歐美公司債才是“大雷”

隨著全球股市和原油價格的暴跌，越來越多的人開始討論經(jīng)濟(jì)危機(jī)。但史上任何一次可以被稱為經(jīng)濟(jì)危機(jī)或金融危機(jī)的時期，其中一個固有的特征就是大量的金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)。如今疫情肆虐全球，但還很少談?wù)撨@個話題。

公司債危機(jī)

2008年金融危機(jī)的核心人物之一、前美聯(lián)儲主席伯南克在3月19日給美聯(lián)儲出招，他建議在財政部和國會的支持下，美聯(lián)儲應(yīng)重啟定期資產(chǎn)支持證券貸款工具。簡單地說，就是他建議美聯(lián)儲能直接入場購買一定數(shù)量的公司債。

可能人們下意識覺得這是給企業(yè)提供流動性支持，但這事兒細(xì)思極恐。

國內(nèi)一些著名分析師，如李迅雷和姜超提醒歐美債務(wù)可能會出現(xiàn)危機(jī)。疫情爆發(fā)前，歐洲和美國都?xì)v經(jīng)了很長一段的低利率時期，低利率的貨幣環(huán)境不但刺激了經(jīng)濟(jì)的增長，同時，更是幫助股票市場實現(xiàn)繁榮。尤其美國股市，走出了11年的牛市。構(gòu)成這個牛市很大一部分原因是上市公司主動回購股票，而回購股票的錢很多都是靠發(fā)債融資的。

從數(shù)據(jù)上看，近10年的低利率使美國公司債務(wù)總額推高至近10萬億美元，非金融公司債務(wù)占GDP比重超過了74.4%，這一比重高于2008年房地產(chǎn)泡沫頂峰的72%。

從債務(wù)規(guī)模來看，2019年10月，公司債務(wù)占上市公司市值的比重接近30%。如果按照美股本輪30%的下跌幅度算，該指標(biāo)將達(dá)到45%。這個數(shù)字與2012年的歐債危機(jī)時期相當(dāng)。

2017年到2019年，非金融企業(yè)以高息成本進(jìn)行了約1.9萬億美元的回購。所謂高息，是因為在這三年間利率上行，但美股的賺錢效應(yīng)掩蓋了利息的增長。

企業(yè)發(fā)債是股票回購的一個重要資金來源。2018年高達(dá)56%的股票回購資金來自于發(fā)債融資，僅標(biāo)普500指數(shù)成分股企業(yè)用于股票回購的金額就超過8000億美元。

還值得一說的是，美國超過俄羅斯和沙特成為全球第一大產(chǎn)油國，靠的就是頁巖油。美國頁巖油企業(yè)發(fā)展的一個重要依托就是舉借低息債務(wù)。據(jù)穆迪統(tǒng)計報告顯示，北美油氣企業(yè)未來4年到期的總債務(wù)超過2000億美元。伴隨原油價格暴跌，3月17日有消息稱，美國頁巖氣巨頭切薩皮克能源公司已聘請債務(wù)重組的顧問。

當(dāng)下股價和油價的下跌，已波及到美國公司債市場。美國高收益公司債大幅下跌。

有了這個背景，我們才能讀懂為什么伯南克建議美聯(lián)儲直接入場購買公司債。

車企不能幸免

融資成本低廉，汽車制造企業(yè)自然也會傾向于高杠桿運(yùn)營，以擴(kuò)大凈資產(chǎn)收益率，如此一來就可以賺更多錢，然后把更多的錢給股東分紅派息。

美國通用汽車的股息率高達(dá)8.36%（3月20日）。2019年公司年報顯示，其資產(chǎn)合計2280億美元，負(fù)債合計1821億美元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)79.9%，而公司目前的市值為259億美元。當(dāng)然，也是因為市值的下跌，股息率才會升高至8.36%的水平。

這就是美國上市公司的一個縮影，他們通過大量的舉債提高杠桿，以增加股東回報：一方面，發(fā)債的錢去回購股票；另一面，賺來的錢給股東派息。公司的運(yùn)營現(xiàn)金流更多的是依靠流動負(fù)債。通用汽車2019年年報資產(chǎn)負(fù)債表顯示現(xiàn)金等價物為190億美元，看起來不少，但是公司的短期借款374億美元，應(yīng)付賬款為210億美元，公司的流動負(fù)債合計為849億美元。

不光通用汽車，我們再看福特汽車，公司的2019年財務(wù)顯示，資產(chǎn)合計2585億美元，負(fù)債合計為2253億美元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)87%。同時，公司的股息率達(dá)14%。公司市值為172億美元。

菲亞特-克萊斯勒的股息率更是達(dá)到31.7%。公司2019年資產(chǎn)負(fù)債表顯示資產(chǎn)合計980億美元，負(fù)債合計694億美元，資產(chǎn)負(fù)債率為70.8%。公司市值99.6億美元。

特斯拉沒有盈利，所以沒有股息率。公司同期資產(chǎn)合計343億美元，負(fù)債合計262億美元，資產(chǎn)負(fù)債率76.4%。公司市值785.4億美元。

由此可見，我們不能僅僅把美國車企股價快速下跌歸結(jié)于企業(yè)正常生產(chǎn)受阻和票據(jù)市場的流動性枯竭，還有一個不能忽視的問題就是企業(yè)負(fù)債過高。

目前歐洲和北美很多汽車工廠紛紛停產(chǎn)，沒有正常運(yùn)營現(xiàn)金流，這些公司債就有可能成為“大雷”的導(dǎo)火索。

過去幾年間，中國和歐美等國的情況正好相反，中國實行了較高利率偏緊縮的貨幣政策。目的是為了去杠桿，以保護(hù)金融市場健康和長久穩(wěn)定。這種主動收縮貨幣的政策雖然使經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)了一定程度的下滑，但如今回過頭看，是明智之舉。

歐美經(jīng)濟(jì)將如何發(fā)展，很難預(yù)計。股票市場已經(jīng)反映出投資者的悲觀情緒。

中國汽車市場有希望能率先復(fù)蘇，但可以想像，合資品牌可能會發(fā)動一場慘烈的價格大戰(zhàn)，以彌補(bǔ)中國之外的損失。其實，這種事在2008年金融危機(jī)之后發(fā)生過，只不過現(xiàn)在中國車市更成熟，廝殺將會更慘烈。

低利率的貨幣環(huán)境使歐美企業(yè)通過大規(guī)模舉債實現(xiàn)高杠桿運(yùn)營，疫情襲來，這個模式被打斷，公司債變成了“大雷”。中國汽車市場有望能率先復(fù)蘇，但合資品牌可能會發(fā)動一場慘烈的價格大戰(zhàn)。