ST 公司在摘帽過程中的盈余管理案例研究

趙 睿

（南京審計大學，江蘇 南京211815）

一、理論基礎

（一）盈余管理定義

實施盈余管理行為的關鍵是利用信息不對稱，即企業(yè)管理者和利益相關者之間存在的信息差。 企業(yè)管理者往往掌握著企業(yè)的第一手資料，而信息由企業(yè)自身發(fā)布，管理者就有操縱信息的空間，從而使發(fā)布的信息盡可能地對企業(yè)自身和個人利益有利。 我們可以將盈余管理定義為管理者為使利益相關者判斷產生偏差而利用信息不對稱變更相關信息的行為。

（二）盈余管理的動機

1.資本市場動機。資本市場動機可以分為IPO和SEO動機。IPO動機指公司為獲得融資資格而進行盈余管理的動機；SEO指公司在IPO之后為了再融資而進行盈余管理的動機。 在我國的主要證券市場上、深兩所，上市資格十分嚴苛，同時也存在退市制度，因此我國證券市場的盈余管理可以概括為謀求上市進行的盈余管理和上市后為維持上市資格進行的盈余管理。

2.監(jiān)管動機。 監(jiān)管動機是公司為了規(guī)避有關當局的監(jiān)管而進行盈余管理的動機。 比如當企業(yè)的利潤突然增加或者減少都會引起利益相關者的注意，對上市公司來說，還可能要對證券交易所的問詢函做出答復。 為了避免這些麻煩，公司會為了讓數據變化顯得不怎么突出來規(guī)避相關的程序監(jiān)管。

3.契約動機。 契約動機包括薪酬契約和債務契約。 薪酬契約來源于企業(yè)所有者和企業(yè)管理者之間的管理契約，即股東和高管之間的聘用合同。 為了激勵高管的工作積極性，高管的薪酬往往會與企業(yè)的盈利狀況掛鉤。 高管為了最大化個人利益，會利用一些會計上的操作使得企業(yè)報表所展現的利潤提升，從而獲得更高的報酬。 債務契約來源于債權人與債務人的債務契約。 債務契約動機取決于企業(yè)當前債務狀況，當企業(yè)的現金流不穩(wěn)定，償債能力下降，為了避免債權人行使特別權利（如要求提前還款），企業(yè)通過盈余管理，隱藏體現自己償債能力下降的相關信息，從而將償債主動權掌握在自己手中，防止企業(yè)的現金流崩潰。

二、案例分析

四川瀘天化股份有限公司 （以下簡稱 “瀘天化”） 是通過社會募集方式設立的股份有限公司。1999年6月3日，在深圳證券交易所發(fā)行上市，股票簡稱瀘天化（000912.SZ）。

（一）案例背景

瀘天化吸收了四川化工等優(yōu)秀化工企業(yè)的資源，一舉成為國內外知名的化肥生產企業(yè)，主營業(yè)務尿素生產在國內排行名列前茅。 然而我國國內的經濟結構正在緩慢轉型，很多高能耗、高污染的企業(yè)被要求關停或者實施產業(yè)轉型。 2013年以來，公司面臨著行業(yè)產能過剩、產品價格暴跌、原材料價格上漲等不利因素，雖然公司依靠自身努力維持穩(wěn)定運營，開展優(yōu)化生產方式的改革，但是仍然無法遏止公司虧損的局面。 公司的收入在2013、2014兩個年度持續(xù)下滑，2013年虧損3億，2014年出現巨額虧損9.81億，因凈利潤連續(xù)兩年呈現負數，瀘天化于2015年4月9日發(fā)布《關于股票實施退市風險警示的公告》。 如果公司2015年度不能扭虧為盈，瀘天化將自2015年起暫停上市，暫停上市后的第一個年度凈利潤仍為負值，股票將會面臨終止上市的風險。

2015年瀘天化凈利潤為1827.14萬，擺脫了暫停上市的風險，公司于2016年3月14日發(fā)布《關于公司撤銷股票交易退市風險警示的公告》。 但是2016年的經濟形勢依然嚴峻，雖然瀘天化在2015年實現了盈利，但是化肥行業(yè)依舊沒有好轉，雖有小幅回升但產能過剩、能源價格下行、國際尿素市場價格下跌以及國家優(yōu)惠政策取消等種種不利因素給了化肥企業(yè)無盡的壓力， 瀘天化勉強維持企業(yè)運轉，但是2016年的凈利潤再次為負值。 2017年12月13日，瀘天化的債權人申請債務重整被法院裁定受理，此時瀘天化又面臨著因重整失敗而破產的風險，根據《深圳證券交易所股票上市規(guī)則（2014年修訂）》，公司股票于2017年12月15日再次被實施退市風險警示。 隨著供給側改革的深入推進，在完成債務重整計劃之后，公司于2019年4月12日再次摘帽。

（二）動機分析

1.保殼動機。在我國，一家公司想在上、深A股市場掛牌交易需要付出巨大的人力、物力、財力資源，并且上市的硬性要求十分嚴苛。 能夠在A股掛牌交易的上市公司都是各行各業(yè)中的佼佼者，擁有上市資格對很多公司來說可望而不可即，上市公司的數量在國內企業(yè)總量的占比也很低。 瀘天化作為一家老牌上市公司，無論盈利能力如何，本身的上市公司的外殼就價值不菲。 依靠著上市公司的身份，瀘天化可以在產品品牌、人員招聘、融資能力等多個方面享有天然優(yōu)勢。 在戴上ST的帽子之后，瀘天化如果連續(xù)3年虧損，公司就會暫停上市。 暫停上市后公司在其后一個年度內仍然不能恢復盈利，公司面臨的就是終止上市（退市）。 一旦退市，瀘天化作為上市公司的優(yōu)勢就會蕩然無存，當初為了獲得上市資格做出的努力也將前功盡棄，這是公司的管理者和股東都不愿意看到的。 而要保住自己的上市公司殼資源， 就要盡快幫助公司摘下ST的帽子，2015年度瀘天化必須實現盈利，公司的管理者有強烈的動機進行盈余管理幫助瀘天化摘帽。

2.維持投資者的信心。 投資者往往是通過企業(yè)的盈利能力來判斷其是否具有投資價值。 公司被ST就如同企業(yè)盈利能力出現問題的信號。 一方面，原本對股票有購買意向的投資者可能會望而卻步，選擇觀望，股東可能會賣出持有的股票規(guī)避風險。 前者導致公司可以獲得的現金流減少，而后者會導致公司股價下跌，進一步引發(fā)大量股東拋售持有的股票，形成一種惡性循環(huán)。 另一方面，公司被戴上ST的帽子會導致債權人要求提前償債，因為公司的償債能力和盈利能力是掛鉤的，ST狀態(tài)在法律上屬于公司的償債能力重大改變，此時債權人有權要求債務人提前償債或者提供擔保， 從而引發(fā)公司債務危機，嚴重的話會導致債權人申請破產，公司經營活動停止。

表1 瀘天化資金流量 （單位：億元）

根據表1，2013、2014年瀘天化都沒有完成盈利任務，籌資活動現金流入呈下降態(tài)勢。 在2015年被實施退市風險警示以后，籌資活動現金流入大幅下降，相較2014年下降46.83%。 籌資活動現金流出除2014年有增加外， 其余幾年都維持在穩(wěn)定水平，這說明公司被ST對其籌資能力影響是特別巨大的，而公司的償債壓力并未縮小。 為了避免公司在被ST后陷入債務危機，瀘天化急需擺脫ST的帽子增加投資者的信心，恢復自己的籌資能力。

3.高管動機。 高管的動機可能來源于薪酬和職業(yè)生涯記錄。 現階段的公司治理結構往往采用所有權和管理權分離的形式。 股東通過股東大會聘請有專業(yè)管理能力的人來管理公司， 自己不直接參與公司的日常經營活動。為了保證管理人的工作積極性，股東會采用激勵機制促使管理人維護股東的利益，這種激勵的典型做法就是將管理人的工資和公司的經營、盈利狀況串聯起來，這樣管理人為了獲得更高的報酬會全心全意地將公司經營好。 根據公司年報顯示，瀘天化作為一家地方國有企業(yè)，公司董事、監(jiān)事、 高級管理人員的年度報酬均按規(guī)定執(zhí)行績效考核制度。即使高管不考慮薪酬，在一家ST上市公司任職也會對其職業(yè)生涯記錄造成壓力。如果在任期內，ST公司不能及時摘帽而陷入了更危險的境地， 其職業(yè)能力在將來調崗離任或者更換任職企業(yè)時會遭受質疑。 相反，如果能夠及時摘帽，其職業(yè)能力評價也能得到提升。結合兩個方面，高級管理人員會有充分的動機進行盈余管理，幫助企業(yè)摘帽。

（三）手段分析

從表2可以看出：2013和2014年度瀘天化的凈利潤為負值，而在2015年度瀘天化被實施退市風險警示， 當年就完成了扭虧為盈的目標并且成功摘帽。 但是當扣除非經常性損益后可以發(fā)現，其扣非凈利潤仍然為負值。 由此得出：瀘天化的主營業(yè)務并未實現盈利，其盈利能力并未恢復，而瀘天化實現扭虧為盈的方法需要進一步探究。

表2 瀘天化利潤表 （單位：億元）

表3 瀘天化財務表 （單位：萬元）

1.財務費用降低。 2014年和2015年的財務費用相差接近3000萬元，根據瀘天化2015年年報給出的解釋為收到土地退款利息、借款利率降低及減少子公司所致。 不考慮利息支出以及子公司，最大額的變動為利息收入的增加，2015年的利息收入高達1億，上年的利息收入僅為2000萬。 通過查閱瀘天化2015年的公告發(fā)現一則《關于退還瀘天化股份有限公司土地款的通知》， 瀘州市財政局總計擬退還2.3億元，在年底前實際收到1.2億元1四川瀘天化股份有限公司關于收到土地退款的公告 [EB/OL]. 新浪財經網http://finance.sina.com.cn/roll/2016-01-04/docifxneept3616598.shtml。 這筆利息收入對于瀘天化來說真是久旱逢甘霖，2015年瀘天化的凈利潤僅為1827.14萬元， 并且此項收入確認時間為2015年12月月底，如果沒有此項收入的確認，瀘天化的凈利潤必然為負，而且在2015年收到款項為1.2億元，其中被確認為利息收入的金額為9344.8萬元。如此大額的確認利息收入沖減財務費用很難不讓人懷疑此次土地款本息返還是有意為之。 結合上述情況可以大膽推測，此次退款是在瀘天化2015年度末無法依靠自身完成扭虧的目標下促成的，瀘州市政府為了幫助本地上市公司瀘天化擺脫暫停上市的危機在12月底伸以援手， 將多年前的借款返還。這樣瀘天化可以平白增加一筆大額收入，又可以對此會計確認做出合理的解釋。 深圳證券交易所對此進行了詢問， 但是瀘天化作出的答復得到了認可，這看似不合理的利息收入經確認并未違反任何會計政策。

2.通過關聯交易重組資產。 在整個化肥行業(yè)都不景氣的情況下， 瀘天化持有的很多主營化肥生產的公司股權成為摘帽進程的累贅。 這類公司的股權因自身盈利能力降低， 想要在資本市場脫手十分困難，沒有投資者會選擇進入一個虧損的化工企業(yè)。要想處理這種不良資產又不能讓處置收益過低成為一個巨大的難題。 天華股份有限公司是瀘天化的一個子公司， 瀘天化持有其60.48%的股權為天華股份有限公司的控股股東； 瀘天化集團有限責任公司是四川瀘天化股份有限責任公司的控股股東。 在出售天華公司的股權之前， 天華公司已經造成了7059萬元的虧損。 2015年4月14日，瀘天化將其持有所有天華公司的股份通過關聯交易出售給自己的控股股東瀘天化集團有限公司， 交易價格55494.26萬元并且用現金交付價款。在本次交易中，瀘天化獲得投資收益161109011.10 元， 對當年凈利潤貢獻的占比為495.41%。 根據瀘天化2015年年報，在剝離了天華公司資產以后實現了重大資產重組， 公司不再生產銷售PTMEG、1,4丁二醇及γ丁內酯系類產品等。依靠這筆投資收益， 瀘天化又收購了四川天華股份有限公司持有的九禾股份有限公司（以下簡稱“九禾公司”）和寧夏和寧化學有限公司（以下簡稱“和寧化學”）全部股權， 同時公司將持有的九禾公司1.5%股份轉讓給寧夏和寧化學有限公司。 通過買入天華公司所持有的股權， 瀘天化又保證了天華公司的優(yōu)質資產沒有因出售股權而流失。九禾公司是瀘天化的子公司，主要業(yè)務是化肥營銷、農化服務；有機肥和復合肥測土配肥定制生產、研發(fā)；多元化產品貿易等，是瀘天化的下屬銷售渠道。在瀘天化2013、2014年度持續(xù)虧損時，九禾公司仍然保持了盈利，是瀘天化的優(yōu)質資產，具有很大的發(fā)展?jié)摿Α幭暮蛯幓瘜W有限公司的主營業(yè)務是合成氨、尿素、甲醇等煤產品的生產與銷售。 其大化肥項目是寧夏回族自治區(qū)政府招商引資的重點項目之一。同時因煤炭價格下跌，以煤為主要原材料的和寧化學生產成本下降， 更有利于獲得市場價格優(yōu)勢。 由此可見，依靠此次資產重組，瀘天化不良資產的出售不僅沒有虧損， 而且還將收益快速轉化為對優(yōu)質資產的投資， 對2015年的盈利起到了至關重要的作用。

（四）政府資助

政府資助作為地方政府的宏觀調控手段，可以幫助當地經濟穩(wěn)定健康發(fā)展。 一方面，地方財政主要由地方所屬企業(yè)收入和各項稅收收入組成。 上市公司的創(chuàng)收能力比一般中小企業(yè)要高很多，因此在地方財政收入中占比較大，這意味著上市公司的創(chuàng)收能力和當地財政收入正相關。 另一方面，上市公司的體量較大，可以緩解當地的就業(yè)壓力，一旦經營狀態(tài)惡化， 其承擔社會責任的能力就會大幅降低，這也是當地政府不愿意看到的。 因此，當上市公司戴上ST的帽子，長時間無法摘帽面臨著退市危機時，地方政府為了保證當地社會經濟發(fā)展以及財政收入的穩(wěn)定，會嘗試用一些行政手段幫助ST公司渡過難關。 瀘天化作為一家國有企業(yè)，是四川瀘州當地的名牌企業(yè)，瀘州市政府自然會在其面臨著經營危機時出手相助。

表4 政府補助瀘天化金額表 （單位：元）

表4為瀘天化2013—2016獲得政府補助的金額，自2013年虧損開始到2015年準備摘帽，政府補助的數額持續(xù)上升，這說明瀘州市政府為了幫助瀘天化擺脫險境做出了一定的努力，但是并沒有讓瀘天化擺脫戴帽的命運。 在2015年，瀘天化力求摘帽，政府補助大幅增加。 摘帽之后的2016年，政府補助又大幅減少，這個數據走勢凸顯出瀘州市政府為了幫助瀘天化摘帽做出了相應的配合，瀘天化在摘帽過程中有意利用政府補助提高公司當期收益。 同時， 會計政策中也給了企業(yè)過多的自主選擇權，根據《企業(yè)會計準則第16號——政府補助》，企業(yè)應當分情況將政府補助確認為遞延收益或當期損益，但是未詳細規(guī)定政府補助的分類。 因此， 瀘天化在2013—2015年連續(xù)3年將政府補助全額確認為當期損益，直接增加了營業(yè)外收入，對凈利潤的數額造成了巨大的影響。

三、建議及啟示

（一）完善我國會計準則

雖然我國的會計準則在不斷修訂的過程中，但是仍然給盈余管理鉆了很多空子。 很多準則的規(guī)定過于籠統(tǒng)， 不能夠應對金融市場上瞬息萬變的狀況。 企業(yè)為了自己盈利的目標，會在準則內最大化自己的利益。 如果準則不能及時跟進，修補可能存在或者已經存在的漏洞， 就會給企業(yè)可乘之機，使企業(yè)所有者與投資者的信任度降低，打擊投資者的投資熱情， 不利于我國市場經濟的穩(wěn)定健康發(fā)展。營業(yè)外收入的確認、 資產減值準備的計提和轉回、存貨的確認、固定資產的折舊，這些都是盈余管理常用的套路，因此完善會計準則是縮小盈余管理操作空間的重要方法。 有了完善的準則，證券市場的監(jiān)督者才能有法可依，依法監(jiān)管。

（二）加強監(jiān)管力度

上市公司進行盈余管理行為要過的第一關就是會計師事務所。 但是會計師事務所的選擇是由被審方決定的，審計的獨立性就難以得到保證，因獨立性不能保證而被處罰的會計師事務所不下少數。因此證券市場的監(jiān)管不應當只把注意力盯在上市公司本身，制作審計報告的會計師事務所也應當得到監(jiān)管部門的注意，對于審計方和被審計方相互配合進行的盈余管理行為，輕則警告罰款，重則取消執(zhí)業(yè)資格，讓審計雙方不想配合，不敢配合。 對于在ST摘帽過程中實施盈余管理的公司，證券行業(yè)監(jiān)管者不僅需要關注財務數據，還應當對其行業(yè)作出大概的判斷。 針對在ST期間為摘帽所做的工作要逐一詢問，對于被發(fā)現進行盈余管理的公司要根據其行為造成的后果給予相應的處罰，頻繁利用盈余管理摘帽的上市公司要及時引進退市軌道，嚴控證券市場盈余管理的不良風氣。

（三）重新制定ST制度

ST制度的初衷是保證上市公司的質量維持在一個高水平， 就制度本身而言，ST制度是中國證券市場上一個非常嚴格的制度，每一家公司都在防止自己戴上ST的帽子，戴上帽子的公司也費盡心思要把它摘掉，但是ST制度的評價指標只有數字，缺少對上市公司經營能力的全面評價。 瀘天化在2016成功摘帽后， 當年凈利潤就重新跌入負值，2017年就被申請債務重組。 這僅僅是ST板塊的一個縮影，還有更多的上市公司在戴帽和摘帽之間掙扎，摘帽并不是上市公司盈利能力恢復的充分條件，重回正軌也不是ST公司摘帽的必然結果。 現階段，證券市場改革正在推進，上市公司和投資者需要關注的不應當僅僅是盈利能力，還應當包括償債能力、行業(yè)發(fā)展前景、市場穩(wěn)定性等綜合性指標。