試談私募基金經理人的公募表現對私募業績的影響

王春花

（大連財經學院金融系，遼寧 大連 116622）

一、引言

我國私募資金的發展歷史較為短暫，但發展速度卻十分驚人，在這種背景下，私募基金從業人數逐漸增加，并呈現出公奔私的特點。基金業績表現是否良好，會對私募基金地位和影響力造成直接的影響，基金經理人作為基金的投資者和管理者，其公募表現必然會影響私募業績。

二、私募基金的內涵和發展

（一）私募資金的含義

以非公開方式發行和少量投資者為對象募集資金而設立的資金就是所謂的私募基金。對已經具備規模且具有穩定獲利能力企業進行非公開股權投資就是所謂的私募股權投資。獲利的方式主要為IPO退出，除這種退出方式外，兼并和管理層回購也較為常見。從廣義上講，私募基金包含的范圍較廣，天使投資、創業投資、風險投資和上市投資均包含在內。私募資金與公募基金相比，二者在監管要求、募集方式、投資目標上存在差異，具體表現在以下方面：1．公募資金的募集對象主要是社會全體投資者，少數投資者是私募基金募集對象；2．公開發售是公募基金與私募基金的主要區別；3．公募基金需要在規定期限內披露完整的會計信息，私募資金的信息需要保密；4．公募基金的投資限制需要將基金類型作為依據，故限制要求較多，私募資金需要將協議約定作為限制依據；5．基金管理費用是公募基金工作者獲取報酬的方式，私募基金報酬為業績；6．公募基金投資目標是相對收益，主要以追求排名為主，利益是私募基金的追求，通常情況下利益越多，私募基金投資效果越顯著；7．公募基金的規模遠大于私募基金，多為100億以上，而后者不會超過10億元；8．公募資金的監管程度極為嚴格，私募基金的監管程度偏低。9．公募基金存續期沒有限制，私募基金存續期不得少于1年；10．公募基金流動性較強，隨用隨贖，私募基金流動性不強，其贖期通常為30天1次。總而言之，由于私募資金的投資者較少，且信息披露要求不嚴格，故風險較高，與此同時，對經理人提出的要求更為嚴格[1]。

（二）私募資金的發展歷程

站在歷史角度而言，美國是私募資金的發源地，其發展階段如下：

1．初始私募股權投資：這一階段的時間為1946-1981年。小型私人資產投資和小型企業涉足私募屬于這個時期的特點，正因如此，私募資金實現了初步發展；

2．垃圾債券收購階段：這一階段的時間為1982-1992年，經濟形式相對復雜，收購垃圾債券作為資金杠桿，受到了投資者的熱捧；

3．私募股權企業制度化發展階段：這一階段的時間為1993-2002年，在經過前兩個階段后，私募資金發展已經趨于成熟，私募股權企業不斷出現，并呈現出制度化發展態勢，尤其是互聯網泡沫的出現，使其發展速度顯著上升。

4．私募基金制度化趨勢加強階段：這一階段的時間為2003-2007年，在這期間，互聯網泡沫消失殆盡，與此同時，杠桿收購規模不斷擴大，私募基金制度化趨勢十分明顯。

5．截至目前，私募基金的發展速度極為顯著，具體表現為基金規模增加、投資領域不斷擴大和資金總量上漲。具備多元化的特點，成了金融市場不可缺少的融資手段。

（三）私募基金的分類

將不同的分類標準作為依據，可以將私募基金分為以下幾種類型：

1．權益類基金：依據合同約定的投資范圍，以股票或股票型的基金的資產作為投資對象，其比例超過80%。

2．固收類基金：主要包括債券型基金、銀行存款和股票質押式回購等。除此之外，混合類基金、并購基金、期貨基金同樣屬于私募基金。

3．按照組織形式劃分，可以分為以下幾類：公司式、契約式、虛擬式、組合式和信托制。

三、私募基金經理人的公募表現對私募業績的影響分析

（一）假設提出和分析過程

1．假設提出

為實現對本文研究問題的準確回答，需要對以下幾個假說進行驗證：

（1）假設私募基金經理人擁有公募背景，以絕對收益率衡量的私募基金業績相較于普通私募基金經理人而言，更具優勢。

（2）假設私募基金經理人擁有公募背景，以夏普衡量的私募資金業績相較于普通私募基金經理人而言，更具優勢。

（3）私募基金經理人的公募表現與私募業績存在正比關系。

2．分析過程

（1）準備好分析所需的數據，最終確定的有效研究對象為111名。

（2）開始第一階段的分析，在描述統計樣本后，對公募基金背景與私募基金經理人的私募業績表現進行分析；

（3）依據分析結果，提出合理性的建議。

（二）實證分析結果

1．描述性統計

結合上文可知，本文選擇了多個樣本，主要由兩個主體構成，分別是擁有公募基金從業背景的經理人和無公募基金從業背景的經理人。在查閱數據后得知，私募基金經理人的平均從業年限為16年，由此可見，私募基金經理人的工作經驗相對豐富。但擁有MBA、overseas學歷和證書的經理人所占比重較少，本科為主要學歷。此外，絕大多數私募基金經理人為男性，女性的占比較少。將描述性統計結果作為依據，可以初步推測出私募基金領域的投資者結構：男性私募基金經理人屬于主導者，從業時間較長，具有豐富的工作經驗，該行業對學歷門檻的要求并不嚴格[2]。

分析結果表明，私募基金業績絕對收益率和夏普比率之間存在正負值，與相對收益率指標也同樣如此。這表明私募基金經理的公募表現，存在兩種截然相反的情況，一種是優異的表現，另一種則是較差的表現。在獲得私募基金經理平均工作年限后，認為該崗位人員的工作經驗較為豐富，同時，可以憑借這個數值，對基金經理的年齡段進行推斷。依據擁有MBA、overseas比例較少且多為本科這一統計結果，可知基金經理這一行業，對學歷要求不高。最終得出如下結論：男性基金經理數量多于女性，其從業經驗豐富，并且該行業對學歷和證書的要求并不嚴格。

2．多元線性回歸結果分析

多元線性回歸結果表明，公募表現對于私募基金經理人業績而言，具有重要的關聯，其關系為顯著正相關，因此，假說（1）和（2）正確。同時，回歸結果還能為后續分析提供支持。擁有公募背景的私募基金經理人，在管理私募基金的過程中，可以確保基金收益的穩定性，還能對投資風險進行預防和控制，并且以往的從業經驗，還能豐富他們的工作經驗，由公轉私的基金經理更善于分析和考察市場投資環境。事實上，過去的研究已經對這些結論進行了驗證，比如：周曉雪等人在研究公募背景和私募業績關系后認為，如果私募基金經理人擁有公募從業背景，其投資經驗較為豐富，可以對金融市場產生深入的了解，并且在管理正確資產投資組合時，效果較為顯著，私募資金業績也會在這些因素的影響下增加。邢斐在研究后認為擁有公募基金背景的私募基金經理人，其收益率和波動率指標表現十分穩定。但在查閱資料后發現，是否擁有MBA學位，與私募基金業績之間的關系為負相關，究其原因，主要是國內MBA發展尚未成熟，無法使私募基金經理人的能力得到提升。

將絕對收益率和夏普比率作為被解釋對象，所得到的多元線性回歸結果與假說（1）、（2）、（3）相同。具體表現為公募表現會對私募業績產生直接的影響。如果從業人員在擔任公募基金經理人，取得了良好的工作業績，可以從側面反映出他在基金產品選擇、分析市場投資環境和控制投資風險上具有顯著的優勢，因此，這類基金經理人的投資信心普遍較強，在由公募轉為私募后，這些優勢可以幫助他們取得良好的私募基金業績。事實上，國外學者已經在研究中對這一假設進行了驗證。比如：國外學者對私募基金經理過去業績與當前投資收益之間的關系進行了研究，同時將投資信息引入其中，研究結果表明，如果基金經理在變換崗位之前取得過優秀的業績，投資者會對其產生信賴感，在獲得投資者的信任后，基金經理的操作目的會更加明確，最終取得良好的業績。但在對比后發現以不同解釋變量為依據得到的回歸結果有所差異，主要表現在以下方面：

（1）如果被解釋變量為絕對收益率，則從業時間與私募業績之間的關聯程度不高，簡言之，就是從業時間不會對私募業績產生過大的影響。導致這種情況出現的原因可能是回歸分析過程中所使用的數據以季度數據為主，而短期從業時間對私募業績的影響微乎其微[3]。

（2）如果被解釋變量為夏普比率，則從業時間因素在5%的水平上較為顯著，究其原因，主要是在回歸分析過程中，研究者對風險因素的影響進行了考慮，此時，就會體現出從業經驗在風險控制方面的優勢作用。比如：肖冬榮在研究后指出：從業時間的長短，與基金經理對投資風險的把控能力關系密切，通常情況下，從業時間越長，基金經理對投資風險的把控更加合理有效，在收益獲取方面也具備穩定性的特點。

（3）在查閱資料后得知，基金經理人公募業績會對私募業績產生的影響較為直接，且這種影響以正向為主，但在基金收益率水平超過80%后，公募業績對私募業績的促進作用會降低，如果收益率低于80%，則公募業績對私募業績可以起到非常強的促進作用。邢斐等人通過分位數回歸法，對高收益水平下基金經理個人特征對私募業績的影響并不顯著這一結論進行了驗證，認為市場風險控制和基金數量是影響私募業績的主要因素。此外，在私募資金收益率較低的情況下，性別會成為私募基金業績的影響因素，男性基金經理人業績與女性從業者相比，處于領先地位，究其原因，主要是男性基金經理人在投資過程中，擁有更加明確的投資目標，會將利益作為主要追求，并采取有效的策略，包括制定投資方案，控制投資風險，預測投資效益和募集資金等，因此可以取得良好的業績。

四、結論

綜上所述，本文針對私募基金經理人的公募表現對私募業績的影響，提出了私募基金經理人擁有公募背景，以絕對收益率衡量的私募基金業績和以夏普衡量的私募資金業績相較于沒有公募背景的經理人而言，更具優勢。為實現對假說的有效驗證，采取了描述性統計和多元性回歸分析方法，與此同時，還結合國內外分析結果和研究理論，對上述假設的合理性進行驗證。最終得出如下結論：私募基金經理公募表現與私募業績的關系為正相關。