淺談公司PPP資產(chǎn)證券化項目風(fēng)險應(yīng)對

苗森

（河南地礦職業(yè)學(xué)院，河南 鄭州 450000）

為了應(yīng)對PPP證券化融資過程中的風(fēng)險，文章根據(jù)公司型企業(yè)PPP資產(chǎn)證券化項目風(fēng)險評估可能出現(xiàn)的結(jié)果，結(jié)合風(fēng)險規(guī)避、風(fēng)險降低、風(fēng)險接受以及風(fēng)險分擔(dān)四種方式來應(yīng)對PPP資產(chǎn)證券化融資中的風(fēng)險，其中對于公司風(fēng)險評估可能出現(xiàn)風(fēng)險較高的風(fēng)險因素采取風(fēng)險規(guī)避、風(fēng)險分擔(dān)的應(yīng)對措施，對于風(fēng)險一般、風(fēng)險較低以及風(fēng)險很低的風(fēng)險因素采取風(fēng)險降低、風(fēng)險接受的應(yīng)對措施，供我國公司型企業(yè)和其他PPP項目公司參考。

一、宏觀環(huán)境層面風(fēng)險應(yīng)對

（一）明確權(quán)責(zé)，分擔(dān)法律和政策風(fēng)險

由于在中國現(xiàn)階段關(guān)于PPP資產(chǎn)證券化項目的法制環(huán)境很不完善，其變動性以及不明確性加大了公司在PPP證券化融資過程中的風(fēng)險，因此針對法律和政策風(fēng)險主要采用風(fēng)險分擔(dān)的策略。一是通過合同分擔(dān)的方式，公司可通過協(xié)議的方式對政府與社會資本方之間的權(quán)力義務(wù)進行明確，明確此類風(fēng)險的承擔(dān)主體和雙方職責(zé)，當法律法規(guī)變更對基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流造成負面影響時，政府將承擔(dān)相應(yīng)違約責(zé)任并賠償相應(yīng)損失，將風(fēng)險向政府方轉(zhuǎn)移；二是及時關(guān)注法律政策信息，公司應(yīng)當及時關(guān)注政策信息，對宏觀政策、市場政策都要有熟悉的掌握與分析才能有效地防范法律和政策風(fēng)險。

（二）做好產(chǎn)業(yè)環(huán)境分析，規(guī)避產(chǎn)業(yè)環(huán)境風(fēng)險

由于在PPP資產(chǎn)證券化項目長周期導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)環(huán)境風(fēng)險發(fā)生的概率較高，因此對于產(chǎn)業(yè)環(huán)境風(fēng)險公司應(yīng)采取風(fēng)險規(guī)避的策略。面對國家政策的嚴格要求，公司可通過成立專門的政策研究部門對相關(guān)國家政策以及項目所在地的地方政策進行研究，在項目建設(shè)、施工初期嚴格按照政策要求進行建設(shè)，在專項計劃存續(xù)期根據(jù)政策變化加大對相關(guān)設(shè)備的投入，規(guī)避因產(chǎn)業(yè)環(huán)境變動引起的風(fēng)險。

（三）設(shè)置調(diào)價機制，降低通貨膨脹風(fēng)險

對于通貨膨脹風(fēng)險公司應(yīng)采取風(fēng)險降低和風(fēng)險接受策略。具體來說，公司可在PPP項目特許經(jīng)營協(xié)議中設(shè)立合理的調(diào)價機制，在PPP項目合同中加入可能影響項目計價的因素在合同中進行約定的條款，為項目資金投入提供依據(jù)。在設(shè)立調(diào)價條款時應(yīng)將物價上漲和價格調(diào)整的風(fēng)險因素具體化，如當國內(nèi)通貨膨脹率達到5%時，對商品價格通過協(xié)議方式調(diào)高一定比率，以此降低通貨膨脹風(fēng)險帶來的損失。

二、PPP項目層面風(fēng)險應(yīng)對

（一）雙SPV結(jié)構(gòu)，規(guī)避原始權(quán)益人破產(chǎn)風(fēng)險

原始權(quán)益人破產(chǎn)風(fēng)險主要是由于PPP資產(chǎn)證券化項目中基礎(chǔ)資產(chǎn)的所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)、收益權(quán)等權(quán)利歸屬不同的主體，這一特點決定了破產(chǎn)風(fēng)險無法得到有效隔離，一旦原始權(quán)益人發(fā)生破產(chǎn)清算，專項計劃的未來收益將受到重大影響。因此針對原始權(quán)益人破產(chǎn)風(fēng)險主要從兩個方面加以應(yīng)對。

1．最低保障合同，保證原始權(quán)益人的持續(xù)經(jīng)營。公司可通過簽訂的最低保障合同，約定原始權(quán)益人擁有在特許經(jīng)營期內(nèi)、在特定區(qū)域內(nèi)享有運營、維護和管理項目設(shè)施的獨占性權(quán)利。并對商品質(zhì)量、費用的支付、調(diào)整有相應(yīng)約定，一定程度上降低了原始權(quán)益人破產(chǎn)風(fēng)險。

2．雙SPV結(jié)構(gòu)設(shè)計，規(guī)避原始權(quán)益人破產(chǎn)風(fēng)險。利用PPP項目未來收益設(shè)立PPP項目信托計劃，利通過信托計劃的資產(chǎn)證券化實現(xiàn)收益權(quán)向債權(quán)的轉(zhuǎn)化，可以實現(xiàn)PPP資產(chǎn)證券化項目基礎(chǔ)資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離，在最大程度上規(guī)避了原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險。

（二）加強運營管理，降低項目運營風(fēng)險

針對PPP證券化融資過程中的項目運營風(fēng)險應(yīng)采用風(fēng)險降低的應(yīng)對策略。項目運營風(fēng)險產(chǎn)生的原因是項目公司內(nèi)部管理失效、業(yè)務(wù)流程管理、認為操作或系統(tǒng)失誤造成項目運營過程中的損失。因此公司可以通過以下幾種方式降低項目運營風(fēng)險：

1．建立風(fēng)險管理責(zé)任制，在項目公司組織內(nèi)部建立運營控制單元，確定每一個運營控制單元風(fēng)險管理責(zé)任人，負責(zé)監(jiān)控項目公司日常運營過程，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險及時將信息反饋給管理層，然后對發(fā)現(xiàn)的風(fēng)險進行控制，在公司內(nèi)部形成動態(tài)、循環(huán)的管理過程；

2．建立風(fēng)險管理培訓(xùn)機制，提高管理人員風(fēng)險控制意識，制定風(fēng)險管理手冊針對性的制定風(fēng)險應(yīng)對措施；

3．建立運營風(fēng)險管理信息系統(tǒng)，及時反饋確保運營風(fēng)險管理體系的正常運轉(zhuǎn)，提高運營風(fēng)險管理效率，最大程度上降低運營風(fēng)險造成的損失。

（三）多維度分析，降低財務(wù)風(fēng)險

針對PPP證券化融資過程中的財務(wù)風(fēng)險應(yīng)采用風(fēng)險降低和風(fēng)險自留的應(yīng)對策略。公司應(yīng)培育良好的企業(yè)風(fēng)險管理文化，加強企業(yè)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，通過行業(yè)數(shù)據(jù)對比及時發(fā)現(xiàn)自身財務(wù)風(fēng)險，具體可以通過以下兩種方式應(yīng)對財務(wù)風(fēng)險。

1．建立健全財務(wù)風(fēng)險預(yù)警機制，公司應(yīng)構(gòu)建完善合理的財務(wù)風(fēng)險預(yù)警機制提高對財務(wù)風(fēng)險的反應(yīng)以及風(fēng)險防控措施；

2．合理負債，增加償債能力。公司要充分了解財務(wù)情況制定合理可行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，根據(jù)自身情況采取合理的融資結(jié)構(gòu)與期限，從而將財務(wù)風(fēng)險降低到可接受范圍內(nèi)。

三、資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)層面風(fēng)險應(yīng)對

（一）控制證券化規(guī)模，規(guī)避現(xiàn)金流預(yù)測風(fēng)險

PPP資產(chǎn)證券化項目的現(xiàn)金流預(yù)測主要依據(jù)歷史現(xiàn)金流、行業(yè)發(fā)展狀況及公司PPP項目運營情況，項目的存續(xù)周期，行業(yè)發(fā)展以及運營情況的變化將可能導(dǎo)致預(yù)測現(xiàn)金流與實際情況存在差距，因此對于現(xiàn)金流預(yù)測風(fēng)險主要采用風(fēng)險規(guī)避策略。謹慎和保守評估基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流，控制證券化規(guī)模。進行嚴格的現(xiàn)金流情景模擬和敏感性分析，控制資產(chǎn)證券化規(guī)模，一定程度上規(guī)避現(xiàn)金流預(yù)測風(fēng)險。

（二）謹慎選擇增信措施，規(guī)避增信措施失效風(fēng)險

增信措施失效風(fēng)險應(yīng)采用風(fēng)險規(guī)避策略。為了緩釋專項計劃的違約風(fēng)險，保障資產(chǎn)支持證券能夠按時足額地向資產(chǎn)支持證券持有人兌付預(yù)期收益及本金，資產(chǎn)證券化通常會在交易結(jié)構(gòu)中納入多種增信措施，合理的增信措施一方面有助于彌補信息不對稱造成的信用風(fēng)險，另一方面可以有效提升資產(chǎn)支持證券的信用級別，降低原始權(quán)益人的融資成本。然而，當增信措施一旦失效將導(dǎo)致專項計劃的違約，因此在PPP資產(chǎn)證券化項目中需謹慎選擇增信措施。對于超額現(xiàn)金覆蓋這一增信措施來說，其覆蓋倍數(shù)的計算以現(xiàn)金流預(yù)測為基礎(chǔ)，但是現(xiàn)金流預(yù)測本身的不確定性導(dǎo)致現(xiàn)金流覆蓋倍數(shù)的可靠度也是值得懷疑的；對于差額支付的外部增信來說，專項計劃的差額支付人為原始權(quán)益人股東，股東單位的經(jīng)營狀況是外部增信措施有效的重要因素。因此主要從兩個方面應(yīng)對增信措施失效風(fēng)險：

1．謹慎選擇增信措施，全面分析擔(dān)保人和差額支付人是否具有充足的履約能力；

2．對增信措施有效性實施必要的監(jiān)控，如定期分析擔(dān)保人的資本充足性、行業(yè)風(fēng)險、經(jīng)營狀況以及評級變動。

（三）設(shè)置專項監(jiān)管賬戶，降低資金挪用及混同風(fēng)險

資金挪用及混同風(fēng)險產(chǎn)生的原因主要是在專項計劃存續(xù)期中資產(chǎn)管理機構(gòu)為原始權(quán)益人母公司在對基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流進行歸集的過程中，可能產(chǎn)生現(xiàn)金流挪用、混同的風(fēng)險。因此應(yīng)對此類風(fēng)險采用風(fēng)險降低的策略。設(shè)置專項監(jiān)管賬戶，獨立于資產(chǎn)管理人、托管人的自有資產(chǎn)和其他受托管理資產(chǎn)，專項賬戶除進行收益分配和約定的投資行為外，不允許轉(zhuǎn)出，同時定期審查監(jiān)管賬戶的明細記賬、原始憑證和銀行對賬單等相關(guān)文件，按時監(jiān)控專項計劃資金情況，監(jiān)管賬戶的設(shè)立一定程度上降低了資金挪用及混同風(fēng)險。

（四）充分與投資者溝通，降低回售風(fēng)險

回售風(fēng)險產(chǎn)生的原因是當專項計劃出現(xiàn)不利變化或市場利率調(diào)整，可能導(dǎo)致投資者的集中回售的風(fēng)險，因此針對此類風(fēng)險應(yīng)采用風(fēng)險降低和風(fēng)險接受的策略。

1．建立與投資者的溝通機制，在回售期來臨前與投資者溝通，掌握投資者的回售意愿，提前準備資金；

2．根據(jù)溝通情況，一定程度上上調(diào)票面利率。當投資者由于市場利率調(diào)整選擇回售時，可以適當上調(diào)票面利率降低未來回售總量，從而降低回售風(fēng)險。