利率下行周期下的信托產(chǎn)品配置

文/陳進(jìn) 謝運(yùn)博 編輯/白琳

投資者需要逐步提升對信托產(chǎn)品的認(rèn)識，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)意識，逐漸從固收類信托產(chǎn)品向配置類信托產(chǎn)品升級。

信托產(chǎn)品作為金融產(chǎn)品的一種，其收益率走勢與宏觀經(jīng)濟(jì)走勢和市場利率水平密切相關(guān)。而隨著《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《資管新規(guī)》）及其細(xì)則的發(fā)布，信托產(chǎn)品類型會更加豐富，凈值型產(chǎn)品會逐步增加。投資者需要逐步提升對信托產(chǎn)品的認(rèn)識，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)意識，逐漸從固收類信托產(chǎn)品向配置類信托產(chǎn)品升級。

信托產(chǎn)品收益率與市場利率同向變動

當(dāng)前階段處于利率下行周期

為了應(yīng)對新冠肺炎疫情對經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生的不利影響，2020年第一季度，中國人民銀行已進(jìn)行多次MLF（中期借貸便利）、TMLF（定向中期借貸便利）操作，且通過下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率、普惠金融定向降準(zhǔn)等方式釋放市場流動性，保持流動性合理充裕。以季度頻率的金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率為例，其變動趨勢具有周期性，基本表現(xiàn)為上行-下行的周期輪動局面。自2018年下半年以來，金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率基本呈下行趨勢，即當(dāng)前階段正處于利率下行周期（見圖1）。

圖1 金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率的變化情況

信托產(chǎn)品收益率與市場利率的走勢緊密相關(guān)

本文選取銀行間同業(yè)拆借加權(quán)平均利率作為衡量市場利率水平的指標(biāo)，以其為橫軸，縱軸為信托產(chǎn)品平均預(yù)期年收益率，畫出了二者的散點(diǎn)圖。選取的數(shù)據(jù)指標(biāo)為月度頻率，時(shí)間范圍從2010年1月至2020年4月，共124個(gè)樣本點(diǎn)。添加散點(diǎn)圖的趨勢線，是一條向上傾斜的直線。這表明，信托產(chǎn)品收益率與市場利率呈正相關(guān)關(guān)系（見圖2）。

圖2 信托產(chǎn)品平均預(yù)期年收益率與銀行間同業(yè)拆借加權(quán)平均利率的散點(diǎn)圖

對信托產(chǎn)品收益率與市場利率關(guān)系的分析，將有助于對未來信托產(chǎn)品收益率的變動趨勢進(jìn)行判斷。在當(dāng)前利率處于下行周期的背景下，由于信托產(chǎn)品收益率將與市場利率同向變動，因此預(yù)計(jì)未來一段時(shí)間信托產(chǎn)品收益率也將呈下行態(tài)勢。

不同投向的信托產(chǎn)品，其收益率受市場利率的影響不同

信托資金的投向包括房地產(chǎn)、工商企業(yè)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、金融、證券、其他等多個(gè)領(lǐng)域，各類信托產(chǎn)品收益率受市場利率影響的程度會因投向不同而產(chǎn)生差異。

投向?qū)嶓w的信托產(chǎn)品收益率走勢與利率周期更趨一致

將投向?yàn)榉康禺a(chǎn)、工商企業(yè)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的信托產(chǎn)品歸入一組，其收益率變動趨勢與利率周期的輪動吻合度較高（見圖3）。這三類信托產(chǎn)品的收益率，在利率下行周期，都會呈一定的下行趨勢；而在利率上行周期，則都會有一定的上行趨勢。

圖3 投資領(lǐng)域?yàn)榉康禺a(chǎn)、工商企業(yè)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的信托產(chǎn)品收益率

具體來看，2010年至2014年，投向?yàn)榉康禺a(chǎn)的信托產(chǎn)品收益率相對投向?yàn)楣ど唐髽I(yè)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的，有比較明顯的優(yōu)勢。但自2015年以來，投向?yàn)榉康禺a(chǎn)、工商企業(yè)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的信托產(chǎn)品收益率已基本趨同。2019年5月銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于開展“鞏固治亂象成果 促進(jìn)合規(guī)建設(shè)”工作的通知》，嚴(yán)格限制信托資金違規(guī)流入房地產(chǎn)領(lǐng)域。在此背景下，信托公司房地產(chǎn)項(xiàng)目的展業(yè)受到嚴(yán)格限制，對符合監(jiān)管要求的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的競爭也更加激烈。至2020年4月，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品平均收益率為7.94%，同期基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、工商企業(yè)信托產(chǎn)品的平均收益率分別為8.01%、8.15%，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品已基本失去收益率的相對優(yōu)勢，這與房地產(chǎn)行業(yè)整體的發(fā)展趨勢以及房住不炒的政策定位有一定關(guān)系。

投向證券市場的信托產(chǎn)品收益率相對波動更大

將投向?yàn)榻鹑凇⒆C券、其他的信托產(chǎn)品歸入一組，其收益率變動趨勢與利率周期的輪動吻合度相對較低，且各月份收益率的波動性更加明顯（見圖4）。特別是投向?yàn)槠渌男磐挟a(chǎn)品，其收益率常年處于大幅波動狀態(tài)，受市場利率走勢的影響相對較小。

圖4 投資領(lǐng)域?yàn)榻鹑凇⒆C券、其他的信托產(chǎn)品收益率

整體來看，投向?yàn)樽C券的信托產(chǎn)品收益率整體低于投向?yàn)榻鹑凇⑵渌男磐挟a(chǎn)品。這可能是因?yàn)橥断驗(yàn)樽C券的信托產(chǎn)品配置了收益率相對較低的標(biāo)準(zhǔn)化債券資產(chǎn)。但值得關(guān)注的是，在信托產(chǎn)品收益率整體下行的情況下，投向?yàn)樽C券的信托產(chǎn)品收益率卻在2020年3月、4月連續(xù)提升。未來，投資者可更多關(guān)注投向?yàn)樽C券的信托產(chǎn)品。

根據(jù)銀保監(jiān)會2020年5月8日發(fā)布的《信托公司資金信托管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡稱《信托新規(guī)征求意見稿》），信托公司在開展固定收益類證券投資業(yè)務(wù)時(shí)，可以在公開市場以標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)回購或者國務(wù)院銀行業(yè)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)認(rèn)可的其他方式融入資金。這意味著未來信托公司的證券類信托產(chǎn)品將可以通過加杠桿的方式提高收益率。雖然在利率下行周期信托產(chǎn)品收益率將整體下行，但投向?yàn)樽C券的信托產(chǎn)品有望借助資本市場的良好表現(xiàn)，保持相對較低的收益率下降幅度，甚至有可能出現(xiàn)收益率上升的情況。

信托轉(zhuǎn)型發(fā)展新階段信托產(chǎn)品呈現(xiàn)新特點(diǎn)

信托產(chǎn)品收益率可能會持續(xù)走低

長期以來，信托發(fā)揮著重要的融資功能。在市場流動性充裕，利率水平較低的情況下，由于房地產(chǎn)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、工商企業(yè)等交易對手可以比較便利地獲得低成本資金，因而對信托融資的需求會降低，導(dǎo)致投向?yàn)榉康禺a(chǎn)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、工商企業(yè)的信托產(chǎn)品的收益率會有一定幅度的下降。

在市場利率整體下降的情況下，信托產(chǎn)品收益率走低是大勢所趨，特別是對應(yīng)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目和優(yōu)質(zhì)主體的信托產(chǎn)品，收益率可能相對更低。投資者應(yīng)當(dāng)客觀認(rèn)識這種變化，選擇與自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力和收益預(yù)期匹配的信托產(chǎn)品，避免盲目追求高收益造成投資損失。

信托產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)暴露需引起關(guān)注

由于信托業(yè)長期以來盛行“剛兌”文化，信托產(chǎn)品的收益率定價(jià)事實(shí)上長期處于風(fēng)險(xiǎn)與收益不完全匹配的狀態(tài)。在經(jīng)濟(jì)增長下行壓力較大的階段，信托產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)將加速暴露。根據(jù)中國信托業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)，截至2019年，信托風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目數(shù)量為1547個(gè)，規(guī)模為5770.47億元，數(shù)量和規(guī)模分別較2018年增長了77.41%、159.71%。

在信托產(chǎn)品收益率整體下行的情況下，投資者不應(yīng)再盲目追求較高收益率的信托產(chǎn)品。打破“剛兌”將是未來信托行業(yè)的發(fā)展主流，信托產(chǎn)品的收益率也將逐步回歸到正常的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)模式，較高的信托產(chǎn)品收益率將意味著投資者需承擔(dān)較高的風(fēng)險(xiǎn)。

信托產(chǎn)品類型會更加豐富

《信托新規(guī)征求意見稿》作為《資管新規(guī)》的資金信托細(xì)則，旨在引導(dǎo)信托公司開展標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品投資，并對凈值化管理等內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理提出了明確要求。可以預(yù)見，未來信托公司產(chǎn)品類型會更加豐富。

《資管新規(guī)》明確將資產(chǎn)管理產(chǎn)品根據(jù)投向分為了固定收益類、權(quán)益類、商品及衍生品類、混合類等類型。傳統(tǒng)信托產(chǎn)品以固定收益類產(chǎn)品為主，其產(chǎn)品類型也通常根據(jù)具體投資領(lǐng)域，按房地產(chǎn)、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、工商企業(yè)等進(jìn)行分類。未來這種趨勢可能改變，投向證券市場的產(chǎn)品可能明顯增多，而且會根據(jù)不同投資者的投資偏好有不同的細(xì)分產(chǎn)品。

對未來信托產(chǎn)品配置的建議

信托產(chǎn)品仍是重要的資產(chǎn)配置方向

在利率下行周期，各類理財(cái)產(chǎn)品的收益率都將出現(xiàn)一定的下行趨勢。雖然信托產(chǎn)品的收益率也將下行，但相較其他各類理財(cái)產(chǎn)品，則仍具有一定的優(yōu)勢。從資產(chǎn)配置的角度，信托產(chǎn)品仍是投資者重要的配置方向。投資者不應(yīng)盲目地追求較高收益率的信托產(chǎn)品，應(yīng)在客觀評價(jià)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的前提下，選擇風(fēng)險(xiǎn)與收益相匹配的產(chǎn)品。

從重收益向重配置升級

對投資者而言，傳統(tǒng)信托產(chǎn)品基本等同于高收益的固定收益類產(chǎn)品；但隨著內(nèi)外部環(huán)境的變化，信托行業(yè)已進(jìn)入轉(zhuǎn)型發(fā)展新階段，信托產(chǎn)品也將更加多元和豐富。投資者要打破信托產(chǎn)品“剛兌”的觀念，充分認(rèn)識信托產(chǎn)品可能存在的風(fēng)險(xiǎn)。這就要求投資者分散投資，重視對不同類型、不同投向、不同期限、不同收益率信托產(chǎn)品的配置。

從信托產(chǎn)品配置的角度，投資者需要結(jié)合自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力、收益預(yù)期、對項(xiàng)目的判斷能力，以及各類投向信托產(chǎn)品收益率的變化情況來進(jìn)行決策。從具體產(chǎn)品的選擇看，投資者可更多地關(guān)注投向?yàn)榛A(chǔ)產(chǎn)業(yè)、工商企業(yè)、證券的信托產(chǎn)品，通過配置投向?yàn)榛A(chǔ)產(chǎn)業(yè)、工商企業(yè)的信托產(chǎn)品，獲得相對較高的固定收益率；通過配置投向?yàn)樽C券的信托產(chǎn)品，獲得資本市場良性發(fā)展帶來的高收益率機(jī)會。投向?yàn)槠渌男磐挟a(chǎn)品也值得投資者適當(dāng)關(guān)注，可通過對具體產(chǎn)品特征的分析把握，在整體較低的收益率環(huán)境下獲得較高的收益率。但這也對投資者的專業(yè)能力提出了更高的要求。

投資長期限產(chǎn)品鎖定未來收益

對于信托產(chǎn)品期限的選擇，投資者可根據(jù)自身未來的資金需求情況，靈活配置一年期、二年期信托產(chǎn)品。目前二年期信托產(chǎn)品的收益率仍較一年期信托產(chǎn)品有一定的優(yōu)勢。在市場利率長期保持下行趨勢的預(yù)期下，配置二年期信托產(chǎn)品可以提前鎖定較高的收益率。另外，投資者可適當(dāng)配置現(xiàn)金管理類信托產(chǎn)品，一方面可滿足短期內(nèi)的資金使用需求；另一方面，也有助于在未來市場利率走勢出現(xiàn)變化時(shí)，及時(shí)調(diào)整產(chǎn)品配置方向，把握新的投資機(jī)會。