公司債券違約風險動因研究

摘要：隨著我國債券市場的不斷發展和完善，我國債券市場進入了快速發展的軌道。近年來，我國債券的發行數量和種類有了明顯的增加，交易也日趨活躍。但是由于我國債券市場起步較晚，相應的市場機制還不夠完善，對于公司債券違約風險的識別和分攤能力還相對較弱。本文通過選取具有代表性的公司債券違約進行研究，對債券發行主體的近年評級、評級調降以及債券發生實質性違約的影響原因進行探究。旨在幫助債券的發行主體對債券違約風險有預先的判斷，及時調整企業運營策略，降低債券違約事件的概率，同時，也可以幫助市場參與者提高對于債券違約風險的關注和認識。

關鍵詞：公司債券;債券違約

中圖分類號：F831文獻識別碼：A文章編號：

2096-3157（2020）03-0175-03

一、2015年～2018年我國信用債發展現狀

1.2015年～2018年我國公司債存量情況

通過對2015年～2018年我國公司債存量的數據進行收集計算，從債券存量的數量和債券總額我們可以看出逐年遞增的趨勢。

2.2015年～2018年我國公司債發行情況

從2015年～2018年我國公司債發行情況，我們可以看出，2016年公司債發行量達到峰值，為2015年～2018年中最高，總體來看，公司債券的發行量呈現逐年上漲的趨勢。

二、2015年～2018年我國違約債券現狀分析

通過對2015年1月1日至2018年12月31日期間，發生違約的債券所處行業進行分析，發現我國債券違約頻發的現象多出現于制造業、建筑業、批發和零售貿易業這三大類行業且每年債券違約的只數呈現上漲的趨勢。

通過對2015年1月1日至2018年12月31日期間，我國債券違約頻發的三大類行業的債券違約金額進行分析，可以發現制造業、建筑業以及批發和零售貿易業的債券違約金額呈現逐年上漲的趨勢。

三、公司債券違約距離實證研究

本文通過萬得數據庫對2015年～2018年信用評級分別在AA+&AAA、AA-&AA和BBB-&C的公司債券進行選取，其中本文將信用評級在AA+&AAA歸屬于高信用組，AA-&AA歸屬于低信用組，BBB-&C歸屬于高風險組，由于在收集違約債券財務數據和股票數據的過程中，發現2015年～2017年發生實質違約的債券發行主體的財務數據和股票數據較少，所以將同年信用評級大幅度調降的公司債券也歸于高風險組。

四、導致公司債券違約的因素分析

1.違約債券所處的行業因素分析

本文對高風險信用評級組的樣本債券發行主體所處行業的企業景氣指數進行了收集。企業景氣指數也稱為“企業綜合生產經營景氣指數”。反映企業生產經營狀況以及企業家對宏觀經濟環境的感受，預測經濟發展的變動趨勢的指標。景氣指數跟據企業家對當前企業生產經營狀況的判斷與預期而編制。以100為臨界值，取值范圍在0～200之間。景氣指數高于100，表明處于景氣狀態;景氣指數低于100，表明處于不景氣狀態，經濟運行向不利的方向發展。根據本文所選取的高風險信用級別組的債券樣本發行主體所處行業的企業景氣指數進行收集整理，我們可以看出，制造業中的石油加工及核燃料加工業和黑色金屬冶煉和延壓加工業的企業景氣指數分別為94.10和95.33，根據定義，我們可知石油加工及核燃料加工業和黑色金屬冶煉和延壓加工業處于不景氣的狀態，經濟運行向不利的方向發展。通過對高風險信用級別組的總體分析，我們可以看出大多數發生債券違約的行業的企業景氣指數主要集中在110～130，處在景氣指數臨界值的邊緣，因此，公司債券違約現象的發生會受到發債主體所處行業的影響。

2.違約債券所處地區經濟水平因素分析

通過對以上2015年～2018年樣本債券發行所在地以及當地GDP的收集整理，并對當年各組的發行人所在地的GDP取均值進行比較，可以看出GDP相對較高的地區樣本債券違約的風險相對較小，AA&AA-組和高風險組發債主體的所處地處的GDP均值相對與AA+&AAA組樣本債券的GDP均值較低，所以，公司債券違約現象的發生與否會受到當地經濟發展水平高低的影響。

3.違約債券發債主體的公司特征因素分析

本文對各組樣本債券發行主體的公司財務特征進行了分析，由于AA+&AAA和AA&AA-信用評級組里面的債券樣本相同，研究的時間期限為2015年～2018年，故從AA+&AAA和AA&AA-信用評級組里面各選取了兩家樣本債券發行主體對其公司財務特征發展趨勢進行研究，在對高風險組里的債券發行主體進行研究時，由于每年違約的債券和評級下調的債券都有所不同，故從2015年～2018年中每年的違約樣本或評級下調樣本中選取兩個債券樣本發行主體進行研究，通過對12家樣本債券發行主體財務特征的分析，判斷公司財務特征與公司債券違約的關聯。

根據對上述12個案例的比較分析，我們可以看出，相對于信用級別較高的樣本債券組，在高風險信用級別組的公司財務指標中，應付賬款周轉率、凈資產收益率、營業利潤率、銷售凈利率和現金到期債務比這五個指標的波動趨勢基本一致，在樣本債券發生違約的當年，該指標或處于近五年來的最低位，或處于一個持續下滑的趨勢之中;銷售凈利率和銷售現金比率這兩個指標反映的是企業的盈利能力與收益質量，高風險信用級別組的債券發行主體的這兩個指標波動趨勢基本一致，雖然有個別樣本的這兩個指標在2014年～2018年這5年中處于回升的趨勢，但相較于AA+&AAA信用級別組的樣本債券發行主體的銷售凈利率和銷售現金比率，高風險組樣本債券發行主體的這兩個指標仍然較低，甚至為負值。

綜上所述，通過對樣本債券發行主體財務特征的研究，我們發現，公司債券發生實質違約的當年，應付賬款周轉率、凈資產收益率、營業利潤率、銷售凈利率和現金到期債務比以及銷售凈利率和銷售現金比率這些財務指標可以看出明顯的變化，因此，對上述財務指標的分析，也能夠為我們日后對債券違約風險的判斷有一定的幫助。

4.違約債券發債主體的公司屬性因素分析

在對本文所選取的樣本債券發行主體的公司屬性進行大致的了解后，不難發現，發生債券實質性違約的發債主體多為民營企業，由于民營企業是相對于國有企業而言，因此本文將民營企業與國有企業的融資渠道、信用度以及法律規范和扶植政策進行比較，深入探索民營企業為債券違約多發主體的原因。

第一，從對銀行的關系來看。由于國有企業的社會地位和責任事實上決定了國有銀行的地位和責任，所以國有銀行和國有企業之間的依存關系在現行的融資體制中具有不可拆解的性質，同時也直接決定了改革過程中金融資源的配置結構。這種融資體制對于民營經濟而言是“外生”的，因為它很難與民營經濟相兼容，所以目前民營經濟的融資面臨的是體制性障礙（樊剛，2000）。第二，從信用度而言。民營企業的信用調查體系不完善，信用管理系統和數據庫建設滯后。民營企業融資困境主要是民營企業融資信用的困境。長期以來，在我國金融市場上，銀行僅僅是根據自身行業的需要，自己開展企業資信調查。我國金融機構對民營企業資信調查在很大程度上帶有主觀性和片面性，因為目前有幾家國有商業銀行各自推行了中小企業征信制度，但是由于制度原因發展程度很低（沈友華，2009）。第三，從融資體制來看。現行的融資體制主要是為了適應國有企業外源融資的需要建立起來的，所以這樣的外源融資體制對民營企業來說就難以實現外源融資，外部融資鏈條上的每一個環節對民營經濟具有一定的排斥性。內源融資主要受到民營經濟自身發展狀況的限制，民營企業依賴外源融資形式融通的資金非常有限。由于民營企業往往通過回避正規的會計體系或者同時做幾本賬，所以會計體系的數據不能在金融機構和民營企業之間共享，銀行也沒有辦法對這些企業的數據進行審計和監督，銀行不愿意接受其不合規范的經營狀況的證明。所以，信用關系的排斥性是信息問題的一個重要根源（沈友華，2009）。

參考文獻：

[1]樊綱.市場機制與經濟效率[M].上海：上海人民出版社，2000.

[2]沈友華.我國企業融資效率及影響因素研究：基于國有企業和民營企業融資的比較分析[D].江西財經大學，2009.

作者簡介：

袁佳慧，武昌工學院碩士;研究方向：財務與金融。