金融資產(chǎn)管理公司多元化戰(zhàn)略調(diào)整優(yōu)化研究
——以中國長城資產(chǎn)管理股份有限公司為例

黃建宏 龔萍 李雯

國內(nèi)四大金融資產(chǎn)管理公司（四大AMC）在多年對政策性不良資產(chǎn)的處置經(jīng)營過程中，已經(jīng)發(fā)展出了適應商業(yè)化經(jīng)營的內(nèi)控機制和管理制度，形成了在處置不良資產(chǎn)和金融風險方面的專業(yè)能力和技術優(yōu)勢。在國家政策的支持下，經(jīng)過幾年的商業(yè)化轉型探索，四大AMC 均確立了以不良資產(chǎn)經(jīng)營處置為核心、搭建多元化服務平臺、延伸開發(fā)多種綜合金融服務業(yè)務的多元化戰(zhàn)略。集團通過參股、控股或全資控股的形式，擁有了銀行、證券、保險、期貨、基金、信托、租賃等主要金融業(yè)務平臺子公司，母公司和子公司共同從事經(jīng)營活動，構建了多元化經(jīng)營的金融控股集團格局。

會計師事務所的行業(yè)特點、專業(yè)知識和服務性質(zhì)為其開展資產(chǎn)管理業(yè)務提供了天然優(yōu)勢，同時，為客戶提供金融資產(chǎn)管理咨詢服務也是會計師事務所拓展新業(yè)務的重要方向。在復雜的經(jīng)濟形勢下，為客戶提供戰(zhàn)略轉型服務，不僅可以為客戶資產(chǎn)保值增值提供有效保障，同時也為事務所在激烈競爭中保障自身的發(fā)展提供了持續(xù)拓展新業(yè)務的空間。

中國長城資產(chǎn)管理公司（以下簡稱“長城資產(chǎn)”）前身為中國長城資產(chǎn)管理公司，成立之初主要負責對口接收、管理和處置中國農(nóng)業(yè)銀行剝離的不良資產(chǎn)。作為最后完成股份制改造的AMC，其多元化戰(zhàn)略兼具共通性和獨特性。本文以長城資產(chǎn)為研究樣本，首先對長城資產(chǎn)多元化經(jīng)營的成果進行了肯定，指出公司現(xiàn)階段的多元化經(jīng)營存在的問題是過于偏好類信貸業(yè)務、盲目擴張和母子公司缺乏協(xié)同；其次，從監(jiān)管要求、經(jīng)濟形勢和行業(yè)競爭角度，對長城資產(chǎn)多元化戰(zhàn)略優(yōu)化的調(diào)整的必要性進行了分析；最后提出長城資產(chǎn)多元化戰(zhàn)略優(yōu)化思路和戰(zhàn)略優(yōu)化的保障措施。總體上，本文在提升對AMC多元化戰(zhàn)略認知、為長城資產(chǎn)的可持續(xù)發(fā)展和同業(yè)AMC的多元化經(jīng)營提供參考和借鑒方面，有著較為重要的理論和現(xiàn)實意義。

一、長城資產(chǎn)多元化戰(zhàn)略的經(jīng)營成果

與其他三大AMC 類似，長城資產(chǎn)的多元化戰(zhàn)略，也是通過搭建多元平臺子公司，圍繞核心不良資產(chǎn)主業(yè)向銀行、證券、信托等高相關度業(yè)務領域擴散進行業(yè)務多元化的相關型多元化戰(zhàn)略。通過多元化經(jīng)營，公司擴大了業(yè)務范圍，實現(xiàn)了資產(chǎn)規(guī)模和利潤快速攀升的跨越式發(fā)展，已經(jīng)形成較為完備的經(jīng)營體系和創(chuàng)利格局，成為了擁有七大金融牌照的金融控股集團，綜合實力和社會影響力不斷提升。目前，長城資產(chǎn)已經(jīng)構建了涵蓋31家分公司和總部引領各商業(yè)化業(yè)務的“五大事業(yè)部”的母公司經(jīng)營體系，以及囊括了銀行、證券、基金等主要金融行業(yè)和相關中介服務在內(nèi)的平臺子公司經(jīng)營體系，搭建了具有統(tǒng)一“長城系”品牌的綜合金融服務平臺，打造了以“不良資產(chǎn)經(jīng)營管理業(yè)務”為主、“投資投行與資產(chǎn)管理業(yè)務”及“多元化平臺綜合金融服務業(yè)務”為主要延伸的三大業(yè)務板塊格局。

自2012 年進入全面商業(yè)化階段以來，長城資產(chǎn)實現(xiàn)了經(jīng)營業(yè)績的跨越式增長。截至2018 年末，集團總資產(chǎn)規(guī)模6693.01 億、凈資產(chǎn)645.07 億、營 業(yè) 收 入365.69 億，較2012 年增幅分別為524.98%、194.82%和269.26%。并在2017年創(chuàng)下了公司歷史最高凈利潤104.71億，較2012 年增幅為131.81%（表1）。2018 年1-9 月三大業(yè)務板塊分別實現(xiàn)營收179.03億、43億和55億，分別占比當期營業(yè)收入的64.02%、15.52%和19.85%（表2）。

2016 年 12 月，長城資產(chǎn)完成股份制改革正式掛牌成立，截至2018年底，公司完成前兩輪引戰(zhàn)增資，引入全國社會保障基金理事會、中國財產(chǎn)再保險有限責任公司、中國大地財產(chǎn)保險股份有限公司、中國人壽保險（集團）公司等戰(zhàn)略投資者，注冊資本增至 512.34 億元。國際三大評級機構惠譽、穆迪和標準普爾也于2018年先后對長城資產(chǎn)做出了維持A 級、A3 級和A-級的評級展望，評級結果位列同類央企前列，對長城資產(chǎn)多元化經(jīng)營成果做出了重要肯定。

二、長城資產(chǎn)多元化戰(zhàn)略存在的問題

（一）類信貸業(yè)務資產(chǎn)占比過高，不良資產(chǎn)主業(yè)地位弱化

類信貸業(yè)務的本質(zhì)就是信貸業(yè)務，其最終目的都是向客戶提供貸款融資。雖然AMC并不具備發(fā)放貸款的功能，但通過收購企業(yè)關聯(lián)方的非金融債權、或通過信托、基金、證券等平臺子公司設立信托計劃、有限合伙基金、資管計劃等通道發(fā)放委托貸款的方式，AMC 可以充分發(fā)揮影子銀行的作用，對債務企業(yè)進行投資，且與傳統(tǒng)不良資產(chǎn)業(yè)務相比，該類業(yè)務操作簡單快捷、處置周期較短、預期收益相對固定。

表1 2012-2018 資產(chǎn)規(guī)模和經(jīng)營業(yè)績一覽表 單位：億元

表2 三大業(yè)務板塊經(jīng)營業(yè)績一覽表 單位：億元

表3 2015-2018 年長城資產(chǎn)營業(yè)收入及資產(chǎn)結構一覽表 單位：億元

表4 資產(chǎn)風險權重設定

類信貸業(yè)務在AMC 的資產(chǎn)負債表中體現(xiàn)為“應收款項類投資”。表3 中2015-2018 年財務數(shù)據(jù)顯示，雖然受經(jīng)濟形勢影響和監(jiān)管要求，長城資產(chǎn)已經(jīng)加快回歸主業(yè)，并適當收縮類信貸業(yè)務規(guī)模，但不良資產(chǎn)主業(yè)營收的主要來源依舊是應收款項類投資收入（2018 年占比主業(yè)營收的67.05%），應收款項類投資資產(chǎn)規(guī)模在公司資產(chǎn)結構中依舊占據(jù)主要地位。而經(jīng)濟下行階段類信貸業(yè)務大面積逾期也導致了公司2018 年利潤大幅下降75.56%。同時，長時間忽略對傳統(tǒng)不良資產(chǎn)主業(yè)的經(jīng)營也弱化了公司在傳統(tǒng)不良資產(chǎn)主業(yè)上的核心競爭力，雖然自2017 年公司便加大了傳統(tǒng)不良資產(chǎn)的收購力度，但并未獲得較好的處置利潤，無法填補類信貸業(yè)務風險暴露帶來的利潤損失。

（二）盲目擴張，業(yè)務范圍全而不精

但由于多方面原因，長城資產(chǎn)錯過了搭建證券、銀行等主要金融平臺公司的最好時機，為了加快業(yè)務發(fā)展，提升員工士氣和信心，公司便在金融平臺的搭建上積極奮起直追。從2008年組建國興金融租賃（原新疆長城租賃）到2018 年長城期貨掛牌，長城資產(chǎn)僅用10 年時間便成為了集齊主要七枚金融牌照的金控集團。但限于金融牌照的高溢價和資金實力不足，為了加快全牌照布局，公司退而求其次地選擇了行業(yè)中下游的金融機構，也造成了在搭建金融平臺時跑馬圈地、業(yè)務范圍上全而不精的經(jīng)營局面，發(fā)展水平較為落后的子公司也拖累了集團經(jīng)營業(yè)績。

2018 年末，長城資產(chǎn)主要10 家子公司的凈利潤合計僅為14.67 億，歸屬于母公司的凈利潤僅為6.59 億。保險子公司至今尚未扭虧為盈，2 家子公司年利潤均不及5000 萬，且業(yè)務結構和客戶來源上呈現(xiàn)出依托母公司的單一化特征。與公司主業(yè)相關度較高的銀行、證券、信托和租賃子公司，雖然能保證一定的盈利水平，但也處在整體行業(yè)中下游水平。

（三）母子公司缺乏配合，協(xié)同效應不明顯

協(xié)同效應是AMC 追求多元化經(jīng)營的主要動因，多元化經(jīng)營可以結合母公司不良資產(chǎn)經(jīng)營處置能力、政策優(yōu)勢、品牌價值、區(qū)域經(jīng)營及資源優(yōu)勢和子公司的金融牌照價值，使二者在業(yè)務上形成融合互補。但由于關聯(lián)業(yè)務風險管控、體制建設、激勵機制和協(xié)同業(yè)務產(chǎn)品都有待完善，母子公司缺乏有效配合，集團的協(xié)同業(yè)務發(fā)展層次偏低。如子公司規(guī)模較小、盈利能力較差，母公司對子公司投入大于子公司對母公司的產(chǎn)出，未能形成顯著的規(guī)模經(jīng)濟和范圍經(jīng)濟；此外，由于沒有在母子公司之間建立統(tǒng)一的CRM 系統(tǒng)和信息交流機制，缺乏合理穩(wěn)定的業(yè)務協(xié)同激勵機制，集團內(nèi)部無法及時利用和共享客戶信息資源和客戶需求，分子公司業(yè)務協(xié)同的積極性較低，不能有效地發(fā)揮綜合金融服務的優(yōu)勢。

三、多元化戰(zhàn)略優(yōu)化調(diào)整的必要性分析

（一）監(jiān)管政策要求AMC 聚焦主業(yè)、規(guī)范多元化經(jīng)營、穩(wěn)健發(fā)展

為了適應AMC 多元化發(fā)展新格局的監(jiān)管需要，各監(jiān)管部門自2014年后陸續(xù)發(fā)布多項管理辦法，對AMC的運營做出規(guī)范。特別是2018 年針對AMC 正式發(fā)布《金融資產(chǎn)管理公司資本管理辦法（試行）》（《資本辦法》），為了引導AMC 規(guī)范多元化經(jīng)營、聚焦不良資產(chǎn)主業(yè)、服務實體經(jīng)濟、抑制盲目擴張，在資產(chǎn)風險權重的差異化設定上做出了嚴格規(guī)定，如表4。

（二）經(jīng)濟結構調(diào)整為不良資產(chǎn)行業(yè)發(fā)展提供了新機遇

伴隨著金融市場的開放，以及國內(nèi)經(jīng)濟市場化進程的推進并逐漸步入新常態(tài)和三期疊加，在經(jīng)濟結構調(diào)整和監(jiān)管趨嚴的形式下，企業(yè)面臨著較大的經(jīng)營壓力，也加速了金融市場的風險暴露。數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)商業(yè)銀行的不良貸款率和不良貸款余額在2012年-2018 年間也呈現(xiàn)了雙漲趨勢，2018 年末，我國商業(yè)銀行的不良貸款率已高達 1.89%，不良貸款余額2.03億元，已超2004 年水平。在此期間，非銀行金融機構、地方債、公司債和非金融企業(yè)應收賬款和企業(yè)間三角債等也積累了大量不良資產(chǎn)。因此，預計未來的2-3 年，不良資產(chǎn)規(guī)模供給還將全方位增長，各類機構處置不良資產(chǎn)意愿提升，有助于AMC 發(fā)現(xiàn)更多投資機遇。

（三）不良資產(chǎn)處置難度加大、行業(yè)競爭加劇要求AMC 必須強化企業(yè)核心競爭力

隨著供給側結構性改革的深入和金融監(jiān)管的持續(xù)嚴格，市場上不良資產(chǎn)的供給和處置需求都在提升，而AMC 也面臨著不良資產(chǎn)處置難度加大、行業(yè)競爭加劇的經(jīng)營局面。

一是經(jīng)濟L 型態(tài)勢增長預期加大了資產(chǎn)增值的難度。在經(jīng)歷了2016年-2017 年不良資產(chǎn)價格暴漲之后，隨著風險持續(xù)暴露和不良資產(chǎn)供給增加，資產(chǎn)價格也逐漸下滑并趨于理性，不良資產(chǎn)處置利潤空間也被相應壓縮。二是為了滿足不良資產(chǎn)的處置需求，國家對市場的管制逐步開放，從允許各省成立2 家地方AMC 參與本省金融機構的不良資產(chǎn)收購處置業(yè)務，到允許商業(yè)銀行設立金融投資公司（AIC）參與市場化債轉股業(yè)務，加上律師、審計、評估等第三方服務機構和二級市場的投資者，已經(jīng)形成“4+2+AIC+N”的多元化競爭格局，不僅打破了四大AMC 在不良資產(chǎn)一級市場上的壟斷局面，在增加不良資產(chǎn)市場活躍度、完善產(chǎn)業(yè)鏈條的同時也使市場競爭愈發(fā)激烈。在市場份額和利潤空間被壓縮的壓力面前，具備對不良資產(chǎn)進行精準定價、且善于利用多元化平臺開發(fā)多種創(chuàng)新處置和價值提升方式等專業(yè)能力的AMC 將擁有更大的發(fā)展空間。AMC 應該揚長避短，強化自身圍繞不良資產(chǎn)主業(yè)進行相關多元化而形成的在資產(chǎn)價值提升、精準定價、風險處置、并購重組方面的核心能力，堅持對不良資產(chǎn)主業(yè)經(jīng)營和管理能力的提升，才能在激烈的市場競爭中搶占市場份額，提高經(jīng)營水平和盈利能力。

四、長城資產(chǎn)多元化戰(zhàn)略的優(yōu)化分析

（一）多元化戰(zhàn)略優(yōu)化思路及目標

綜上，長城資產(chǎn)的多元化戰(zhàn)略，其根本是圍繞不良資產(chǎn)經(jīng)營管理主業(yè)開展的業(yè)務多元化，并為了實現(xiàn)業(yè)務的多元化，搭建了不同行業(yè)的金融平臺子公司。但在多元化戰(zhàn)略實施過程中，除公司逐漸偏離主業(yè)相關多元化的初衷外，也缺少整體性和效益型，多元化經(jīng)營的協(xié)同效應也未能很好地凸顯。目前，在金融市場不良頻出、競爭愈發(fā)激烈、金融市場愈加開放以及監(jiān)管政策日趨完善和嚴格的形勢下，AMC正在面臨回歸主業(yè)的迫切需求和規(guī)范多元化發(fā)展的強監(jiān)管時代。因此，長城資產(chǎn)應該遵循以下三個原則對現(xiàn)階段的多元化戰(zhàn)略進行優(yōu)化和調(diào)整：一是要深入調(diào)整業(yè)務結構，在堅持多元化戰(zhàn)略的基礎上，回歸本源，聚焦主業(yè)。二是有效整合企業(yè)現(xiàn)有的自身資源和能力，強化企業(yè)的核心競爭力。三是根據(jù)自身的實際情況來掌握多元化的寬度和深度，防止過度多元化造成核心競爭力弱化。

本文將長城資產(chǎn)的多元化戰(zhàn)略優(yōu)化目標確立為：“聚焦主業(yè)、做精主業(yè)、創(chuàng)新發(fā)展、有力協(xié)同。”首先，為了規(guī)避多元化經(jīng)營帶來資源分散、配置不合理等風險，長城資產(chǎn)要圍繞具備穩(wěn)定優(yōu)勢的不良資產(chǎn)主業(yè)實施相關多元化。其次，加強對金融產(chǎn)品、經(jīng)驗技術、客戶資源等優(yōu)勢資源的積累，鞏固和強化多年不良資產(chǎn)經(jīng)營和商業(yè)化運作形成的核心競爭力。最后，要控制盲目擴張，適當收縮布局，并循序漸進地將戰(zhàn)略優(yōu)勢復制和平移到其他相關領域，推動有效協(xié)同。

（二）多元化戰(zhàn)略優(yōu)化的對策分析

1.調(diào)整業(yè)務結構，聚焦不良資產(chǎn)經(jīng)營管理主業(yè)

一是繼續(xù)做大做強金融不良資產(chǎn)收購業(yè)務，積極拓展具有真實貿(mào)易背景的非金融不良資產(chǎn)收購業(yè)務和非銀行金融機構不良資產(chǎn)收購業(yè)務。在經(jīng)濟結構調(diào)整階段和金融嚴監(jiān)管的前提下，商業(yè)銀行不良資產(chǎn)供給將持續(xù)增長，金融不良資產(chǎn)收購業(yè)務作為風險權重最低的公司產(chǎn)品，應該繼續(xù)做大做強。與此同時，在四大AMC紛紛回歸主業(yè)、金融不良資產(chǎn)市場競爭愈發(fā)激烈、收購處置成本不斷攀升的形勢下，非金收購也應成為公司回歸主業(yè)的重要著力點。

二是創(chuàng)新主業(yè)模式，整合平臺資源市場化地運作主業(yè)。隨著不良資產(chǎn)市場化程度的加深，市場參與者趨于多元，多手段、多渠道、綜合化的市場處置方式將成為不良資產(chǎn)經(jīng)營處置的未來趨勢，在處置的過程中必然會涉及到更多金融平臺，延伸出更多金融創(chuàng)新工具及手段，因此，具備多元化平臺資源的AMC是不良資產(chǎn)經(jīng)營模式創(chuàng)新的重要力量，也是其優(yōu)勢所在，可以圍繞“不良資產(chǎn)+”，突破傳統(tǒng)思維，探索“不良資產(chǎn)+基金/信托”、“不良資產(chǎn)+債轉股”、“不良資產(chǎn)+證券化”等創(chuàng)新模式。

三是利用平臺資源加快發(fā)展資本節(jié)約型業(yè)務。《資本辦法》制約了AMC依靠資產(chǎn)規(guī)模擴張來實現(xiàn)業(yè)績的方式，驅動AMC業(yè)務運作由資本消耗型的表內(nèi)業(yè)務向資本節(jié)約型的表外業(yè)務拓展。長城資產(chǎn)應該依托可以從事資管業(yè)務的銀行、證券、信托等金融子公司，努力加快對第三方資產(chǎn)管理業(yè)務的發(fā)展，以便于形成自營性資產(chǎn)和第三方資產(chǎn)互補的業(yè)務經(jīng)營格局，有助于減輕資本消耗，豐富產(chǎn)品架構、擴寬資金來源、形成新的業(yè)績增長點。

2.提高業(yè)務協(xié)同能力，充分發(fā)揮協(xié)同效應

AMC的協(xié)同，即是通過母子公司在不同功能金融業(yè)務上的協(xié)同，共享公司的渠道和資源，形成不同種類金融業(yè)務產(chǎn)品的創(chuàng)新組合和交叉銷售，為客戶提供一站式全面金融服務的同時，最大化公司的經(jīng)營效益。

業(yè)務操作層面，可以通過以下方式加強業(yè)務協(xié)同合作：一是分公司為平臺子公司介紹客戶或推薦項目，分子公司合作共享客戶和項目資源。二是將發(fā)展高端資管業(yè)務作為平臺子公司的合作戰(zhàn)略，依托平臺子公司的不同的業(yè)務功能，創(chuàng)新發(fā)展資產(chǎn)管理業(yè)務，再以長城為統(tǒng)一品牌宣傳營銷，搭建統(tǒng)一的資管業(yè)務平臺。三是積極探索不良資產(chǎn)的多元化經(jīng)營模式。通過利用子公司的牌照資源，結合逆周期的不良資產(chǎn)主業(yè)和順周期的其他商業(yè)化業(yè)務，創(chuàng)新不良資產(chǎn)經(jīng)營運作模式，提升不良資產(chǎn)價值，在集團內(nèi)實現(xiàn)不良資產(chǎn)主業(yè)的無縫對接。四是圍繞客戶需求發(fā)展多元化的綜合金融業(yè)務。集團層面要由上至下全方位地拓展客戶資源，組建營銷隊伍，在存量客戶群和和新拓展客戶群體中全方位推廣綜合金融服務。

3.繼續(xù)推進“引戰(zhàn)上市”，提升公司治理能力

通過繼續(xù)引入戰(zhàn)略投資者和推進公司在資本市場上市，長城資產(chǎn)可以快速提升資本實力、強化體系建設和完善治理結構、吸引人才隊伍、積累渠道以及客戶資源。

截至2019年9月，長城資產(chǎn)已經(jīng)完成兩輪引戰(zhàn)，資本實力進一步得到提升，但作為控股股東的財政部依舊持有81.7%的股權，還存在國有股一股獨大的情況。接下來，公司應該繼續(xù)積極推動整體上市工作，跟蹤A股和H股的市場狀況，研究上市路徑和方式。通過引戰(zhàn)和上市可以引入更多元化的產(chǎn)權主體，有助于公司快速提升資本實力，吸引人才隊伍、積累融資渠道以及客戶資源，也有利于形成更加合理的股權結構，優(yōu)化管理結構和治理體系，加強“三會一層”的管理作用。

4.收縮布局，控制盲目擴張，適度多元化

《資本辦法》通過調(diào)升與主業(yè)關聯(lián)度不高業(yè)務的風險權重，降低與主業(yè)相關資產(chǎn)風險權重方式，意圖引導金融資產(chǎn)管理公司減少資本消耗，“一升一降”的方式不僅引導金融資產(chǎn)管理公司按其意圖聚焦不良資產(chǎn)主業(yè)，也體現(xiàn)了監(jiān)管的思路和導向。雖然長城資產(chǎn)在商業(yè)化轉型和股份制改造后資本實力有所擴充，但相較市場上發(fā)展多年、資本雄厚的銀行系金控集團和非銀行系金控集團（如工商銀行、中信集團、平安集團）而言，公司無論在資產(chǎn)規(guī)模和盈利能力上都存在相當大的差距。因此，在沒有足夠資源支持的前提下，長城資產(chǎn)應該對多元化經(jīng)營的規(guī)模和發(fā)展速度保持一個謹慎的態(tài)度，拒絕盲目進入。近期四大AMC相繼減持轉讓股權也體現(xiàn)了AMC收縮多元化布局、回歸主業(yè)發(fā)展的意圖。