股權質押風險的識別及模糊綜合評價

趙鶯鶯

（山東科技大學財務處，青島266590）

0 引言

股權質押屬于權利質押的一種，是因設立股權質押而使債權人取得對質押股權的擔保物權。伴隨著現代信用經濟的發展，股權質押以其成本低、效率高且融資靈活等特點，使其成為現代融資常用的擔保方式之一。據統計2018年滬深兩市共有1985 家上市公司存在大股東股票質押行為，累計參考市值17090 億元，股權質押規模巨大[1]。但是股權質押給企業帶來便利的同時也帶來了各種風險問題。股東進行股權質押雖然能夠為控股股東的融資提供便利，將賬面上“靜態”的股權轉化為“動態”的現金流，完成了資本的再次流通[2]。但一旦股價下降且股東無法提供被質權方要求提供擔保時，被質權方可能會通過拋售股票來維持保證金比例從而導致股票價格進一步降低，這樣使企業面臨極大的股價崩盤風險；股票被強制平倉，股東最終也將面臨失去對公司的控制權轉移風險[3]，而且股價下跌存在慣性，并且這種趨勢在短期內難以逆轉，進而加劇控股股東控制權轉移的風險。此外，股權質押還引起了代理問題，委托人追求利潤最大化、增加股東財富，代理人追求自身收入增加，從而導致雙方利益沖突。對于股權質押帶來的這些風險問題，我國的風險控制體系比較薄弱。因此面對復雜的股權質押環境，如何持續防范與應對股權質押的風險，關系到股權質押項目的實施是否順利，并進而影響到企業持續、健康、穩定發展。因此，本文將重點識別和評價企業進行股權質押的風險，并建立了股權質押風險的模糊綜合評價模型。

1 相關風險研究

國內外許多學者對股權質押的風險進行了研究。Cronqvist 認為控股股東和高管介入公司財務的動機將隨著自身財務杠桿水平的提高而增強，加大侵害中小投資者和公司利益的風險[4]。對于股權質押風險的研究，不同的學者有不同的觀點。其中，官本仁認為股權質押具有“風險性”的特征。這種風險表現在價值性、政策性和規范性方面[5]。張燃分析了股權質押帶來的融資風險，主要是股權質押難以辦理出質登記以及股權對應的財產價值存在不確定性[6]。此外，賀暉則對股權質押貸款的風險進行分析，股權質押貸款的風險存在于四個方面：質押物選擇的風險；質押物價值波動的風險；股權質押公示方法缺乏安全性；質押物處置時的價值實現風險[7]。陳曉芳將質權人的風險分為股權價值評估風險、混業經營的市場風險、大股東道德風險、法律風險、處置風險五大類[8]。李瑞濤和酒莉莉的研究發現，控股股東股權質押、質押比例高的公司更容易違規，而且國有企業控股股東在股權質押后，更容易違規[9]?？偟恼f來，股權質押的風險研究有許多，而且研究角度各有不同，但需要進一步的分析與研究。

2 股權質押風險的識別

股權質押風險是公司股東為了融資等各種目的對股權進行質押后因為股票市場價格下降甚至被強制平倉而導致的風險，以及為了降低風險而采取措施帶來的風險。對現有的文獻分析發現，股權質押帶來的風險的相關研究主要可以歸納為股價崩盤風險[10]、控制權轉移風險[11]、代理沖突風險[12]這三大風險，并對這三種風險進行了識別。

3 股權質押風險的模糊綜合評價模型建立

模糊綜合評價法是基于模糊數學的一種綜合評價方法。根據模糊數學的隸屬度理論，將定性評價轉化為定量評價，即利用模糊數學對受各種因素制約的事物或對象進行綜合評價，具有效果明確、系統性強的特點。它能解決模糊的、難以量化的問題，適用于解決各種不確定問題。股權質押風險模糊綜合評價的步驟如下：

3.1 確定股權質押風險因素指標 先構建股權質押風險的指標體系，再根據構建的風險因素指標來確定風險的大小和股權質押的影響。根據上文關于風險的分析，本文建立了三級指標體系，即目標層、一級指標和二級指標，將股權質押風險分為股價崩盤風險、控制權轉移風險和代理沖突風險3 個一級指標，再將一級指標分為12 個二級指標，如表1 所示。

然后根據表1 建立的指標體系確定因素集。定義一級指標層的因素集 A，A=（A1，A2，…，An）；定義二級指標層的因素集合：Ai=（Ai1，Ai2，…，Aij）。

表1 股權質押風險因素指標

3.2 確定評價指標的權重集 股權質押風險的評價權重可以運用層次分析法和專家調查法。層次分析法是一種定性分析和定量分析相結合的決策方法，再根據專家評定以及評價者多年積累的經驗進行確定。

建立一級指標A 的權重為V，可以得到一級指標的權重集 V：V=（v1v2… vm），且

建立二級指標Aij的權重為Vi，二級指標的權重集為V：Vi=（vi1vi2… vij），且

3.3 確定指標評價集 評判集是評價者對評價對象可能做出的各種評價結果的集合。根據建立的評價指標體系設計此次模糊綜合評價的等級，本文中設計風險評價集為5 級，令：P=（P1，P2，P3，P4，P5）=（高風險，較高風險，一般風險，較低風險，低風險）。在具體的運用中，可以根據實際情況對評價等級集中各等級賦予一定的數值。

3.4 單因素模糊評價 單因素模糊評價主要是從一個單獨的因素來進行評判，以確定評判對象對評判集元素的隸屬程度。通過專家調查法等方式對二級指標的各個風險因素進行風險等級評價，可以得到單因素評價矩陣Ri。

其中rij表示子因素層指標Aij對于第j 級評語Pj的隸屬度。rij的值根據對專家評分結果進行統計整理來確定，得到對于指標Aij有Pi1個P1級評語，Pi2個P2級評語，…，Pi5個 P5級評語，得到

3.5 模糊綜合評價 先對二級指標Aki的評價矩陣Ri作模糊矩陣運算，得到主因素層指標Ai對于評語集P 的隸屬向量 B：Bi=Vi·Ri=（bk1，bk2，…，bk5）。

因此，主因素層中各指標的隸屬度向量可以形成總評價矩陣R，即：

再對R 進行模糊矩陣運算，即得到目標層對于評語集W 的隸屬向量B：

3.6 評價結果 隸屬度向量B 是模糊綜合評價法確定的綜合評價結果，它直接反映了評價對象所隸屬的各等級的評價標準。根據各等級隸屬度的大小，可以得到對股權質押風險的評價值。根據以上結果我們發現有的人認為本企業進行股權質押的風險很高的人認為本企業進行股權質押的風險較高的人認為本企業股權質押的風險一般的人認為企業進行股權質押的風險較低的人認為企業進行股權質押的風險很低，然后根據最大隸屬度原則，即可確定企業進行股權質押的風險水平。

4 結論

企業進行股權質押時不僅要考慮企業內部因素，也要考慮各種外部因素，本文對股權質押風險的識別和評價進行了初步研究，構建了基于模糊綜合評價的股權質押風險評價模型，為企業進行股權質押決策提供了重要的參考和依據。相信隨著人們對股權質押認識程度的不斷加深，對股權質押風險研究的不斷深入，能最大程度地減小股權質押風險。