地方企業債券融資環境分析研究及建議

摘 要：地方經濟發展與當地債券融資環境一定程度上有著相互影響的關系，一方面，經濟發展的快慢間接體現在當地債券融資市場的活躍程度，地方企業債券融資水平高低也對經濟增長起著推動和拉低的作用。近年來，遼寧省經濟筑底企穩，但區域內企業在債務資本市場上的融資表現仍然面臨諸多問題。在東北振興的背景下，地方政府及市場經營主體應積極主動擁抱市場，進一步完善政策和金融體系建設，統籌使用各類資源，實現債券市場與實體經濟良性互動。

關鍵詞：企業債券;環境;遼寧省;建議

債券市場是國家金融體系的重要組成部分，具有為政府、企業、金融機構籌集資金、優化市場配置、分散投資者風險、促進利率市場化等作用，是聯系貨幣市場與資本市場的關鍵橋梁。多年來，債券市場為擴大資本市場規模、促進我國的經濟發展發揮了積極作用。

黨中央、國務院對加強資本市場建設，特別是推進債務市場發展高度重視。黨的十九大報告提出：“深化金融體制改革，增強金融服務實體經濟能力，提高直接融資比重，促進多層次資本市場健康發展。”2020年4月9日，黨中央、國務院聯合發布《關于構建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》，指出要加快發展債券市場，并提出“穩步擴大債券市場規模，豐富債券市場品種，推進債券市場互聯互通。”該《意見》的推出，將引導債券市場進入下一階段的快速發展，推動債券市場規模及品種創新邁上新臺階。

近年來，遼寧省在風險挑戰明顯上升和經濟下行壓力加大的復雜局面下，積極踐行供給側結構性改革，推進產業轉型升級，實現了經濟企穩向好，發展質量穩步提升。但從債券等直接融資的表現和市場反饋看，遼寧省企業還面臨一定的挑戰。

一、遼寧省企業債券①融資發展現狀

債券融資能力一定程度上反映出企業的市場競爭力和市場認可度，地區企業債券融資的整體水平也一定程度反映出當地經濟的活躍程度。截至2020年5月，遼寧省企業債券余額為3103億元，占遼寧省債券余額總量15298億元的20%，低于全國平均水平32%。

總體來看，遼寧省企業債券占地區債券余額總量比重較低，對地區社會融資貢獻度相對不高，在發行過程中呈現出發行難度大、融資成本高、創新產品不足的特點。

1.凈融資額逐年下降，對社融貢獻度下滑明顯

截至目前，遼寧省企業債券余額3064億元。從人民銀行公布的地區社會融資②統計數據來看，2014年-2019年遼寧省企業債券年度凈融資額及其與地區社會融資占比呈現出明顯的下滑態勢，且自2017年起，兩項數據連續三年為負（如圖1所示），企業債券融資增長相對乏力。

從企業債券融資與地區社會融資占比來看，遼寧省全國排名由2014年的13位下滑至2019年的31位（如表1所示），增量及占比均與部分發達地區有著明顯差距（如表2所示）。

2.區域信用利差普遍存在，市場化資金來源較少

一方面，從近三年的56家遼寧省企業債券發行主體看，資質高低不一，平均信用評級相對較低。信用評級在AAA的僅有13家（其中在遼央企及子公司7家），評級在AA+的有15家，其余24家均在AA及以下，且同評級、同行業的發行人較發達地區還存在一定信用利差，間接抬高企業直融成本，有些甚至瀕臨發行失敗的風險，未能充分享受債務資本市場低利率紅利。另一方面，今年發行成功的遼寧省企業債券，從發行過程及簿記結果看，募集資金來源相對單一，一定程度上依賴主承銷商及授信銀行表內外資金支持，對上述金融機構同樣帶來較大壓力，此種模式不可長期持續。缺乏市場化資金支持的表現，也說明公開市場的綜合利用還有較大挖掘空間。

3.債券同質化程度較高，創新型產品較少

遼寧省企業債券類型集中體現在銀行間市場中期票據和交易所公司債，兩者余額合計占比73%（如圖2所示），然而為發行債項增信的資產支持證券、擔負地方政府投融資職能的城投債和促進融資功能多元化的各類貼標債券（如雙創債、并購債、防疫債、一帶一路債、綠債等）則較為罕見。

圖2 遼寧省企業債券分產品存續余額示意圖

數據來源：萬得資訊

二、遼寧省企業債券融資現狀的原因剖析

遼寧省企業債券融資當前面臨上述的困難有著復雜的原因，既包括在“三期疊加”背景下發行企業遭遇行業周期低谷等宏觀因素，也包括個別企業經營不善、償債能力受限等微觀因素。本文重點討論違約事件的深遠影響和區域金融體系不完善這兩個方面。

1.違約個案影響尚未消除，區域信用危機依然存在

遼寧省企業債券違約是在供給側結構性改革、產業結構調整的背景下，發生的帶有區域性的違約事件。東北特鋼是全國首個發生債券違約的國有企業，丹東港和大連機床兩家在當地影響力較大的民營企業，也陸續發生連環債券違約。此外，同益實業、沈陽機床和大連地區三家民營企業也出現了實質性違約（如表3所示）。

截至目前，遼寧省存續債券余額違約率為6.48%，排名全國第三位（如表4所示）。在當前遼寧省債券余額違約率高企的背景下，區域信用危機導致投資人望而卻步。

2.金融體系架構還不健全，屬地機構投資能力有限

一方面，保險、券商、資管已經成為資本市場上僅次于銀行的重要的投資人，在遼寧省金融業態尚不豐富的背景下，遼寧省的債券市場尤其缺少總部型金融機構的支撐，遼寧省的企業也缺乏相應的關注。另一方面，從經濟發達省份的經驗看，屬地金融機構與屬地企業之間合作最為密切，作為屬地企業的投資人，在市場熱情、利率引導方面可以起到關鍵作用。但遼寧省城市商業銀行、農村商業銀行等屬地金融機構普遍受限于監管政策、投研能力等因素，缺乏債券投資的熱情和能力，不能提供區域化的投融資閉環支持。

三、優化遼寧省債券融資環境的建議

受前期區域信用風險事件等因素的影響，大部分遼寧省企業在債務資本市場的融資難度加大。政府、企業及金融機構應共同攜手，拓寬遼寧省企業債券融資渠道、改善遼寧省企業債券融資環境。

1.深化發行主體對債券市場的認識和應用

隨著我國多層次資本市場體系逐步完善，債券融資已成為企業非常重要的融資渠道，債務資本市場也已成為金融市場最基礎、最重要的組成部分。因此，政府應通過政策支持等方式引導遼寧省企業進一步深化對債務資本市場的認識，用足、用好各種融資工具，積極搶抓新一輪債券市場擴容發展的機遇，爭享債務資本市場遠低于信貸市場融資成本的紅利，拓寬融資渠道、降低融資成本，積極引入債務資本市場資金提升遼寧省企業發展質效。

2.完善債券融資政策和金融支持體系

建議政府部門進一步完善債券融資政策支持體系，為企業債券融資創造良好的環境。一是建立債券融資發展聯席工作機制，覆蓋政府職能部門、監管機構、商業銀行、券商等金融機構以及遼寧省主要的債券發行人，制定遼寧省債務資本市場的長期發展規劃，為相關政策的出臺提供市場分析、數據支持和合理化建議，并通過定期、不定期會議等形式解決短期內的焦點問題，推動重要項目的實施。二是打通屬地法人金融機構債券投資通道。受限于投研能力等因素，部分省內法人金融機構尚未能打通信用債一級市場投資通道。政府職能部門應會同監管機構加強對省內金融機構的指導，支持建立并完善省內金融機構投研體系、暢通信用債投資職能。三是出臺對債券主承銷商、分銷商和投資人的獎勵政策③。在涉政業務、稅收等政府資源配置的過程中予以一定傾斜，進一步激發遼寧省內金融機構的服務熱情，在遼寧省區域內營造債券投、融資兩旺的局面。

3.適度放大政府信用提振市場信心

鑒于遼寧省債券融資環境現狀，適度加強政府增信顯得尤為必要。在這方面，其他省市也有諸多有益做法可以借鑒。2016年7月，山西省政府牽頭組織省內煤炭企業赴北京金融街開展路演推介。2019年10月，貴州省政府在上海證券交易所舉行全省債券市場投資者懇談會。在本區域債務資本市場呈現信用滑坡之際，兩地政府采取措施與資本市場開誠布公，這種同社會各界深入交流、坦誠對話的舉措重新贏得了市場和投資人的信任，也為本地國有企業在資本市場公開融資掃清了障礙。建議政府為區域內企業發聲，打破投融資藩籬、提振直融信心。

4.加強創新型產品的推廣和使用

隨著我國債務資本市場的發展，資產證券化、海外債、CRMW等創新型產品或工具如雨后春筍般不斷涌現。創新型產品降低了企業進入資本市場的門檻，為債務資本市場規模化和豐富性做出了重要的貢獻。在重視傳統債務融資工具的同時，政府職能部門和遼寧省企業更應重視創新型產品的應用，例如不符合傳統債務融資工具準入的企業，將部分優質資產證券化進行融資;存在進出口貿易的企業，利用境內外市場的利息差發行海外債進行境外支付;省屬金融機構發行信貸資產證券化產品，盤活存量做大增量;使用CRMW政策和產品，助力民營企業的發展。創新型產品是債務資本市場的藍海，認識、使用、推廣創新型產品就是深耕資本市場的藍海區域，是遼寧省和遼寧省企業在資本市場實現彎道超車的后發優勢。

5.綜合利用金融資源推動信用環境重塑

建議政府聯合國有大型金融機構及其智庫研究單位，邀請遼寧省各級政府主管金融的公務人員、省屬國有企業負責金融的主要人員開展豐富的金融研討活動。一方面，針對遼寧省目前所處金融環境，廣泛吸納意見建議;另一方面，通過溝通交流向金融機構宣介遼寧省改革發展各項舉措，傳遞遼寧好聲音。

自2018年以來，遼寧省經濟已逐漸筑底企穩，實現穩中有進、進中向好。政府部門及企業主體需進一步充分認識債券市場的極端重要性，積極主動擁抱公開市場，深刻理解并靈活掌握各類新型融資工具與手段，共同推動債券市場健康發展，更好地服務遼寧省經濟高質量發展。

注釋：

①企業債券是指在當地注冊的非金融企業發行的各類債券，包括企業債、中期票據、短期融資券、超短期融資券、非公開定向融資工具、中小企業集合票據、資產支持票據、公司債、可轉債、可分離可轉債和中小企業私募債等。

②地區社會融資規模是指一定時期和一定區域內實體經濟從金融體系獲得的資金總額，為增量概念。

③鑒于遼寧省已出臺《關于進一步支持企業上市發展的意見》，提出對在交易所發行債券企業給予獎勵，本文所指獎勵政策更側重于銀行間市場。

參考文獻：

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作者簡介：孫進（1972- ），男，漢族，中國銀行遼寧省分行副行長，分管工作及主要研究方向為公司金融領域