董事會(huì)特征對(duì)上市公司現(xiàn)金股利分配的影響研究
——以A股上市公司經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)為例

郭江浩

（西安石油大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，西安 710065）

1 引言

國(guó)內(nèi)外有很多文獻(xiàn)研究公司特征與現(xiàn)金股利分配政策的關(guān)系，本文在前人研究的基礎(chǔ)上，通過(guò)研究上市公司的股利政策，探討董事會(huì)的特征對(duì)現(xiàn)金股利分配政策的影響，并試圖證明董事會(huì)的特征可以顯著影響公司現(xiàn)金股利分配政策。

2 實(shí)證設(shè)計(jì)

2.1 數(shù)據(jù)來(lái)源和研究假設(shè)

本文以2015－2018年中國(guó)A股非ST非金融上市公司為研究樣本，最終選擇2015-2018年3 543家A股非ST非金融上市公司的數(shù)據(jù)，一共10 324個(gè)樣本。本研究中各項(xiàng)數(shù)據(jù)取自2015－2018年上市公司發(fā)布的年報(bào)、GSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)、Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，并通過(guò)計(jì)量分析軟件SPSS Statistics 23和EXCEL進(jìn)行處理。

本文提出六大假設(shè)：

兩職合一，就是指有單獨(dú)的領(lǐng)導(dǎo)來(lái)指揮，這樣可以有效地減少任務(wù)分派過(guò)程中效率的損失，從而提高了任務(wù)的執(zhí)行能力［1］。基于以上分析，本文提出假設(shè)1：

H1 兩職合一與現(xiàn)金股利分配意愿負(fù)相關(guān)。

董事會(huì)規(guī)模是影響董事會(huì)治理水平的重要因素之一。擴(kuò)大董事會(huì)規(guī)模可以使更多擁有不同背景的員工參與決策，這樣使得在決策的制定中不容易走極端，充分地吸取了大家的意見(jiàn)，使得決策的制定更加科學(xué)全面［2］。因此本文提出假設(shè)2：

H2 董事會(huì)規(guī)模與現(xiàn)金股利分配意愿正相關(guān)。

相比公司高管，獨(dú)立董事有著截然不同的作用，由于獨(dú)立董事通過(guò)外部受雇，不持有公司股權(quán)，其決策僅限于自身利益，更多的是考慮做出更合理的決策。基于上述的分析，本文提出假設(shè)3：

H3 獨(dú)立董事占比與現(xiàn)金股利分配水平正相關(guān)。

本文認(rèn)為，董事會(huì)開(kāi)會(huì)次數(shù)反映了董事會(huì)的積極程度，因?yàn)殚_(kāi)會(huì)次數(shù)越多，說(shuō)明董事會(huì)成員越勤奮，對(duì)改善公司的經(jīng)營(yíng)情況有幫助作用，則能發(fā)放更多的現(xiàn)金股利，并且一定程度上來(lái)說(shuō)，董事會(huì)越勤奮，薪酬也越高。本文提出以下假設(shè)：

H4 董事會(huì)開(kāi)會(huì)次數(shù)與現(xiàn)金股利分配水平正相關(guān)；

H5董事會(huì)薪酬與現(xiàn)金股利分配水平正相關(guān)；

H6董事會(huì)薪酬與現(xiàn)金股利分配意愿正相關(guān)。

2.2 變量定義與模型構(gòu)建

2.2.1 變量定義

本文實(shí)證分析模型中有被解釋變量、解釋變量和控制變量，具體如下。

（1）被解釋變量

分配意愿（DDI）。該變量用來(lái)描述是否發(fā)放現(xiàn)金股利。本文收集數(shù)據(jù)之后，進(jìn)行了如下處理：根據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，使用EXCEL表格進(jìn)行處理，若公司年末發(fā)放的現(xiàn)金股利不為零則定義為1，否則定義為0。

分配水平 （DPS）。即分配了多少的現(xiàn)金股利。本文按照CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)的數(shù)據(jù)，將每個(gè)季度的每股現(xiàn)金股利算術(shù)加總得出每一年的每股現(xiàn)金股利，從而來(lái)衡量現(xiàn)金股利分配的水平［3］。

（2）解釋變量

兩職合一（DUALITY）。這個(gè)指標(biāo)是描述公司最高領(lǐng)導(dǎo)職位的分離情況的，如果董事長(zhǎng)和總經(jīng)理由一人兼任，則取值為1，這說(shuō)明公司的最高權(quán)力很集中，董事長(zhǎng)的控制力很強(qiáng)；如果董事長(zhǎng)與總經(jīng)理分別由兩人來(lái)?yè)?dān)任，那就取值為2。

董事會(huì)規(guī)模（BSIZE）。根據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)收集到的數(shù)據(jù)，我們選取董事會(huì)總?cè)藬?shù)這個(gè)指標(biāo)來(lái)代替。

獨(dú)立董事占比（BPID）。根據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，用年末公司獨(dú)立董事的人數(shù)除以董事會(huì)總?cè)藬?shù)，取三位小數(shù)的值作為最后的結(jié)果。

開(kāi)會(huì)次數(shù)（BMEET）。用每一年董事會(huì)開(kāi)會(huì)的次數(shù)來(lái)表示。

董事報(bào)酬 （BPAY）。考慮到數(shù)據(jù)的可獲得性，本文查詢(xún)了Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)，最后選取了排名前三的董事的薪酬總額來(lái)代表董事報(bào)酬這一變量。

（3）控制變量

總資產(chǎn)報(bào)酬率（RRTA）。這個(gè)指標(biāo)以投資報(bào)酬為基礎(chǔ)反映企業(yè)獲利能力。

流動(dòng)比率（CR）。這個(gè)指標(biāo)反映了公司的周轉(zhuǎn)能力。

每股收益（EPS）。是反映企業(yè)盈利水平的財(cái)務(wù)指標(biāo)之一。

總資產(chǎn)（ASSET）。即企業(yè)每年總資產(chǎn)的平均數(shù)。

資產(chǎn)負(fù)債率（ALR）。是描述企業(yè)負(fù)債情況的指標(biāo)。

控股股東影響力（BSTOCK）。考慮到數(shù)據(jù)的可獲得性，本文查詢(xún)了Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)，最后選取了前十大股東持股比例這一指標(biāo)來(lái)作為表示控股股東影響力的變量［4］。

經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~（BCASH）。一般來(lái)說(shuō)，沒(méi)有足夠的現(xiàn)金流，公司不會(huì)發(fā)放現(xiàn)金股利。因此，BCASH這個(gè)指標(biāo)也作為控制變量。

2.2.2 模型構(gòu)建

本文通過(guò)Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)和CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)對(duì)A股非ST非金融上市公司2015-2018年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了搜集，并利用SPSS 23和EXCEL軟件處理所得數(shù)據(jù)，進(jìn)行多元回歸分析，研究董事會(huì)特征對(duì)上市公司現(xiàn)金股利分配情況的影響。本文選取的被解釋變量有2個(gè)，解釋變量6個(gè)，控制變量六個(gè)。本文通過(guò)理論分析，構(gòu)建以下回歸模型：

2.3 多元回歸分析

2.3.1 現(xiàn)金股利分配意愿的多元回歸分析

表1 回歸分析結(jié)果

如表 1所示，兩職合一的顯著性為 0.000，小于 0.05，說(shuō)明兩職合一對(duì)于現(xiàn)金股利分配意愿的影響很顯著，另外，B值小于0，說(shuō)明董事會(huì)兩職合一與現(xiàn)金股利分配意愿負(fù)相關(guān)，驗(yàn)證了假設(shè)H1；董事會(huì)規(guī)模的顯著性為 0.01，小于 0.05，且比例系數(shù)大于 0，說(shuō)明董事會(huì)規(guī)模越大現(xiàn)金股利分配意愿越強(qiáng)，驗(yàn)證了假設(shè)H2；此外，大股東持股比例、主要董事薪酬的顯著性水平均為0.000，遠(yuǎn)小于0.05，而且B值均大于零，說(shuō)明這三個(gè)董事會(huì)特征都能顯著影響董事會(huì)現(xiàn)金股利分配的意愿，進(jìn)而驗(yàn)證了假設(shè)H6。

從上述結(jié)論可以看出，該模型滿足多元線性回歸條件，結(jié)合本文的回歸模型，得出以下回歸方程：

DDI＝－0.175＋0.035×DUALITY＋0.01×BSIZE＋0.0001×BPAY＋0.004×BSTOCK＋0.002 ×BCASH＋0.005 ×CR ＋0.192 ×EPS＋0.032×ASSET－0.002×ALR

2.3.2 現(xiàn)金股利分配水平的多元回歸分析

根據(jù)表2回歸結(jié)果，總結(jié)如下：

獨(dú)立董事占比的顯著性為 0.027，小于0.05，說(shuō)明獨(dú)立董事占比對(duì)于現(xiàn)金股利分配意愿的影響很顯著，而且，B值大于0，說(shuō)明獨(dú)立董事占比能對(duì)現(xiàn)金股利分配水平產(chǎn)生正的影響，驗(yàn)證了假設(shè) H3；開(kāi)會(huì)次數(shù)的顯著性為 0.00，小于 0.05，且 B 值小于 0，說(shuō)明董事會(huì)開(kāi)會(huì)次數(shù)與現(xiàn)金股利分配水平呈負(fù)相關(guān)，驗(yàn)證了假設(shè)H4；此外，前十大股東持股比例、前三董事薪酬的顯著性水平均為0.000，遠(yuǎn)小于0.05，而且B值均大于零，說(shuō)明這三個(gè)董事會(huì)特征都能顯著影響現(xiàn)金股利分配的水平，驗(yàn)證了假設(shè)H5。

從上述結(jié)論可以看出，該模型滿足多元線性回歸條件，結(jié)合本文的回歸模型，得出以下回歸方程：

DPS＝－0.131＋0.0002×BPID－0.003×BMEET＋0.0007×BPAY＋0.001×BSTOCK＋0.001×BCASH＋0.001×RRTA＋0.002×CR＋0.226×EPS＋0.006×ASSET＋0.00007×ALR

3 研究結(jié)論

兩職合一能提高派現(xiàn)意愿；董事會(huì)規(guī)模越大，派現(xiàn)分配意愿越強(qiáng)；董事會(huì)中獨(dú)立董事人數(shù)占比越大派現(xiàn)水平越高；董事會(huì)薪酬水平越高派現(xiàn)水平越高，派現(xiàn)意愿也越強(qiáng)；董事會(huì)開(kāi)會(huì)次數(shù)與現(xiàn)金股利分配水平正相關(guān)。

表2 回歸分析結(jié)果