央行溝通對人民幣匯率預(yù)期影響研究

封文華

(云南財經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟研究院 云南 昆明 650221)

一、引言

中央銀行經(jīng)常通過不同渠道，定期或不定期地表達他們對經(jīng)濟的看法。在過去20年里，中央銀行對金融市場的溝通變得更加透明，金融市場對于央行溝通的反應(yīng)也更加明顯，而且不論是書面溝通還是口頭溝通均對金融市場產(chǎn)生了重大影響。朱寧等(2016)研究發(fā)現(xiàn)央行溝通對匯率波動的影響顯著，且具有非對稱性。在當(dāng)前復(fù)雜的國際環(huán)境下，如何有效管理人民幣匯率預(yù)期，使人民幣匯率保持基本穩(wěn)定，是當(dāng)前我國央行所面臨的一個重要問題。因此，本文試圖就央行溝通的匯率預(yù)期管理效果進行分析。

二、模型設(shè)定及數(shù)據(jù)選擇

采用EGARCH模型進行估計，通過信息準(zhǔn)則、ARCH-M檢驗確定建立EGARCH(1，1)模型如下：

ΔEt=α0+α1ΔEt-1+α2COMt+α3Xt+α4DIt+ut

(1)

其中ΔEt為人民幣匯率預(yù)期的變動值，ΔEt-1為滯后一期的人民幣匯率預(yù)期變動，α0為常數(shù)項，Xt為宏觀經(jīng)濟信息沖擊，DIt為中美利差，ut為誤差項，滿足ut～N(0,ht)。

EGARCH模型的條件異方差方程為：

(2)

其中l(wèi)n(ht)表示t時刻的方差取對數(shù)值，ln(ht-1)表示t-1時刻的方差取對數(shù)值，COMt為啞變量，若當(dāng)天有溝通則COMt=1，否則為0。

表1給出了本文涉及的變量說明，各變量經(jīng)ADF檢驗均平穩(wěn)。

表1

三、實證分析結(jié)果

模型的均值方程和方差方程的各變量回歸系數(shù)如表2所示，模型(1)(2)(3)分別代表央行溝通對匯率預(yù)期的影響、匯率改革和中美貿(mào)易摩擦對匯率溝通效應(yīng)的影響。

(一)央行溝通對人民幣匯率預(yù)期的影響。均值方程中央行溝通對人民幣匯率預(yù)期變動的影響系數(shù)在1%的水平下顯著為負，對其影響達到了50.8個基點，說明意圖引導(dǎo)人民幣升值的央行溝通會使得直接標(biāo)價法下的人民幣匯率預(yù)期下降，市場參與者會預(yù)期人民幣升值，這與理論預(yù)期相符。方差方程中，央行溝通對匯率預(yù)期波動的影響系數(shù)在1%的水平下顯著為負，說明央行溝通能夠降低匯率預(yù)期的波動，有效穩(wěn)定匯率預(yù)期。除此也能看到，中美利差的系數(shù)在5%的水平下顯著為正，說明中美利差的擴大會加劇匯率預(yù)期的波動，這與事實相一致。

表2

(二)匯率改革對央行匯率溝通效應(yīng)的影響。“811”匯率改革以來，我國匯率市場化程度不斷加深，為了探究匯率市場化程度對央行匯率溝通效應(yīng)的影響，本文構(gòu)建“匯率改革”虛擬變量Dum_hg(若樣本區(qū)間在匯改后則為1，否則為0)。均值方程和方差方程中的央行溝通回歸系數(shù)均顯著為負，符合理論預(yù)期。在均值方程中，Dum_hg回歸系數(shù)為正，但并不顯著，而在方差方程中，虛擬變量Dum_hg在1%的水平下顯著為負，說明匯改前后，央行溝通對匯率預(yù)期波動的影響具有差異性，即隨著匯率市場化的程度的不斷增強，通過央行溝通進行匯率預(yù)期管理顯得更加合意，也更能熨平匯率預(yù)期的波動。

(三)中美貿(mào)易摩擦對央行匯率溝通效應(yīng)的影響。中美貿(mào)易爭端以來，人民幣匯率波動加劇，通過央行溝通實現(xiàn)匯率預(yù)期管理顯得尤為重要。為了探究中美貿(mào)易摩擦對央行匯率溝通效應(yīng)的影響，本文添加中美貿(mào)易摩擦虛擬變量Dum_gs，該變量用美國是否對中國加征關(guān)稅來衡量，如果在樣本區(qū)間內(nèi)美國對中國加征關(guān)稅則為1，否則為0。均值方程和方差方程中，央行溝通系數(shù)均在1%的水平下顯著為負，即央行意圖人民幣堅挺的溝通使得直接標(biāo)價法下的匯率預(yù)期下降，市場參與者預(yù)期人民幣升值，這與事實相符。在均值方程中，Dum_gs在1%的水平下顯著為負，說明美國對中國加征關(guān)稅使得直接標(biāo)價法下的匯率預(yù)期上升，人民幣趨于疲軟，符合理論預(yù)期，但這在一定程度上抑制了央行溝通對匯率預(yù)期的引導(dǎo)作用。在方差方程中，Dum_gs系數(shù)亦為正，說明美國對中國加征關(guān)稅會加劇匯率預(yù)期的波動，符合理論事實但是并不顯著。

四、結(jié)論

文章運用EGARCH模型實證分析了央行溝通對人民幣匯率預(yù)期的影響，研究發(fā)現(xiàn)：①央行溝通對匯率預(yù)期的影響效果強烈。②“811”匯率改革增強了央行溝通對匯率預(yù)期的引導(dǎo)效果。③中美貿(mào)易摩擦加劇了匯率預(yù)期的波動，同時也削弱了央行溝通對匯率預(yù)期的引導(dǎo)效果。

基于上述結(jié)論，本文認為：第一，央行在選擇發(fā)表言論時要慎重，溝通時要言辭明確；第二，要繼續(xù)推進人民幣匯率市場化改革，增強匯率制度的透明度，為央行進行匯率溝通、有效穩(wěn)定市場預(yù)期提供良好的市場環(huán)境；第三，中美貿(mào)易摩擦期間，央行應(yīng)該加大匯率溝通力度，及時表達明確立場。