我國創業板資本結構現狀與問題分析

徐一千（長春大學旅游學院）

■創業板上市公司資本結構現狀

（一）資產負債率分析

資產負債率是公司資本結構的最佳反映，它表明公司總資本中有多少來自債權人,有多少來自所有者。對債權人而言，資產負債率越低，償還債務越安全;對于所有者而言，如果債務比率大，生產規模不僅能擴大，而且在有利的經營條件下，財務杠桿作用可以全部用來獲得更多投資利潤。

以下案例數據由深圳證券交易所提供，選取制造業某創業板上市公司資產負債表，得出：2015、2016,2017年(2017年數據截止到6月30日)這三年企業的平均資產負債率,見表1。

表1 我國創業板企業資產負債率平均值

從表1中可以看出，創業板企業資產負債率平均值隨年份遞增依次下降。最高的2015年是45.30%,2016年降至39.00%,2017年更低,達到了37.78%。從結果來看，資產負債率在變低。這是因為企業創業伊始,負債過多會大大增加企業營運成本,更可能會增大風險,因此，早期創業融資時盡可能的排斥一類債務如銀行貸款。之后，一些公司依靠自我積累和資本增加來擴展其業務，從而導致資產和負債的比例變低。然而，自2017年下半年該創業板上市后，資產負債率也隨著融資上市而變化。表2顯示創業板上市公司上市前后的資產及負債比率變動：

表2 我國創業板上市企業資產負債率前后變化

創業板公司上市前資產負債率為37.78%，上市后為19.55%，遠低于上市前數據，這說明企業通過融入資金，總資產大幅增加，而負債維持在原有水平，由此導致資產負債率嚴重下滑。

如此低的資產負債率固然帶來了較好的償債能力，但是資產負債率也并非越小越好，如果指標過小則表明企業對財務杠桿利用不充分，將影響公司的盈利。較低資產負債率使得企業有很高的保證及時償還債務，如果資產負債率高于55%時，將不能保證債權人的利益。我國平均創業板上市公司資產負債率為37%左右，根據實證數據，中國上市公司的資產和負債比率通常在40%至60%之間，可以看出，這家公司的資產負債率與中國創業板公司的平均比率相比較為偏低。

（二）負債結構分析

本文從長期負債和流動負債占總負債的比例、流動比率比例等方面進行了分析。研究發現我國創業板部分企業流動負債比率非常髙。以下引入2015-2017年部分創業板上市公司負債率比重。具體情況2015年平均流動負債占總債務比率87.81%，2016年為91.15%，2017年為90.58%。平均流動比率2015年為2.13，2016年為2.47，2018年為2.67。

反映出創業板企業的負債情況存在缺陷，即流動負債所占的份額非常大，在2015-2017三年間約為90%。過度的流動負債意味著短期還款壓迫力激增。流動負債與總負債額是1:2的關系是合乎情理的，若比率偏高,會影響企業的長期償債能力。而流動比率大于或等于2的公司可以保證有能力及時償還短期債務，數據顯示，雖然近三年流動比率小于2的企業很多，但是流動比率大于2的企業數在逐年增多，達到了39.05%、46.00%和49.00%。有些公司很少使用長期負債來獲取資金，有些公司完全偏好利用短期負債融資，這意味著這些公司面臨償還短期債務的壓力。

（三）融資路徑分析

上市公司有兩個主要的融資渠道：內源融資和外源融資。

內源融資是指盈余公積和折舊融資，外源融資是指股權融資和債務融資。創業板公司的外源融資主要來源是依靠股權融資，單純債務融資很難滿足。這一趨勢在公司上市后尤其明顯，盡管債務融資份額比較低，債務壓力減少，財務風險降低，但債務融資的低成本，這會導致每股收益增加。在經濟前景良好的情況下，股東的收入將在保持融資成本不變的同時增加。從產權比例來看，我國創業板上市公司整體上產權比例偏低，我國創業板上市公司內源性融資與外源性融資決策方面，存在較大的內部差異。然而在選擇外部融資時，我國上市公司首選股權融資，這點顯然也在創業板上通用。

■創業板上市公司資本結構問題分析

（一）負債結構不合理

鑒于需要嚴密把握財務狀況，管理人員在經過慎重考慮后不應讓公司承擔大量債務。一般而言，公司必須保持一個可用于控制金融危機的安全邊際或利用債務維持籌資能力的立場。如表1-3所示，創業板上市公司目前的流動負債率相對較高，與長期負債相比嚴重不足。2015-2017年流動負債總負債率分別為87.81%，91.15%和90.58%，個別公司的流動比率較高。

（二）股權融資約束力弱

股權融資沒有具體到期時間，可以在不支付資本和利息的情況下自由控制。在運營困難的情況下，也可以避免股票股息和風險。但是，中國大多數上市公司都是國有企業。在總資本中，國有股比重比較大，中小股東權益未得到有效保護，上市公司管理層相比于債券融資，對股權融資的熱情較高。外源融資一直占企業融資資金的大部分比重。在發達國家，例如英美和日本，內源融資都占公司整個資本的絕大部分。美國和英國的融資數值達到了75%。對于中國企業來說，由于市場經濟體制還難以完善，利潤水平很低，再加上中國企業的過度稅負，并出現了許多的分配和支出在無休止的過程中，中國企業幾乎沒有內部融資的選擇余地。

中國股市仍處于發展初期，市場在供需不足的情況下，制約因素和相應的監督體制也不理想，導致上市公司利潤分配不合理。再加上缺乏對新股發行和上市公司配置的嚴格審查，領先的公司就會偽造會計年度報表，各種不合理的現象也導致股市不完整。當股票發行融資時，公司的股票將被稀釋，債券發行時，公司的責任負擔也會增加;如果運營不好，將導致金融上的危機。與此同時，中國資本市場中介發展緩慢，導致公司債券流動性薄弱，影響投資者購買的意圖。

■對策建議

（一）改善企業債務結構

當公司籌集資金時，應該關注財務風險。在保持財務靈活性和避免財務困難的同時，公司應適當增加負債占總資本的資本份額，并更好地發揮杠桿作用。中國創業板公司的債務結構不合乎常理，流動負債現象很普遍。長期負債是企業資金的重要來源，因此，創業板公司必須調整流動負債的結構，長期債務的結構，適當增加長期負債率。同時，符合債券發行要求的公司應當發行一定數量的公司債券，以增加長期負債。

（二）拓寬融資渠道完善債務市場

（1）拓寬風險投資。創業板可以拓展融資路徑，有效評估企業資產，滿足高科技企業的融資需求。這促進了發展知識,創新經濟，產業結構調整,更好地為創新型國家的發展服務。

（2）由風險投資資助的企業可通過創業板，為解放企業提供各種渠道，這使得高科技投資資源更加高效，并加強了對高科技的投資。

（3）創業板的創建可以增強市場運作，監督制度符合國際標準，主板市場可以以低成本，改善運營經驗進行管理。此外，主板市場供應和擴張的影響可以提高整個中國股市的效率，促進其整合，營銷和國際化。

（4）政府部門應減弱行政干預手段，轉向提供政策支持，擴大企業融資渠道。一方面，放松了公司債券限制和利率限制，另一方面，不斷改善公司債券市場結構，延伸公司債券類型。這不僅擴大了資金渠道，還促進了企業融資模式的轉換。企業應提高盈利能力，增加內源融資強度，適當增加債務融資比例。