H公司股票回購的效應研究*

蔡盼盼

（青海民族大學，青海 西寧 810007）

我國股票回購起步相比于國外來說較晚，到目前為止，上市公司股票回購仍處于發展階段。然而，由于證券市場機制的不斷完善與發展，我國上市公司回購活動數量呈爆發式增長。作為十大證券公司之一的H公司在2020年4月發布了股票回購公告，于2021年1月完成了此次股票回購。本文通過實例分析研究H公司此次股權回購事件可能帶來的財務效應和市場效應，并進一步分析此次股權回購事件對H公司的直接影響。

1 H公司股票回購的財務效應研究

評價H公司股票回購的財務效應，主要是分析償債能力、營運能力、盈利能力、成長能力4個相關財務指標。以H公司2020年第一季度—2021年第二季度的財務報表中所披露的數據作為研究數據。此外，由于行業的特殊性，為了突出股票回購對H公司的影響作用，本文以同行業同時期沒有進行股票回購的X公司所披露的數據作為對比，同時與證券行業的平均值進行對比，進而更好地評價H公司股票回購行為帶來的財務效應[1]。

1.1 償債能力分析

1.1.1 短期償債能力分析

H公司、X公司以及證券行業2020年3月—2021年6月的現金債務總額比率數據 （數據來源于蘿卜投研）見表1。

表1 H公司、X公司及證券行業現金債務總額比率表 （%）

由表1可知，不論是H公司股票回購前還是回購后，其現金債務總額比率一直都低于同行業的X公司。值得注意的是，H公司的第一階段股票回購行為從2020年4月開始，到同年的8月結束，在這期間，該公司的現金債務金額比率起先是升高，繼而降低。H公司在2021年1月又進行了一次短暫的股票回購，而2021年第一季度的現金債務總額比率卻低于行業平均水平。這說明，在第一階段的股票回購行為中，股票回購一開始確實幫助H公司緩解了償債壓力，而在后期，股票回購對減小償債風險的效果并不明顯。

1.1.2 長期償債能力分析

H公司、X公司以及證券行業2020年3月—2021年6月的資產負債率數據 （數據來源于蘿卜投研）見第109頁表2。由表2可知，證券行業的資產負債率基本都在75%～80%之間。雖然H公司股票回購前后的資產負債率都高于X公司和行業平均水平，但在股票回購前，差距更小，并且在2020年4月—6月，其資產負債率有所降低。在股票回購后，資產負債率之間的差距有所擴大。這說明股票回購事件后期對H公司的長期資產負債率還是造成了比較大的影響，增加了H公司的償債風險，降低了其償債能力[2]。

表2 H公司、X公司及證券行業資產負債率表 （%）

1.2 營運能力分析

H公司、X公司以及證券行業2020年3月—2021年6月的總資產周轉率數據 （數據來源于蘿卜投研）見表3。

表3 H公司、X公司及證券行業總資產周轉率表 （%）

由表3可知，H公司的總資產周轉率總體低于X公司和行業平均水平。H公司從股票回購第一階段開始至結束后，總資產周轉率上升又下降，在之后也經歷了一個上升又下降的過程，但總體上與證券行業總資產周轉率的變化趨勢保持一致。由此可見，股票回購事件對H公司的總資產周轉率的影響并不明顯。對于證券行業來說，經濟大環境的變化對營運能力的影響比較大。

1.3 盈利能力分析

H公司、X公司以及證券行業2020年3月—2021年6月的資產收益率數據 （數據來源于蘿卜投研）見表4。

表4 H公司、X公司及證券行業資產收益率表 （%）

由表4可知，H公司的資產收益率不管在股票回購前還是股票回購后，都低于行業平均水平，并且與X公司以及證券行業的變化走向趨勢基本一致，說明股票回購行為對H公司的資產收益率的影響并不明顯。

1.4 成長能力分析

1.4.1 營業收入增長率

H公司、X公司以及證券行業2020年3月—2021年6月的營業收入增長率數據見表5。

表5 H公司、X公司及證券行業營業收入增長率表 （%）

由表5可知，在H公司實施股票回購行為的第一階段中，營業收入增長率相比于沒有進行股票回購的時期都要高，同時也高于X公司及行業平均水平。在股票回購的第二階段，營業收入增長率較前一季度有所增加，但低于X公司以及行業平均水平。這說明，股票回購行為對H公司營業收入的影響比較大，加上市場行情的影響，H公司的營業收入也一直都在增長[3]。

1.4.2 凈利潤增長率

H公司、X公司以及證券行業2020年3月—2021年6月的凈利潤增長率數據 （數據來源于蘿卜投研）見表6。

表6 H公司、X公司及證券行業凈利潤增長率表 （%）

由表6可知，在H公司開始股票回購的當季度，凈利潤同比增長了57.15%，高于X公司和行業水平，這表明，股票回購對H公司的凈利潤影響較大。而X公司的凈利潤增長率在2020年第一季度—2021年第一季度一直穩步增長。除了2021年第一季度外，H公司的凈利潤增長與營業收入增長的趨勢基本保持一致。

2 H公司股票回購的市場效應研究

2.1 窗口期股價的變化情況

本文選取H公司發布股票回購公告日及前后各10天的股價變動情況以及在此期間對應大盤指數的走勢，觀察市場對H公司股票回購行為的反應。

在H公司實施股票回購之前，其股票價格的走勢與市場大盤指數的走勢基本相同，2020年4月7日—2020年8月11日實施第一階段的股票回購，H公司的個股走勢開始強于上證指數。從K線可以看出，發布股票回購的當日及后10個交易日，H公司的個股走勢保持著與上證指數大致相同卻強于大盤的走勢，呈現出漲幅更大、跌幅更小的特征。這說明，H公司的股票回購公告向市場傳遞了積極信號[4]。

2.2 基于事件研究法的市場效應分析

以修正后的CAPM模型Rit=αi+βiRmt+uit為基礎，通過收集H公司股票和上證指數在事件窗口期內每個交易日的價格數據，得出回歸方程為

為了更好地分析股票回購給H公司帶來的市場效應，繪制了股票回購發布公告日前后H公司超額收益率和累積超額收益率的變化折線 （數據來源于東方財富Choice數據）見圖1。

圖1 超額累積收益率和超額收益率變化

由圖1可知，H公司在股票回購公告發布之前，超額收益率和超額累積收益率大致呈相同的變化趨勢，有上升有下降，波動較大。在事件日當天，仍然呈現下降趨勢但幅度較小。在股票回購公告發布之后，H公司的超額收益率和超額累積收益率在一開始有大幅度提升，隨后回歸波動趨勢，但波動幅度較股票回購公告發布之前有所減小。這說明投資者對于H公司的股票回購行為給予了并不積極的回應，但本次股票回購行為還是為H公司帶來了較為積極的影響[5]。

3 案例結論及啟示

3.1 案例結論

通過對H公司股票回購行為的研究發現，股票回購在一定程度上起到了穩定個股股價的作用。本文通過分析H公司在股票回購前后的數據發現以下兩個結論：從財務效應上來看，H公司受市場經濟、行業大環境的影響較大，受股票回購行為的影響較小；從市場效應上來看，H公司不論是股票回購前后，其超額累積收益率和超額收益率波動相對來說都較大，股票回購行為并不足以長期影響到H公司受大盤趨勢下的波動。

3.2 案例啟示

本文研究的H公司股票回購案例較新，在研究其他企業股票回購行為的文獻中已經發現，當一家上市企業的股票價格被大幅度地低估時，股票回購可以利用市場為上市企業傳遞積極的交易信號，達到短期內穩定其股價的主要目的。然而，想要達到長期提升股價這一目的，股票回購行為并沒有太大幫助。股價的長期穩定取決于宏觀經濟發展、行業的大環境和公司自身，股票回購職能起到短期穩定的作用。因此，上市公司應當更加正確理解股票回購這一行為，把股票回購作為一項資本工具來配合公司提升自身市場價值才是可取的方法。