不去預測風雨 只找能抗風雨的方舟

何艷

疫情全球蔓延讓資本市場的不少公司出現“無差別”下跌，但也有些基本面強勁的公司并未出現很大幅度調整。深圳大禾投資董事長胡魯濱本周做客《面對面》欄目時表示，好的投資本身就是要應對各種不確定，包括疫情，包括金融危機和自然災害等。與其去預判各種不確定性，倒不如在這些事情還沒有發生的時候就已經做好了應對，去找到并投資那些隨時都能抗風雨的公司。

不預判危機去投資有抗風險能力的公司

《紅周刊》：您曾在券商和公募基金做投研，并主管過宏觀策略，而股票投資又是微觀，您怎么看投資中微觀和宏觀的關系呢？

胡魯濱：宏觀經歷對我目前的資產管理工作非常有幫助。宏觀和微觀研究都有價值，但在投資中起決定性作用的是微觀。就像做公司，關鍵不是研究宏觀，而是去思考自己有沒有其他人所無法替代的競爭優勢。

而且我們對于宏觀研究的能力是有限的。比如此次疫情，我們既未能在事前判斷到它會發生，也未能在它發生后預料到它每個節點的新變化，現在我們對疫情最終究竟會對世界經濟產生何種程度的影響也不太清楚。

《紅周刊》：談到疫情，不少優質公司因之“無差別”下跌，甚至出現“錯殺”，對于這類優秀公司，是否已經具備“便宜的價格”？您怎么看待擇時？

胡魯濱：優秀公司因受疫情之類的外部沖擊出現明顯下跌，當然是可以買進的。但這不是擇時的問題，而是買入價格的問題。好公司應該在好價格買入，是將公司本身價值和現在的市場價格進行比較，最后得出的判斷，而不是考慮市場接下來會怎么樣才做出的決策。

現在的市場并沒有遍地黃金，因為在這一輪市場調整過程中，基本面強勁的公司并沒有出現多大幅度的調整。但投資機會是有的，因為好的投資機會任何時候都非常稀缺，所以我們也很珍惜。

《紅周刊》：在疫情黑天鵝沖擊下，您怎么去關注您所投資公司的基本面呢？

胡魯濱：我們關注公司基本面，本身就是非常長期的事情，即使在疫情中，也未發生改變，長期的投資邏輯不會沒有發生改變，疫情對我們的投資也沒有太大影響。

好的投資就是要有能力去應對各種不確定的事情，如疫情、金融危機、自然災害等。投資是以結果為導向的，那么各種不確定的因素在投資中應該去考慮的內容，所以與其去預判這些事情，倒不如在還沒發生時做好應對。

《紅周刊》：您是如何應對的呢？

胡魯濱：最重要就是投資好公司。因為好公司有足夠的抗風險能力，能夠度過危機，并且能在下一輪經濟繁榮的過程中會變得更強大。我們不去預測風雨，而是找到方舟。

“三好”標準選股 賺取公司盈利的錢

《紅周刊》：那就談談您的選股邏輯吧。

胡魯濱：投資就是買標的公司的生意。投資本身看起來是一個金融工作，但是其實它更加像是一個實業的思維方式。因此我會按好行業、好公司、好價格的標準去做標的篩選。投資收益通過股價上漲來實現，但股價上漲是以公司持續盈利做基礎的。公司真正能賺錢，股價才能真正得到支撐。

我們對所投資和關注的公司都有很長的投資清單。清單里包括公司的長期市場需求、相對于競爭對手的優勢等等。我們也會關注公司所在行業產品的核心競爭力，關注公司的治理結構，其管理團隊的品質、品德和能力，以及他們有沒有可能會給我們制造額外的驚喜，驚喜是指有沒有可能做出一些新的具有很高盈利能力的項目。

把這些問題想清楚后，我們會給這家公司一個合理的價格。如果按照這個公司最后算出來的價格，未來很多年的自由現金流貼現值大概是100億的話，那么我們希望能以70億或者更低的價格去獲得這家公司股權。

這事說起來容易，但做起來卻并不容易。因為市場經濟的一個非常核心的點就是定價，包括產品的定價和資產的定價，資產的定價是一件非常復雜的事情。

《紅周刊》：這樣下來，真正能研究透的股票就不會太多，也正好與您的集中持股相契合，比如您投資的個股一般不超過10只。

胡魯濱：事實上，集中持股不是我們的追求，而是結果。我們認知能力有限，不太可能對很多公司都具有深刻認知。如果持有的標的數量太多，那么其實說明我們對其中的很多標的的了解和認知是不夠的。

實際上持倉的數量能夠有三四只的話，已經充分享受到了分散持倉帶來的好處。

《紅周刊》：在當前市場激蕩的背景下，如何堅守價值投資的初衷呢？

胡魯濱：首先，需要正反饋。如果說堅持的始終未得到正反饋，我們就很難去堅持。

其次，價值投資本質上是一種非常注重基本面的研究方式，需要實事求是地驗證自己對社會和經濟的認知和理解。所有錯誤的認知，最后都會反饋到公司經營上來，也會對股價有所反饋，因此需要不停地去認知這個社會，認知其中的企業。這要付出實踐，而不僅僅是理解理念。隨著實踐的不斷豐富和深入，理念不斷修整和演變，最后都會反應到投資業績上來，并且讓自己感受是正在一條正確的道路上做事情。

短期是堅守，時間長了就變成自然而然的事情了。

《紅周刊》：那么如何面對出資人“賺錢就高興不賺錢就不高興”的壓力呢？

胡魯濱：確實存在這個問題，實話實說，作為投資人我會感受到出資人傳導過來的壓力。但我們的生活無時無刻不受到情緒波動的困擾，但這些不應成為我們做正確事情的阻礙。好的投資需要理性地去分析判斷很多事情后再做出合理的決策，那么判斷和應對出資人的情緒也是管理公司的分內之事。想好如何應對時，就不覺得這是一個很大的問題。

消費業更青睞受技術進步影響不大的公司

《紅周刊》：您在最新的致投資者信中提到，進一步研究了消費行業和傳統制造業，為何青睞這兩個行業？

胡魯濱：這兩個行業有共性。行業格局較好、公司產品需求穩定，產業集中度讓優秀公司的競爭優勢會更突出。而且這些公司估值也不是很高。

《紅周刊》：消費股在股市，就像“愛情永遠是電影的主題”一樣。能舉例談談具體的投資邏輯嗎？

胡魯濱：品牌消費品我非常關注。實際生活中，經營一個生意把產品賣出去很不容易。但有一些品牌消費品，消費者會主動上門，這些產品會從競爭對手中脫穎而出。但要獲得這樣一種消費者的認同，需要非常漫長的時間。而這樣的公司具有很寬的護城河和很強的競爭優勢。

《紅周刊》：消費細分領域眾多，您更偏愛哪些領域？

胡魯濱：我們對消費行業的很多細分的領域都挺喜歡，相對而言，還是喜歡受技術進步影響不大的公司。

因為技術進步會影響原有公司的長期競爭力。比如當下的新能源車就可能存在這個問題，整個行業目前還處在技術摸索階段。一些行業促進了社會進步、也改善了人們的生活，但在這條路上因為技術的優勝劣汰很多公司都倒下了，在很多新行業，諸如此類的事情也很多。

再比如，像電影公司、院線公司在成熟的經濟體如美國，也不賺錢。但我們游戲行業以及一些直播平臺公司，在新的模式下確實取得了非常好的盈利的狀況和平臺效應，也賺到了很大的收入和利潤。

《紅周刊》：傳統制造業呢，我國作為傳統制造業大國，正從低端向高端制造業轉型。您關注的細分領域，未來的成長性在哪里？

胡魯濱：相對于很多新興的公司而言，傳統制造業的成長性確實會小很多，但是傳統制造業的好處在于，優秀的公司很容易辨識。而一些新產業領域就沒那么容易。雖然未來肯定會有優秀公司會從很多新領域中冒出，但這需要時間，前期投資難度很大。

中國在向高端制造業邁進的過程中確實存在著機遇和挑戰。很多傳統制造業由于受到環保的壓力和勞動力成本上漲的影響，已逐步向國外轉移。而我們關注的是那些不斷地吸收先進技術、能夠不斷地提高產品附加值的優秀企業，這些進步都會反映到企業產品銷售和利潤的穩步提升上來。

《紅周刊》：您在2019年初步研究了互聯網公司，與傳統公司相比，互聯網公司成長更快，不確定性更高。看這些公司與傳統公司有哪些區別呢？

胡魯濱：互聯網公司確實具有一些獨特的用戶馬太效應，還有比如先發優勢明顯、贏家通吃以及巨大的規模經濟和網絡效應。

互聯網公司和傳統公司各自所處的行業不同、特點不同，確實會有很多不一樣的分析角度，但是從最根本上說，我們還是要去關注具體公司的成長性和可持續性，以及這些公司的核心競爭力，也就是我們經常說的DCF的思維方式。