歐美公司債才是“大雷”

隨著全球股市和原油價格的暴跌，越來越多的人開始討論經濟危機。但史上任何一次可以被稱為經濟危機或金融危機的時期，其中一個固有的特征就是大量的金融機構破產。如今疫情肆虐全球，但還很少談論這個話題。

公司債危機

2008年金融危機的核心人物之一、前美聯儲主席伯南克在3月19日給美聯儲出招，他建議在財政部和國會的支持下，美聯儲應重啟定期資產支持證券貸款工具。簡單地說，就是他建議美聯儲能直接入場購買一定數量的公司債。

可能人們下意識覺得這是給企業提供流動性支持，但這事兒細思極恐。

國內一些著名分析師，如李迅雷和姜超提醒歐美債務可能會出現危機。疫情爆發前，歐洲和美國都歷經了很長一段的低利率時期，低利率的貨幣環境不但刺激了經濟的增長，同時，更是幫助股票市場實現繁榮。尤其美國股市，走出了11年的牛市。構成這個牛市很大一部分原因是上市公司主動回購股票，而回購股票的錢很多都是靠發債融資的。

從數據上看，近10年的低利率使美國公司債務總額推高至近10萬億美元，非金融公司債務占GDP比重超過了74.4%，這一比重高于2008年房地產泡沫頂峰的72%。

從債務規模來看，2019年10月，公司債務占上市公司市值的比重接近30%。如果按照美股本輪30%的下跌幅度算，該指標將達到45%。這個數字與2012年的歐債危機時期相當。

2017年到2019年，非金融企業以高息成本進行了約1.9萬億美元的回購。所謂高息，是因為在這三年間利率上行，但美股的賺錢效應掩蓋了利息的增長。

企業發債是股票回購的一個重要資金來源。2018年高達56%的股票回購資金來自于發債融資，僅標普500指數成分股企業用于股票回購的金額就超過8000億美元。

還值得一說的是，美國超過俄羅斯和沙特成為全球第一大產油國，靠的就是頁巖油。美國頁巖油企業發展的一個重要依托就是舉借低息債務。據穆迪統計報告顯示，北美油氣企業未來4年到期的總債務超過2000億美元。伴隨原油價格暴跌，3月17日有消息稱，美國頁巖氣巨頭切薩皮克能源公司已聘請債務重組的顧問。

當下股價和油價的下跌，已波及到美國公司債市場。美國高收益公司債大幅下跌。

有了這個背景，我們才能讀懂為什么伯南克建議美聯儲直接入場購買公司債。

車企不能幸免

融資成本低廉，汽車制造企業自然也會傾向于高杠桿運營，以擴大凈資產收益率，如此一來就可以賺更多錢，然后把更多的錢給股東分紅派息。

美國通用汽車的股息率高達8.36%（3月20日）。2019年公司年報顯示，其資產合計2280億美元，負債合計1821億美元，資產負債率高達79.9%，而公司目前的市值為259億美元。當然，也是因為市值的下跌，股息率才會升高至8.36%的水平。

這就是美國上市公司的一個縮影，他們通過大量的舉債提高杠桿，以增加股東回報：一方面，發債的錢去回購股票；另一面，賺來的錢給股東派息。公司的運營現金流更多的是依靠流動負債。通用汽車2019年年報資產負債表顯示現金等價物為190億美元，看起來不少，但是公司的短期借款374億美元，應付賬款為210億美元，公司的流動負債合計為849億美元。

不光通用汽車，我們再看福特汽車，公司的2019年財務顯示，資產合計2585億美元，負債合計為2253億美元，資產負債率達87%。同時，公司的股息率達14%。公司市值為172億美元。

菲亞特-克萊斯勒的股息率更是達到31.7%。公司2019年資產負債表顯示資產合計980億美元，負債合計694億美元，資產負債率為70.8%。公司市值99.6億美元。

特斯拉沒有盈利，所以沒有股息率。公司同期資產合計343億美元，負債合計262億美元，資產負債率76.4%。公司市值785.4億美元。

由此可見，我們不能僅僅把美國車企股價快速下跌歸結于企業正常生產受阻和票據市場的流動性枯竭，還有一個不能忽視的問題就是企業負債過高。

目前歐洲和北美很多汽車工廠紛紛停產，沒有正常運營現金流，這些公司債就有可能成為“大雷”的導火索。

過去幾年間，中國和歐美等國的情況正好相反，中國實行了較高利率偏緊縮的貨幣政策。目的是為了去杠桿，以保護金融市場健康和長久穩定。這種主動收縮貨幣的政策雖然使經濟增速出現了一定程度的下滑，但如今回過頭看，是明智之舉。

歐美經濟將如何發展，很難預計。股票市場已經反映出投資者的悲觀情緒。

中國汽車市場有希望能率先復蘇，但可以想像，合資品牌可能會發動一場慘烈的價格大戰，以彌補中國之外的損失。其實，這種事在2008年金融危機之后發生過，只不過現在中國車市更成熟，廝殺將會更慘烈。

低利率的貨幣環境使歐美企業通過大規模舉債實現高杠桿運營，疫情襲來，這個模式被打斷，公司債變成了“大雷”。中國汽車市場有望能率先復蘇，但合資品牌可能會發動一場慘烈的價格大戰。