非公開發行股票，金額低于9130萬元，認購股份低于1000萬股。

2015年5月6日經中國證監會發行審核委員會審核通過國星光電2014年非公開發行申請。經過2014年、2017年兩次利潤分配，截至2018年4月18日廣發恒定15號的股份數增至13217148股，占公司總股本的2.14%。2018年7月18日所持股份經過申請上市流通。2019年12月28日公告員工持股計劃持有股票出售完畢員工持股計劃已實施完畢并終止，

三、國星光電員工持股計劃的業績影響

國星光電在2014年年底經股東大會審議通過《2014年度員工持股計劃(草案)的議案》，2015年5月6日經中國證監會發行審核委員會審核通過國星光電2014年非公開發行申請。那么國星光電實施的員工持股計劃是否取得了一定的成效？我們將從傳統財務分析的盈利能力、營運能力、發展能力、償債能力四個角度來看，實施員工持股計劃是否對國星光電產生了影響。

(一)盈利能力分析

盈利能力是企業的核心能力，盈利能力的好壞一方面關乎企業自身發展，另一方面也和企業內部員工利益緊密相關。

從國星光電盈利能力變動趨勢來看，在員工持股計劃實施之前的2013年國星光電在毛利率、凈利率達到階段高點，分別為25.67%、9.05%，然后在2014年盈利能力指標逐步回落，但幅度不大。2014年總資產凈利潤率、凈資產收益率達到實施員工持股計劃之前的前期高位，達到3.64%和5.52%。員工持股計劃實施后的2015年相較2014年毛利率、凈利率、總資產凈利潤率、凈資產收益率均有回落，但幅度不大。但從2016年開始盈利能力表現出震蕩向上的趨勢。尤其在凈利率、總資產凈利潤率、凈資產收益率三個方面變現明顯，在2018年達到11.96%、7.10%和12.56%。表明企業盈利能力的改善，綜合運用資產和自由資本的能力逐步加強。

(二)營運能力分析

營運能力反映企業利用資源的能力，其中流動資產周轉率綜合反映企業流動資產利用效率，而應收賬款周轉率和存貨周轉率則從不同維度體現企業資源利用效率。

國星光電在2012年至2018年期間，應收賬款周轉率的表現比較平穩，基本上都保持在4左右，反映出國星光電應收賬款管理較為合理，現金流較為通暢，尤其在實施員工持股計劃之后的2017年、2018年更為明顯。應收賬款周轉率在2016年出現較大波動主要是因為當年應收賬款的大幅增加，由2015年的3.83億元猛增至6億元。存貨周轉率方面，國星光電在實施員工持股計劃前后對比更為明顯，反映出國星光電主營業務的可靠性，銷售情況良好。流動資產的利用效率方面，國星光電流動資產周轉率方面表現較好，在實施員工持股計劃之后一路走高，反映出企業對流動資產的利用比較節約，也有利于增強企業盈利能力。

(三)發展能力分析

發展能力反映企業未來發展的可持續性。營業收入、利潤、凈利潤、總資產的持續增長為企業發展提供源源不斷的后續支持。

根據國星光電2012年至2018年年報計算，國星光電在2012年總資產快速增長后便回落進入平穩發展階段，但在實施員工持股計劃之后的三年總資產的增長率又進入了快速發展的階段。在實施員工持股計劃后，2015年總資產增長率就達到19.40%，遠高于2014年的8.17%。在2016年增長更為迅速，達到了29.23%的階段高位。

營業收入增長率方面，員工持股計劃實施之后營業收入的增長率也保持了三年較高速的增長，在2017年營業收入增長率達到階段高點的43.59%，遠超實施員工持股計劃之前高點2014年的35.07%。利潤總額增長率和凈利潤增長率則表現出震蕩向上的趨勢，其中由于2012年利潤下滑導致基數較低，2013年增長情況顯著。但同時，我們發現在實施員工持股計劃之后的2017年，即便在前期保持正常增長率的情況下，利潤總額增長率和凈利潤增長率非別錄得了非常可觀的89.95%和97.52%。

(四)償債能力分析

企業償債能力反映企業抗擊風險的能力。如果短期償債能力指標處于合理區間，則表示公司流動資產的利用合理，風險可控。而資產負債率則反映出公司整體利用債權人資金的能力。如果資產負債率控制在合理區間，既能保障國星光電風險可控，又能充分利用債權人資金擴大生產。

根據國星光電年報計算整理2012年至2018年國星光電流動比率分別為8.45、7.18、4.35、4.08、1.35、1.30、1.47。速動比率分別為7.45、6.27、3.39、3.20、1.09、1.00、1.15。現金比率分別為5.39、4.47、1.90、1.59、0.27、0.18、0.28。資產負債率分別為27.25%、30.86%、34.07%、32.95%、48.54%、49.40%、43.45%。

從流動比率、速動比率、現金比率三個比率來看，在實施員工持股計劃之前均處于較高水平，并且遠高于理想區間。一方面反映出國星光電短期償債能力較強，另一方面也反映出國星光電流動資產利用率不高，利用流動負債擴大經營的能力不足。在實施員工持股計劃之后，三個指標逐步回落至合理區間。

通過對國星光電財務數據的進一步分析發現，影響短期償債能力的流動資產變化情況相對平穩，影響短期償債能力的主要原因是流動負債的大幅變動。根據年報披露數據，2014年流動負債為4.95億元，相較2013年上漲超過70%，主要原因是國星光電流動負債中應付票據、應付賬款的大幅增長，兩項增加超1.3億元。尤其是應付賬款增幅明顯，這反映出國星光電議價能力增強，通過利用低息甚至無息資金的能力逐步改善。在實施員工持股計劃之后的2016年，國星光電的流動負債由2015年的6億元左右，上漲到超25億元，上漲超三倍。從2016年披露的數據來看，流動負債的增加主要來源于應付票據、應付賬款以及一年內到期的非流動負債三個方面，反映出國星光電的議價能力進一步加大，利用財務杠桿擴大經營的能力不斷增強。

從國星光電資產負債率來看，在實施員工持股計劃之前，國星光電的總資產負債率由震蕩小幅上升的趨勢，基本保持在30%上下浮動。在實施員工持股計劃之后的2016年，經過大幅跳漲又趨于穩定。維持在45%上下波動。

從國星光電償債能力分析整體來看，在實施員工持股計劃之前，國星光電雖然償債能力較強，但是利用債權人資金進行企業經營的能力一般，尤其是流動資產的利用率不高。在實施員工持股計劃之后，國星光電雖然在償債能力方面有所降低，但就短期償債能力等方面來看依然處于合理區間，回落的幅度也在可控范圍。同時，國星光電利用債權人資金的能力有所增強，尤其在流動負債中應付賬款的大幅增加體現出國星光電主營業務能力的改善以及議價能力的增強。

四、國星光電員工持股計劃業績影響的原因分析

員工持股計劃激勵了內部員工。國星光電通過推行員工持股計劃使得員工具有勞動者和所有者兩種身份，享有勞動所得和資本所得的雙重權利。一方面員工被賦予使命感和責任感，參與企業經營決策，激發了員工積極性。另一方面員工作為公司股東，通過資本市場享有相關收益，是一種對員工薪酬的補充。

員工持股計劃吸引了外部人才。國星光電在2014年僅有1752名員工，其中大專以上學歷為710人。在實施員工持股計劃之后的2015年員工就增至4069人，其中大專以上學歷的有1017人，這為國星光電發展提供了充足的人力資源儲備，并且這種優勢在實施員工持股計劃后的數年得到了進一步加強。

員工持股計劃完善了內部治理。員工持股計劃的推行使得國星光電的治理水平進一步加強。員工通過員工持股計劃成為企業所有者之一，參與到公司的經營管理。作為企業的內部人員，對國星光電有了充分的了解和認識，可以精準發現并糾正企業問題，完善企業管理制度。

員工持股計劃減少了監督成本。由于現代企業的委托代理關系，監督成本較高。而作為國有企業，這種矛盾則更加突出。國星光電通過實施員工持股計劃將原來企業的員工變身成為企業“主人翁”，將企業自身利益與員工利益相關聯，極大的減少了作為國有企業的監督成本。

員工持股計劃籌集了發展資金。國星光電所處的LED行業在我國處于行業迅速發展、規模日益擴張的階段。激烈的行業競爭要求企業不斷投入資金進行新產品開發、生產線更新等以適應市場需求。員工持股計劃募集資金為國星光電投資小間距LED及戶外表貼LED顯示屏器件擴產項目提供了大力支持。

員工持股計劃緩解了資金壓力。國星光電員工持股計劃實施前后正值企業短期償債能力由較高水平快速下降的階段，國星光電需要儲備一定的資金作為補充。國星光電通過員工持股計劃非公開發行募集部分資金可以補充公司流動資金以及備付公司債券回售，提高了企業償債能力，增強企業抗風險能力。

五、結論

通過對國星光電員工持股計劃的案例分析，我們發現員工持股計劃通過激勵內部員工、吸引外部人才、完善內部治理、減少監督成本、籌集發展資金、緩解資金壓力等方面對企業施加影響，使得企業盈利能力、營運能力、發展能力、償債能力等方面都有所改善。

我們在案例研究中也發現在員工持股計劃設計和實施方面存在一些問題。需要從國家層面加強政策支持，完善政府監管。在企業層面應當適當延長員工持股鎖定時間，完善后續跟進措施以及確定合理的持股比例等。